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1、. . . . 衣柜定制行业分析报告 / 目 录一、行业情况分析41、行业处于前成长期，高增速低集中度42、行业增长驱动力6（1）消费升级6（2）刚需旺盛：新增城镇居民和婴儿潮新婚7（3）房地产市场发展：保障房建设提速和精装房比例增加8（4）政策利好93、企业个性化发展，细分龙头初现9（1）传统家具企业进入定制衣柜领域，代表企业皇朝家私（伊丽诗）10（2）定制家具一体化设计中的定制衣柜业务，代表企业欧派，尚品宅配10（3）国外定制衣柜品牌，代表企业史丹利11（4）其他仿制企业11二、标杆分析：索菲亚131、公司概况13（1）国定制衣柜第一品牌13（2）实际控制人稳定股权集中142、公司经营分析
2、15（1）五大核心优势15轻资产运作，商业模式优异16定制衣柜鼻祖，设计工艺一流18自上而下营销能力强，打造绝对优势品牌20首家上市扩产，产能促大宗业务开展21信息化提高效率，加速定制化生产22（2）短期业绩受市场影响，发展步伐稳健清晰22经营现状23募投项目进展顺利，超募资金促三大发展303、公司财务分析36（1）盈利能力：毛利率净利率行业前茅36（2）偿债能力38（3）超募资金多，现金充裕394、盈利预测405、风险因素41（1）主要原材料价格上升的风险41（2）劳动力成本上升的风险42（3）行业标准缺失与设计被仿制的风险42（4）市场竞争加剧的风险42（5）房地产行业宏观调控带来的风险4
3、3（6）募投项目低于预期43一、行业情况分析1、行业处于前成长期，高增速低集中度定制衣柜又称整体衣柜，是把装饰装修行业、手工打制衣柜的个性化解决方案和家具行业成品衣柜规模化、标准化生产的优势有效结合起来。与成品衣柜相比，定制衣柜能够更好地利用空间。成品衣柜高度一般为2.1-2.2 米左右，离房顶还有近40-60 厘米的空间。此外，成品衣柜门以开门为主，变化较少，不如定制衣柜结构和花色多变。 定制衣柜上世纪80 年代起源于欧美，本世纪初引入中国，发展历史不过十来年。预计未来五年，随着中国城市化进程的加快发展、商品房成交量的不断扩大、以与居民消费结构升级与消费观念向时尚、环保和多功能方向的转变，成
4、品衣柜、手工打制衣柜、定制衣柜三者市场的比例将发展变化到40%、20%、40%。2008年，国衣柜市场容量约为750亿元（以零售价格计算），其中：新购商品住房的衣柜市场容量约为550亿元，旧房改造和商品住房二手交易形成的衣柜市场容量约为200亿元，2009年市场容量为800亿元。随着中国城市化进程的加快，预计未来五年，中国衣柜市场的年增长率不低于10%。 2009年，国定制衣柜的市场容量在70-80亿元左右（以企业生产产值计算），但在未来5 年之，以企业产值计的市场容量将达到200亿元，行业的复合增长率不低于30%。衣柜市场的稳定成长，叠加上衣柜消费升级所带来的市场结构性调整，定制衣柜行业未来
5、的市场发展空间巨大。国定制衣柜行业起步晚，前几大定制衣柜企业市场集中度都很低，业有索菲亚（本公司品牌）、好莱客、史丹利、顶固、丹麦风情、科曼多等知名专业定制衣柜企业。2006 年至2009年上述知名品牌的市场占有率CR5不到15%。行业发展历史不长，行业增长速度呈现加速趋势，集中度较低，综合判断，我们认为行业处于生命周期的前成长期。处于上升期的行业，部厂商众多且盈利状况都不错，还在继续吸引新进入者，短期不会出现激烈竞争的情况，能够维持较强的盈利水平。2、行业增长驱动力（1）消费升级国际经验表明，GDP 突破1000 美元，进入品牌消费，突破3000 美元开始尝试奢侈消费 u 我国城镇居民收入已
6、突破3000 美元，农村居民收入突破1000 美元u 按照每十年更换一次家具计算，相当于每年有3,483 万户更新家具 （2）刚需旺盛：新增城镇居民和婴儿潮新婚2011 年我国城镇化率首次突破50%，从发达国家经验来看， 城镇化率在80%左右 u 70-90 年代中国最大婴儿潮进入婚育年龄，新婚购臵新家具是我国的传统 u 定制衣柜消费人群主要集中在25-35 岁，正是婚育高峰年龄 （3）房地产市场发展：保障房建设提速和精装房比例增加保障房建设持续推进，2011 年建设1000 万套 u 我国精装修住宅的比例还有较大的提升空间，将成为定制衣柜行业的重要经济增长点 （4）政策利好家具以旧换新刺激“
7、量增”：有望在今年7 月出台政策全国推广，将拉动千亿规模 u 进口家具征税带动行业“涨价”：中国海关总署3 月31 日发布的2012 年第15 号法规明确规定， “实木家具，皮质家具，藤、竹制家具以与其他家具将征收10% 的进口关税，自2012 年4 月15 日起执行。” 3、企业个性化发展，细分龙头初现定制衣柜行业是家具行业中最具活力的细分行业，从行业生命周期来看处于引入期向发展期过度阶段，行业规尚未形成，业态也多种多样，企业争相进入。和报告公司形成竞争的企业主要来自于4 个方面：进入定制衣柜行业的传统整体家居企业、定制家具一体化设计企业中包含的定制衣柜业务、国外定制衣柜企业和仿冒品牌企业。
8、两个比较强的竞争主要来自于定制家具一体化的企业，如尚品宅配、欧派橱柜；另一方面传统家具企业进入定制衣柜行业，如上市公司皇朝家私在11 年推出了伊丽诗定制衣柜。索菲亚目前也在通过开发书柜、鞋柜、酒柜等，形成较全面的定制橱柜企业。（1）传统家具企业进入定制衣柜领域，代表企业皇朝家私（伊丽诗）依靠自己近20 年的板式家具生产经验，17 年的家具制造技术，其顶尖生产工艺将会引领定制衣柜行业的技术革新。皇朝家俬认为，依托国最大的营销网络建立了强大的物流体系，为伊丽诗定制家具提供最有力的物流支持，创新的物流模式将冲击定制衣柜行业的落后物流模式，必将引领未来定制衣柜行业的发展。 （2）定制家具一体化设计中的
9、定制衣柜业务，代表企业欧派，尚品宅配欧派从定制橱柜起家，发展至定制衣柜、定制卫浴、定制厨具等，2009 年定制衣柜市场份额为2.1%，尚品宅配定位于数码设计整体家具，2009 年定制衣柜市场份额为1.4%。对于这类企业并非做衣柜出身，衣柜只是众多业务中的一块，但拥有较强的技术创新能力。 （3）国外定制衣柜品牌，代表企业史丹利美国500 强上市企业，在中国有5 个制造厂，3 个分支机构，在技术上具备优势，生产产品偏高端，2009 年定制衣柜市场份额1.1%。 （4）其他仿制企业由于行业中端市场技术壁垒较低，在家具产业集中的省产生了一些以仿制别人外观造型设计的家具企业。这些企业产品价格相对品牌衣柜
10、较低，主要是使用的原材料档次较低，对衣柜的质量有影响，寿命更短，更新率更快。小型定制衣柜企业和行业的新进入者研发和创新的基础较低、意愿较弱，模仿抄袭成为行业中绝大部分中小定制衣柜企业研发设计的主要手段。如果一些无品牌的生产企业或手工作坊冒牌生产销售本企业产品，将会影响公司的品牌形象与消费者对公司产品的消费意愿，从而对公司经营产生不利影响。目前公司生产的“索菲亚”定制衣柜排名第一，2009 年在定制衣柜行业市场占有率为6%， 行业排名第一。 这主要是公司先发优势加上市造势的结果。虽然龙头地位比较稳固，但行业在前几年随地产爆发盈利能力非常高，且行业壁垒不高，因此也从其他子行业橱柜、鞋柜等等涌入了一
11、大批竞争者，竞争的压力越发大。同时，由于原材料价格上涨，厂家出厂价刚性提升，经销商终端打折促销，这使经销商的利润被压缩。当前产品结构升级与模仿速度加快，行业企业的竞争焦点将逐步由产品本身转入企业创新能力和品牌影响力的竞争阶段，而决定品牌影响力的关键在于研发设计能力、产品质量、工艺技术、市场覆盖能力、交货时间、安装质量和售后服务等，品牌竞争的发展将推动市场向业具有较高品牌影响力的企业集中。所以未来竞争的重点在于品牌和渠道。 定制衣柜产品档次按高中低档来分：普通为100-189 元/平方米，中档为200-288 元平方米，高档为350-1180 元/平方米，索菲亚定制衣柜柜身最低价格在248 元/
12、平方米，因此属于中高端产品。把索菲亚竞争对手的销售规模、终端数量、价格差距等与索菲亚进行对比。二、标杆分析：索菲亚1、公司概况（1）国定制衣柜第一品牌索菲亚前身宁基股份，01 年开始与法国定制衣柜企业SOGAL FRANCE 合作代工生产定制衣柜，产品主要出口。公司于2003 年7 月开始生产、销售自有品牌“索菲亚”定制衣柜。公司产品主导了国市场壁柜移门行业向定制衣柜行业的转变，也成为行业标准制定者， 2009 年以6%的市场份额（第二名好莱客为2%）居于绝对的市场龙头地位，并成为行业首家且唯一上市公司，享受上市后的资金和知名度红利。 截至2012 上半年，索菲亚品牌经销商门店900 余间，直
13、营店7 家，此外还有与房地产直接合作的大宗渠道。业务覆盖全国一、二线城市和经济发达地区三线、四线城市，公司的品牌、销售网络、专业设计服务居行业领先地位。公司定制衣柜业务占到营业收入的90%，此外还有少量的地板和五金件出口业务。2009-2011 年，公司营业收入和净利润三年复合增速分别为70%和81%，2011 年营业收入、净利润分别达10.04 和1.35 亿。2011 年底更加严厉的地产宏观调控，在2012 年一季度逐渐显现，虽然二季度情况有所改善2012 上半年收入和净利润增速分别下滑至15.34% 和11.69%。（2）实际控制人稳定股权集中2011 年4 月索菲亚成功上市，公开发行1
14、350 万股募集资金净额 10.85 亿元。上市后2 次十送十增厚股本，2011 年8 月公司以资本公积向全体股东每10 股转增10 股，总股本增至10700 万股，2012 年5 月又以资本公积向全体股东每10 股转增10 股，使总股本扩充至21400 万股。 目前，董事长江淦钧和总经理柯建生作为一致行动人共同成为公司的控股股东和实际控制人分别持有28.04%的股份。此外，公司一大股东 SOHA LIMITED 于2009 年2 月16 日在创立，持有公司 18.69%的股份。公司下辖四个子公司，索菲亚主要生产五金件提供给索菲亚，小部分出口给法国索菲亚；宁基为今年3 月新通过增资8904 万
15、元获得70%的股权，作为公司西南区域的衣柜生产分厂；宁基贸易负责直营店的运营；易福诺是一家地板生产企业也在今年4 月收购了，为索菲亚衣柜做配套产品服务，地板业务不再另作发展。2、公司经营分析（1）五大核心优势索菲亚与传统家具相比具备轻资产商业模式的优势，与定制衣柜行业竞争对手相比又具备很强的设计、品牌知名度、信息化管理和上市扩产的优势。下面就一一进行分析：轻资产运作，商业模式优异1）以销定产几乎零库存，不存在渠道压货风险索菲亚以定制衣柜为主要产品，开创了以销定产的经营模式，顾客在预定时可向经销商交纳半款或全款，经销商派人量房后将款项交予公司，确认订单后公司收全款并排产，整个生产周期大概为7-14 天。因此不存在库存积压产成品占用现金流等问题，实现轻资产运营。2008 年至今，索菲亚库存占销售收入的比重一直很小，低于行业其他企业。与实木家具的美克股份，板式家具的皇朝家私以与板材的宜华木业相比具备明显优势。另一方面来讲， 以销定产能不存在经销商渠道压货问题，报表能很好滴反映当期真实销售情
