《屠宰肉制品行业专题报告：周期的重塑与屠宰肉制品历史机遇》由会员分享，可在线阅读，更多相关《屠宰肉制品行业专题报告：周期的重塑与屠宰肉制品历史机遇（18页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、证券研究报告3农林牧渔增持（维持）1农林牧渔: 行业周报（第二十一周）2020.052农林牧渔: 行业周报（第二十周）2020.053农林牧渔: 行业周报（第十九周）2020.05(%) 23145(5)(14)19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/03农林牧渔沪深300 资料来源：Wind周期的重塑与屠宰肉制品历史机遇屠宰肉制品行业专题报告核心观点：积极配置养殖后周期，寻找中国的食品巨头随着猪价持续高位运行，20 年将是养殖行业的业绩兑现年，高业绩增长和低估值有望带来市场对养殖板块的持续追捧。同时，从周期的运行规律来看，我们认为随着生猪供应量的见底回升，养殖后周期
2、的逻辑将逐步被市场所接受，业绩拐点将会被证实，建议关注海大集团、中牧股份、生物股份、普莱柯。而随着屠宰肉制品集中化进程的加速，我国屠宰肉制品行业有望走上美国“1980-2000 年”的道路，屠宰集中化程度迅速提升，食品端的增值将迅速扩展。我国屠宰肉制品行业或将进入“高增”阶段，行业发展空间将迅速打开，建议关注龙大肉食、温氏股份、新希望。他山之石：美国生猪产业双向规模化带来后端的蓬勃发展纵观美国生猪产业链的发展历史，受益于资本生产效率的提升与技术水平的革新，肉类产业规模化是大势所趋，而美国生猪产业链发展史就是肉制品零售消费端不断发展壮大的历史。生猪养殖行业与屠宰肉制品行业的双向规模化驱使产业链上
3、下游产生更加紧密的经济关系，但养殖业逐渐丧失话语权，利润波动剧烈。美国代表肉类蛋白供应商（如 Tyson Foods、Hormel Foods）借助肉类产业大幅集中化的历史发展机遇，成功从养殖屠宰龙头转型为肉食巨头。周期演绎与行业重塑：超长的下行期有望带来历史级发展机遇历史级的生猪养殖行业去产能、历史级的猪价高位、历史级的高猪价持续时长给屠宰肉制品行业带来了前所未有的困难，行业剧烈整合，2019 年一年，屠宰行业淘汰了超过 4000 家屠宰企业，接近 2018 年屠宰企业存量的一半。行业内屠宰量靠前的企业也遭遇运营困境，众品食品于 2019 年申请破产重组，而雨润食品 2019 年亏损达 35
4、 亿元。同时，由于生猪养殖行业自然恢复速度限制、规模企业对低价的容忍度提升等因素，我们认为本轮下行期有可能达到三年（2021-2023 年）的时间，长度远超以往周期（1-2 年），超长的下行期有望给屠宰肉制品行业带来历史级的机遇。行业的演变：趋势不可逆非洲猪瘟已经给行业带来了结构性的影响，养殖规模化趋势不可逆、屠宰行业持续整合不可逆、生猪禁运措施持续、生猪数量持续恢复，行业的持续演变或为定局。而据俄罗斯的情况来看，疫情在中长期对猪肉消费的影响不大。此外，从美国的生猪期货实践来看，整个生猪行业的规范化发展或将提速，随着 20 年 4 月 24 日大连商品交易所开展生猪期货交易获证监会批准，我们预
5、计我国生猪期货有望今年上市交易，龙头屠宰肉制品企业有望利用生猪期货一定程度上对冲成本波动而受益。风险提示：生猪供应量恢复不达预期，产业整合不及预期，食品安全问题。EPS (元)P/E (倍)股票代码股票名称收盘价 (元)投资评级20192020E2021E2022E20192020E2021E2022E002311海大集团47.31买入1.041.461.761.8945.4932.4026.8825.03600195中牧股份14.72买入0.300.490.550.6649.0730.0426.7622.30资料来源：华泰证券研究所行业研究/专题研究 | 2020 年 06 月 01 日正文
6、目录他山之石：美国生猪产业的双向规模化带来后端的蓬勃发展4中国屠宰肉制品行业整合：历史发展机遇期6周期演绎推动行业整合6此前周期较难实质性整合62019 年来屠宰肉制品行业有多困难？7行业整合有多剧烈？7行业整合的趋势不可逆8行业有多大空间？9猪周期之美国经验：规模化程度越高，猪周期波动越剧烈10美国猪周期变剧烈的原因：养殖惯性大+价格安全边际高11后周期来临：超长生猪下行周期与行业的历史机遇11有望远超以往跨度的生猪下行周期11屠宰肉制品行业面临绝佳发展机遇12产品升级：冷鲜肉与肉制品的扩容13居民消费习惯变化：冷鲜肉接受程度变高13“调猪向调肉”引导“热鲜转冷鲜”14渠道升级：引导肉类产业
7、升级14未来行业的演变：屠宰肉制品有望持续壮大15如果养殖端向下配置屠宰，是否会挤占屠宰行业空间？15屠宰肉制品企业是否需要发展养殖提升自给率？16生猪期货上市对行业的影响？16非洲猪瘟对行业未来的影响？17投资建议：积极配置养殖后周期，寻找中国的食品巨头18风险提示18图表目录图表 1： 1960-2019 美国生猪出栏量与年增长率4图表 2： 美国大于 150 万头的屠宰场产能占比5图表 3： 美国屠宰场总数（家）5图表 4： 美国大于 5 万头的养殖场存栏占比5图表 5： 美国养殖场户数（万户）5图表 6： 1970 年-2018 年美国生猪产业链每磅产品利润演变5图表 7： 近 38
8、年美国生猪产业产值分布5图表 8： 私屠乱宰的成本较低6图表 9： 2019 年我国生猪定点屠宰的比例为 33%6图表 10： 历史性级别-生猪数量下降7图表 11： 历史性级别-猪价突破历史高位7图表 12： 生猪定点屠宰 A 级企业家数（单位：家）8图表 13： 定点屠宰企业屠宰量同比变化情况（单位：%）8图表 14： 2019 年屠宰企业同比减少超过 47%8图表 15： 长期高成本冲击屠宰行业恢复基础9图表 16： 政策推动行业整合9图表 17： 我国屠宰行业占有率（2019 年）10图表 18： 我国肉制品行业占有率（2019 年）10图表 19： 近 100 年美国生猪价格走势10
9、图表 20： 近 100 年美国生猪价格十年标准差11图表 21： 我国传统猪周期符合蛛网模型理论12图表 22： 猪产业链-育种、扩繁、育肥等环节12图表 23： 冷鲜猪的市场接受度位列第一13图表 24： 消费者购买猪肉时最关心卫生安全13图表 25： 生猪屠宰企业运营流程14图表 26： 饲料行业与屠宰行业均属低毛利率行业15图表 27： 生猪养殖利润强波动（单位：元/头）15图表 28： 泰森食品实现肉鸡全产业链生产16图表 29： 泰森食品-猪肉业务聚焦屠宰加工环节16图表 30： CME 生猪期货演进过程17图表 31： 俄罗斯非洲猪瘟发生次数17图表 32： 乌克兰/波兰/拉脱维
10、亚非洲猪瘟发生次数17他山之石：美国生猪产业的双向规模化带来后端的蓬勃发展本部分简介美国生猪产业的发展趋势，详情请见我们 2020 年 4 月 24 日的报告美国肉类产业专题：合纵连横，拥抱肉类产业历史变局。美国生猪养殖行业和屠宰肉制品行业自二十世纪八十年代开始了规模化。据 USDA，美国生猪出栏量由 1980 年的 1.02 亿头增长到 2019 年的 1.38 亿头，整个生猪产业链产值（包括肉制品）由 1980 年的 245 亿美元提高到 2019 年的接近 1000 亿美元，增幅达到 300%以上。图表1： 1960-2019 美国生猪出栏量与年增长率17万头16,00014,00012
11、,00010,0008,0006,0001960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620184,00025%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%资料来源：USDA，华泰证券研究所美国生猪养殖和屠宰肉制品行业规模化进程中，最显著的产业特征是屠宰肉制品行业先于养殖行业开始规模化，屠宰肉制品行业驱动养殖行业规模化。整个规模化进程可以分为四个阶段：蓄势待发（1980 年之前）：生猪养殖行业散户为主
12、，屠宰肉制品行业规模化启动；疾风迅雷（1981-1990 年）：生猪养殖行业规模化进程启动，屠宰肉制品行业规模化加速； 如日方中（1991-2000 年）：生猪屠宰行业规模化再接再厉，合约式养殖模式逐步成熟；康庄大道（2001 至今）：生猪产业规模化尾声，屠宰加工企业地位强势。屠宰场方面，美国大于 150 万头的屠宰场的产能占行业总产能的比例由 1980 年代初的 16%左右上升到 2010 年的 90%，屠宰场数量由 1980 年初的 1300 多家左右下降到 2010 年的600 家左右。1981-1990 年是屠宰行业规模化加速阶段，十年间，大于 150 万头的屠宰产能占比上升了 35
13、个百分点，达到了 65.2%；1991-2000 年是屠宰行业规模化的减速阶段，大于 150 万头的屠宰产能占比由 70.2%提升到 88%；2000 年以后屠宰行业格局基本稳定。养殖行业与屠宰行业规模化不同，养殖行业规模化进程相比于屠宰行业晚大概 10 年。1980-1990 是养殖规模化的启动阶段，大于 5 万头的养殖场存栏占比不足 10%，但养殖户退出较快，由 1980 年的 67 万户减少到 1990 年的 28 万户左右；1991 年到 2000 年是养殖行业的规模化加速阶段，大于 5 万头的养殖场存栏占比由 10%快速上升到 45%，养殖户数进一步减少到 2000 年的 8.6 万
14、户；此后是养殖规模化的减速阶段，12 年间大于 5万头的养殖场存栏占比上升 15 个百分点到 60%左右，养殖户于 2012 年减少到 6.3 万户。在整个养殖规模化进程中，养殖产值增加幅度有限，尤其是在规模化的启动期和加速期， 产值增幅分别为 27.8%与-4.2%。图表2： 美国大于 150 万头的屠宰场产能占比图表3： 美国屠宰场总数（家）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620180%16001400120010008006004002001980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220
