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1、银行间债券市场DVP结算的创新与发展一、银行间债券市场债券交易DVP结算的推出与现状2004年11月8日是中国银行间债券市场的一个重要里程碑，中 央债券综合业务系统（以下简称债券系统）实现了与中国人民银行大 额支付系统（以下简称支付系统）的成功对接，中央国债登记结算有 限责任公司（以下简称中央结算公司）成为支付系统的特许参与者， 在此基础上推出并实现了银行间债券市场中的银行机构间的债券交 易DVP结算，即银行类机构同时具备已在支付系统开立清算账户和在 债券系统开立债券账户两个条件的，在与中央结算公司签署相关业务 协议后即可通过债券系统与支付系统的连接办理银行间债券市场所 有债券业务的债券与资金
2、的同步交收与结算。券款对付,又称DVP （ Delivery Versus Payment ）,是指债券交 易达成后，在双方指定的结算日，债券和资金同步进行交收并互为约 束条件的一种结算方式。在DVP结算方式下，债券与资金的同步交收 能使得交易双方的权利义务对等，有利于防范本金和结算风险，提升 交易双方在市场上的信用等级，大大提高结算效率。银行间债券市场 推行DVP结算的四年以来，凡是在支付系统开立清算账户的银行类机 构，在办理债券结算时都将DVP结算作为首选结算方式。截至2007年底，已有162家银行间债券市场结算成员（包括5 家非银行机构）取得银行间债券市场DVP结算资格；2007年全年仅
3、 结算成员之间的债券交易共91, 949笔采用了 DVP结算方式，结算金 额高达541,975.93亿元,分别占银行间债券市场交易结算总业务量 和总结算金额的26%和51%。可见，DVP结算方式以其高效率、低风 险的特点已逐步占据了中国银行间债券市场结算方式的主流地位。二、银行间债券市场DVP结算的创新与发展近日，人民银行发布了中国人民银行公告 2008第12号 （以下简称公告）。根据公告规定，已在支付系统开立清算账 户的参与者通过其在支付系统的清算账户办理券款对付的资金清算； 未在支付系统开立清算账户的参与者除可委托其清算代理行代理其 DVP资金结算外，也可委托中央结算公司代理DVP资金结算
4、。在此之前，自2004年债券系统接入支付系统以来，银行机构可 以通过其在支付系统的清算账户办理DVP结算中的资金清算，非银行 机构可以委托商业银行通过其清算代理行在支付系统的清算账户办 理DVP结算中的资金清算。从实施情况来看，绝大部分银行机构已开 展了 DVP结算业务；未在支付系统开立清算账户的参与者需要选择商 业银行作为清算代理行，但由于代理行与被代理机构共用一个支付系 统清算账户，因此产生了代理行为被代理机构垫付结算资金头寸或因 代理行付款不及时使得被代理机构结算资金头寸不足的情况，实施效 果不甚理想。在与成员间的债券交易结算中，至今未发生过一笔真正 意义上通过清算代理行完成DVP结算的
5、业务。就上述现状而言，对于未在支付系统开立清算账户的参与者与已 在支付系统开立清算账户的参与者这两类机构，在使用DVP结算方式 方面，权利是不对等的，这有悖于公平、对等的市场规则。但是，市 场的发展是需要时间和条件的，不可能一蹴而就。中国人民银行公 告2008第12号一经推出，全国银行间债券市场成员，特别是 未在支付系统开立清算账户的参与者在前期通过清算代理行方式进 行DVP结算的基础上，又增加了一条新的渠道，即通过中央结算公司 开立在央行支付系统的特许清算账户代理完成DVP结算。公告明确规定了全国银行间债券市场成员使用DVP结算方式 可以采用的三种模式。这是继2004年11月人民银行推出银行
6、机构间 DVP之后，全国银行间债券市场的又一个重要里程碑，它使得银行间 债券市场不同类型的机构具备了完全意义上使用DVP结算的可能，可 操作性强，特别是有利于非银行机构全面参与债券市场的公平交易， 并提升资金流动性的调节，这是继2004年银行类机构实现DVP结算 的又一创新与发展。三、顺应市场发展，建立符合国际证券结算标准的DVP结算机制（一）建立DVP结算机制的国际环境和趋势DVP成为最为安全高效的结算方式之一，是国际证券结算的重要 标准之一。其安全有效性在于通过债券结算系统和资金支付系统的对 接，同步办理券和款的交割与清算结算，通过使用国际上公认的确定 性最强的“央行货币”作为资金最终结算
7、的保证，从而使得DVP结算 方式成为包括央行在内的货币政策操作连续性、支付系统平稳运行以 及市场发展的安全屏障。纵观发达国家证券市场的发展历程，DVP结算机制的建立与完善 已成为各国证券市场发展的关键性安排而备受各方重视。其间，国际 清算权威机构一清算银行支付结算系统委员会（CPSS ）和国际证券委 员会组织（TOSCO）联合于2001年制定并推出的证券结算系统推荐 标准，从法律基础、体系功能、技术要求、监督管理等方面对证券 结算标准提出了规范性建议，主要内容即旬括对DVP结算方式的阐 述。该标准已被国际广泛接受，成为各国推动托管结算体系建设的参昭 八八O（二）通过中央托管机构完善DVP结算机
8、制的做法是国际惯例通过中央托管机构及其清算账户提供DVP结算服务并非中国独 创，它是国际结算标准阐述和国际托管结算机构实践证明可行的结算 安排。在单一货币体系中，直接使用央行货币进行结算对资金结算机 构来说，可以最大程度降低支付的信用风险和流动性风险。但是，由 于中央托管机构的成员并不一定在央行开立账户，这使得直接使用央 行货币进行结算并不普遍适用。对此，可通过中央托管机构为成员提 供资金账户加以解决。欧美国际托管结算机构也是这么去做的。比如，美国托管公司 （DTC）在美联储Fedwire系统开立资金账户，并在该资金账户下为 其成员开立结算账户的方式，以满足那些受限于无法直接在美联储 Fedw
9、ire系统开立资金账户的机构进行资金结算的需求，解决 Fedwire系统不足以支持全部投资者采用DVP结算需要的矛盾。同时, DTC还利用其资金账户支持一级市场（发行承销）中的DVP结算服务。在欧洲，两大国际托管结算机构一一欧清和明讯，一方面因其自 身的银行身份可以在欧洲多币种体系的结算环境中，为其成员开立多 币种资金账户，提供多币种DVP结算；另一方面，更为其成员提供了 直接在托管机构下开立资金账户并委托该托管机构作为其清算代理 行代理资金清算的选择。国际托管结算机构的实践为我们推广DVP应用、丰富DVP结算途 径提供了重要的借鉴。我们看到，中央托管机构为结算成员开立资金 账户，并不会取代清
10、算代理行的作用，更不会削弱央行作为最终结算 保障的作用，而是互为补充、互相依赖，共同构成一套安全、高效的 证券结算体系。说到底，使用央行、清算代理行、中央托管机构这些 安排都是顺应市场发展规律，围绕实现证券结算DVP这个根本目标， 共同为投资者利益服务。（三）由中央结算公司为未在支付系统开立清算账户的参与者提 供实现DVP结算的参考解决方案，从根本上说是为市场解难、替政府 分忧所做出的一项重要抉择中央结算公司对促进中国债券市场发展有着高度承诺和历史使 命感。央行新一代大额支付系统投入运营后，中央结算公司积极响应, 配合央行，为实现支付系统与债券系统联合运行、奠定DVP基础做出 了积极的努力。同
11、时，积极宣传推动非银行机构使用商业银行作清算 代理行的安排。从最初的设想和市场反响来看，中央结算公司期望或者通过央行 支付系统扩大支付系统直接参与者，或者通过支付系统直接参与者作 为清算代理行的途径，使得DVP结算机制能够全面覆盖债券市场结算 成员。但是，央行全面放开支付系统参与权限尚有困难，而已在支付 系统开立清算账户的结算成员作为清算代理行的积极性也不高，使得 大量未在支付系统开立清算账户的参与者的DVP结算亟待实现，这部 分客户约占结算公司机构客户总数的70%以上，并且数量仍在持 续增长，他们对DVP结算的需求十分强烈。同时，财政部和承销商也 提出明确要求，希望实现一级市场的DVP结算，
12、以降低承分销风险、 提高结算效率。这些都要求我们解放思想、实事求是，从结算途径多 样性和便利性出发，开辟基于通过中央托管机构结算账户提供DVP结 算服务的通道。从一定意义上讲，银行间债券市场DVP结算的全面推广及成功, 不论是支付系统直接参与者的扩大和鼓励清算代理行制度的发展，还 是通过中央结算公司在支付系统的特许清算账户代理结算成员完成 DVP的资金清算，最终都是促进市场的全面发展。三、平台建设与制度框架（一）中央结算公司已经具备了为市场提供DVP结算服务的 技术条件多年来，中央结算公司一直致力于为我国银行间债券市场提供一 个安全、稳定、高效的债券结算平台，中央债券综合业务系统（债券 系统）
13、在银行间债券市场经过多年的运用和发展，树立了良好的市场 口碑。2007年1月人民银行批准中央结算公司代理未在支付系统开 立清算账户的参与者办理DVP资金结算的方案后，中央结算公司对原 有业务系统进行了改造和优化，并按人民银行关于在银行间债券市场 推进DVP结算的工作部署，建设开发了专门用于管理和维护债券结算 资金专户的子系统一一资金账户管理系统，为银行间债券市场提供全 方位的DVP结算服务提供了必要的技术准备。(%1) 制度建设有层次、有力度、操作性强在人民银行批准中央结算公司代理未在支付系统开立清算账户 的参与者办理DVP资金结算后，中央结算公司又多了一份义务与重 任。依据人民银行12号公告
14、精神，中央结算公司组织制定了一系列 业务制度与协议，旨在对整个银行间债券市场的DVP结算进行全面规 范，对自身和参与DVP结算的各方行为进行约束。目前银行间债券市 场有关DVP结算业务的制度包括银行间债券市场DVP结算业务实施 细!、DVP结算协议、DVP结算三方协议、中央结算公司债券 资金账户使用协议等。四、风险控制中央结算公司为未在支付系统开立清算账户的参与者提供DVP 结算服务，内容包括参与者的账户设置、使用以及资金的使用、管理。 由于系统之间的对接，使得原有分散式的资金清算结算模式被集中 化，风险也因此集中化，风险控制成为管理的核心内容。(-)中央结算公司提供DVP结算服务，不仅可以提
15、高资金清 算效率，而且有利于降低风险中央结算公司为未在支付系统开立清算账户的参与者提供DVP 结算服务，通过中央结算公司以特许参与者身份开立在支付系统的特 许清算账户，作为代理未在支付系统开立清算账户的参与者进行DVP 结算的一级清算账户；在特许清算账户下以未在支付系统开立清算账 户的参与者名义开立DVP结算资金专户。中央结算公司代理DVP资金清算，与已在央行支付系统开立清算 账户的参与者作为清算代理行代理DVP资金清算，同属于央行监控下 的代理清算行为，是“金字塔“式的有层次的清算服务体系的实现形 式。中央结算公司代理进行资金清算的行为与商业银行资金清算的代 理行为相比，不会增加额外的风险或
16、者风险隐患。相比较而言，中央 结算公司代理资金清算效率更高、风险更低。这是因为：一是，可以有效避免在商业银行代理资金清算的模式下，因代理 行实行日终轧差或分时段资金清算，不能实时或及时划转资金，从而 使得被代理机构发生日间资金头寸紧张的情况；二是，可以有效避免代理行与被代理机构因共用支付系统清算账 户，使得代理行不得以垫付日间资金头寸，从而不愿履行清算代理行 职责的风险。（二）各债券结算资金专户实行“零余额力管理，不会影响央行的流动性管理中央结算公司为未在支付系统开立清算账户的参与者开设债券结算资金专户，按债券托管账户分户设置，一户一账，仅用于存放和 办理债券交易券款对付的结算资金，因此不会与中央结算公司的自有 资金、其他类型或其他机构的资金混合管理。中央结算公司的资金账 务管理系统设定资金退回时点，统一对所有日终债券结算资金专户内 的剩余资金作自动划回处理，各资金专户不滞
