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1、WISE WORKING PAPER SERIES WISEWP0607我国商业银行价值创造能力研究基于EVA的实证研究郑 鸣，林潘颖August 2006COPYRIGHT WISE, XIAMEN UNIVERSITY, CHINA我国商业银行价值创造能力研究基于EVA的实证研究郑 鸣，林潘颖厦门大学摘 要：价值创造能力是商业银行竞争力的集中反映，而商业银行的价值创造能力的提高又与其资本结构与市场结构的完善密不可分。文章引入EVA方法，通过对我国商业银行价值创造能力的驱动因素的实证分析，研究我国商业银行的价值创造能力。回归结果表明，我国商业银行通过股权改革，优化资本结构和市场结构，提升价值
2、创造能力，最终可以实现银行价值最大化。关键词： 经济增加值； 商业银行； 价值创造引 言金融系统是经济系统中将国民储蓄转化为投资的枢纽，对经济增长的贡献极其重要。并且在我国，银行体系的价值创造能力的高低将决定性的影响着宏观经济的效益和微观企业的经营成果。对我国商业银行价值创造能力的研究，不仅是商业银行自身竞争力的一个很好判断，而且对全社会的资源配置效率具有重要意义。那么，如何衡量银行的价值创造能力？本文选用由剩余价值理论发展起来的EVA方法，该方法强调通过业务发展，成本节约，风险控制和资本保全的有机统一来实现银行价值最大化目标。根据Jensen和Mecking（1976）的代理成本理论，管理层
3、应代表股东的利益，让股东和债权人付出监督成本P1P。从这点来看，商业银行的价值最大化的实现就是股东、银行管理者和经营者等利益相关者价值一致的终极目标。商业银行价值创造，就是增加银行在市场上的价值，体现在盈利能力，风险控制能力和清偿力等方面，这种价值创造能力直接反映了银行的资本生产力和经济效益。因此，EVA与价值创造是同一个概念。EVA是经济增加值的英文缩写，其原型是西方经济学中的经济利润（Economic Profit）。在Hamilton（1777）的剩余收入理论， Modigliani和Merton在1958年至1961年发表的一系列关于公司价值的经济模型的P 3P基础上，经济增加值（Ec
4、onomic Value Added）理论不断完善和发展，Biddle，Bowen 和Wallance（1997），Garvey和Milborn(2000)，Machuga，Preiffer和 Verma（2002）都证实了EVA更能准确反映出企业价值，甚至是对未来价值的反映。Grant和Stewart III（2004）也表明了EVA是一种很好的价值评估工具。P7P鉴此，本文首先归纳与数理推导出EVA与银行价值的关系，而后将EVA指标纳入我国商业银行价值创造能力的实证分析当中，不仅更为准确得计量了商业银行的价值创造能力，而且真实反映了银行的市场结构和资本结构。本文的基本结构分为：第一部分是引
5、言，第二部分是对相关文献的梳理；第三部分介绍EVA方法；第四部分是实证结果与相应分析，最后一部分是结论和建议。二、研究文献综述 目前，国内外直接对产业价值创造能力进行研究的资料并不多，在价值创造领域的研究主要集中于：（1）对基本的价值理论进行定性描述，主要是从不同的角度对价值进行定义，其中最基本的是迈克尔波特（1985）提出的价值定义。P7P以及Stewart（1994）提出了经济价值的概念。P4P（2）从不同角度对价值创造的理论阐述。张新（2003）以经济价值为基础，P 16P 刘叔莲（2002）从企业财务观和经营观两方面研究价值创造，P14P研究了企业价值的驱动因素。（3）评估价值创造的各
6、种方法，主要包括红利折现模型，股权资本自由现金流折现模型，自由现金流折现模型，期权定价模型等，以及EVA评估方法。P8P 从EVA理论研究看，研究方向主要有：一是如何把EVA指标和方法与企业管理薪酬更有效的结合；二是如何把EVA与其他财务指标结合，使其更适合价值管理，以反映企业的未来价值。国外许多学者在理论上证明了EVA优于传统财务指标，同时，得出结论都支持EVA与投资收益的相关性强于会计收益、净资产和现金流。P710 P国内学者关于EVA的文章主要集中在介绍EVA指标的应用及如何在我国会计制度下使用EVA衡量企业绩效。P1112P从理论与实证两个方面说明，EVA是一种最能激发企业的决策者与管
7、理者提高资本使用效率，使公司的价值在现在与将来有显著的提高。商业银行作为现代企业的类型之一，国内外对其价值创造的讨论主要集中于银行治理结构、股权结构、银行效率等方面。P7P Gerard Caprio，Luc Laeven，Ross Levine（2004）研究了银行的所有权结构问题，但是它侧重于研究银行监管和法律对于银行价值的影响。P56P谭德彬（2003）首次提出用EVA作为上市银行绩效评价的新标准。P15P高莉、樊卫东（2003）修正了EVA评价指标，提出适用于银行业业绩评价的EVA指标体系，不足之处是对资本成本的计算缺乏充分的数据支持。P10P 曹廷求（2004）对股份制商业银行的治理
8、机制及其与银行绩效的关系进行了实证分析，但该研究的不足是没有区分样本银行的上市与否。P9P 朱建武（2005）通过EVA指标，分析认为中小银行成长中的EVA回报率提升并不取决于是否能够公开上市融资与能否跨区域经营等规模扩张手段，而在于建立合理的股权结构与激励约束机制。P17P 但是，都没有对我国商业银行的价值创造进行全面的评价，以及针对我国商业银行价值创造的驱动因素，提出相关改革的路径。综上所述， EVA指标同样适用于我国商业银行价值创造能力的相关研究。应用EVA方法进行研究，提供了超过传统财务指标，全方位分析商业银行的工具。三、EVA方法（一）EVA与银行价值的关系商业银行的价值也是要以债务
9、资本价值和权益资本价值为主。但是与一般企业不同的是，商业银行是以货币为主营产品的经营业务，负债业务从本质上来讲是银行的产品，不作为资本来源考虑的。商业银行按照其业务范围和管理职能，同样要以价值最大化为经营目标，满足资本的保值增值的要求。P3P另一方面，随着银行融资工具的多样化，次级债券，法定可转换债券和优先股等资本工具的完善，优化资本结构，降低资本成本将逐步成为银行资本运作的重点。因此，一般采用DCF法（根据预期的未来现金流量评估银行价值）对银行价值进行评估。TPFTPPT对于商业银行而言，未来各期现金净流入量主要指归属于股东和附属资本中的次级债券，法定可转换债券等债权人的现金流量。相应地，贴
10、现率指权益资本和附属资本中的次级债券、法定可转换债券等债务资本的加权平均资本成本。FPT一般来说，可用公式表示为：这里，表示息前和税前收益，利息主要指附属资本中的次级债券，法定可转换债券等债务资本的利息支出，不包括存款利息支出。可用表示，通常假定，处于成熟发展阶段的银行在当年计提的折旧范围内安排资本性支出新增计划。因此，折旧和资本性支出相互抵消。那么，银行价值可进一步表述为：EVA指标为公司税后净营业利润减去全部资本成本后的净值。这里所指的资本成本不仅包括债务资本的成本，而且包括股本资本的成本。EVA的基本计算公式：P8P那么，银行未来各年EVA的现值=利用等比数列计算规则，可进一步推导为：在
11、银行持续经营的假定下，n趋向无穷大，趋近于0。由此可得，；按照市场价值的定义，这里的，那么，或者DCF分析银行价值创造的方法，实质上就是项目投资决策分析中的NPV最大化原则，当我们把股东投资于银行看成同一个投资期趋近于无穷大的投资项目时，银行价值最大化目标就是银行所有投资的子项目累积NPV最大化目标，也就是MVA最大化目标。因此，如果从DCF价值评估模型入手，考虑资本成本和时间价值等因素，以NOPAT为过度指标，可以将某一时点的银行价值V，市场价值增值MVA以及单个项目的NPV与一段时期内的EVA建立起内在的逻辑关系。那么，EVA是银行价值实现的内在动力，MVA是银行价值的外在市场表现，NPV
12、是银行价值实现的微观决策标准。可见，银行价值最大化与EVA直接相关，二者是银行总体经营目标与年度经营目标，存量指标与流量指标，终极目标与中间目标，结果与动因的关系。（二）商业银行EVA计算方法商业银行有着特殊的法定资本金要求，而且其资本金数额巨大，如果按照传统的EVA计算方法将贷款总额作为使用资产将高估资本成本。并且，投资于银行的资本的机会成本在于它投资于不同的行业或者不同的金融机构时，可能会产生不同的收益，造成机会成本不同。为此，进行银行价值评估时，要将EVA计算方法进行如下修正：不同银行之间存在规模上的系统差别会影响各商业银行之间资本运作效率的比较。因而，要剔除银行规模的因素，比较银行的价
13、值创造能力。那么，构造EVA回报率（EVA-Spread）这一评估指标：四、实证研究从国内外理论分析和实践经验来看，衡量银行价值创造能力的核心指标是银行的经营绩效。影响银行业的整体绩效有两方面因素：一是市场竞争带来的银行产业结构的调整。这将促使商业银行在有效竞争环境下提升银行核心竞争力。二是银行资本结构的改善。国外先进银行业的发展历程表明，商业银行完善的资本结构将促进银行价值创造能力的提升。那么，如何构建商业银行价值创造评估指标是科学客观反映银行价值创造能力的关键，也是最终能否提供有效的改革途径的关键。（一）样本选取与数据说明样本选取国有四大商业银行和其他股份制商业银行。由于存在数据的不充分或
14、者治理结构不披露等缺陷，故将分析EVA的时段放在19962004年间TPFTPPT 数据主要来源于中国金融年鉴19962005年各期，以及商业银行网站所披露的年度报告。FPT。在计算商业银行的各项核心指标中，考虑了商业银行是否上市。已上市的银行有：深圳发展银行、上海浦东发展银行，民生银行，招商银行和华夏银行；非上市银行有：中国银行、中国建设银行、中国工商银行、中国农业银行、交通银行、中国光大银行、兴业银行、广东发展银行等。TPFTPPT 截止到2004年，我国商业银行上市情况。FPT同时，将上市银行未上市前的数据也归为非上市银行的计算中能更清晰的反映上市带来的差别。为了研究的准确性，筛选出了较
15、为完整的样本数据（表1）。表 1 商业银行样本数选取 单位：个指标199619971998199920002001200220032004上市银行样本数111233444非上市银行样本数131313121111101010 在样本时期，我国商业银行业处于行业垄断地位，在计算我国商业银行的EVA中，最为复杂的是WACC，本文利用现有的研究结果来简化计算。张新（2003）认为，无风险收益率采用1年定期存款利率，市场风险溢价为6P14P；同时，采用了对上海证券市场系数相关特性的研究，确定我国金融行业在样本期间的系数。在1996年1999年，金融行业的系数为1.208，2000年2004年，系数为1.089。由于各家银行的资产规模的不一致性，用各家银行EVA的加权平均值EVA回报率的加权平均值更能反映我国商业银行的经营情况。从图1中可以看出，2000年以前，我国银行业的总体EVA均为负值，说明了那个时期，我国银行业整体价值创造能力很低。主要是由于受到了亚洲金融危机等外部经济环境的影响，银行业减少了信贷总量，加剧了银行业经营绩效的下滑，特别是1998年，EVA值出现了最低点。另一方面，随着银行业改革的不断推进，EVA值开始不断
