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1、论员工持股的理论渊源与法律制度的完善The Legal Theory and Practice of Employees Stock Ownership杜小勇【中文摘要】员工持股作为一种企业产权激励方式，肇端于上世纪二十年代美国的联合包裹服务公司推行的雇员所有制，其主要特点是员工通过持有本企业股票，以劳动者和所有者双重身份参与企业生产经营。我国上世纪九十年代开始的国有企业股份制改革，将员工持股定位为一种新的企业福利制度；本世纪初，则更强调其作为激励机制的价值。 新公司法在资本制度、回购公司股票和高级管理人员任职期内转让股票等方面的新突破，使上市公司实施股权激励的法律障碍得以消除。中国证监会制定
2、的上市公司股权激励管理办法则为上市公司实施股权激励计划提供了更加详尽的路线图。该管理办法将股权激励定义为一种由上市公司对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的、以本公司股票为标的的长期性激励。就本质而言，所谓股权激励，就是广义的员工持股,其具体模式包括狭义的“员工持股”和股票期权两种。笔者通过对我国员工持股法律制度及公司实践的分析，得出了四个结论：一是股票期权激励方式将日趋衰落；二是限制性股权激励方式将大行其道；三是股权激励对象范围将逐步扩大；四是员工的信心和参与成为在危机企业实行员工持股制度的前提。最后，笔者提出了四点建议：其一，股权激励模式时应当因企业制宜；其二，在制定业绩考核条件中计
3、算净资产收益率时，应扣除非经常性损益因素；其三，掌握激励幅度，防止激励过度；其四，修订股票上市规则，以便与新公司法和证券法相衔接。 本文共分七章：第一章描述了员工持股的起源与在美国、英国及日本的发展概况；第二章阐述了员工持股的理论渊源，包括国外学者的五种理论和国内学者的三种学说；第三章阐述了员工持股的涵义和类型与特征，并以美国员工持股作为典型例证；第四章展示了我国员工持股法律制度的发展沿革，并对几个关键的法律法规文本进行解析；第五章对中捷股份、美的电器和宝钢股份这三个国内股权激励案例进行了实证分析；第六章分析了我国员工持股的制度价值，并指出理论和实务上存在的问题；第七章得出了四点结论并提出了四
4、点建议。【中文关键字】员工持股；职工股；股权激励；股票期权；公司法【全文】导言上世纪二十年代，美国企业界出现一种企业产权的安排方式员工持股，该制度的主要特点是通过员工持有本企业股票，以劳动者和所有者双重身份参与企业生产经营，获得工资收入和资本收益。上世纪九十年代，我国进行的国有企业股份制改革首次引进了“员工持股”的概念，概念才逐步进入大众视野。改革初期，“员工持股”更多强调的是一种福利政策和实现产权多元化的手段，现在，“员工持股”已经成为建立股权激励机制的主要方式。我国股份制改革试点中“职工股”的引进便借鉴了员工持股的一些做法，但因实践中问题较多而于1998年被中国证监会叫停。2005年10月
5、新公司法出台的意义极其重大，因其在在资本制度、回购公司股票和高级管理人员任职期内转让股票等方面均有所突破，从而使上市公司实施股权激励的法律空白得以填补。2006年1月和12月，证监会上市公司股权激励管理办法和国资委国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法这两个文件的相继出台，直接加速了中国上市公司股权激励的进程。上市公司纷纷推出的股权激励计划如雨后春笋，焕发出勃勃生机；而半个多世纪以来，理论界关于股权激励的制度的理论渊源和企业实践的争论也呈百家争鸣、百花齐放的景象。有鉴于此，以员工持股为切入点研究股权激励问题，很有现实意义。十九世纪后半叶，奥地利社会法学派代表人物埃利希（Ehrlich）指
6、出：“法律发展的重心不在立法，不在法学，也不在司法判决，而在社会本身。”*本文试图以中外企业界真实案例为背景，通过对员工持股这一社会经济现象的起源与发展、理论渊源与涵义、法律属性与类型的梳理，从公司法律制度的视角，揭开员工持股的神秘面纱，展现员工持股制度的运作机理；在此基础上，重点分析该制度在我国的发展现状和存在的问题，展望该制度的发展趋势，得出自己的结论并提出建议。本文采用的研究方法包括哲理分析法、法律史学方法、案例实证分析方法、财务会计学方法。本文中的“员工持股”一词采用概念其最大外延，这里的“员工”既包含公司的普通职员，也包公司的内部董事、监事和高层管理人员，这里的“持股”既包含持有限制
7、性股票，也包括获得股票期权。尽管员工持股制度可以适用非上市股份制公司，但鉴于我国上市公司在国民经济中的影响力及其在股权激励制度创新中的主体地位，本文采用的案例所涉及的我国公司仅限于上市公司。第一章员工持股的起源与发展一员工持股的起源（一）山西票号的“顶身股”。清代时期，山西商人开创了近代中国银行的雏形票号，山西票号在管理制度方面又独创了“顶身股”制度。依照这种制度，票号中的掌柜、伙计等业务骨干虽无资本“顶银股”，却能以自己的劳力“顶身股”与财东的顶银股一起参与分红，却不承担亏赔责任；其名字被录入“万金账”（股份账），视业绩大小，晋升身股“数厘”（股份额）。这种“顶身股”制度虽然与现代企业的员工
8、持股制度不完全相同，但它反映出“人力资本入股”和“股权激励”理念的早期萌芽。1（二）美国联合包裹服务公司的创举。现代意义上的员工持股最早可追溯到上个世纪二十年代美国的联合包裹服务公司（UPS）。该公司早在1927年就开始推行一项独特的人力资源政策员工认股计划，即公司每一年都要根据上一年的利润分给员工股份，鼓励员工持有公司股票，使目前员工持股已占公司股份的三分之二。该计划为企业造就了一支数量庞大且忠诚度极高的员工队伍，使UPS公司从1907年成立于西雅图的小型投递公司，茁壮成长为拥有34万名跨国员工，年营业收入达200亿美元的全球最佳邮件包裹货运公司和世界500强企业。2（三）凯尔索的“双因素经
9、济理论”。关于员工持股的理论探讨始于20世纪50年代，当时美国著名的公司法专家凯尔索（Louis Kelso）在民主与经济力量一书中正式提出“双因素经济理论”，为员工持股的迅速传播提供了理论源泉。凯尔索将员工持股计划看作“民主的资本主义”的绝妙设计，并身体力行，于1961年通过其拥有的美国凯尔索联合公司成立了一个专门机构“员工持股计划发展中心”，同时创办了一家投资银行，为企业职工购买企业股票提供信贷支持。3（四）美国的职工退休收入保障法。1973年，时任美国参议院财经委员会主席的朗格（Long）基于主张财富分散的南方民粹主义理念，接受了凯尔索的思想，认为应该改革税法，制定允许和鼓励员工持股获利
10、的法律，最终促使国会于1974年通过了一部具有里程碑意义的联邦法律职工退休收入保障法，为员工持股计划在美国的实施奠定了法律基础。1984 美国国会通过的1984年税收改革法对员工持股计划的四种参与者分别给予了税收优惠，包括员工持股计划的参与者、实行该计划的公司、发放贷款的银行和出售股权的股东。4（五）辉瑞公司的“股票期权计划”。5作为员工持股特殊形式的“股票期权”肇始于1952年的美国辉瑞公司的大胆设计。该公司当时为了合理避税，而设计推出了一种“全员股票期权计划”；作为激励机制的股票期权计划，则是20世纪80年代伴随着美国硅谷的高科技企业的崛起而大范围推广开来的。二员工持股在美国、英国及日本的
11、发展6（一）美国的员工持股。自1974年至今，美国参与员工持股计划的公司已经发展到15000个，员工持股计划拥有的资产约有1000亿美元，15年中约有10%的美国劳动力加入了这项计划。根据美国国家员工所有权中心（NCEO）的调查，美国2002年有4000个大范围员工股份期权计划，1000万员工持有未执行的股份期权。现在，几乎所有的高科技企业和知识型公司都实行着大范围员工股份期权计划，传统行业也普遍将大范围员工股份期权计划作为股权薪酬策略的一部分。（二）英国的员工持股。1980年，英国政府制订了“储蓄及股票计划”，允许公司员工以低于市场价格20%的水平确定行权价格。1984年，英国税务署通过了“
12、经营管理层股票期权计划”，其股票期权收入可记入资本利得，而资本利得税率低于个人所得税率30个百分点的优惠使该计划蓬勃发展起来。1999年，英国政府有分别制订了“创业企业管理层股票期权激励计划”和“公司员工股票期权激励计划”，前者激励对象限于15人，后者的授予价值限于3000英镑。（三）日本的员工持股。上世纪九十年代，日本企业界开始从美国引入股票期权制度。1995年9月，索尼公司采用“公司可转换债权”的方式，规避了法律的限制，首家引入股票期权制度；而随后的日本软件银行则采用公司大股东转让股权的方式引入股票期权制度。1995年11月通过特定新事业法和1997年5月修改的公司法，使股票期权制度的实施
13、有了法律依据，极大地促进了该制度的推广。修改后的公司法生效后的1个月内，全国有35家公司引入了股票期权制度，其中7家为营业额超过1000亿日元的大公司。象日立公司这样的大公司也于2000年4月宣布向董事和员工授予股票期权。到本世纪初，全日本已有近200家公司相继实施股票期权。各国员工持股的迅猛发展已经引起经济学家和社会学家的关注，以股权激励计划为代表的雇员所有制已成为一种风靡全球的经济和法律现象。第二章员工持股的理论渊源一国外学者关于员工持股的五种理论（一）委托代理理论。1932年，美国的两位学者伯利（Berle）和明斯（Means）对企业所有权与经营权分离后的“委托人”（股东）与“代理人”（
14、经理层）之间的利益冲突做出了经济学的分析，从而奠定了代理理论的基础。该理论认为，由于所有者和经营者目标函数不一致且信息不对称，容易产生“逆向选择”的“道德风险”，使得委托代理关系达不到最优结果，而只能追求次优，这正是“二权”分离必须付出的“代理成本”。若赋予高级雇员剩余索取权作为一种股权激励，便可以使雇员与企业同舟共济，充分调动雇员的积极性和创造性，降低“代理成本”，最终实现所有者利益的最大化。7（二）人力资本理论。1979年诺贝尔经济学奖得主、美国经济学家西奥多舒尔茨（Schultz）于1960年代建立的“人力资本理论”，打破了早期员工持股理论基于“二元经济”的传统股份制所固守的“资本雇佣劳
15、动”的陈规。舒尔茨认为，任何使人力资本增殖的活动都是人力资本投资，科技革命革新了就业结构和劳动力结构，在当代工人队伍“白领化”过程中，人力资本逐步起决定性作用，因而人力资本应与物质资本一同分享剩余价值。基于这一理论，员工持股成为一项有益的人力资源政策。8（三）利益相关者理论。该理论认为雇员在企业中进行着专业投资，与股东们的投资一样面临着完全的风险，也应分享类似的所有权。该理论与“雇员参与制”相联系，推动公司治理理念的变革，认为现代企业越来越重视职工参与企业治理，包括参与企业的决策、监督、检查和管理的全过程。雇员参与制度发端于德国，1976年德国的参与决定法授予2000名以上职工的公司实行这一制度，试图通过让雇员参与经营来“替代”传统的物质资本本位论以及由此而诱发的劳资对立。9其参与形式多种多样，美国、日本侧重于员工持股参与，而欧洲则注重非持股参与。（四）分享经济理论。1984年，美国麻省理工学院经济学教授马丁 魏茨曼（Weitzman）在分享经济一书中主张：要以利润分享来代替工资形式，号召资本家同工人坐下来谈判，确定的不再是具体的工资额，而是“分享比率”，从而改变资本主义分配制度，缓和资本主义矛盾，降低失业率。10（五）专门投资理论。上世纪九十年代，美国布鲁金斯研究中心高级研究员布莱尔博士提出的“专门
