房地产企业资本运作研究

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1、房地产企业资本运作研究,煎鱼：中国厨师：煎至金黄色西方厨师：两面各煎两分钟,一点题外话：中国烹饪与西方烹饪,两者有什么差别？您更倾向哪种烹饪教学方法？,资本运作的中式心诀,产业为本,战略为势,金融为器,创意 为魂,法无定法，守正出奇,资本运作的西式路线图并购为例,1、产业为本资本运作的根基 2、战略为势资本运作的出发点 3、金融为器资本运作的落脚点 4、创意为魂资本运作的系统思考,产业为本资本运作的根基,规模化和产业积聚是产业发展的必需趋势，产业的发展趋势决定了企业的竞争要点。,市场迅猛发展，但企业不赚钱。1865年美国南北战争结束后，由于铁路、军火工业发展的需要，美国钢铁需求量猛增，步入需要

2、大量钢铁的时代。而当时上千家钢厂的分散经营和无序竞争不仅造成巨大的资源浪费、不利于提高生产效率和降低成本，而且极大地损害了生产厂商的利润水平，企业都处于挣扎的边缘。 摩根整合美国钢铁业。摩根首先成立一个联邦钢铁企业，其中包括全美265家钢铁企业。接下来，摩根以此为资本，开始了那场和美国钢铁大王卡内基家喻户晓的谈判，最终以4亿美元收购了后者的钢铁公司。1901年，摩根自己的美国钢铁公司终于正式成立。为了使公司加速运转，摩根一方面制定高额铁矿石收购价格，以挤压中小钢铁公司的方式抬升了行业门槛；另一方面，趁这些中小公司财务吃紧时继续收购，美国钢铁公司一举吞并了700多家相关钢铁企业。 建立了钢铁产业

3、秩序，产业得以健康发展。摩根的美国钢铁公司鼎盛时期，控制了全美45的钢铁生产，可以决定近17万钢铁工人的命运。也成为美国有史以来第一家资产超过10亿美元的工业公司。在实现规模化后，美国钢铁公司马上开始降价，进一步促进了产业增长，并支撑了汽车、制造业等其它产业的发展。,100多年前的故事：摩根与美国钢铁业,互联网,银行,保险,公用事业,航空,制药,制药,化工,汽车,钢铁,啤酒 纸浆/造纸 饭店/快餐,钢铁,食品,汽车OEM,玩具,橡胶/轮胎,卡车制造,飞机OEM,造船,酿酒,自动控制,烟草,国防,制鞋,软饮料,15%,59%,30%,58%,50%,50%,70%,30%,5,10,15,20,

4、Min,Max,产业集中度,CR3*,100%,90%,80%,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,时间（年）,第一阶段,初创,第二阶段,规模化,第三阶段,集聚,第四阶段,平衡和联盟,注*：CR3=最大三家公司的市场占有率之和（基于价值成长数据库的25,000家公司）,产业史告诉我们：产业演进分为初创、规模化、集聚、以及平衡和联盟四个阶段。产业的演进是必然的、不可避免的、不能逃避的。,产业演进曲线,100%,80%,60%,20%,40%,第一阶段,初创,第二阶段,规模化,第三阶段,集聚,第四阶段,平衡和联盟,5,10,15,20,时间（年）,0%,公司百分比,产业整

5、合过程中公司数量的变化,在产业整合的过程中，将不无例外出现上图描述的现象 在经济全球化的过程中，整合的浪潮将义无反顾地席卷你所处的产业 长期的胜利永远属于那些拥有长期战略规划的管理者,沿着产业演进曲线发展才是企业成功的战略,中国的乳制品行业在2005年已经达到862亿人民币的规模，从1998年-2005年保持了年均32%的增长速度。,来源：食品行业协会,中国乳制品行业市场大小,CAGR=32%,不断增长的家庭收入：不断增长的GDP 以及可支配收入，特别是中产阶层家庭数量的增加。 政府对奶制品消费的倡导：在“学生引用奶”项目中，政府指定了48家专项奶制品供货商向全国28个省市的4，468所中小学

6、校每天供应液态牛奶。 分销渠道的扩张使得奶制品的获得更为容易：除了直接送奶上门之外，超市、百货商店和便利店都已成为奶制品的主要分销渠道。 年轻人饮食习惯的改变：在欧美文化日渐增强的影响下，中国的饮食习惯正变得越来越西方化。,关键的增长驱动因素,单位：亿人民币,中国的例证乳品业,来源：国家统计局；和君分析,中国乳制品行业毛利率,中国乳制品行业累计亏损额和亏损率,累计亏损额（亿元）,亏损率,市场的成长却加剧了行业的竞争，行业毛利率持续下降，行业累计亏损额和亏损率持续上升。,中国的例正乳品业,中国乳制品的行业也呈现出不断集中的趋势，蒙牛通过并购异军突起。,来源：公司数据；和君分析,三大 17%,第一

7、,第二,三元,9,5,3,11,8,3,13,11,8,2001年,2002年,2003年,三大 32%,三大 22%,光明,光明,伊利,伊利,三元,第三,伊利,光明,蒙牛,20,18,7,25,21,6,2004年,2005年,三大 52%,三大 45%,蒙牛,伊利,光明,蒙牛,伊利,三鹿,中国的例证乳品业,典型特征,成熟的市场随GDP而增长 产品全线展开 在分销、增值服务和新产品研发能力上展开竞争 高度整合的分销渠道 建立竞争格局，每个厂商关注于某一特定的细分产品/客户市场 对于市场上大多数供应商而言都有利可图,乳品业阶段,创造需求 单一产品线 定位于狭窄的细分市场 分散的分销渠道 垄断的

8、盈利空间,市场高速增长 加剧的竞争 一些新产品的引入 扩展至更广的细分市场 价格驱动的客户需求 价格战 分销渠道仍然较为分散 受挤压的盈利空间,稳定的市场增长 供应商的整合 重要的新产品开发 除了价格之外，在质量和其他高附加值的服务上展开竞争 对分销渠道进行合理化和集中化管理 价值驱动的客户需求 开支关注特定的细分市场 随着市场洗牌的开始，盈利空间较为固定,机遇,挑战,幸存,赢家,初现,增长,洗牌,成熟,乳品行业,市场阶段,中国的例证乳品业,由于太多的公司竞争有限的市场份额，强大一些的公司就会开始寻找能够产生协同效应的可能收购目标,竞争只能按照三种方式延续,更有效率的竞争者通过漫长的激烈竞争将

9、效率低的竞争对手赶出市场,收购竞争对手，获得协同效应，降低经营成本，获得更丰厚的利润,1,3.1,3.2,2,产业演进,产业竞争将如何延续,小即是美，进可攻，退可守,3.3,房地产产业关联度高，是国民经济的支柱,房地产业,电力,钢材,水泥,木材加工,玻璃,塑料制品,建材,建筑机械,纺织,装饰,厨房设备,卫生设备,金融保险,汽车,家电,交通运输,公用设施,批发零售,文化教育,旅游,说明,房地产带动的相关产业有50多个产业部门、几百种产品和服务 据有关部门估算，房地产业对上游产业的拉动比率大约是1：2，房地产对下游产业以及对家具、家电、装修装饰行业的拉动比率为1：1.4 房地产对其他产业的强大带动

10、作用决定了房地产业在国民经济中的重要地位,带动 上游 产业,带动 下游 产业,横向 带动 产业,房地产投资与GDP的关系,房地产投资占GDP的比重,美国与英国的历史经验,说明,美国82年和91年的经济下滑带来了房价涨幅趋缓，但仍维持低个位数增长，而2000年股市萧条带来的经济下滑并没有给房价带来较大的影响，反而房价的快速拉升带动了经济的企稳 目前来看，房价涨幅与GDP增长偏离加大，所以房价增幅向下趋势明显,说明,英国房价的涨幅要大于GDP涨幅，波幅也较为明显，在经历了91年至94年较长时期的房价低迷之后，97年开始了新一轮高于GDP增速的增长，在04及05年连续加息之后，房价增幅趋缓至GDP增

11、速水平，06年又伴随GDP回升。从趋势来看，英国的房价近期将保持稳中上涨,美国最近的房价走势,美国最近的房价走势,日本与韩国的历史经验,说明,日本地价也随着经济的快速发展呈持续高增长状态，除了73年左右经济下滑带来价格下降之外，一直到90年地价涨幅远超过GDP增长，创造了日本土地神话，随着日本经济的下滑和停滞，地价神话破灭，地价持续下滑至今，趋势上看，日本经济企稳回升将带来地价重拾升势,说明,韩国也遵循了与GDP同向的变化，但波幅要大很多，92年经济的小幅放缓带来房价的迅速滑落，而02年经济增速反弹，又带来了房价的大幅度上升。趋势上看，韩国房价将小幅上涨,泰国与台湾的历史经验,说明,泰国房价的

12、波动滞后于经济半年到一年，01年之后一直处于上涨趋势之中，06年放缓至GDP增幅水平，按趋势来看，泰国房价增幅仍将放缓,说明,台湾经历了近8年的下跌期，03年开始反弹，04年达到顶峰之后开始迅速回落，趋势上看，短期内有望企稳回升,新加坡与中国的历史经验,说明,新加坡除了94年波峰和98年波谷巨幅震荡之外，基本上与GDP走势一致，近期有走强的趋势,说明,从中国过去二十年经济发展与房价走势的分析上来看，基本上也是呈正相关状态，只不过是04年之前房价走势较大幅度的弱于经济走势，而04和05年又迅速拉升，超过经济增长速度,中国房地产行业发展阶段分析,第一阶段：1978-1986年，1984年首次正式把

13、房地产业列为独立行业 第二阶段：1987年-1991年，1987年深圳率先开展土地使用权招标拍卖，1988年明确规定土地使用权可以依法转让 第三阶段：1992年-1994年， 1992年邓小平南巡，房地产急速增长与繁荣，但缺少有效的监督、规范与管理，随即进行宏观调控 第四阶段：1995年-1997年，房地产业进入巩固、停顿和消化阶段 第五阶段：1998年至今， 1998年取消住房实物分配，2000年实施按揭政策，房地产进入快速发展阶段,说明,资料来源：国家统计局,按照纳瑟姆曲线，城市化率在30%-70%之间是城市化率加速的标志；中国在1996年城市化率达到30%，进入城镇化加速阶段，年均增速在

14、1%以上 按照“十一五”规划，到2010年，中国城镇化率要达到47%，年均增长0.8% 与发达国家相比，中国的城市化率相对较低，未来成长空间巨大 城市化体现为城市数量的增加、城市规模的扩大、城市人口的增加，并将产生巨大的住房需求,城市化进程将是影响中国未来20年经济发展的最重大的事件,城市化开始加速,资料来源：中国人口统计年鉴,人均居住面积的改善将进一步推动房地产业的发展,资料来源：国家统计局，和君研究,由左表看出，中国城市人均住宅建筑面积逐年增长，平均每年增加约1平方米/人，说明城市居民有着旺盛的住房改善性需求 建设部颁布的2020年全面建设小康社会居住的21项指标中明确提出，到2020年，

15、城镇人均住宅建筑面积要达到35平方米；与发达国家相比，中国城镇居民人均居住面积还有很大的改善空间 未来居民住房改善性需求将进一步推动房地产业高速发展,人口结构变动是房地产需求长期看好的特殊原因,注：依赖人口率=65岁以上和14岁以下的人口占15-64岁人口之比,家庭户规模不断减小，说明家庭分化趋势明显，家庭中越来越多的子女独立出去重新组建家庭，这部分人群将会形成潜在住房购买需求 依赖人口率呈下降趋势，说明中国人口中支付能力最强的15-64岁人群占比逐渐增大，这部分人群会形成巨大的资产投资（包括住宅购买）需求，推动中国资产价格（包括住宅价格）的提高,资料来源：中国统计年鉴2006,未来可利用的耕

16、地面积十分有限,资料来源：和君研究,说明,国土资源部报送的全国土地利用总体纲要于06年9月上旬被国务院常务会议驳回表明国务院要求18亿亩耕地保有量底线到2020年 05年我国现有耕地为18.3亿亩，意味着15年内只有0.3亿亩耕地可转为建设用地，即平均每年200万亩。而仅2005年，全国耕地就净减少36.16万公顷(542.4万亩) 在耕地保护的红线不能越过的情况下，工业用地、建设用地之争不可避免，意味着工业地价和建设用地价格均将上涨,利率上升并不意味着房价将下跌,利率的上升一方面意味着购房者购房成本的增加，另一方面提高了投资者的资金成本，因而会对房价产生抑制作用，但我们经过对各国利率变化的历史走势分析发现，房价和利率并没有呈负相关，反而呈现正相关的结果 分析其原因，我们认为主要是利率的变动取决于宏观经济的变化，而利率上升期往往是通货膨胀上升期，实际上加息对当期需求的抑制效果有限，反而被更高的房价上涨预期所消化,