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1、 主体与中期票据信用评级报告 大公信用评级报告声明 为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公” ）出具的本信用评级报告（以下简称“本报告” ） ，兹声明如下： 一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。 二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循了客观、真实、公正的原则。 三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。本评级报告所依据的评级方法在大公官网（）
2、公开披露。 四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、准确性、完整性和及时性不作任何明示、暗示的陈述或担保。 五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资建议。 六、本报告债项信用等级在本报告出具之日至本期票据到期兑付日有效，主体信用等级自本报告出具日起一年内有效，在有效期限内，大公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。 七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。 主体与中期票据信用评级报告 3 发债主体发债主体 公司前身为上海红星美凯龙家居家
3、饰品有限公司（以下简称“美 凯龙家居” ） ，成立于 2007 年 6 月，由红星家具集团有限公司（以下简 称“红星集团” ）和上海红星美凯龙投资有限公司（2016 年 12 月更名 为红星美凯龙控股集团有限公司，以下简称“红星控股” ）共同出资成 立，初始注册资本为 1.20 亿元，其中红星集团持股 90%，红星控股持 股 10%。2007 年 11 月，红星集团将其所持有的 90%股份全部转让给红 星控股。 2008 年 12 月， 美凯龙家居引入海外战略投资者美国华平投资 集团（以下简称“华平集团” ） ，新增海外股东华平基金下属全资子公 司Candlewood Investment S
4、RL （以下简称 “Candlewood” ） 和Springwood Investment SRL（以下简称“Springwood” ） ，注册资本增至 1.45 亿元， 红星控股持股比例变更为 83.00%，Candlewood 和 Springwood 分别持 股 10.73%和 6.27%。 此后经过多次增资及吸收合并， 美凯龙家居于 2010 年变更为外商投资股份有限公司，并更名为现名，至 2015 年 2 月，红 星控股、Candlewood 和 Springwood 分别持有公司 80.52%、10.97%和 5.88%的股份。 2015 年 6 月， 公司在香港联交所上市 （代
5、码： 1528.HK） ， 共募集资金72.19亿港元， 上市后红星控股、 Candlewood和Springwood 持股比例分别下降至 68.44%、9.33%和 5.00%。2018 年 1 月 17 日红星 家居在 A 股上交所上市（简称：美凯龙，代码 601828.SH） ，发行股票 数量为 31,500 万股， 发行完成后， 红星控股持股比例由 68.44%下降至 62.97%。2018 年 4 月 4 日，红星家居公告称，拟对在香港联合交易所 主板挂牌上市的境外上市外资股实施回购。本次回购 H 股股份的价格 为 11.78 港元/股， 红星家居拟回购不超过 388,917,038
6、 股 H 股股份 （约 占 其 已 发 行 总 股 本 的 9.87% ） ， 回 购 资 金 总 额 预 计 不 超 过 4,581,442,707.64 港元，主要来源于自筹资金。本次回购相关的决议 尚需提交红星家居 2017 年年度股东大会、A 股类别股东会、H 股类别 股东会审议通过。截至 2018 年 3 月末，公司注册资本 39.39 亿元人民 币，红星控股持股比例为 62.97%。由于车建兴和车建芳1分别持有红星控股 92%和 8%的股份，因此公司实际控制人为车建兴。 公司在家居零售市场处于行业领先地位。根据弗若斯特沙利文咨 询公司统计数据，公司是全国经营面积最大、商场数量最多、
7、地理覆 盖面积最广的家居装饰及家具商场运营商；根据 2017 年零售额，公司 占连锁家居装饰及家具商场行业的 13.5%，占商场行业的 5.3%，公司 处于行业绝对领先地位。 截至 2017 年末， 公司共经营 256 个家居商场， 总经营面积约为 1,513.77 万平方米，覆盖全国超过 170 个城市。 1 车建兴和车建芳为兄妹关系。 主体与中期票据信用评级报告 4 发债情况发债情况 本期票据概况本期票据概况 公司拟在银行间市场交易商协会注册总额为 50 亿元的中期票据， 分期发行，本期为第一期，发行金额 5 亿元人民币，发行期限 3 年， 票据面值 100 元。采取簿记建档，集中配售的方
8、式发行，到期日按照 面值兑付。本期票据采用单利按年计息，不计复利，每年付息一次， 到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。本期票据无担 保。 募集资金用途募集资金用途 本期票据拟募集资金 5 亿元，用于偿还公司银行借款。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 2012015 5年以来我国经济增速趋于稳定， 主要经济指标处于合理区间，年以来我国经济增速趋于稳定， 主要经济指标处于合理区间， 产业结构更趋优化；产业结构更趋优化；我国经济正处在调结构、转方式的关键阶段，我国经济正处在调结构、转方式的关键阶段，随随 着创新型国家建设的推进和着创新型国家建设的推进和区域协调区域协调发展战略发展战
9、略的实施，我国经济仍具的实施，我国经济仍具 有保持中高速增长的潜力有保持中高速增长的潜力 近年来，受固定资产投资和房地产投资增速降低、传统产业产能 过剩严重及实体经济运营成本提高增长乏力等因素影响，我国经济增 速有所回落，从高速增长转向中高速增长。20152017 年，我国 GDP 同比增长速度分别为 6.9%、6.7%和 6.9%，经济增速趋于稳定。 2017 年，我国经济整体表现为稳中趋缓、稳中有进、稳中有忧， 产业结构持续优化，主要经济指标仍处于合理区间。2017 年，我国实 现国内生产总值 827,122 亿元，同比增长 6.9%，增速同比上升 0.2 个 百分点。根据国家统计局初步核
10、算数据，2018 年一季度，我国实现国 内生产总值 198,783 亿元，同比增长 6.8%，增速同比回落 0.1 个百分 点。分产业看，第一产业增加值 8,904 亿元，比上年增长 3.2%；第二 产业增加值 77,451 亿元，比上年增长 6.3%；第三产业增加值 112,428 亿元，比上年增长 7.5%，占国内生产总值的比重为 56.6%，高于第二 产业 17.6 个百分点，产业结构更趋优化。经济景气度方面，2018 年 4 月，中国制造业 PMI 终值为 51.4%，较上月回落 0.1 个百分点，仍位于 临界点之上。总的来看，2015 年以来，国民经济增速趋于稳定，主要 经济指标处于
11、合理区间，运行较为平稳，结构调整在加快推进，保持 稳中有进的态势，产业结构更趋优化。 从国际形势来看，2018 年以来，世界经济整体有所复苏，世界银 行于 2018 年 1 月将 2018 年世界经济增长预期上调 0.2 个百分点至 3.1%，但全球经济仍面临下行风险，处在危机后的深度调整之中。在 宏观经济方面，美、欧、日等发达经济体总需求不足和长期增长率不 高现象并存， 新兴市场经济体总体增长率下滑趋势难以得到有效遏制；主体与中期票据信用评级报告 5 在金融市场方面，发达经济体政府债务负担有所好转，但新兴市场经 济体和发展中经济体政府债务负担未见改观，此外，全球非金融企业 债务水平进一步升高
12、， 成为全球金融市场中新的风险点。 2018 年 3 月， 美联储实施了年内第一次加息， 将联邦基金利率目标区间上调 25 个基 点到 1.5%至 1.75%的水平，美元走强的同时大宗商品价格不可避免地 承受更大的压力，同时加大了诸多国家货币汇率的贬值压力。2018 年 3 月以来， 中美贸易战逐步升级， 将不利于中国高端制造发展及经济增 长，同时亦将加大美国通胀水平，制约消费增长，进而影响到世界经 济的复苏进程。整体而言，世界经济的复苏仍存在一定的不稳定性和 不确定性。 2015 年以来，央行延续之前稳健的货币政策基调，更加注重松紧 适度，适度预调微调。2015 年内多次降息、降准，有效压低
13、了短期流 动性价格及社会融资成本。国务院通过出台文件扩大社保基金的投资 范围向市场补充流动性，改善社会融资结构，同时颁布促进互联网金 融、电子商务、小微企业发展的优惠政策，不断改善企业经营所面临 的融资难问题。2015 年 11 月 3 日，国家发布“十三五”规划建议稿， 建议稿提出了创新、协调、绿色、开放、共享的发展理念，这五大发 展理念将是“十三五”乃至更长时期我国发展思路、发展方向、发展 着力点的集中体现。2016 年，央行在继续稳健货币政策的基础上，加 强对供给侧结构性改革中的总需求管理，为结构性改革营造中性适度 的货币金融环境，促进经济科学发展和可持续发展。2017 年 10 月，中
14、 国共产党第十九次全国代表大会在北京举行，会议明确了“中国特色 社会主义进入了新时代， 这是我国发展新的历史方位” ， 同时基于对 “人 民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”这一 我国当前社会主要矛盾的判断，提出了“把提高供给体系质量作为主 攻方向、加快建设创新型国家、实施乡村振兴战略、实施区域协调发 展战略以及加快完善社会主义市场经济”的具体解决措施，这意味着 我国政府的工作重心由过往的稳增长转变为优化经济结构、转换增长 动力。 总的来看，我国经济正处在调结构、转方式的关键阶段，当前我 国仍面临着产业结构失衡、区域经济差异较大等问题，但随着创新型 国家建设的推进，我国经济
15、结构中高附加值服务业、高附加值制造业 的比重将不断提升，而区域协调发展战略的落实也将进一步提升我国 的整体消费需求，这些都将为我国经济注入新的增长活力。从长期来 看，我国经济仍具有保持中高速增长的潜力。 主体与中期票据信用评级报告 6 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 零售运营商是家居装饰及家具市场重要的销售渠道，市场分散度零售运营商是家居装饰及家具市场重要的销售渠道，市场分散度 较高；较高；受益于人口红受益于人口红利以及利以及人均可支配收入的提高和城镇化进程的推人均可支配收入的提高和城镇化进程的推 进进，家居装饰及家具零售行业市场持续保持较高增速；，家居装饰及家具零售行业市场持续保持较高
16、增速；家居零售流通家居零售流通 行业行业能够能够获得较多政策支持获得较多政策支持 家居装饰及家具行业属于消费产品及服务零售行业类别，目前国 内主要消费产品及服务零售行业类别除了家居装饰及家具行业外，还 包括餐饮、服装、包装食品及无酒精饮料等许多成熟消费行业。2017 年，家居装饰及家具行业的销售额达 4.5 万亿元。 家居装饰及家具行业按消费方式可划分为零售消费及批发消费。 零售消费占 2016 年整个家居装饰及家具市场的销售额的 65.15%。 该分 部主要包括家庭及个人为满足自己的需求而购买的家居装饰及家具产 品。相较而言，批发消费包括房地产开发商的统一采购及承包商的批 量采购，占 2016 年整个市场的销售额的 34.85%。 根据弗若斯特沙利文统计，20112016 年，受益于国民经济平稳 发展、中国人口红利以及人均可支配收入的提升，国内家居装饰及家 具零售市场保持着较高的增速，零售销售额由 1.51 万亿元增至 2.60 万亿元2，年复合增长率为 11.48%。2017 年，我国家居装饰及家具零售市
