证券投资分析part7.2

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1、第四节 债券的利率期限结构理论,而解释这些不同形状收益率曲线的有三种理论： 1.市场预期理论 市场预期理论认为，债券的期限结构取决于对未来利率的市场预期。,图3-1 利率的期限结构曲线,第四节 债券的利率期限结构理论,根据这一理论，假设不存在交易成本和不确定性，投资者是风险中性的，债券的预期收益率中没有与期限有关的风险溢价，收益率曲线的形状是由市场参与者对未来利率的预期决定的。 2.流动性偏好理论 流动性偏好理论认为，由于投资者愿意保持流动性并投资于较短的期限，投资者并不像市场预期理论假定的那样，认为长期债券是短期债券的理想替代品。 在流动性偏好理论中，远期利率不再是对未来即期利率的无偏估计，

2、它还包含了一种流动性溢价，是未来即期利率的有偏估计。此时的远期利率将大于预期的未来即期利率。,第四节 债券的利率期限结构理论,如图3-2，基于流动性偏好理论的收益率曲线形状，是由对未来利率的预期和延长偿还期所必需的流动性溢价共同决定的。流动性溢价的大小则取决于市场所要求的流动性回报。 3.市场分割理论 市场预期理论和流动性偏好理论都假设市场参与者将按照他们的利率预期从债券市场的一个偿还期自由地移到另一个偿还期而不受任何阻碍。 市场分割理论对长短期利率的分析是：短期或长期债券市场的利率由市场的供求关系决定，它们之间并不存在必然的联系。 4.经济周期理论,第四节 债券的利率期限结构理论,图3-2

3、流动性偏好下的期限结构,第四节 债券的利率期限结构理论,4.经济周期理论 Harvey首先从利息的定义出发，他认为利率水平的高低是由人们在资金供求方面的差异产生的，一部分人愿意将资金从今天转移到明天，同样地，也有一部分人倾向于将明天的资金转移到今天。 具体而言，假设投资者预期未来经济增速放缓或者陷入萧条，则其倾向于购买长期国债，以便保证自己在未来较长时间内获得有保障的收入。 实证结果显示，利率期限结构的形成主要是由对未来利率变化的市场预期所决定的。,第五节 债券的久期与凸性,第三章第五节,第五节 债券的久期与凸性,(一)债券的久期 债券的久期亦称为持续期，他使用债券的持有者在回收全部资金的现值

4、之前平均等待的期限，也就是付款时间的加权平均值，称为麦考利(macaulay)久期，具体计算如下：久期具有可加性，这对于债券资产组合管理是很有意义的，与收益率和波动率等需要取对数后才能求和的指标不同，债券组合的久期等于各个资产的久期乘以债券资产的权重：,第五节 债券的久期与凸性,(二)债券的免疫 久期的概念不仅是债券资产平均期限的测度指标，同时被看作是使债券资产免于利率风险的一个重要工具。 免疫的实质是使资产和负债的久期相互匹配，使得上述银行的资产组合和负债在不管利率如何变动的情况下都能匹配。,第五节 债券的久期与凸性,免疫策略就是使买入债券的久期和预定投资期限相等，使投资者投资期间获得的收益

5、等于其原先买入时的收益水平，而不论市场利率如何变化。 债券收入与债务在利率变动时其久期并不是完全匹配的，这也是余额产生的原因。 (三)债券的凸性 实际上短期利率的波动率通常高于长期利率的波动率。两个具有相同久期的债券，由利率变动引致的价格变化百分比并不相同，如图3-3所示。,第五节 债券的久期与凸性,图3-3 不同期限债券的价格变化,第五节 债券的久期与凸性,凸性作为债券价格曲线弯曲程度的一种度量，可以定义为价格曲线斜率的变化率，即价格随收益率变动的二阶导数。利用泰勒展开式：由 ，则(3.20)式可修正为：,思考与练习,1.试述债券的定价原理。 2.请举例说明影响债券价格的因素。 3.债券信用

6、评级的主要依据是什么？ 4.分析债券违约风险的方法有哪些？ 5.怎样评价公司债券的违约风险？ 6.下表是某国库券2000年1月1日的到期收益率：期限/年到期收益率(%)期限/年到期收益率(%)13.5045.5024.5056.0035.00106.60 (1)根据表中数据计算2003年1月1日的隐含的1年期远期利率。,第三章思考与练习,思考与练习,(2)说明使该远期利率是对2003年1月1日即期利率的无偏估计的条件。 7.债券A、B均为无息票债券，面额1 000元，期限5年。债券A的票面利率为11%，B为10%，市场利率为11%，问： (1)债券A、B的发行价格各是多少？ (2)若发行一年后

7、市场利率下降到10%，此时债券A、B的市场价格是多少？利率变化对债券价格有什么影响？ (3)投资者若按此价格出售债券A、B，请计算实际收益率。 8.简述利率期限结构的市场预期理论。,思考与练习,9.简述利率期限结构的流动性偏好理论。 10.如何根据利率期限结构预测未来市场利率水平？ 11.什么是债券的久期?应用久期衡量债券价格波动性的缺陷是什么？ 12.免疫的原理是什么？ 13.请计算例题3-10中上市公司债券的凸性。,第四章 投资基金分析,主要内容： 第一节 投资基金概述 第二节 投资基金的价格分析 第三节 基金的投资技巧 思考与练习,第一节 投资基金概述,第四章第一节,第一节 投资基金概述

8、,(一)投资基金的概念 投资基金以发售基金单位或股份的形式将众多投资者的资金集中起来，交给专业管理机构管理，按照风险规避的原则进行分散化投资。 (二)投资基金的特点 1.集合投资 投资基金对投资人的最低投资额没有很高的要求，门槛较低，有些投资基金甚至没有投资限额，投资者可以根据自己的经济能力决定购买数量，按购买的数量计算收益。,第一节 投资基金概述,2.分散风险 在投资活动过程中，风险和收益总是并存且成正比的，收益高，所要承担的风险就大；收益低，所承担的风险就低，这是投资活动中公认的规律(见表4-1)。,第一节 投资基金概述,3.规模经济 投资基金由于规模巨大，使得其具有中小投资者没有的资金优

9、势。 4.专家管理 投资基金由专业的基金管理公司来运作管理，基金管理人一般都经过专业训练，具有丰富的证券投资经验，信息资料齐全，分析手段先进。 5.风险共担，利益共享,第一节 投资基金概述,(三)投资基金与股票、债券的区别 1.经济关系不同 2.风险和收益不同 3.资金的投向不同 4.存续时间不同 (四)投资基金的分类 1.根据组织形式的不同，投资基金可分为契约型投资基金和公司型投资基金。 (1)契约型投资基金,第一节 投资基金概述,契约型投资基金是依据一定的信托契约原理而组织起来的代理投资行为。 契约型基金最主要的特点是委托代理性质。 契约型投资基金一般包括三个当事人：受益人、委托人、受托人

10、。 契约型基金的运作流程参见图4-1。,图4-1 契约型基金 的运作流程,第一节 投资基金概述,(2)公司型投资基金 公司型基金是根据公司法而设立的，通过发行股份筹集资金，以投资盈利为目的的具有独立法人资格的股份有限公司。 投资者通过购买该公司股份而成为该公司股东，按所持股份承担经营风险、分享收益和参与公司决策管理。 公司型基金通常包括四个当事人：基金公司、管理公司、保管公司和承销公司。 (3)契约型基金和公司型基金的区别 立法基础不同。 投资者地位不同。,第一节 投资基金概述,营运依据不同。 资金的性质不同。 融资渠道不同。 2.按基金能否赎回、规模是否固定可分为封闭型基金和开放型基金。 (

11、1)封闭型投资基金 封闭型基金又称限额投资基金，指基金设立时其规模已经确定，在规定的期限内基金规模固定不变的投资基金。 从特点上看，封闭型基金是股份权益和债券权益相结合的产物。,第一节 投资基金概述,(2)开放型投资基金 开放型投资基金指基金规模不固定，在基金合同约定的时间和场所可随时申购或赎回的投资基金。 从特点上看，开放型基金是股份权益和活期存款权益相结合的产物。 (3)封闭型基金和开放型基金的区别 基金规模不同。 存续期限不同。 交易方式不同。 收益和风险不同。 投资策略不同。,第一节 投资基金概述,封闭型基金一般适合于经济发展水平比较低、金融制度不完善、开放程度不高且规模较小的发展中国

12、家的证券市场，这样既可以防止国际游资对本国资本市场的冲击，又可以避免大幅赎回带来的基金规模不稳定性，降低投资成本。 开放型基金适合于开放程度较高、规模较大的发达国家的证券市场。 3.证券投资基金的投资对象包括股票、债券、货币市场工具、期货、期权、指数、认沽权证等各类金融工具。 (1)股票基金,第一节 投资基金概述,(2)债券基金 (3)货币市场基金 (4)指数基金 (5)主权基金 (6)衍生基金 4.QFII和QDII (1)合格的境外机构投资者,第一节 投资基金概述,QFII即合格的境外机构投资者，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过

13、严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。 (2)合格的境内机构投资者 QDII即合格的境内机构投资者，是指在资本项目未完全开放的情况下，允许政府所认可的境内金融投资机构到境外资本市场投资的证券投资基金。,第二节 投资基金的价格分析,第四章第二节,第二节 投资基金的价格分析,(一)投资基金的收益 投资基金的收益是基金资产在运作过程中所产生的超过本金部分的价值。 1.经常性收入 经常性收入中的一部分来自将资金存入银行或中国证券登记结算有限公司所获得的利息收入。 经常性收入的另一部分来自基金投资于证券所带来的定期或不定期收入。 2.资本利得 投

14、资基金的资本利得可以分为两类：,第二节 投资基金的价格分析,已实现的资本利得和未实现的资本利得。 (二)投资基金的费用 1.管理费用 基金管理费用是指基金管理人因管理基金资产而向基金收取的费用，一般按照基金净资产的一定比例提取定期支付。 基金管理费率的高低会因基金品种、基金规模和基金业发展与竞争状况的不同而有所差异。 2.托管费用 基金托管费用是指基金托管人因托管基金资产而向基金收取的费用，通常按照基金净资产的一定比例提取定期支付。,第二节 投资基金的价格分析,3.交易费用 基金交易费用是指基金在进行买卖证券时所发生的相关交易费用。 4.运作费用 基金运作费用是指为保证基金正常运作而发生的由基

15、金承担的费用。 我国封闭型基金的主要费用如表4-3所示：,第二节 投资基金的价格分析,第二节 投资基金的价格分析,(三)投资基金的价格分析 1.投资基金的净资产 投资基金的净资产(NVA)是指在某一时点上每股或每一基金单位实际代表的价值，是衡量基金经营好坏的重要指标，也是基金单位交易价格计算的依据。其计算公式如下： 基金资产净值总额=基金资产总额-基金负债总额 2.封闭型基金的价格 封闭型基金在存续期间，发行总额固定，基金持有者不能赎回基金，只能在证券市场上进行交易。 若基金每期的红利都以现金发放，没有积累，则封闭型基金的理论价格可用下面公式计算：,第二节 投资基金的价格分析,由于封闭型基金可

16、以在证券市场上进行交易，因此实际中封闭型基金的交易价格除了受内在价值影响外，还受市场供求关系的影响。 3.开放型基金的价格 基金承销机构则根据每日基金净资产来计算认购价和赎回价，因此开放型基金的价格代表这每份基金的内在价值。开放型基金的价格计算公式如下： 认购价格=单位基金净资产+销售费用,第三节 基金的投资技巧,第四章第三节,第三节 基金的投资技巧,(一)投资基金的选择原则 1.基金的投资目标 (1)成长型投资基金 成长型投资基金是以追求资本的长期增值为目标，重点投资于有较大升值潜力的公司和成长性行业的投资基金。 成长型基金可以分为三种： 一是积极成长型投资基金 二是新兴成长型基金 三是成长收入基金 (2)收入型投资基金,第三节 基金的投资技巧,收入型投资基金是以追求当期收入最大化为目标的投资基金，重点投资对象是那些收入稳定的绩优股以及派息较高的债券、可转让大额定期存单等收入较高的有价证券。 收入型基金又可分为两种： 一是固定收入型基金 二是权益收入型基金 2.基金的历史经营绩效 “基准”是基金业绩评价中一个极为重要的工具，对于投资者评价基金的业绩和管理者认识自己的投资成效都有极其重要的作用。 (1)首先可以考虑基金的绝对回报率来考察。 (2)选择同时期的通货膨胀率为比较基准。,