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1、广发基金管理公司 李巍 2011年8月,市场分析和投资策略,国内外宏观形势 广发制造业精选基金简介 广发制造业精选基金投资策略,国际金融市场近期大幅波动,美国经济长期增长动力缺失,标普调降美国国债至AA+评级 近期经济数据普遍低于预期，表明经济增长乏力 二季度GDP增速为1.3%，低于市场预期的1.8%；6月核心CPI环比涨0.3%，连续两月上涨，涨幅创08年来新高；6月消费环比增长为-0.2%；7月PMI指数为50.9，创09年7月以来新低；失业率仍然高企，7月为9.1%。 根本问题长期增长动力缺失 人口几乎无增长、无重大技术创新、信贷消费增长模式已到极致 美国政府欲有所为却无可为 通胀压力
2、制约货币政策、债务上限制约财政政策。 QE3或有推出的可能，对经济增长贡献有限，加大通胀压力。,欧元区存在根本制度性缺陷,欧债危机愈演愈烈 意大利、西班牙十年期国债收益率破6%，创90年代末期以来高位，两国CDS也在攀升 8、9月到期债务较多，EFSF现有规模及流动性难以应对 法国也面临被下调主权评级的风险 欧元区经济走向低迷 欧元区一季度经济增长率年化为3%，预计二季度只有1% 德国7月PMI指数52.2，为09年7月以来最低值，欧元区增长引擎也开始显现放缓迹象 欧洲同样面临长期增长动力不足的问题 经济发展不平衡+财政权与货币权分离 欧债危机的核心问题，中期欧元区面临解体风险 德国作为制造业
3、大国，本身的经济形势尚可，但独木难支,国际宏观形势小结,金融动荡仍会不时爆发，次贷、美债、欧债等一系列危机的根源并未有效解决，但对实体经济的影响不如08年剧烈。 QE政策短期内对经济增长有刺激，但实质贡献有限，反而加大通胀压力，未来政策制定者们或许不得不做出收缩货币、直面萧条的艰难抉择，全球金融市场面临长期去杠杆过程。 发达经济体长期经济增长动力不足，经济将在相当长一段时间持续低迷。 可能的路径：货币收紧、财政紧缩、降低公共福利、加大投资，尤其是在科技创新方面的投入，发达经济体也需转型增长模式。,年内通胀高点已现，核心通胀率长期走高,7月CPI达6.5%，环比超预期上涨是主因，猪肉价格虽走低，
4、但其他食品价格涨幅惊人；7月PPI达7.5%，处历史高位，但环比走势已低位趋稳。 本轮通胀主要推动力为次贷危机后超额信贷发放，“猪周期”启到推波助澜作用，上半年强力紧缩累积效果会逐渐显现，年内通胀高点已现。 发达经济体持续低迷，大宗商品涨价动力不足，有助通胀缓解。 劳动力、环境成本上涨推动核心通胀率长期走高，未来中国通胀会长期维持45%的较高水平。,工业增加值增速小幅放缓,7月工业增加值同比14.0%，较上月明显放缓，低于预期；环比折年率后继续维持低位，这一数据比较真实反应了我国今年的工业状况。 主要行业中，除纺织和交运设备外，其他行业增速均放缓。 主要产品中，除钢材产量意外小幅上涨，其他如水
5、泥、汽车、发电量同比增速均明显下滑。,17月固投增速25.4%，环比小幅回落，扣除价格因素后，实际投资增速已连续10个月回落。 受保障房开工拉动及较低基数效应，房地产投资增速高达33.6%，继续提速，成为拉动固投维持高位的主要原因，非房地产投资呈下滑趋势。 中央项目投资继续下滑，由上月-3.8%至-4.7%，地方项目投资基本稳定保持在28%，比上月回落0.1per。 新开工项目计划总投资额增速19.3%，环比升4.4per，年初以来持续好转。,投资维持高位,投资高增长难以持续,30%以上房地产开发投资仍能维持数月，预计四季度明显回落，全年增速回落到25%以内。 低基数效应自然消失 5年3600
6、万套保障房，11年开工1000万套，后续无增量 三四线城市限购有可能启动 销售低迷，库存累积，开发商主动收缩 地方政府受制土地财政和地方融资平台，投资扩张能力有限。 中央投资已经处于低位，未来或会在经济低迷时适当对冲；近期一系列恶性事故已促决策层反思“运动式”的基建工程所含巨大风险。 高铁、核电或停或缓 水利建设成少数亮点，但每年4000亿的规模，难扭转整体下滑趋势 投资减速的核心：传统靠基建、地产投资拉动经济增长的模式走到尽头。,7月社销总额同比增长17.2%达14408亿，剔除价格因素，7月消费实际增速10.46%，连续第四个月下降。 今年来消费增速不理想主要受制两方面：CPI高企对消费存
7、挤出效应，调控下居民对可选消费品需求下降。 长期看，消费将是未来10年中国经济发展的核心动力之一，城镇化、消费升级、保障体系完善均会推动消费维持较高增速。,消费仍是未来经济增长核心动力,进出口同比增长及贸易余额,7月出口同比增速20.4%，进口同比增速22.9%，贸易顺差314.84亿美元。 发达经济体持续低迷，外需乏力使出口很难维持过去多年的高增速，出口中枢值逐步回落，但回落幅度有限，因新兴经济体需求旺盛。 进口增速回落则显示国内工业生产也在回落过程中，同时也受外需乏力影响，来料加工贸易已连续6个月负增长。,外需乏力拖累出口增速,小结对国内经济和A股市场的看法（一）,转型时期实体经济增速平稳
8、回落，回落是因为传统增长模式走到尽头，潜在增速已经下降；减速并不可怕，为转型提供机会。 转型时期，新的增长动力尚不明确，何来新周期启动？ 潜在增速下降+910%的高GDP增速=高通胀，破解本轮通胀迷局的关键 核心领导层换届之机，平稳为主，收缩是为下届班子留资源，局势真不好时有出手的动力和能力 增速放缓不会带来企业盈利大幅下滑，不同于0405年，供需形势已大变，上市公司全年增长20%可期，中报可验证 去杠杆化是本轮调控的核心手段与形式。 11年6次调准、3次加息，明线是控通胀，暗线是收缩过量投放的流动性 房地产调控明为降房价，暗在压缩房地产业的杠杆率 清理地方融资平台可理解为去地方政府的杠杆 去
9、杠杆化是个长期过程，但短期已到政策观察期 下半年市场流动性会好于上半年，信贷投放节奏、7月14.7%的M2已然明显低于16%政策目标，11.6%的M1更创年内新低,小结对国内经济和A股市场的看法（二）,估值处于底部截止2011年8月11日，全部A股整体PE16.2倍，PB2.37倍，PE、PB历史最低值为13.1倍和1.6倍，所有行业PE均低于历史均值。 A股处于中期底部，11年下半年市场整体表现好于上半年。 政策处观察期，有微调；上市公司盈利增长更确定；市场流动性好于上半年 未来23年，市场无大行情，仅有结构性机会。 去杠杆长期化，资金面始终偏紧，估值难系统性提升 转型时期，传统行业景气度不
10、高，新兴行业贡献有限，上市公司利润难有惊喜 结构性机会在真正的成长股，赚企业成长的收益 成长股的方向=经济转型的方向：消费、制造业升级、新兴产业 过去十年，以房地产为代表的投资和出口是拉动中国经济的主要动力；未来十年，应着眼于消费、制造业升级、新兴产业，一批伟大的公司将从中诞生。,制造业概述,从广义上来讲，制造业是对原材料进行加工或再加工，以及对零部件装配的工业的总称。 制造业一般可按消费品制造业和资本品制造业、轻型制造业和重型制造业、民用制造业和军工制造业、传统制造业和现代制造业等方式分类。 按照国家统计局的分类，制造业共包括：食品饮料、纺织、化学原料及化学制品、医药、通用专用设备制造业、交
11、运设备、电气机械及器材、通信设备计算机及其他电子设备等29个子行业。,中国已成为全球制造业第一大国,中国制造业“大而不强”,产业结构不合理，劳动密集型、资源消耗型制造业占比高，高端装备制造业占比明显不足。 技术创新能力薄弱，核心技术和核心零部件多来自进口，高端产品多由合资企业生产。 产品附加值不高，2008年，中美制造业总产值之比为1.19，制造业增加值之比仅为0.90 。,日本制造业转型案例,日本制造业转型可看做其产业结构内在规律导致的必然结果。 外部因素对转型起了关键性作用：两次石油危机和日元汇率飙升。 转型成功后，日本基本摆脱了高能耗产业，转向以高技术为主导的装备加工业。 日本制造业升级
12、过程中，政府的政策引导起到了关键作用，通过各种产业政策和规划进行引导。 各项产业政策中，制造业政策一直居于核心地位,韩国制造业转型案例,70年代前，韩国制造业主要是以纺织业为代表的轻工业，出口结构中杂项制品占比较高。 70年代后期，韩国进入重工业化阶段，产业转向资本密集型，表现在出口结构上，机械及运输设备的出口占比逐步上升，90年代后占据主导地位，相应的轻工业及原料制成品的出口占比下降。 2000年以后，韩国制造业升级从资本密集向技术密集型转化，反应在出口结构上是原料制成品占比持续下降，机械及运输设备出口占比也开始下降，包含高技术产业的杂项制品出口占比又开始提升。,制造业升级的方向与内涵,调整
13、产业结构，加强自主创新，提升制造业附加值，大力发展装备制造业，尤其是高端（先进）装备制造业，减少对资源环境及低成本劳动力的依赖。 随着劳动力成本不断上升、对人身安全的重视以及对产品品质和生产效率的追求，更多使用机器实现对人工的替代。 核心关键零部件国产化率提升。 在航天军工、高端机床及数控系统、工业与自动控制等关键领域取得突破。,我国制造业升级的必要性,传统、低端制造业体量已经非常大，继续增长空间有限（钢铁、水泥、纺织等）。 低端劳动力工资不断上涨、大宗商品价格维持高位以及对环境保护重视程度的提升，中国的中低端制造业正逐步丧失其成本优势。,沿海各地最低工资持续攀升,大宗商品价格维持高位,我国制
14、造业升级的有利条件,人均GDP达到4000美元（日、韩转型的起点） 国家产业政策支持（装备制造业调整与振兴计划、七大战略新兴产业） 完整的工业体系，完善的产业链配套能力。 “工程师红利”为制造业升级提供了重要推力,近10年来我国总人口及大学生人口数变化,广发制造业精选所指的制造业,根据申银万国证券研究所的行业分类方法，将机械设备、电子元器件、交运设备、信息设备等四个申万一级行业界定为制造业 与通常意义上的装备制造业有较大重合度,20042009年，我国装备制造业收入复合增速20.0%，利润复合增速26.9%。 装备制造业在国民经济及工业中占有重要地位，未来也将成为我国的支柱性产业。 装备制造业
15、符合制造业升级的方向，是完成升级的关键。 装备制造业价值链长，中间环节多，环环相扣的过程中可以衍生出各种各样生产服务产业，既引领消费服务业又承托新兴产业。,装备制造业将成我国支柱性产业,广发制造业精选基金涵盖行业的成份股与市值规模统计,数据统计截止2011年7月29日 数据来源：wind咨询,申万制造业指数十大权重股,数据统计截止2011年7月29日 数据来源：wind咨询,历史上看，申万制造业指数走势与中小板综指接近，08年金融危机后明显跑赢上证综指和深圳成指，体现出很好的成长性。,投资策略,以成长股为主，重点配置装备制造业领域内具有核心竞争优势的成长类个股，分享未来十年中国制造业升级的盛宴
16、，适当配置食品饮料、生物医药、等其它领域成长股；价值股、周期股择机做波段操作。 自下而上与自上而下选股相结合；行业上，侧重行业空间大、持续成长性好、符合转型方向、政策支持、竞争结构好的细分行业；个股上，应从商业模式、治理结构等多方面考察。 制造业属产业链中游，易受两头挤压，即使非常优秀的企业也存在定价能力受限的情形。因此，制造业的成长性已然得到证明，但业绩波动仍会较大，买入不动并非最优策略，操作中需密切跟踪各细分行业的景气度和毛利率变化，择机做行业配置及仓位调整。 今年以来，制造业整体表现不佳，主要是原料上涨、需求受限致毛利率走低，但不影响长期成长性，四季度会是很好的建仓期。,重点关注的行业,国内已经应用广泛，技术最成熟、积累最丰富，走入国际市场后可凭借卓越性价比迅速打开市场，有望诞生全球龙头的细分行业，如工程机械、煤机、通信设备等，以华为和中兴为代表的通信设备商已证明自己的能力。 未来国内需求大、景气度高、政策支持、符合转型方向的细分行业，如节能减排设备、清洁能源设备、智能电网、数控机床、自动化与工控设备、视频监控、光通信、航天军工等。 承接国际产业链转移的进口替代，如电子元器件和计算机设备中的一些细分行业。,
