《上市公司财务报表分析——估值part4》由会员分享，可在线阅读，更多相关《上市公司财务报表分析——估值part4（68页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU解读上市公司财务报表课程内容会计导引会计导引推开会计的神秘之门推开会计的神秘之门 1财务报表分析财务报表分析财务报告的财务报告的关键数据关键数据2揭开年报的神秘面纱年报揭开年报的神秘面纱年报的秘密语言的秘密语言3 3公司估值解密宝藏的终极密码公司估值解密宝藏的终极密码4 4专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU内在价值与市场价格预测难，对未来的预测，更是难上加难Samuel Goldwyn 若IVCMP，该资产价值被低估(undervalued)，应当买进或继续持有 若IV g2专业来自百分百的投
2、入 CopyRight 2010 By GFEDU零增长模型（Zero-Growth Model） 当r大于零时，可以将上式简化为：专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU不变增长模型(Constant-Growth Model) GGM Assumptions 1)The firm expects to pay a dividend, D, in one year2)dividends will grow at a constant rate, g, forever. 3)The growth rate (g) is less than the required
3、rate (r) Which can get:专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUGGM专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUH Model H Model assumption股息的初始增长率为g a ，然后以线性的方式递减 或递增； 从2H期后，股息增长率成为一个常数g n，即长期的正常的股息增长率； 在股息递减或递增的过程中，在H点上的股息增长率恰好等于初始增长率g a和常数增长率g n的平均数。专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUThree-Stage-Growth Model 三阶段增长模型
4、（Three-Stage-Growth Model）在满足三阶段增长模型的假定条件下，如果已知g a ,g n ,A , B 和初期的股息水平D0，就可以根据下式计算出所有 各期的股息:根据贴现率，计算股票的内在价值。三阶段增长模型 的计算公式为：专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUThree-Stage-Growth Model 三阶段增长模型（Three-Stage-Growth Model）将股息的增长分成了三个不同的阶段：第一个阶段(期限为A)，股息的增长率为一个常数(ga) ；第二个阶段（期限为A+1到B-1）是股息增长的转折期 ，股息增长率以线性的方
5、式从ga 变化为gn , gn是第三阶段 的股息增长率。如果，ga gn , 则在转折期内表现为递减的股息增长率；反之，表现为递增的股息增长率.第三阶段（期限为B之后，一直到永远），股息的增 长率也是一个常数（gn）, 该增长率是公司长期的正常的增 长率。专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUMultiple-Growth Model 多元增长模型（Multiple-Growth Model） 多元增长模型假定在某一时点T之后股息增长率为一常数 g，但是在这之前股息增长率是可变的。 多元增长模型的内在价值计 算公式为：专业来自百分百的投入 CopyRight 20
6、10 By GFEDU当心股票股利！ 模型中的Div指的是现金股利 (分红派现) 而非股票股利 (送股)送股没有现金流出，不会引起公司总价值的变化它虽然增加股东持股的单位数，但每股股票代表的股东 权益相应减少，并未带来股东财富的增减对公司来说节约了现金，对于股东则是画饼充饥 是否近期股利越高，股票收益就越高，股价也越高？未必。若增加了前期的股利，则意味着 ：（1）公司可 用于未来投资的资金减少了，或 （2 )公司为了继续原来的投资，不得不从外部筹集更多资金。不论哪种情况，都意味着股 东对未来现金流量的所有权减少，引起g的下降，减少了收益率的上升。因而总收益率的升降，取决于哪一种影响起主导作 用
7、。专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU股利分发情况一般来说：一般来说： 快速成长的公司近期不发或少发股利快速成长的公司近期不发或少发股利“成长股成长股” ”； 成熟的公司将盈余大部分用于派发股利成熟的公司将盈余大部分用于派发股利“收益股收益股/ /现金牛现金牛” ”； 若既提供丰厚股利又稳步成长若既提供丰厚股利又稳步成长“蓝筹股蓝筹股” ”专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU公司估值解密宝藏的终极密码公司估值公司估值绝对方法DCFDDMEVARI专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUEVA（经济增加值
8、） 经济增加值（EVA）是公司的资本收益和资本成本之间的差，只有在其资本收益超过为获取该收益所投入的资本的全部 成本时才能为公司的股东带来价值。EVA = NOPAT - c* x Beg. CapitalEVA = (Return on Capital - Cost of Capital) x Beg. Capital专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUEVA（经济增加值） EVA不是传统意义上的会计利润概念，而是在会计利润的基础上进一步扣减了公司占用的股权资本的机会成本后的一种 经济利润。它改变了过去认为只有对外举债需要支付利息成 本，而股东的投入无需还本付
9、息因而没有成本的传统观念， 强调股东的投入也是有成本的，企业盈利只有高于其资本成 本（包括股本成本和债务成本）时才能真正为股东创造价值 ，才是真正具有投资价值的公司。 评价目的：目的是激励企业在获得利润增长的同时注重投入 资本的经济增加值这个指标有利于企业在发展业务时更注重 实效，更注重长远的利益。专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUEVA（经济增加值）EVA = (A) 调整后的税前营业利润减: (B) 现金营业税 (C) 税后净营业利润(NOPLAT)减: (D) 总资本成本(E) 经济增加值（EVA）营业利润（折旧和摊销后） 加： 经营租赁的隐含利息 加：
10、LIFO准备金的增加额 加：商誉摊销 等于(A) 调整后的税前营业利润所得税费用 加： 递延税款的减少额 加：从利息支出中得到的税收优惠 加：从租赁利息中得到的税收优惠 减：营业外所得税 等于：（B）现金营业税资本 =净营运资本(流动资产减去无息负债)+LIFO 准备金+不动产、厂房和设备净值 +其他资产+商誉+累计商誉摊销+经营租赁资产的现值 资本 * WACC = (D) 总资本成本专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDUEVA（经济增加值） EVA 估值法的优点： EVA从公司利润中扣除资本成本，更直观； EVA变化平缓，不受投资现金支出的影响。 EVA 估值
11、法的局限性： 应用时需调整会计数据，消除会计失真； EVA无法评价公司的成长性。专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU公司估值解密宝藏的终极密码公司估值公司估值绝对方法DCFDDMEVARI专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU Residual income (economic profit) is net income less a charge for common stockholders opportunity cost of capitalRIt+1= NIt+1r *BVtRIt = Et (rBt-1)=(ROE r)
12、 BtRIt+1：t+1期的剩余收益， NIt+1 ： t期的企业净收益， BVt ： t期企业权益的账面价值， r ：投资者要求的必要报酬率。 剩余收益的基本观点：企业只有赚取了超过股东要求的报酬 的净利润，才获得了正的剩余收益；如果只能获得相当于股 东要求的报酬的利润，仅仅是实现了正常收益。RI（残值估值法）专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU RI模型估值法使用公司权益的账面价值和预期剩余收益的现值来表示股票的内在价值。 在考虑货币时间价值以及投资者所要求的风险报酬情况下，将企业预期剩余收益按照一定的贴现率进行贴现以 后加上当期权益价值就是股票的内在价值。
13、RI（残值估值法）专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU又已知：RIt+1= NIt+1r *BVt， NIt+1=ROEt+1* BVt 所以，PV0BV0+（ROEtr）BVt-1*(1+r)-t Single-Stage ValuationRI（残值估值法）专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU 采纳了DCF模型中货币的时间价值、风险收益对等原则的优点，同时又有所不同，不是从利润分配角度出发， 而是从 企业的价值创造（ROE）观点考虑问题。 适于对没有发放股利或自由现金流为负的公司的股票进行估 值。 剩余价值贴现模型的适用范围：
14、符合“净盈余”的会计关系前提，RI的决定因素可预测， 如账面价值和ROE。RI（残值估值法）专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU不同估值方法的应用专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU把握三大关键原则 匹配法则：资本、资本成本、利润、现金流以及价值的匹配 法则是估值方法中最重要的原则IC NOPLAT FCFF ROIC WACC - EV multiplierEquity - earning - FCFE - ROE - Ke - P multiplier 富不可敌国法则：企业不可能永远以高于行业或者GDP的速 度增长，否则将富可
15、敌国 平均利润率回归法则：投资收益率在步入稳定增长阶段向社 会平均利润率水平回归是模型必然要求专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU注意不同方法的相互印证 用FCFF方法计算出企业价值后，不妨计算出EV/EBITDA、 EV/NOPLAT等企业价值倍数 用DDM、FCFE方法计算出股权价值后，不妨计算出PE、PB、 P/CFPS等股权价值倍数 估计合理PE、 EV/EBITDA等指标时尽量考虑公司获利能力、成 长性、风险等因素 综合运用多种方法，检验结果的可信专业来自百分百的投入 CopyRight 2010 By GFEDU估值矩阵如何将股票分类?ROIC/r g 发电厂： 1、行业高速成长 2、具有长期性竞争优势 3、较高的投资率 重组期： 1、 行业前景较好 2、 公司经营不善，面临重组 现金牛： 1、行业成长较慢 2、丰富现金流 3、风险有效分散 4、较低的投资率 资本杀手： 1、 行业前景黯淡 2、 经营管理不善 3、 高风险
