期货、期权与衍生证券

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1、期货、期权与衍生证券远期与期货Forwards & Futures 远期与期货的概念一样，都是合约双方 约定在未来某一日期按约定的价格买卖 约定的数量的相关资产。 远期通常来说是在两个金融机构之间或 金融机构与其客户之间签署的。远期合 约的交易一般不在规范的交易所内进行 。 期货交易实质上是一种标准化的远期交 易。 一般在规范的交易所内进行 。利率期货 指以利率为标的物的期货合约 主要包括以长期国债为标的物的长期利 率期货和以二个月短期存款利率为标的 物的短期利率期货。 世界上最先推出的利率期货是于1975年 由美国芝加哥商业交易所推出的美国国 民抵押协会的抵押证期货。货币期货 指以汇率为标的

2、物的期货合约。 是适应各国从事对外贸易和金融业务的 需要而产生的，目的是借此规避汇率风 险。 1972年美国芝加哥商业交易所的国际货 币市场推出第一张货币期货合约并获得 成功。 股指期货 指以股票指数为标的物的期货合约。 股票指数期货是目前金融期货市场最热 门和发展最快的期货交易。 股票指数期货不涉及股票本身的交割， 其价格根据股票指数计算，合约以现金 清算形式进行交割。 S&P500 NIKKEI225 Hangseng期货交易的性质首先是回避价格风险，其次才是现货交割。因 此，它类似于证券交易，是一种大众投资工具交易的是一种与商品所有权有关的价格风险， 而不是实货商品的本身形成了公正的权威

3、性价格，成为现货商品的基 准价格 合理利用各种闲置资金促进经济国际化期货交易制度（一）保证金制度1 、基础保证金基础保证金由交易所向会员一次性收取的。其 性质作为信誉担保。2 、交易保证金交易保证金分初始保证金和追加保证金。是一 种押金。 平仓制度1 、合约的对冲 2、 实物交割 期货交易制度（二）结算体系和制度交易所实行逐日盯市制度，在每个交易日对所有持仓合约进行结算，计算其账面盈亏，对亏损者追加保证金。在结算中，交易所充当了所有合约双方的对手，其实质是一种零和博弈。 涨跌幅度限制大户报告制度最大限仓制度我国期货交易所保证金制度和涨跌停板制 度套期保值(Hedging)套期保值是将现货市场价

4、格波动的风险转移 到期货市场。套期保值在期货市场构建一个与现货市场交 易方向相反的组合。也就是说，套期保值就是用期货合约代替了将来的现货交易。套期保值的经济逻辑性 同一品种的商品，其期货价格与现货价格受同 样经济因素的制约和影响，因而其价格变动趋 势和方向有一致性。价格时间期货f现货s买进卖出买进卖出期价与现价的关系 静态 期价现价正常市场 期价 期货价格 现货价格而期货价格 空头套保基差转強现货价格 期货价格 现货价格 期货价格 现货价格而期货价格基差(Basis) = 现货价格 期货价格n 基差变小 基差转弱n 基差变大 基差转強它是怎样和为什么运作的? How? 因为期货和现货供应价格都

5、下跌，则期货价格的获利可以弥补现货供应市场的损失 Why? 比尔准确地预期了基差的大小，基差的变动 能够增加或减少销售价格.套期保值带来了什么? 将生产效率、生产成本、市场前景和市 场策略等方面完美地结合在一起.不拥有全部就不能拥有任何一个期权Options 是一种选择权，期权的买方向卖方支付一定数额 的权利金后，就获得这种权利，即拥有在一定时 间内以一定的价格（执行价格出售或购买一定 数量的标的物（实物商品、证券或期货合约）的 权利。 期权的买方行使权利时、卖方必须按期权合约规 定的内容履行义务。相反，买方可以放弃行使权 利此时买方只是损失权利金，同时卖方则赚取 权利金。 总之，期权的买方拥

6、有执行期权的权利、无执行 的义务；而期权的卖方只有履行期权的义务。 期权构成因素 执行价格（又称履约价格 权利金（期权费） 履约保证金 看涨期权和看跌期权。看涨期权，是指在期权合约有效期内按执行价格买进一定数量标的物的权利；看跌期权，是指卖出标的物的权利。期权种类 按执行时间的不同，期权主要可分为两 种，欧式期权和美式期权。 欧式期权，是指只有在合约到期日才被 允许执行的期权，它在大部分场外交易 中被采用。 美式期权，是指可以在成交后有效期内 任何一天被执行的期权，多为场内交易 所采用。 实、平、虚值期权实值期权：买方立即执行权利就可获利的期权或 看涨期权（看跌期权）的执行价格低于（高于） 标

7、的物价格的情况 平值期权：买方立即执行权利不盈不亏的期权或 看涨期权（看跌期权）的执行价格等于或近似于 标的物价格的情况 虚值期权：买方立即执行权利会亏损的期权或看 涨期权（看跌期权）的执行价格高于（低于）标 的物价格的情况看涨期权看跌期权实值期权(ITM)执行价格期货价格 1600 1620执行价格期货价格 1620 1600平值期权(ATM)执行价格期货价格执行价格期货价格虚值期权(OTM)执行价格期货价格 1620 1600执行价格期货价格 1600 1620 a）购买看涨期权b）出售看涨期权c-C0 E STcC0 E ST期权交易基本策略（一）pP0 c）购买看跌期权 d）出售看跌期

8、权E ST pP0E ST期权交易基本策略（二）互换（掉期）Swaps 是当事人之间约定在未来某一期间内相互交换认 为具有等价价值的现金流(Cash Flow)交易。 较为常见的是货币互换交易和利率互换交易。 货币互换是指两种货币之间的交换交易、在一般 情况下，是指两种货币资金的本金交换。 利率互换交易，是相同种货币资金的不同种类利 率之间的交换交易，一般不伴随本金的交换。 Currency Swaps 1981年，IBM公司和世界银行进行了一笔瑞士 法郎和德国马克与美元之间的货币掉期交易。 世界银行在欧洲美元市场上能以较为有利的条 件筹集到美元，但是实际需要的却是瑞士法郎 和德国马克。持有瑞

9、士法郎和德国马克的IBM 公司，正好希望换成美元，以回避利率风险 所罗门兄弟公司中介下，世界银行将以低息筹 集到的美元提供给IBM，IBM将持有的瑞士法郎 和德国马克提供给世界银行Interest Swaps 1982年德意志银行进行了一项利率掉期交易。 德意志银行对某企业提供了一项长期浮动利率的 贷款。当时德意志银行为了进行长期贷款需要 筹集长期资金，同时判断利率将会上升，以固定 利率的形式筹集长期资金可能更为有利。 德意志银行用发行长期固定利率债券的方式筹集 到了长期资金，通过进行利率掉期交易把固定利 率变换成了浮动利率，再支付企业长期浮动利率 贷款。 认股权证认股权证(warrants)

10、 由股份有限公司发行的、能够按照特定的价格， 在特定的时间内购买一定数量该公司股票的选择 权凭证。 和期权类似 不同之处：1. 由公司发行而非券商等第三者2. 通常附属于股票或债券的发行3. 稀释效果(Dilution)4. 到期期限较长(如5年)bond with warrants & convertible Warrants可以单独出售 Convertible在执行后bond消失 Warrants执行后，总资产增加V = E + BPricing of Warrants54warrant pricestock priceactual market value45maximum value

11、(= stock price)exercise price45minimum value (= stock price minus exercise price)Warrants的杠杆效果可转换公司债convertible 可转债的持有者有权将此债券兑换成预定数量的发 行公司的股本。 可转债券性质(equity-like debt) 首先是债 股票期权性质 同时参与股价升值 (appreciation participation) 信用 + 利率 + 股价 Convertible Fair PriceStraight Bond Value + Option Value 1. 发行者的好处a.

12、low couponb. 以较高价格出售股票(转换价格高1520%)c. 不影响现有股价2. 发行者的不利因素a. 转换的稀释效果b. 转换后利息支出减少，tax增加可转债筹资可转债基本要素 票面利率 面值 发行规模 期限 转股价格和调整 赎回条款(Callable) 回售条款(Putable) 标的股票 偿还以及利率支付方 式 强制性转股条款 担保以及资信评级 还款保障以及违约责 任最小价值原理 转换价格（转换比率） 转换价值转换价值股票市价转换比率 转换价值溢价(Premium) 直接价值（Straight Bond Value） 最小价值原理max(纯债券价值，转换价值)转债价格与转债价值实例：宝安转券 基本情况：发行5亿元债券，转换价格25元/股，三 年期，债券利率3%/年（当时银行储蓄年利率9% 左右）。最终转股率2.7%。实际运作：1995年底至1996年1月初, 董事局完成宝 安转券的还本付息工作,共付本息50108.73万元。 宝安转券于1996年1月1日在深圳证券交易所除牌。失败的原因：发行时机欠佳，转股价格的调整规定设 计不合理、转券期限过短。深宝安转股失败后，由 于在短期内一下子难以拿出近5亿元的现金，利润 急速下降。