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1、DOC 格式论文，方便您的复制修改删减我国高新企业高管持股与 R&D 投入相关性研究（作者:_ 单位: _邮编: _）【摘要】 以 20062008 年披露研发支出的高新技术上市公司为样本,构建多元线性回归模型,对我国上市高新企业的高管股权激励与研发支出的相关性进行了实证研究。结果表明:高管股权激励与研发支出显著正相关,高管股权激励越大,研发支出越多;规模较大的公司更倾向于投入较多的研发费用;公司的负债水平越高,研发支出越少;高成长性的公司有更强的动机投入更多的研发费用来创造成长机会。 【关键词】 管理层激励;高管持股;RD 支出 高新技术企业的竞争力与研发(Research and Deve
2、lopment,RD)能力有着紧密联系。从某种角度来说,研发能力决定了高新技术企业是否有强大的竞争力。研发是一种技术创新,而技术创新对推动企业及产业发展起着十分重要的作用。企业的技术创新激励是技术创新活动启动、开展、强化的力量源泉,创新速度的快慢、创新规模的大小主要由激励机制提供的动力大小决定。政府行DOC 格式论文，方便您的复制修改删减为、市场制度以及产权关系的明确化,都是从外部激励企业创新的重要手段。与此同时,企业内部对创新的激励也十分重要。从企业的长期发展能力角度来看,高管持有公司股份能够促使经营者从公司的长远利益出发,倾向于加大企业的 RD 投入,创造自己的核心产品、品牌,从而提高企业
3、的核心竞争能力。那么,企业的股权激励与公司的 RD 支出之间是否真的存在相关性呢?在我国外部治理机制难以发挥作用和内部治理机制不完善的情况下,对经营者进行股权激励,能否起到改善公司治理,从而提高公司业绩和公司价值的作用?这些问题越来越为人们所关注,而了解这些问题不仅对于投资者及其他信息使用者的决策有着重要作用,而且对于提高企业自身对股权激励和 RD 投入的认识,推动企业股权激励及技术创新活动的开展意义重大。 一、文献回顾与研究假设 现代公司理论认为,公司是各利益相关主体(如股东、经理、债权人等)之间的一系列契约安排。特定的契约安排决定着各利益主体之间利益和风险的配置水平,并形成不同的治理机制。
4、这些治理机制导致企业组织目标的差异化,从而影响着企业的决策行为及其经济后果。可见,治理结构作为一种制度因素,为公司技术创新战略的顺利开展和实施提供了制度环境。其中,管理层作为企业战略的实际执行者,影响着企业 RD 投入的水平,并且管理层激励的差异也影响着公司治理的成效,从而制约着企业的研发投入行为。因此,作为一DOC 格式论文，方便您的复制修改删减种制度基础的高管持股激励机制将对企业 RD 支出产生重要的影响。在西方研究中,对研发行为的影响主要集中在高管特征和企业特征方面。其中前者对研发支出的影响一直是多年来国外文献关注的热点和难点,它包括高管任期、高管年龄和高管持股等方面。这其中许多的研究都
5、具有参考价值。例如,Hambrick and Fukutomi(1991)发现首席执行官 (Chief Executive Officer,CEO)的任期越长,他就越会专注于用自己的方式经营公司,但是如果长期在位,可能会失去对工作的兴趣。Child(1974),Dechow and Sloan (1991)认为年轻的 CEO喜欢冒险,因此会增加 RD 投资;而年长的 CEO 由于与年轻的 CEO 的动机不同,在离任前会减少 RD 投资。Clinch(1991),Baber,Janakiraman,and Kang(1996)则发现了投资机会代理变量和基于股票价格业绩的报酬之间是正相关的。相反,
6、Bizjak,Brickley and Coles(1993)认为这两者之间是负相关的。Ryan and Wiggins(2002)认为 CEO 的报酬和 RD 投资之间存在内生性,报酬的类型不同,与 RD 支出之间的关系就不同:股票期权与 RD 支出是同方向变化,而受限制的股票与 RD 支出之间则是反方向变动。Wu and Tu(2006)则从行为代理观角度研究了 CEO 的股票期权与 RD 支出之间的关系,他发现了两个非常重要的因素富余资源和公司业绩:当公司存在较多的富余资源或者公司业绩较好时,股票期权对 RD 支出具有积极的影响作用。 从国内的研究情况看,我国目前关于企业 RD 活动的研
7、究不少,然而基于制度和样本的原因,现有的实证研究主要涉及高管任DOC 格式论文，方便您的复制修改删减期与行业特征对 RD 支出的影响。刘运国,刘雯(2007)指出,RD 支出同高管任期呈显著的正相关关系,高管是否离任与 RD 支出呈显著的负相关关系;另外,年龄段不同的高管,任期内对 RD 支出的影响存在显著差异;高新技术企业与非高新技术企业高管的任期与 RD 支出影响也存在显著不同;高管是否持股与 RD 支出显著正相关,说明对高管的股权激励有利于增加公司的 RD 支出。行业性质不同,对高新技术的需求不同,研发投入必然有很大差异。皮永华,宝贡敏(2005)在研究行业类型对研发强度的影响时,证明了
8、电子业、公用事业、计算机软件开发行业表现出了特别显著的相关性(显著性为 1%),说明不同类型行业的研发强度是不同的,尤其以电子、通信、生物、医药研发投入最大。 不同公司所拥有和控制的资源是有差别的。尤其是拥有竞争优势的资源对一个公司的发展来说是极其重要的。而对于高新技术企业来说,技术创新的能力就是公司最基本的生命力,是企业的一种无形资产和潜在资源。它具有价值高、难模仿和不可替代等特点。因此,在高科技市场中,有创新能力的公司与那些没有创新能力的公司相比,可以占有相当大的优势而能够获得较大的利润。为了拥有技术创新的能力,为了追逐最终的利润,公司必须进行大量的、持续的研发支出。那么,谁来作出研发支出
9、的决定呢?一般来说,CEO 处于公司战略决策的最高点,他们会最终影响和决定是否投资新产品,是否对新技术进行资源分配。而这些决定很可能会受到经理报酬的影响。对于一个面临科技竞争的高新技术公司来说,股权激励将会影DOC 格式论文，方便您的复制修改删减响经理作出资源分配的决策,而这些决策会决定一个企业能否维持持续创新的能力。因此,应该将 CEO 报酬与创新的动力相联系。为了鼓励 CEO 投入更多的资源进行 RD,应该给予他们较高的报酬,因为他们承担了较大的风险。因此,笔者提出如下假设:RD 投资支出与高管股权激励正相关。 二、研究设计 (一)变量设计 本文旨在研究高管持股对企业 RD 支出的影响。因
10、此,本文选择 RD 支出占销售收入的比重来企业的研发强度;以高管的持股比例(EXE)来衡量企业的高层管理者所持有的股份额度,借此来考量企业高管持股与企业研发强度两者之间的关系。其他控制变量的界定如下: 1.企业的规模(Size)。企业的规模大小与企业 RD 投入之间的关系一直以来是学术界关注的焦点。通常来说,小公司和大公司在创新投入的问题上各自具有不同的优势。大公司规模经济的优势使其有能力分摊研发费用,能够承担大规模的 RD 投资所带来的风险;小公司在创新投入方面更具有灵活性,能够快速将创新技术引入市场等。因而,将企业规模作为控制变量之一。 2.企业的负债约束(Lev)。不同资金所有者(股东、
11、银行)对待风险的态度不同。一方面,作为银行等债权人仅能从贷款利息中DOC 格式论文，方便您的复制修改删减获取固定收益而无权参与和分享企业研发投资所带来的风险报酬,出于其债权的安全性,他们不希望看到企业进行不确定性较强、风险较高的技术投资活动,因而,债权人总是倾向对企业研发持保守态度,这可能会制约企业的研发活动。另一方面,债权人约束较少的条件下,股东拥有向债权人转移风险的动机,而且负债越多,公司越能够向债权人转移技术投资的风险,这将促使公司加大技术投资,甚至会导致公司对 RD 投资的过度行为。由此,公司负债水平对 RD 支出的影响并不确定。 3.企业的成长性(Growth)。一般认为,具有高成长
12、性的公司有动机投入更多的研发经费来保持与创造更多的成长机会。虽然国外学者大多选用托宾 Q(企业市场价值与其资本重置成本之比)作为度量企业成长性的指标,但是由于非流通股的存在使得我国上市公司的市场价值难以得到准确衡量,因此,本文采用主营业务增长率作为企业成长性的代理变量。 (二)检验模型的构建 根据以上的变量设计,构建了如下两个回归模型: RD=+1EXE+ (1) RD=+1EXE+2Size+3Lev+4Growth+(2) 其中,RD 衡量企业研发强度,定义为研发支出占销售收入的百分比;测试变量 EXE 表示高管持股比例,1 的符号预期为正。此外,控制变量 Size(总资产的自然对数)、L
13、ev(负债比例)、Growth(主营业务增长率)分别控制公司规模、负债约束、企业的成DOC 格式论文，方便您的复制修改删减长性对此的影响。 三、实证结果与分析 由于我国 2007 年以前的会计制度并没有强制要求公司对外披露其 RD 费用的信息,这使得公司 RD 费用的数据难以直接获得。为此,通过查阅部分高新技术上市公司(主要是医药行业、电子行业、软件行业等的 214 家企业)的年度报告(数据来自新浪网),从中筛选出 20062008 年间在其财务报告中披露了 RD 费用的 A 股上市公司,共 94 个公司年观测值,其中 RD 费用主要在年报附注中“开发支出” 、“长期待摊费用” 、 “预提费用
14、” 、 “支付的其他与经营活动有关的现金”等项目中披露。此外,公司高管持股等数据也均来自于企业年度报告。在剔除部分资不抵债以及不存在高管持股情况的样本之后,最终样本量为 55 个公司年观测值。 (一)样本的描述性统计 表 1 的样本描述性统计表明,上市公司 RD 支出占其销售收入的平均比重为 0.059,最小值为 0.000002,而最大值为 0.490,这说明我国高新技术上市公司 RD 的支出水平偏低且在不同公司中存在明显差异。其次,高管人员持股比例较低,均值为 0.104,最小值为0.000002,最大值为 0.674,说明企业间高管持股比例也存在较大的差异。这势必会影响到高管人员对 RD
15、 投入的积极性。其他控制变量的描述性结果见表 1。 DOC 格式论文，方便您的复制修改删减表 2 列示了模型的回归结果。 1.模型 1 的回归系数分析如下:在不考虑其他因素的影响下,高管持股比例 EXE 与公司 RD 强度存在显著的正相关关系,两者在10%的显著性水平上显著正相关,这与假设一致。这表明,高管持股确实对其有长期的激励作用,持有股权的高管更可能从企业的长期利益出发进行 RD 投资。 拟合优度检验结果 R2 值为 0.364,这表明 RD 的变动有36.4%可以由高管持股来解释。 在进行 F 检验时取 =0.01,假设回归方程不显著,查表得 F0.01(1,60)=7.08,而样本检
16、验结果的 F 值 15.877.08,落入拒绝域,从而证明了变量之间相关系数是显著的,也就是说,在模型 1 里得到的结论:高管持股 EXE 与 RD 投入之间的相关系数是显著的,两者的相关关系是显著的。 2.模型 2 回归结果显示规模变量在 10%的水平上显著正相关,说明企业规模越大越倾向于投入更多的研发支出。资产负债率与研发支出在 5%的显著性水平上显著负相关,这说明当公司面临着较大的负债时,出于还债的目的,会倾向于减少研发支出。主营业务收入增长率与研发支出在 5%的显著性水平上正相关,说明高成长性的公司有更强的动机投入更多的研发费用来创造成长机会。 拟合优度检验结果 R2 值为 0.617,这表明 RD 的变动有61.7%可以由高管持股来解释。 DOC 格式论文，方便您的复制修改删减而在进行 F 检验时,假设各个系数都为零,取 =0.01 时,查表得 F0.01(4,60)=3.65,而样本检验结果的 F 值 3
