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1、第七章 金融市场机制理论 第二篇 金融市场与金融中介1第七章 金融市场机制理论 教学目标:资产价格确定、无套利均衡与风险中 性定价 教学内容: 重点:市场效率假说,股票债券价值计算公式, 市盈率,证券收益与风险度量,资本资产定价模 型、期权内在价值,期权定价的二叉树模型,无 套利均衡,金融市场均衡特点,风险中性定价 难点:证券收益与风险度量,资本资产定价模型 、期权内在价值,期权定价的二叉树模型,无套 利均衡 教学手段:2第七章 目录 第一节证券价格与证券价值评估 第二节收益、风险与投资 第三节资产定价模型 第四节期权定价模型 第五节无套利均衡与风险中性定价3第七章 金融市场机制理论第一节 证
2、券价格与证券价值评估 4第七章第一节 证券价格与证券价值评估 证券价格指数 1 .证证券价格指数是描述证证券价格总总水平变变化的 指标标。主要有股票价格指数和债债券价格指数 。 2. 世界知名股价指数;中国主要的股价指数。 3.使用这些指数时,需要了解各该指数的编制 原则和具体计算方法。 5第七章第一节 证券价值评估 证券价值评估及其思路 1. 证券的价值评估,也就是论证证券的内在价值 。2. 被普遍使用的估价方法:对该项投资形成的未 来收益进行折现值的计算,即现金流贴现法。3. 关键是选择可以准确反映投资风险的贴现率。 6第七章第一节 证券价值评估 债券价值评估(1n)7第七章第一节 证券价
3、值评估 股票价值评估 一般公式:8另一种股票价值评估方法: 股票价值=市盈率*预期每股盈利9证券价格是如何形成的?证券供 给和需求证券供给和需求由什么 因素决定?本节讲述证券的需求方面。10第七章 金融市场机制理论第二节 收益、风险与投资 11第七章第二节收益、风险与投资 金融市场上的收益投资收益率:期望收益率:12第七章第二节收益、风险与投资 金融市场上的风险 风险指的是什么?未来结果的不确定性;未来结果的不确定性可以度量未来出现坏结果如损失的可能性 。13第七章第二节收益、风险与投资 风险的度量 1. 风险的量化始于上世纪50年代。2. 投资风险定义为:各种未来投资收益率对期 望收益率的偏
4、离程度(标准差)。 14第七章第二节收益、风险与投资 单个资产收益与风险的度量 投资收益率:期望收益率:度量风险的 标准差:15第七章第二节收益、风险与投资 资产组合收益与风险 1. 资产组合的收益率:16第七章第二节收益、风险与投资 资产组合风险 2. 资产组合风险:多种资产的收益率之间的相关关系:正 相关或负相关或不相关。正相关关系越强,通过组合投资降低风 险的程度就越低;负相关关系越强,通过组 合投资降低风险的程度就越高。 17第七章第二节收益、风险与投资 资产组合风险 3. 资产组合风险公式:1819第七章第四节收益、风险与投资 投资分散化与风险 1. 投资分散化可以降低风险。2. 通
5、过增加持有资产的种类数就可以相互抵消 的风险称之为非系统风险,即并非由于“系 统”原因导致的风险;投资分散化可以降低 的就是这类风险。3. 对于系统风险,投资分散化无能为力。20第七章第二节收益、风险与投资 投资分散化与风险 4. 系统风险与非系统风险:21第七章第二节收益、风险与投资 有效资产组合 1. 风险与收益是匹配的:期望高收益率必然要 冒高风险;追求低的风险则只能期望低的收 益率。 2. 有效资产组合定义为:风险相同但预期收益 率最高的资产组合或预期收益率相同但风险 最小的资产组合。 22第七章第二节收益、风险与投资 有效资产组合 3. 资产组合的曲线与效益边界:选择 n 种资产进行
6、投资, 对它们的任何一种组合都可以 形成特定的组合风险与组合收 益。图中,落在 BAC 区间内 的任何一点代表在 n 种资产范 围内所组成的某特定组合的组 合风险与组合收益关系。其中 ,只有组合风险与组合收益的 交点落在 A-C 线段上的组合 才是有效组合。A-C线段为效益边界线。23第七章第二节收益、风险与投资 最佳资产组合 1.效益边界的原理展示,追求同样风险下 最高投资收益的理性投资人所应选择的资产组 合区间AC线段,而不是哪一个确定的点 。2. 具体选择哪一个点,取决于投资人的偏 好:对于不同的投资人来说,是否“最好”, 取决于他对风险的承受能力。 24第七章第二节收益、风险与投资 最
7、佳资产组合25第七章 金融市场机制理论第三节 资产定价模型 26第七章第三节 资产定价模型 资本市场理论 1.引入无风险资产进入资产组合,则新构成的 组合包含一种无风险资产和一组风险资产组 合构成的特定组合。一种无风险资产国债;一组风险资产股票组合:这是 由于股票市场所有资产的组合,在一定意义 上可以代表社会所有风险资产的集合。这样 的风险资产组合称之为市场组合。 27第七章第三节 资产定价模型 资本市场理论2. 用F和M分别代表一种无风险资产和市场组合 ,则新的资产组合等于 F + M。 28第七章第三节 资产定价模型 资本市场理论 3.资本市场线(CML):斜率:(rmrf)/ m 29第
8、七章第三节 资产定价模型 资本市场理论 4.资本市场线的代数式:公式右边分为两部分:用无风险利率表示投资 的机会成本补偿;投资的风险溢价(其中rm rf 表 示市场组合M的风险溢价)。资产组合的期望收益率即可依据这个公式计算。 30第七章第三节 资产定价模型 资本资产定价模型 1.由资本市场线公式可以得出资产组合的期望收 益率;是否可以的此基础础上,求得单单个资产资产 的期望收 益率?2. 为此,需要确定持有该资产后,对整个资产组 合风险的影响程度。31第七章第三节 资产定价模型 资本资产定价模型 3.单个资产对整个市场组合风险的影响用系数 表示。这一系数相当于资产i 与市场组合(资 产i 包
9、括在内的市场组合)的协方差同市场组 合方差之比:i 即代表第i 种资产的市场风险溢价系数。 32第七章第三节 资产定价模型 资本资产定价模型 4.于是,单个资产的期望收益率就可以用这样的 公式表示:这就是资本资产定价模型:只要给给定特定资产资产 的系数,以及无风险风险 利率和市场风险场风险 溢价,就可以得出该资产该资产 的 期望收益率。33第七章第三节 资产定价模型 资本资产定价模型 5.资本资产定价模型以及资本市场线表示的是在 市场均衡状态下资产组合或单个资产的期望收 益率与风险的关系。如果按市场价格计算出来的某只股票或股 票组合的收益率大于或小于用资本资产定价模 型或资本市场线计算出来的收
10、益率,则意味着 该股票股票组合的价值被低估或者高估。 34第七章 金融市场机制理论第四节 期权定价模型35第七章第四节 期权定价模型 期权价格1. 期权的价值体现为期权费;期权费的多少就 是期权的价格。2.期权费包含两部分内容:内在价值与时间价值 。内在价值:期权相关资产的市场价格与 执行价格(履约价格)两者之差。时间价值=期权费内在价值 36第七章第四节 期权定价模型 期权价格3. 期权权的内在价值值不会小于零。按美式期权权:看涨涨期权权Call(call option)的价值值区间间是: Call Max(0,PS)看跌期权权Put(put option)的价值值区间间是:Put Max(
11、SP,0) 其中,P为相关资产在合约执行时的市场价 格,S为执行价格。 37第七章第四节 期权定价模型 期权价格4. 期权价值的边界只给出了一个价值变化区间;要得到具体的数量值,还需要借助于不断 发展的期权定价模型。 38第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 1. 期权权定价的理论论模型,是在期权权交易实实践存在 很久之后才于1973年问问世。在这这方面做出重要 贡贡献的是费费雪布莱克、迈伦迈伦 斯科尔斯和罗罗泊 特默顿顿。解决了期权权的定价方法,对对于现现代金 融理论论和实实践的发发展有重大意义义。2. 最简单的模型是二叉树定价模型。39第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 3. 设
12、计设计 一个对对冲型的资产组资产组 合,它包括: (1)买进买进 一定量的现货资产现货资产 ;(2)卖卖出一份该该期权权相关资产资产 的看涨涨期权权 (就欧式期权讨论权讨论 ),(3)买买入现货现货 的量必须须足以保证这证这 个组组合 的投资资收益率相当于无风险风险 利率,从而使投资资 成为为可以取得无风险风险 利率收益的零风险风险 投资资。40第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 4. 每出售一份看涨期权合约的同时需要购买一定 比例的同一种资产的现货;这个比例叫作对冲 比率。正是对冲比率,足以保证组合的投资收益 率相当于无风险利率。因而,模型的核心是如何确定对冲比率并 从而确定期权的价值
13、。 41第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 5. 设H为对对冲比率, C为期权费 :构造一个对对冲交易,投资资成本是HP0C; 到期末,资产组资产组 合的价值值是: 当资产资产 价格上升时时,有uHP0Cu 当资产资产 价格下降时时,有dHP0Cd由于要求的是无风险风险 的投资组资组 合,所以, 设计设计 投资组资组 合的结结果应该是:uHP0Cu = dHP0Cd42第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 从 uHP0Cu = dHP0Cd 求解H,得: 43第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型 6. 由于投资资应为为可以取得无风险风险 利率收益的投资资 ,则应有:(1r)(HP
14、0C)= uHP0Cu 公式左侧为当前投资的终值;r为无风险利 率。带入H,则期权费 C 为:44第七章第四节 期权定价模型 布莱克-斯科尔斯定价模型 1. 模型:2. 函数:45第七章 金融市场机制理论第五节 无套利均衡与风险中性定价 46第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 关于金融市场的均衡 1. 资本市场上有种种金融工具,这里的供给、需 求与均衡应该怎样理解?2. 一个重要视角、重要理论是:无套利均衡及其 均衡价格定价模型。47第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 关于金融市场的均衡 讲两个问题: 无套利均衡 风险中性定价48第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 关于金融市场的均
15、衡 什么是均衡?交易双方都不想变动 什么驱动着交易双方变动?交易双方的 收益 收益来自何处?金融产品交易49第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 关于金融市场的均衡 我们需要分析金融产品及其交易50第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 金融产品的可替代性 所有金融产品的“使用价值” 集中于一点 ,即都是对未来收益的所有权、要求权、索 偿权,都可视为各该产品未来的收入现金流 。所以,凡是可以取得同等未来收入现金 流的金融产品,就会被认为是等同的;那么 彼此之间也就可以互相替代。51第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 复制 1. 作为两个未来的收入现金流,只有在任何可 能发生的场合,所发生
16、的现金流量相等,则 两个现金流所代表的两项金融产品就是完全 等价的。 2. 要找出满足这样要求的一对一的两种金融产 品,几乎不可能;但要找出满足这样要求的一种金融产品 与一组金融资产组合,则是完全可能的。52第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 复制 3. 在这样的条件下,这组金融产品的组合成为选取的这项金 融产品的复制品;而选取的这项金融产品就是这个组合的 被复制品。 53第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价 无套利均衡 1. 被复制品与复制品,它们的价格应该相等。如 果不相等,就会出现无风险的套利机会通 过金融市场操作,可以取得相当于无风险收益 率的收益的机会。2. 套利机会的出现意味着复制品和被复制品任一 方的市场价格,或同时双方的市场价格,处于 失衡