海正药业调研简报

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1、 请阅读最后一页评级说明和重要声明 分析师：分析师： 段炼炼 021-63290498 联系人：联系人： 杨靖凤 (8621) 63217917 海正药业调研简报海正药业调研简报 事件描述事件描述 近期我们调研了海正药业。 事件评论事件评论 第一，第一，1 年多的进展表明，公司整体业务已夯实了基础年多的进展表明，公司整体业务已夯实了基础 1 年多来的观察表明，海正在国内制剂销售、内部精细化管理方面取得明显进展，特色原料药整体企稳，合同生产转移仍然处于进展中。 1、国内制剂销售：以浙江省医药工业有限公司为平台，业务分为 2 大块，即海正国内制剂业务板块和第三方业务板块，海正业务板块包括抗肿瘤

2、、抗生素、固体制剂、普药招商 4 类，其中抗肿瘤药占到销售收入 60-70%比例（2008 年） ，抗生素类占近 15%比例，第三方业务主要包括纯销、调拨、原料药销售。 2008 年，海正产品占国内制剂销售比例较 2007 年提升 3 个百分点，达到 23%，同比增长约 32%。抗肿瘤药仍然是增长较快的板块，销售模式以自营推广为主、招商为辅，拳头产品表阿霉素占到肿瘤药销售收入的一半左右，较之前两年，在抗肿瘤药产品中销售比例有所降低，公司 2009 年还将重点推广比卡鲁胺、克拉屈宾等产品，在广泛的销售网络和品牌支撑下，预计抗肿瘤药仍能保持 20-30%左右的增长；2008 年抗生素类产品略低于预

3、期，主要由于公司的销售策略一直未完全稳定，但经过 2008 年摸索，2009 年销售策略已经稳定下来，将以招商代理为主、优势产品自营推广为辅（仍然重点推广培南类、异帕米星等） ，加之基数较低，有望达到 60-70%左右的销售增速。 2009 年，公司将在现有基础上加大市场投入，包括人员扩充和专业学术推广的加强等。医药工业公司的职工共约 500 人，其中海正产品销售队伍近 400 人，约 380 人左右为一线销售代表，抗肿瘤药产品线分布 280 多人，抗生素产品线分布 50 多人，固体制剂产品线分布 30 多人，普药产品线分布 10 多人。人员方面，重点扩充招商、商务人员数量，加强市场部力量。公

4、司产品已经覆盖 30 个省市近 3000 家终端医院，其中三甲医院占 60%左右，特别是抗肿瘤药的销售网络的广度已经较为完备，接下来将重点加强网络覆盖的深度，因此需要加紧市场部建设。另外，抗生素产品也需要加强招商力量，目前仅有的人手不足。由于公司产品主要为处方药，后续新产品又不断推出，需要提高专业学术推广强度，公司计划 2009 年多投入几千万，比以往大大提高。 整体看来，公司国内制剂销售体系在近 2 年中不断摸索、提升，针对 2008 年发现的问题认真总结，销售增速有望高于 2008 年水平。 2、精细化管理：公司从 2007 年以来一直强调内部精细化管理，包括进行节能降耗、清洁生产、技术攻

5、关降低成本。2008 年下半年开始开始进行内部组织架构改革，模拟事业部制，引导技术型人员关注管理、市场。分产品线进行管理，明确职权，以市场需求带动研发，进行成本核算，结合产品线销售和资产回报进行人员考核。我们认为公司的管理架构转型是与企业发展壮大的过程相匹配的，公司正从从生产型企业向市场研发型企业转变，从贸易海正药业（海正药业（600267） 公司研究公司研究 维持“谨慎推荐”维持“谨慎推荐” 2009-2-8 2 请阅读最后一页评级说明和重要声明商走向主动的国际市场开拓。 2、特色原料药：2008 年整体较之 2007 年保持平稳，虽然心血管药价格仍在走低，但其他类产品如抗感染药、抗肿瘤药、

6、内分泌药等由于新产品推出，毛利率上升。值得指出的是，和我们之前了解的华海药业的情况类似，由于 2008 年第四季度经销商消化库存因素，公司销售受到一定影响，预计 2009 年二季度基本恢复正常。 3、合同生产转移：目前国外大型制药企业对转移生产企业的要求越来越高， 比如公司早就开始 EHS 体系建设，这一方面导致生产成本的提高，但另一方面也提升了竞争壁垒，从大型制药企业缩减供应商的趋势来看，软、硬件条件齐备的企业更有优势。目前来看，公司还需要承担大量的软、硬件投入，比如富阳基地建设还存在较大的资金缺口，如果不能顺利融资势必进行银行贷款，增加财务费用，但从长期来看确是必经之路。 二、产业升级道路

7、仍将艰难，二、产业升级道路仍将艰难，2009 是稳固提升年是稳固提升年 从各业务单元进展来看，2009 年，国内制剂业务仍然是增长发动机，原料药业务经过 2008 年恢复企稳，2009年趋势向好，合同生产转移仍处于投入期，制剂出口初露端倪（2008 年氟伐他汀出口 600 万粒） 。从产业升级过程来看，公司内部组织架构转型，高质量体系建设正在进行，仍然处于投入期。整体来看，2009 年的基调是稳固提升。考虑到近 2 年固定资产投入较大带来的财务和折旧压力，以及进行基因药、创新药研发所需的大量投入，我们预计2008-2009 年的业绩分别为 0.43 元、0.55 元，维持“谨慎推荐”评级。 3

8、 公司研究请阅读最后一页评级说明和重要声明 财务报表及指标预测财务报表及指标预测 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2007A 2008E 2009E 2007A 2008E 2009E 营业收入营业收入 2,839 3,195 3,833 货币资金 200 383 460 减： 交易性金融资产 0 0 0 营业成本 2,106 2,269 2,709 应收账款 369 430 535 营业税金及附加 19 21 26 存货 400 454 562 销售费用 114 224 268 预付账款 67 112 161 管理费用 318 364 425 其他流动资产 4 9 10 财务费用 6

9、5 72 88 流动资产合计流动资产合计 1,074 1,427 1,774 资产减值损失 3 5 10 可供出售金融资产 0 0 0 加： 持有至到期投资 1 1 1 公允价值变动收益 0 0 0 长期股权投资 2 3 4 投资收益 1 0 0 投资性房地产 0 0 0 营业利润营业利润 209 231 299 固定资产合计 1,715 1,815 2,005 营业外收支 -8 0 0 无形资产 175 167 159 利润总额利润总额 194 231 299 其他非流动资产 2 4 6 所得税费用 51 35 45 资产总计资产总计 2,986 3,416 3,949 净利润 143 19

10、6 254 短期贷款 775 1,035 1,187 归属于母公司所有者的 净利润 140 193 249 应付款项 294 278 334 少数股东损益 3 4 5 预收账款 49 48 57 EPS（元（元/股）股） 0.31 0.43 0.55 流动负债合计流动负债合计 1,325 1,511 1,744 长期借款 284 334 384 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 递延所得税负债 0 0 0 2007A 2008E 2009E 其他非流动负债 0 0 0 净利润 140 193 249 负债合计负债合计 1,609 1,846 2,129 少数股东损益 3 1 1 归属于

11、母公司所有者权 益归属于母公司所有者权 益 1,3631,556 1,805 公允价值变动收益 0 0 0 股东权益股东权益 1,377 1,570 1,821 投资收益 -1 0 0 负债及股东权益负债及股东权益 2,986 3,416 3,949 折旧与摊销 154 137 171 资产减值计提 3 5 10 基本指标基本指标 财务费用 65 72 88 2007A 2008E 2009E 营运资金投入 -257 -232 -201 EPS 0.311 0.429 0.555 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 108 176 318 BVPS 3.03 3.46 4.02 投资活动现金

12、流净额投资活动现金流净额 -305 -230 -356 PE 47.57 34.50 26.65 银行贷款增加（减少） 229 310 202 PEG 1.63 1.18 0.91 筹资成本 -106 -72 -88 PB 4.88 4.27 3.68 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额 127 237 115 EV/EBITDA 17.54 17.33 13.91 现金净流量现金净流量 -70 183 77 ROE 10.25%12.38%13.81%资料来源：Wind，长江证券研究部 重要声明重要声明 长江证券系列报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，

13、也不保证所包含 的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不 代表对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者 据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告中所评价或推荐的证券没有利害关系。本公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾 问或者金融产品等相关服务。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发， 需

14、注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 分析师介绍分析师介绍 段炼炼，武汉大学生物技术硕士毕业，从事医药行业研究。 对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部 姓名姓名 分工分工 电话电话 E-mail 伍朝晖 副主管 （8621）33130735 13564079561 甘 露 华东区客户经理 （8621）63296362 13701696936 张晓君 华南区客户经理 （8621）33130737 13501701386 杨 忠 华南区客户经理 （8621）33130737 13916835319 李 靖 华北

15、区客户经理 （8621）63299572 13761448844 吕 洁 销售经理 （8621）33130450 13564863429 投资评级说明投资评级说明 行业评级行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 看 好： 相对表现优于市场 中 性： 相对表现与市场持平 看 淡： 相对表现弱于市场 公司评级公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 推 荐： 相对大盘涨幅大于 10% 谨慎推荐： 相对大盘涨幅在 5%10%之间 中 性： 相对大盘涨幅在-5%5%之间 减 持： 相对大盘涨幅小于-5% 无投资评级：由于我们无法获取必要的资料， 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。