金融衍生工具2及其风险的监管与防范

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1、云南财贸学院学报1999年第3期金融衍生工具及其风险的监管与防范张 友 双摘 要 金融衍生工具是国际金融创新的产物,其效应具有二重性,在规避风险的同时又隐含了新风险的引发。各国监管当局和国际金融监管组织应健全和完善衍 生交易风险监管制度体系,引导市场参与者实现自律性约束和监管,加强金融衍生工 具风险监管的国际合作,保障国际金融体系的安全与稳定。 关键词 国际金融市场 金融衍生交易 金融风险 银行监管金融风险(Financil R isk)指包括金融机构在内 的各种经济主体在金融活动和投资经营中因各种金 融因素的不确定变动而受到损失的可能性。在现代 金融经济中,金融风险是影响经济持续协调发展的

2、主要消极因素,近年来国际金融活动中发生的多起 恶性事件和至今仍然持续的东南亚金融危机为此提 供了最好的佐证。预防和化解金融风险是发达国家 和新兴工业化国家在经济发展过程中都极为关注的 问题。本世纪70年代以来,金融衍生工具及衍生交 易市场的产生和不断发展,加大了金融风险的不确 定性和复杂程度,使预防和化解金融风险更加困难。 正确认识金融衍生工具的特点和正负效应,加强衍 生工具风险的监管与防范,是世界各国共同面临的 一个重大而紧迫的课题。就我国而论,目前正处于深 化金融体制改革,建立现代金融体系的关键时期,深 入研究和认识金融衍生工具,对中央银行强化金融 监管和商业银行业务创新具有重要的现实意义

3、。一、 金融衍生工具是国际金融创新的产 物根据巴塞尔银行监管委员会的定义,金融衍生 工具系 “一种合约,该合约的价值取决于一项或多项 背景资产或指数的价值” 。实际上,金融衍生工具或 金融衍生商品(Derivatives)是相对于传统金融工具 (如货币、 外汇、 股票、 债券等)而言并在此基础上衍生出来的,本身并不能独立存在,价格受基础工具价 格的变动所支配。作为一种交易合约,金融衍生工具 能赋予交易的一方在将来对某一项既定资产的债 权,同时对交易的另一方的债务作出明确的约束;合约的标的一般是货币、 证券化的具体商品、 分期付款 或市场指数。金融衍生工具的交易方式虽然多种多 样,但基本上分为期

4、货(Futures)、 期权(Options)、 远 期(Forward)和互换(Swaps)四大类。 金融衍生工具是金融自由化和国际金融创新的 产物。17世纪上半叶荷兰郁金香球茎期权首开人类 衍生交易之先河,但真正的金融衍生工具却产生于 本世纪70年代。70年代以美元为中心的布雷顿森林 国际货币体系由于先天存在的逻辑矛盾即特里芬悖 论而告崩溃,固定汇率制度为浮动汇率制度所代替, 并由此掀起了全球范围内的金融自由化和金融创新 浪潮,西方各国国际收支经常项目和资本项目变动 加剧,通货膨胀率急 剧上升,国际金融市场上利率、 汇率经常处于大幅波动状态,各种经济主体普遍面 临日益严重的外汇风险,迫切需

5、要进行金融制度创 新,以寻求新的防范和规避风险机制。金融衍生工具 正是以风险的存在为前提、 并为适应风险管理的需 要而产生的。1972年5月16日美国芝加哥商业交易 所(CM F)特设的国际货币市场(I MM)分部率先开 办了外汇期货交易,开金融期货交易之先河。随着国 际金融市场上风险的增大,人们对规避风险及风险 管理工具的需求日益增强,金融衍生工具作为一种 较为理想的风险管理手段在各种经济利益主体的推 波助浪中于80年代和90年代获得了迅速发展。据 统计,目前国际金融市场上已知的金融衍生工具约 有1200多种,国际清算银行的专门调查也表明:截 止1995年3月末,全球金融衍生工具交易未清偿余

6、 额超过573000亿美元,金融衍生工具的迅速发展可 见一斑。12金融衍生工具作为金融自由化和金融创新的产 物,其产生的根本原因在于各投资主体规避风险的 需要。衍生工具之所以迅速发展,也与以下因素密不 可分:11 商业银行逃避资本充足率的约束和管制。巴 塞尔银行业务条例和监管委员会于1988年7月颁 布了 关于统一国际银行资本衡量和资本标准的协 议(即通常所称的 “巴塞尔协议”),该协议的主要目 标是从银行资本值和资本金与风险资产的比率角度 来评价商业银行的实力和防范风险的能力,要求商 业银行的资本充足率不得低于8% ,重视资本和资产 的比例,兼顾流动性和安全性。为了达到 “巴塞尔协 议” 的

7、要求而又不影响银行的利润,西方商业银行开 始注重发展风险系数较小且盈利较高的资产业务, 并积极大规模拓展对资本没有要求的表外业务,此 外还将原属资产负债表内的高风险资产转换为低风 险和无风险资产,这些逃避资本充足率管制和约束 的措施,加速了金融衍生工具的创新。21 金融机构市场竞争的需要。随着经济金融化 的加深、 通讯手段的发展和全球经济一全化的加强, 国际金融市场日趋发达和完善,投资主体增加、 投资 者类型更趋复杂,加上金融市场自由化、 国际化的影 响,金融机构之间的竞争加剧。为了适应市场竞争的 需要,各类金融机构不断推出各种新型工具,拓宽服 务领域。31 新技术革命为表外业务的发展和金融工

8、具创 新创造了条件。电子计算机及信息网络技术的发展 加强了金融市场之间、 金融市场与客户之间的联系, 降低了交易成本;同时为金融衍生产品的设计、 推 广、 交易、 清算提供了技术保障。为迎合客户需要,以 新的现代技术手段为基础的各种防范金融风险、 降 低筹资成本的金融工具创新层出不穷。 不同的金融工具在收益、 风险、 流动性、 数额、 期 限等方面具有不同的特征。作为金融创新的产物,衍 生工具将原有金融工具的特性予以分解,然后重新 安排组合,使之能适应未来汇率、 利率波动及套期保 值的需要。进入90年代后,国际金融市场融资功能 加强,金融衍生工具创新形式复杂、 名目繁多,但总 体上看主要有以下

9、几种类型: (1)风险转移型创新, 如期权、 期货交易、 货币与利率互换交易; (2)增强流 动性创新,如CD存款、 长期贷款证券化; (3)信用创 造型创新,如票据发行便利; (4)股权创造型创新,如 可转换债券、 附有股权认购书的债券等。 就我国的情况看,金融衍生工具的发展起步较 晚,曾经存在或现存的衍生工具主要有货币期货、 股 票指数期货、 认股权证、 可转换债券、 国债期货等,但 是除了国债期货外,其它的衍生交易都以失败而终。究其原因,主要是经济金融化程度不高、 金融市场欠 发达、 居民金融意识薄弱、 基础工具品种数量有限 等,这从一个方面说明我国金融业改革和发展的任 务还十分艰巨。二

10、、 金融衍生工具效应的二重性:规避风 险与新风险的引发最早产生于发达市场经济国家的金融衍生工 具,人们设计推出它的最初目的是规避和转移风险, 后来逐渐发展成为金融市场交易的重要内容和投 资、 投机的主要对象。国际金融市场近三十年的实践 已证明,衍生工具的产生和不断发展,对丰富金融商 品、 拓宽市场融资渠道、 提高资源配置效率、 降低交 易费用和投资成本及提高投资效率等都发挥着积极 作用。从某种意义上说,金融衍生工具的产生深刻地 改变着国际金融市场运行机制,影响着人类的金融 理念。从宏观上看,金融衍生工具在现代金融活动及 经济生活中具有以下积极作用:11 金融衍生工具具有规避和转移风险的特殊功

11、能。经济的金融化程度越高、 金融市场越发达,金融 风险的可能性和危害性就越大。在长期的实践中,人 们在传统金融市场上进行风险管理的重要工具是投 资基金的证券组合投资,预期收益与风险是证券投 资优化的评估指标。50年代建立的马柯维茨模型及 以此为基础发展起来的资本资产定价模型和套利定 价模型在60和70年代广泛应用于投资基金的投资 中,投资基金也因此有了较大发展。进入70年代后, 由于外部环境和内部机制的变化,证券组合投资只 能规避和防范非系统性风险,对系统性风险却无能 为力;事实上,发达市场经济国家系统性风险约为50%;在中国、 印度、 巴西等不发达国家的金融市场 上,系统性风险占70%以上。

12、 衍生工具作为新的风险 管理工具于是应运而生。衍生交易能将价格波动风 险同其它正常商业风险分离,通过交易,投资者可以 把价格波动风险锁定、 转移和分散;此外,面对不同 的风险,投资者通过市场达成对各自有利的交易可 控制市场总体风险。由于 “投资者相对剩余” 的存在, 从实际效应看衍生市场并非 “零和博弈” 市场,机构 投资者、 商业银行、 财务公司和各种投资基金可以通 过衍生交易及各种可能的交易组合将汇率、 利率、 价 格等因素的变化限定在较小的范围,从而规避、 转移 和降低风险。外汇掉期交易、 利率期货套期保值等便 是避险功能最明显的体现。 21 金融衍生工具可以进行市场预期并发现价 格。衍

13、生交易通过众多的投资者在交易中进行公开 竞价,能在相当程度上反映交易者对金融商品价格 走势的预期;由于现代通讯技术和网络市场结构的22快捷传递,衍生市场的所有参与者都能及时了解全 球范围内所有衍生产品的预报价信息。衍生工具对 价格的预期和发现从长期看基本上反映了衍生产品 的供求因素、 资金投向、 经济走势、 政策变动等,是合 理的综合预期,能使不同交易地点的现实交易更逼 近 “一价定理” 。31 衍生工具有利于要素和资源的合理配置。作 为对原生市场未来的预期,衍生工具能反映未来预 期的收益状况,当未来预期收益率高于其他的社会 平均收益率时,资金将从低收益部门流向高收益率 的原生市场,反之则从原

14、生市场流向其他高收益部 门,有利于社会资源的合理配置。41 金融衍生交易为各类投资者提供了盈利机 会。衍生商品的盈利包括交易本身所带来的收入和 经纪人的服务收入。由于存在明显的杠杆或放大效 应,在衍生市场上,投资者只要操作正确就能 “以小 搏大” 获得较高的投资利润。另外由于衍生交易是资 产负债表不反映的表外业务,潜在的亏盈都不会影 响财务指标,投资者可以不增加资本总额便可能增 加收益,对受 “巴塞尔协议” 严格限制的商业银行来 说尤为如此;美国前十大商业银行金融衍生商品交 易总额高达总资产的十几倍,有些银行来源于衍生 交易的收益达50%。衍生工具极大地拓展了投资者 的盈利空间。 尽管金融衍生

15、交易已历经近三十年的实践,但 现在仍处于不断发展和完善的阶段,除上述在实践 中已被人们充分认识和发掘的功能外,诸如仓储管 理、 资产负债管理、 产权重组、 资信管理、 存量流量转 换等功能还未被人们充分认识、 发掘和拓展。可以预 见,随着经济金融化的不断加深,以金融工程为主体 的金融创新将又一次带来新的金融革命,衍生工具 在现代经济生活中也将发挥更加重要的作用。 金融衍生工具产生的最初动因是为人们提供一 种新的风险管理途径和方法,但就其本质而言它仍 然属于金融工具,在交易和投资活动中当然也就存 在着风险;更重要的是犹如一把双刃剑,新的衍生工 具在规避和转移风险的同时就隐含了新风险的引 发。90

16、年代以来,国际金融市场上恶性事件屡出不 穷,“奥兰治事件” 、 大和银行巨额亏损、 巴林银行倒 闭及我国 “3127” 事件等至今还使人心有余悸,而这 一切均与衍生交易有关,有人甚至认为 “衍生金融商 品是全球金融灾难的罪魁祸首”,这虽有失偏颇,但 衍生交易引发的金融风险应引起各国监管当局的高 度重视。 根据巴塞尔银行监管委员会1994年7月27日 发表的 “衍生商品风险管理指南” 的分类,从微观角 度看单个衍生商品用户和投资者所面临的风险主要有:11 市场风险(M arket R isk)。指衍生商品的基础 金融工具价格发生逆向变动而带来的价格风险。在 衍生市场上衍生工具经常被人们用作对冲手段,进 行头寸组合以抵消基础金融工具的逆向价格变动带 来的风险,达到规避和化解风险的目的,但在具体交 易实践中却经常存在对冲缺口,如果基础工具的价 格变动过巨,缺口问题将会非常严重。如果对基础工 具价格波动方向预测错误,投资者不仅不能规避风 险,而且要承受巨大的经济损失,从而导致更大的风 险。21 信用风险(Credit R isk)。也叫对手风险,指合 约对方无法履行合约义务形成的风