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1、 2018 年度启迪桑德环境资源股份有限公司信用评级报告 3 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 声 明 一、本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。 二、本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由评级对象负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进
2、行审慎分析，但对于评级对象提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。 三、本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级流程及评级标准，充分履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。 四、评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法，遵循内部评级程序做出的独立判断，未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响。 五、本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出
3、售或持有相关金融产品的依据。 六、中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。 七、本次评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信国际将按照跟踪评级安排 ，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并及时对外公布。 2018 年度启迪桑德环境资源股份有限公司信用评级报告 4 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 公司概况公司概况
4、启迪桑德环境资源股份有限公司原名“国投原宜实业股份有限公司”（以下简称“国投原宜”） ，是经湖北省体改委鄂改199330 号文批准，由原湖北原宜经济发展（集团）股份有限公司以定向募集方式改组设立的股份有限公司。1998 年 1 月 15 日，经中国证监会证监发字1997497 号和证监发字1997498 号文批准， 公司在深圳交易所发行人民币普通股 3,500 万股， 发行后注册资本为 13,961 万元。2003 年 2 月，国投原宜因连续三年亏损，股票被暂停上市。2003 年 10 月，经国务院国资委国资产权函2003291 号文批准， 宜昌市夷陵国有资产经营有限公司、湖北红旗电工集团有限
5、公司分别将其持有的国投原宜 3,849.30 万股国家股和 7,150.00 万股国有法人股转让给北京桑德环保集团有限公司。2006年 2 月，公司完成股权分置改革。2008 年 7 月，经中国证监会证监许可2008636 号文批准， 公司公开发行人民币普通股 3,000 万股，注册资本增至22,964.23 万元。2010 年 4 月，公司名称变更为“桑德环境资源股份有限公司”，股票代码 000826。后经多次增资配股，截至 2015 年 3 月末，公司的实收资本增加至 84,624.14 万元，桑德集团有限公司（以下简称“桑德集团”）持有公司 44.81%的股份，是公司控股股东，公司实际控
6、制人为自然人文一波先生。 根据公司 2015 年 4 月 11 日公告， 公司于 2015年 4 月 10 日接到控股股东桑德集团通知，桑德集团与清华控股有限公司（以下简称“清华控股” ） 、启迪科技服务有限公司（为清华控股之控股孙公司， 以下简称“启迪科服”） 、 清控资产管理有限公司（由清华控股 100%控股，以下简称“清控资产”） 、北京金信华创股权投资中心（有限合伙） （以下简称“金信华创”）签署了股份转让协议 ，桑德集团拟通过协议转让其持有的公司无限售流通股252,179,937 股（占公司总股本 846,241,398 股的29.80%） ，其中清华控股、启迪科服、清控资产与金信华
7、创为一致行动人。2015 年 9 月 21 日，以上股份转让事项已经正式办理完成相关过户登记手续，公司实际控制人由文一波先生变更为清华控股。2015 年 11 月 6 日，公司名称由“桑德环境资源股份有限公司”变更为“启迪桑德环境资源股份有限公司”；公司证券简称随之由“桑德环境”变更为“启迪桑德”。 根据公司 2017 年 8 月 17 日公告，公司发行新增股份 167,544,409 股，发行价格为 27.39 元/股，募集资金总额人民币 4,589,041,362.51 元，新增股份于 2017 年 8 月 7 日完成股份登记，并于 2018 年8 月 18 日上市。 本次发行对象包括珠海
8、启迪投资管理有限公司（以下简称“启迪投资” ） 、珠海启迪绿源资本管理有限公司（以下简称“启迪绿源” ） 、西藏清控资产管理有限公司（以下简称“西藏清控”） 、南通金信灏海投资中心（有限合伙） （以下简称“金信灏海”） 、西藏桑德投资控股有限公司（以下简称“桑德控股”） 、 嘉实基金管理有限公司 （以下简称“嘉实基金”） 、汇添富基金管理股份有限公司（以下简称“汇添富基金” ） 、邦信资产管理有限公司（以下简称“邦信资产”） 和启迪桑德第一期员工持股计划，其中启迪投资、启迪绿源、西藏清控和金信灏海均为公司控股股东启迪科服的一致行动人。本次发行完成后，启迪科服及其一致行动人合计持有公司34,97
9、0.04 万股股份，持股比例增至 34.22%，启迪科服仍为公司控股股东，清华控股仍为公司实际控制人。 截至 2017 年 9 月末，公司第一大股东为启迪科服， 持股比例为 16.56%； 第二大股东为桑德集团，持股比例为 12.43%。 公司主营业务涵盖城市垃圾、工业固体废弃物及危险废弃物处置及回收利用相关设施的设计、建设、投资、运营管理以及相关设备的生产、销售、技术咨询和配套服务；环卫项目投资建设、城市生活垃圾经营性清扫、搜集、运输、处理；市政供水、污水处理项目投资及运营等。 截至 2016 年末，公司总资产 229.44 亿元，所有者权益共计 83.71 亿元， 资产负债率 63.51%
10、； 2016年公司实现营业总收入 69.17 亿元，净利润 10.84亿元，经营活动净现金流-4.63 亿元。 截至 2017 年 9 月末， 公司总资产 320.42 亿元，2018 年度启迪桑德环境资源股份有限公司信用评级报告 5 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 所有者权益共计 145.91 亿元， 资产负债率 54.46 %；2017 年 19 月，公司实现营业总收入 65.24 亿元，净利润 8.40 亿元，经营活动净现金流-13.95 亿元。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 在全球经济继续改善，供给侧改革持续推进背景下，
11、虽然第三季度 GDP 微幅下调，但 2017 年宏观经济运行总体平稳，前三季度实际 GDP 同比增长 6.9%，与上半年持平；名义 GDP 同比增长11.34%，虽连续两季回落，但依然处于 2012 年来同期高位。当前中国经济仍处于“L”型筑底阶段，四季度经济增长仍面临下调压力，但无失速之忧，全年实现高于 6.5%的预期目标没有悬念。 图图 1：中国：中国 GDP 及其增长及其增长 资料来源：国家统计局 三季度以来，环保趋严背景下制造业投资增速回落，受高基数影响基建投资增长放缓，与上半年相比投资增速有所回落。但严厉调控下房地产投资增长依旧快于去年同期，这一方面与基数较低有关，另一方面也与地方政
12、府推地节奏加快房地产企业土地购置支出加大有关，后续随着基数加大、调控效果继续显现，房地产投资仍有下行压力。社会消费品零售总额虽然在三季度出现波动，但考虑到居民收入增长持续加快，服务业消费快速增长，包含服务在内的总消费依然稳健，消费对经济增长的贡献率依旧保持在 60%以上。全球贸易持续向好，出口虽有波动但总体保持平稳增长，外需对经济在增长的贡献率虽然较上半年有所回落但显著高于去年同期。生产虽有走弱，但产业结构调整和新旧动能转换持续。 2017 年以来，CPI 于 1 月份达到高点后回落，走势总体平稳。 在去产能和环保趋严背景下， 煤炭、钢铁、石油、有色金属等主要原材料价格上涨，PPIRM和PPI
13、持续处于高位， 二者剪刀差居高不下，挤压了中下游企业利润空间，利润从中下游向上游转移的态势持续，对制造业投资形成制约。 今年以来，中央高规格会议多次强调“防风险” 。在中央的高度重视下，围绕不发生系统性风险底线，央行健全“货币政策+宏观审慎”双支柱调控框架， 实施稳健中性的货币政策， MPA 监管进一步完善，银证保等监管机构相继出台一系列政策，金融监管持续趋严。强监管带动金融系统性风险有所缓释，银行资产负债表无序扩张势头得到一定遏制；M2 增速自 5 月份以来连续 5 个月保持个位数运行，与社融走势分化；随着表外融资持续向表内转移，后续 M2 增速或将小幅回升。5 月末以来人民币汇率波动走强，
14、外汇占款 9 月由负转正，外汇储备连续 8 个月回升，资本流出压力减轻。 后续来看，房地产调控和金融强监管背景下投资面临下行压力，新动能短期内仍难以成为拉动经济增长的主要动力，改革效应短期难以充分显现，四季度中国经济仍面临一定下行压力。但是，全球经济底部运行中有所改善，全球贸易增长加快，中国经济运行外部环境持续向好； “十九大”指明了社会主义新时代市场经济改革的方向，改革开放力度有望加大，供给侧改革持续推进，将为经济增长提供新的制度红利；同时，产业和消费结构升级、新旧动能转换持续，中国经济企稳向好基础仍存。 不过，中国经济企稳向好中仍需关注以下几方面风险：1）总体杠杆率虽边际改善，但债务规模刚
15、性压力依然存在，非金融企业部门杠杆率仍显著高于国际平均水平，居民部门杠杆率攀升，政府部门债务风险总体可控但存在区域性、结构性风险；2）调控之下房价快速上涨势头虽得到遏制，但房地产结构性泡沫依然存在；3）金融监管趋严背景下，实体经济融资门槛和成本都有所提高，实体经济维持和扩大生产面临资金来源压力；4）产能去化和环保趋严带动主要原材料价格上涨加快，PPI与 PPIRM 剪刀差处于高位，将对企业利润改善形2018 年度启迪桑德环境资源股份有限公司信用评级报告 6 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员 成制约。 习近平总书记在“十九大”报告中再次强调
16、了“守住不发生系统性金融风险的底线” 。在未来一段时间内， “防风险”仍将是宏观调控的重要目标，央行将进一步健全货币政策和宏观审慎双支柱调控框架，实施稳健的货币政策，但 9 月底定向降准后， 全面降准必要性降低。 金融改革步伐有望加快，金融监管持续趋严，房贷将继续收紧。财政政策仍将保持积极，支出进度加快与减税降费将继续得到有效落实。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 环保环保行业行业 为遏制环境状况总体恶化的趋势，我国环保为遏制环境状况总体恶化的趋势，我国环保 产业投资保持较大规模产业投资保持较大规模 随着城镇化和工业化进程的持续推进，我国经济社会发展与资源环境约束的矛盾日益突出，环境保护面临越来越严峻的挑战。为了改善环境保护滞后于经济发展的局面，我国加大了环境保护工作力度，淘汰了一批高能耗、高污染的落后生产能力，加快了污染治理和城市环境基础设施建设。2015年，我国环境污染治理投资为 8,806.3 亿元，占国内生产总值的比重
