《国信证券-潜在经济增速下降,消费和资源地位提升-101208》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国信证券-潜在经济增速下降,消费和资源地位提升-101208（17页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 经济研究经济研究 Page 1 专题专题报告报告 宏观研究宏观研究 Table_Title 经济大趋势系列 3 本报告的独到之处本报告的独到之处 对比日韩、台湾等东亚经济的发展历程，剖析了出口导向赶超模式高增长拐点出现的一般信号。 从发达国家经济环境，国内劳动力格局、资本积累进程和政策约束三个方面分析国内潜在增速下降的趋势。 提出了重化工阶段完成，消费和稀缺资源战略地位提升的观点。 宏观研究小组宏观研究小组 分析师 吴土金 SAC 执业证书编号： S0980210110003 Tel： 0755 - 82133920 Em
2、ail： 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 专题专题报告报告 潜在潜在经济增速下降经济增速下降，消费和资源地位提升消费和资源地位提升 增长的拐点往往被资产泡沫的“华丽外表”所增长的拐点往往被资产泡沫的“华丽外表”所掩饰掩饰 亚洲出口导向经济模式是在全球化背景下利用较低价的土地、 劳动力、 汇率等要 素，通过融入全球产业分工链而实现区域资本的快速积累和经济高增长，到了出口 导向战略的后期，国内的劳动力、土地、资源、汇率等成本优势逐渐丧失，同时需 求端由短缺转变为过
3、剩（过剩程度取决于分配） ，企业开始面临利润率和投资回报率 下降的约束，社会整体资本回报率和潜在增速下降，市场经济主体扩张投资的动机 减弱，资金出现转向不动产、金融资产的潮流，往往形成一轮较大的资产泡沫。中 国目前按购买力平价折算的人均 GDP 不到美国的 30%，整体经济的赶超阶段只相 当于 70 年代的日本和 80 年代的韩国，中国较为有利的条件是，中西部与东部沿海 地区之间存在较大的地区发展差距，可以承担起产业转移，维系较高增长的重任， 中长期增速放慢的进程可能以较为温和的方式显现。 发达发达国家国家陷入零利率陷阱陷入零利率陷阱。 信用扩张是过去十几年美国经济持续繁荣的一大动力， 目前美
4、国国债、 家庭负债 规模都已超过 GDP 的 90%，商业负债占 GDP 的比重达到 75%。在投资回报率和 家庭收入没有显著上升的情形下，不仅企业缺乏新的投资动机，家庭不愿意扩张信 用，而且企业和家庭的很大一部分收入会转变为利息支出，实体经济表现出需求低 迷，信用停滞的现象。这和日本在过去十几年出现的情形较为相似，都表现出市场 利率走低，民间信用规模停滞不前，公共负债持续增长的局面，而高负债和高赤字 使得欧元区长期面临着货币、财政工具双重失效的约束。发达国家的资本回报率和 增长潜力已经很难有效提升，极度宽松政策刺激过后更可能陷入中长期的经济低迷。 国内人口红利国内人口红利出出现拐点现拐点，资
5、本积累进程放缓，资本积累进程放缓 国内劳动力总量处于拐点， 15-24 岁新增劳动力供应下降， 人口老龄化负担加重， 人口规模和结构的变化将对总量增长形成负面影响。由于产能过剩和要素成本上升 的原因，国内产业投资回报率下降的趋势已经较为明显，除了公共品、能源矿产和 房地产等少部分领域之外，多数竞争充分的行业都面临着产能过剩，利润率下降制 约行业规模扩张的问题。在经济政策方面，高房价、高通胀和分配差距加剧等深层 次经济矛盾日益凸显，宽松政策带来的副作用不断加大，像 09 年那样的财政、货币 极度宽松局面已经很难重现，中国式“滞胀”将表现为增速下降的同时资产泡沫和 通胀水平上升，政策更多地需要在保
6、增长和抑制通胀、资产泡沫这两者之间纠结。 消费和稀缺资源的战略地位提高消费和稀缺资源的战略地位提高 中国经济由重化工向大消费的转变正在切实发生， 目前已呈现出传统工业领域潜 在空间收窄，而传统家电等日常基本消费领域的消费基础不断扩大，汽车、电子、 服务业等可选消费领域快速崛起的特征。人口老龄化有助于提升消费比重，十年后 中国的人口年龄中位数将上升至 37 岁（相当于日本在 1990 年的水平） ，可以预期 消费在经济活动中的地位将会不断提高。黄金产量在2000 年见顶（2600 吨）之后， 接踵而至的是十年黄金大牛市，目前普遍预计原油产量已经见顶，煤炭、铜等大宗 商品的产出拐点可能也会在 10
7、-15 之内出现，在全球低利率、高赤字的货币环境下， 能源、原材料供需缺口的拉大意味着大宗商品的大牛市还处于刚刚起步阶段。中国 的土地、房产价格不仅受益于国内经济的高速增长，还享有国内货币超发，潜在通 胀上升的估值溢价，在货币超发、居民收入和租金上涨，土地财政等多种客观因素 作用下，作为为数不多的稀缺抗通胀资产，不动产的价格和战略地位也会继续提高。 2010 年年 12 月月 08 日日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 潜在经济增速下降，消费和资源地位提升潜在经济增速下降，消费和资源地位提升 . 3 3 一、一、 经济赶超进程与日韩有相似特征
8、经济赶超进程与日韩有相似特征 . . 3 3 1. 高增长持续的时间与日韩相当 . 3 2. 增长拐点的一般信号是资本回报率下降 . 4 3. 资产泡沫是增长动力下降的“华丽外表” . 4 4. 中国的信用扩张机制与日韩有区别 . 5 二、二、 发达国家增长动力缺失发达国家增长动力缺失 . 6 6 1. 金融危机后民间信用复苏缓慢 . 6 2. 发达经济体陷入零利率陷阱 . 6 3. 全球资本回报率较难提升 . 8 三、三、 国内人口格局发生根本变化国内人口格局发生根本变化 . 8 8 1. 中国人口红利现拐点 . 8 2. 劳动力供应减少推高工资水平 . 9 3. 老龄化负担加重 . 9 四
9、、四、 国内资本积累进程放缓国内资本积累进程放缓 . 1010 五、五、 内部失衡加剧，政策面临的制约增多内部失衡加剧，政策面临的制约增多 . 1111 1. 高房价与贫富差距限制政策调控空间 . 11 2. 潜在通胀上升对政策形成约束，损害企业竞争力 . 12 六、六、 消费和稀消费和稀缺资源的战略地位提高缺资源的战略地位提高 . 1313 1. 人口年龄中位数上升有利于消费扩张 . 13 2. 资源、不动产的战略地位进一步提高 . 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 潜在潜在经济增速经济增速下降下降，消费和资源地位提升，消费和资源地位提
10、升 经济大趋势系列 3 一、一、 经济赶超经济赶超进程进程与日韩与日韩有有相似相似特征特征 1.1. 高增长持续高增长持续的的时间与日韩相当时间与日韩相当 20 世纪下半叶，日本和亚洲四小龙率先通过参与全球分工和出口导向战略实现了工业化和经济赶超。 日本的高增长主要发生在 50-60 年代， 战后二十年日本的年均 GDP 增速超过了两位数，相对美国的人均 GDP 水平（按购买力平价折算）从 1960 的 16%上升到 70 年代初的 50%，70-80 年代日本的潜在经济增速下降到了 5%左右，相对美国的人均 GDP 水平在 80 年代末上升到了 90%的峰值，90 年代开始资产泡沫破灭，产业
11、空心化和老龄化等问题使得日本经济陷入了长期的低迷。 韩国经济快速赶超的进程集中于 1960-1990 年， 期间相对美国的人均 GDP 水平从 10%上升到了 50%，韩国的潜在经济增速没有像日本那样出现跳跃式下降，而是呈现出缓慢回落的特征。 作为实施出口导向战略较晚的国家， 中国的高增长已经持续了 30 年， 从整体经济赶超阶段来看仍只是相当于 70 年代的日本和 80 年代的韩国，中国较为有利的条件是，目前按购买力平价折算的人均 GDP 不到美国的30%，尚处于“快速赶超阶段” ，且中西部与东部沿海地区之间存在较大的地区发展差距，可以承担起产业转移，维系较高增速的重任。 图图 1：日韩日韩
12、 GDP 增速，购买力平价人均增速，购买力平价人均 GDP 占美国比重占美国比重 图图 2：中国中国 GDP、出口增速，人均、出口增速，人均 GDP 占美国比重占美国比重，% -10-5051015201960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008-101030507090110130150日本人均/右韩国人均/右日本GDP/左韩国GDP/左-15-10-5051015202530351980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010E0510152025303540中国人均/右中国GDP/左中国出口/左资料来源：WDI, Pen Table，国信证券经济研究所 资料来源：Wind, Pen Table，国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分
