中国人寿保险业展望稳定,但负面压力明显

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1、 金融金融机构机构 2015 年年 9 月月 18 日日 行业展望 分析师联系人： 香港 +852.3551.3077 严溢敏 +852.3758.1450 副总裁 - 高级信用评级主任 吴杰佩 +852.3758.1506 助理副总裁 - 分析师 Stephen Long +852.3758.1306 董事总经理 - 金融机构 行业展望 中国人寿保险业：展望稳定，但负面压 力明显 穆迪报告Industry Outlook: Chinese Life Insurance: Stable Outlook, but Negative Headwinds Prevalent 的中文翻译本 (中

2、文为翻译稿，如有出入，以英文为准) 观点概述观点概述 穆迪维持中国人寿保险业的稳定展望。 该行业未来该行业未来 1212- -1818 个月内将面临投资环境的恶化。个月内将面临投资环境的恶化。近期中国 (Aa3/稳定) 股市大幅下 挫，受此影响，预计寿险公司 2015 年下半年财务数据将明显转弱，而去年盈利能力 和资本金水平的向好趋势可能遭逆转。 上述下行风险能够被寿险公司承保业务基本面持续改善，以及中国新资本监管机制上述下行风险能够被寿险公司承保业务基本面持续改善，以及中国新资本监管机制 下所实施的多项监管防护措施所缓解。下所实施的多项监管防护措施所缓解。 寿险公司的投资环境在上述展望期将面

3、临更大的不确定性和波动性，这不仅反映了 中国经济当前所面临的下行风险，同时也反映了中国政府为稳定市场信心所实施的 一系列行政措施。相关措施包括鼓励保险公司增持股票，而在股市持续波动时，保 险公司的相关波动敞口可能因此增加。 我们的评估亦考虑了有助于寿险业应对当前不利局面、并维持其信用状况的多个积 极因素。 具体而言，股市持续具体而言，股市持续波动波动及当前低利率环境下，撤离股市的风险厌恶型民众将及当前低利率环境下，撤离股市的风险厌恶型民众将支持支持 对保险产品对保险产品的的需求。需求。保险培训和薪酬结构方面的投入增加后，保险代理人团队的实 力得以加强，这将有助于实现产品组合的多元化，并提高更为

4、稳定且利润率更高的 保障型产品销售占比，而寿险业亦将从中受益。我们预计展望期内寿险保费增长在 15%-20%左右，接近于 2014 年 18.4%的增速，而保费增长将主要由长期储蓄型产品 和保障型产品的销售拉动。 当前投资环境剧烈波动可能成为寿险业 2015 年下半年盈利的主要下行风险。尽管业 务情况的改善部分遭价格竞争加剧所抵消，该行业基本盈利前景仍然向好。 保险业 2 2015 年年 9 月月 18 日日 行业展望：中国人寿保险业行业展望：中国人寿保险业 资本水平资本水平会会下降下降。尽管由于股市回调，主要寿险公司1的偿付能力充足率很大可能从 2015年年中平均 275.4%的高位有所回落

5、，但该行业的偿付能力充足率仍将保持高于中国保险监 督管理委员会 (保监会) 规定的 150% 的“充足II类”监管标准。在保持资本充足以支持保费稳 步增长方面，寿险公司仍将面临压力，同样高风险类资产投资增加也带来了一定压力。 从从 20152015 年年 2 2 月月起开始中国风险导向的偿付能力体系起开始中国风险导向的偿付能力体系 ( (偿二代偿二代) ) 进入试运行期，我们认为这进入试运行期，我们认为这 对寿险业具有正面影响对寿险业具有正面影响2 2，因为这将鼓励寿险公司根据风险水平实施资本管理。不过近期股市大幅回调已使政府政策重心转向维持股市稳定。在穆迪看来，这将增加即将公布的偿二 代全面

6、实施路线图方面的不确定性。 行业展望的定义 行业展望 (正面、稳定或负面) 代表了我们对未来 12-18 个月影响中国人寿保险业的信用可 靠程度的基本信用状况的前瞻性评估。因此，行业展望反映了我们对中国寿险业运营环境 (包括宏观经济、竞争及监管趋势) 将如何影响资产质量、 资本、融资、流动性及盈利能力 等的意见。 由于行业展望代表了我们对评级所考虑的信用状况的前瞻性意见，因此负面 (正面) 展望意味着 负面 (正面) 评级行动的平均可能性较高。 但是，行业展望并不代表评级上调、评级下调或评级列入复评名单的总和，也不代表行业内发 行人的评级展望的平均情况，而是我们对行业内整体信用基本面的方向的评

7、估。 图表1 中国前中国前 10 大寿险公司大寿险公司 公司名称公司名称 保费收入保费收入 ( (人民币百万元人民币百万元) ) 按保费收入计算的按保费收入计算的 市场份额市场份额 保险财务实力评级保险财务实力评级 展望展望 中国人寿保险股份有限公司 331,242 26.1% Aa3 稳定 中国平安人寿保险股份有限公司 173,995 13.7% NR NA 新华人寿保险股份有限公司 109,868 8.7% NR NA 中国太平洋人寿保险股份有限公司(太保 寿险) 98,692 7.8% NR NA 中国人民人寿保险股份有限公司(人保寿 险) 78,718 6.2% A2 正面 泰康人寿保

8、险股份有限公司 67,904 5.4% A3 稳定 太平人寿保险有限公司 65,128 5.1% NR NA 安邦人寿保险股份有限公司 52,888 4.2% NR NA 生命人寿保险股份有限公司 36,711 2.9% NR NA 中邮人寿保险股份有限公司 21,953 1.7% NR NA 资料来源：保监会、穆迪评级截至2015年8月底 注：NR = 未评级 1 包括中国人寿保险股份有限公司(财务实力 Aa3/稳定) 、平安人寿保险股份有限公司(未评级) 、中国太平洋人寿保险股份有限公司 (未评级) 、新华人寿 保险股份有限公司 (未评级) 、太平人寿保险有限公司 (未评级) 和中国人民人

9、寿保险股份有限公司 (财务实力 A2/正面) 。 2 中国风险导向的偿付能力体系 (偿二代) 的信用影响，2015 年 3 月 本报告并非信用评级行动公 告。对于本报告中涉及的任何 信用评级，请参阅 发行人/实体 专页上的评级索引，了解最新 评级行动信息和评级历史。 保险业 3 2015 年年 9 月月 18 日日 行业展望：中国人寿保险业行业展望：中国人寿保险业 投资投资者该如何看待寿险公司者该如何看待寿险公司当前投资风险当前投资风险增加增加 近期中国股市剧烈波动凸显了保险公司未来投资业绩和不断变化的投资环境的潜在风险。 由于经济不确定性持续、市场流动性及两融活动减少3，我们的展望考虑了未

10、来 12-18 个月大部分时间内中国股市仍将持续大幅波动这一情景假设。 该情景假设对寿险公司而言意味着短期内将遭遇负面影响，因为寿险公司的财务状况与股 市表现高度相关。如图表 2 所示，截至 2014 年 12 月 31 日，主要寿险公司的权益类投资在 其总投资中的占比达 12%-25%，或相当于其股东权益的 100%-200%左右。但若近期遭遇调 整后市场稳定在当前水平或市场调整持续，保险公司去年盈利及资本金水平改善的趋势将 被扭转。据保监会统计，2015 年上半年中国寿险业测算利润总额为人民币 1,575 亿元，较去 年同期的人民币 441 亿元增长两倍以上，上半年利润大幅增长主要源于在此

11、期间 A 股大幅 反弹带来了大量权益类投资收益。 图表2 2014 年主要寿险公司的年主要寿险公司的权益权益类投资敞口与类投资敞口与资本金资本金和总和总投资之比投资之比 资料来源：公司报告、穆迪 2015 年 9 月 15 日，上证综指以 3,005 点报收，较 2015 年 6 月 12 日 5,146 点的近期高位回调 已超过 40%，与 2014 年底的 3,234 点相比已回吐全部涨幅。我们预计股市回调很大可能已 导致中国主要寿险公司的平均偿付能力充足率从 2015 年年中平均 275.4%的高位有所回落， 但我们预计偿付能力充足率仍将保持高于保监会规定的 150% 的“充足 II 类

12、”监管标准。 除保险公司财务业绩下滑带来的直接负面影响外，我们的展望亦考虑了总体投资环境的潜 在影响。近期的动态可能会令本来向着更为成熟精密的资本和风险机制这一利好趋势出现 停滞甚至逆转。 尤其是政府为了稳定股市鼓励保险公司增加权益类投资，具体包括： 作为政府稳定股市的举措之一，2015 年 7 月 8 日，保监会发布通知允险公司购买更多蓝 筹股4。 2015 年 7 月 10 日，保监会称 6 月中旬至 7 月 8 日间，保险公司 (包括寿险公司、财产及 意外保险公司，但鉴于寿险公司资产负债表规模更大，大部分增持应来自寿险公司) 增 持了人民币 1,122 亿元的股票及股票型基金。 3 Lo

13、wer Stock Prices Prompt Drop in Margin Financing Activity But Weigh On Firms Credit Profiles ，2015 年 8 月 4 通知称，对于偿付能力充足率不低于 120%、蓝筹股投资不到总权益类投资 60%的保险公司，其单一蓝筹股投资占总资产的比例上限由 5%调整为 10%。此外，符合条件的保险公司若增持蓝筹股，其权益类资产占总资产的比例上限可以由 30%提高到 40%。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%中国人

14、寿平安人寿太保寿险新华人寿太平人寿人保寿险权益类投资占股东权益总额比例% (左轴)权益类投资占投资总资产比例% (右轴)保险业 4 2015 年年 9 月月 18 日日 行业展望：中国人寿保险业行业展望：中国人寿保险业 对于寿险公司而言此举具有负面信用影响，因为这进一步提高了寿险公司本已较高的股票 投资杠杆 (即权益类投资占股东权益%) 并增加了资产集中度，而股市成交量下降时资产集 中度上升尤为明显。衡量市场流动性的 A 股日成交量已从 2015 年上半年平均约人民币 8,000 亿元下降到了 7 月下旬以来的人民币 4,000-5,000 亿元左右。 当前上述投资风险上升因以下因素得以缓解：

15、 市场调整之前寿险业的业绩出色，尤其是部分保险公司在今年 5 月和 6 月市场反弹期间 实现了大量股票投资收益，这对保险公司的资本金和盈利压力形成缓冲，并有助于其度 过当前的市场波动期。 偿二代设置了多项监管防护措施，2015 年 2 月新的资本机制进入试运行期。具体而言， 偿二代要求根据其投资组合的风险要求资本金，从而令保险公司的投资风险纳胃与经济 成本更为匹配。 近期股市大幅回调已使政府政策重心转向维持股市稳定为首要政策任务。在穆迪看来，这 将增加即将公布的偿二代全面实施路线图方面的不确定性。 利率下行环境下高收益产品有助于拉动保费增长；公众风险厌恶情绪的上升亦可拉动保险利率下行环境下高收

16、益产品有助于拉动保费增长；公众风险厌恶情绪的上升亦可拉动保险 产品需求产品需求 我们给出稳定展望的一大要素是穆迪预计承保业绩将维持稳定，并缓解投资表现的潜在恶 化。我们预计当前的市场波动将令低风险的保险产品需求增加，而新的政策措施将增强民 众寿险及健康保障型产品的保险意识。加上在利率下降的环境下，上述因素将拉动寿险行 业的保费增长。 穆迪基础情景假设 2015 年和 2016 年中国的GDP增速将分别达到 6.8%和 6.3%，增速低于 2014 年的 7.4%5，主要原因是信贷增长、机械出口和固定资产投资放缓。 在上述穆迪基础宏观经济情景假设下，我们预计寿险行业增长仍将获得长期及周期趋势支 撑。2013 年中国的保险渗透率较低，仅为GDP的 1.7%，而美国为 3.0%，欧洲平均保险渗透 率达到了 4.1%6。此外，股市大幅