抗生素成就历史,专科药开创未来；

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1、- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币)公司基本情况(人民币) 项项 目目 200920102011E 2012E2013E 摊薄每股收益(元) 0.907 1.231 1.282 1.739 2.344 每股净资产(元) 1.56 2.75 13.36 14.99 17.34 每股经营性现金流(元) 0.63 1.06 1.36 1.81 2.49 市盈率(倍) N/AN/AN/A N/AN/A 行业优化市盈率(倍) 64.09 64.09 64.09 64.09 64.09 净利润增长率(%) 98.41%35.81%38.91% 35.71%34.76% 净资产收益率

2、(%) 58.02%44.77%9.60% 11.61%13.53% 总股本(百万股) 100.00 100.00 133.40 133.45 133.45 来源：公司年报、国金证券研究所 新股研究新股研究2011 年年 03 月月 21 日 日 福安药业福安药业 (300194. ) 化学制药行业化学制药行业 基本结论、价值评估与投资建议基本结论、价值评估与投资建议 公司现有业务主要从事抗生素原料药及制剂的研发、生产和销售，主导产 品是氨曲南（第一个成功用于临床的单环 -内酰胺类抗生素）。 公司是国内首批将氨曲南成功推广上市的企业。公司氨曲南原料药 2009 年市场占有率达 48%，位居行业

3、首位；在制剂市场占有 11.37%，排名第二。 2010 年，氨曲南原料药及制剂的销售收入为 2.92 亿元（同比增长 约 50%），占公司销售收入的 64%；销售毛利 1.65 亿元（同比增 长约 40%），占公司毛利总额的 78%。 公司已经形成了抗生素产业链的核心竞争力。公司已经形成了抗生素产业链的核心竞争力。公司注重原料药和制剂产品 的协同发展，建立“抗生素医药中间体-抗生素原料药-抗生素制剂-抗生素 产品销售”完整的业务体系，这一优势在未来能够延续。 公司已拥有替卡西林钠、磺苄西林钠、硫酸头孢匹罗、头孢硫脒等 产品原料药及制剂的生产批件。其中磺苄西林钠 09 年新进入医保 目录，预计

4、未来 3 年将迎来销量快速的增长。 公司正积极进行头孢唑肟钠原料药和磺苄西林钠制剂的生产申报工 作，从品种角度进一步利用上述优势，力争再造一个“氨曲南”。 公司未来的增长点在专科药。公司未来的增长点在专科药。公司虽然目前已经形成了较强的抗生素竞争 力，但是从公司的在研产品储备来看，公司正在经历由抗生素向专科药的 转型。公司目前在研卡培他滨、甲磺酸伊马替尼等多个重磅炸弹级专科 药，长期有望实现抗生素和专科药两条腿走路。 公司真正价值在远景。公司真正价值在远景。公司短期内主业增长将主要依靠氨曲南原料药及制 剂、磺苄西林钠原料药及制剂等抗生素产品的拉动。我们认为，对于公司 的价值判断不应该局限于现有

5、的抗生素业务，更应该基于公司在研发实 力、新产品储备、经营能力以及产业布局等各方面的竞争优势，展望公司 未来无限的可能性。我们认为从长期来看，基于公司研发实力及氨曲南的 成功历史，公司将有望成功转型为专科类仿制药研发型企业。 盈利预测和估值。盈利预测和估值。在我们的假设前提下，我们预测公司 2011、2012、2013 年每股 EPS 为 1.282 元、1.739 元、2.344 元，同比增长 38.91%、 35.71%、34.76%。我们从远景角度衡量公司价值，给予 35-40 倍估值，合 理价格在 44.88 元-51.29 元。 风险提示：产品降价、新药研发进程低于预期 抗生素成就历

6、史，专科药开创未来; 抗生素成就历史，专科药开创未来; 长期竞争力评级：高于行业均值长期竞争力评级：高于行业均值 证券研究报告市场数据(市场数据(人民币人民币) ) 发行价(元) 41.88 发行 A 股数量(百万股) 33.40 总股本(百万股) 133.40 国金化学制药指数 7872.55 沪深 300 指数 3215.6949525452595264526952745279528452100322100618100908101209110309国金行业沪深300李敬雷李敬雷 分析师 分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130210050004 (8621)61038219 黄挺

7、黄挺 分析师 分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130208070242 (8621)61038218 李龙俊李龙俊 分析师 分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130210080003 (8621)61038315 此文档仅供国信证券股份有限公司使用- 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 福安药业新股研究公司是一家研发实力出众的有活力的企业 . 3 公司当前立足于抗生素的研发、生产、销售 . 3 公司研发实力强大，“纵向一体化”优势明显. 4 公司成长路径清晰，未来将进军专科药领域 . 5 氨曲南是公司抗生素全产业链竞争模式的成功典范. 6 纳入医保目录推动氨曲南爆发式增长 .

8、6 氨曲南成功的秘密：前向一体化+工艺优化=成本领先优势 . 9 公司具有领先的抗生素全产业链竞争战略. 11 研发能力外展，专科药将成为公司未来重要增长极. 12 研发综合实力出众，品类延伸到专科药. 12 专科药将逐步成为公司重要的增长力量. 13 募投项目：扩产抗生素及新产品研发 . 16 盈利预测与估值. 16 附录：全产业链的核心竞争力，有助于后续产品的放量. 18 替卡西林钠，稳定增长. 18 磺苄西林钠，新进医保有望迎来快速增长. 19 头孢替唑钠，原料药获批，毛利率有望大幅提升 . 20 头孢硫脒，原料药优势助推高成长. 20 头孢匹胺，高成长品种，原料药注册存风险 . 21

9、头孢唑肟钠：原料药批文申请中 . 21 附录：三张报表预测摘要 . 23 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 福安药业新股研究公司是一家研发实力出众的有活力的企业公司是一家研发实力出众的有活力的企业 公司当前立足于抗生素的研发、生产、销售公司当前立足于抗生素的研发、生产、销售 公司主要从事抗生素原料药及制剂的研发、生产和销售，主导产品包括氨 曲南原料药及制剂，替卡西林钠、磺苄西林钠原料药，头孢硫脒、头孢唑 肟钠制剂。其中，氨曲南原料药、磺苄西林钠原料药和替卡西林钠原料药 产量均占国内第一，氨曲南制剂全国第二。 公司主要产品列表如下： 氨曲南原料药及制剂是公司主导产品。2010 年上半年，氨曲

10、南原料药及制 剂的销售收入为 1.51 亿万元（同比增长约 50%），占公司销售收入的 63.58%；销售毛利 8190 万元（同比增长约 40%），占公司毛利总额的 76.99%。 公司综合毛利提升较快，主要得益于公司生产工艺不断改进，各主要产品 的原材料采购单价不断下降，产品结构中氨曲南原料药及制剂等高毛利产 品比例上升。2010 年 H1 综合毛利率出现小幅下滑由于原材料成本提高， 主要原因是当期新增的主要产品氨曲南混粉中的原材料占比较高。 图表图表1：公司主要产品列表：公司主要产品列表 来源：国金证券研究所 图表图表2：公司销售收入构成图：公司销售收入构成图 图表图表3：公司毛利构成图

11、：公司毛利构成图 来源：国金证券研究所 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 福安药业新股研究公司研发实力强大，“纵向一体化”优势明显公司研发实力强大，“纵向一体化”优势明显 公司致力于打造“抗生素医药中间体抗生素原料药抗生素制剂抗生 素产品销售”完整的产业链布局体系，纵向一体化优势明显。该模式有效 减少了交易成本和风险，提升了经营效率，使得公司的盈利和抗风险能力 大大增强。 集团公司福安药业主要负责原料药的生产制造，庆余堂药业专注于与之配 套的制剂生产，生物制品公司负责药品的代理经销业务。2008 年 3 月出资 设立独立的医药研发公司礼邦药物，专门从事抗生素等药物的研发。 公司技术团队研发

12、经验积累，能够有效保证公司研发的原料药和制剂产品 从小试、中试放大到工业化生产的转化，从而不断改进生产工艺，实现上 游原材料制造内部化生产，从而建立抗生素产品制造的成本领先优势。 目前公司已拥有氨曲南原料药及制剂、替卡西林钠原料药及制剂、硫酸头 孢匹罗原料药及制剂、头孢硫脒原料药及制剂的生产批件。 图表图表4：主要产品毛利率统计：主要产品毛利率统计 来源：国金证券研究所 图表图表5：公司股权结构图：公司股权结构图 来源：国金证券研究所 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 福安药业新股研究 为进一步实现现有原料药和制剂产品的“无缝对接”，公司正积极进行头 孢唑肟钠原料药和磺苄西林钠制剂的生产申报工作。同时，在进行抗生素 新产品申报时，公司更注重原料药和制剂产品的协同发展。 公司成长路径清晰，未来将进军专科药领域公司成长路径清晰，未来将进军专科药领域 公司目前借助于氨曲南所取得的成就只是公司发展的开始。公司成立于 2004 年 2 月，是一家非常年轻的企业。公司具有清晰的发展战略规划，将 坚定地挺进专科药领域。 我们认为，对于公司的价值判断不应该局限于现有的抗生素业务，更应该 基于公司在研发实力、新产品储备、经营能力以及产业布局等各方面的竞 争优势，展望公司未来无限的可能性。 在抗生素领域，公司选取合成起点为非大宗抗生素中间体的高端原料