培训课件：公司融资

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1、LOGO公司融资参考教材:证券发行与承销/2007年证券业从业资格考试辅导丛书编写组编写. 北京：中国财政经济出版社，2007.6经济管理学院 王宝莹教授第一部分 基本内容及学习目的与要求一、基本内容(参见图4-1)二、学习目的与要求了解各种公司融资方式的含义。熟悉融资成本的含义；掌握个别资本成本、加 权平均资本成本和边际资本成本的含义、计算及运用。熟悉资本结构理论的内容 及其发展。掌握不同融资方式的特点及融贷方式选择。第二部分 知识要点v第一节 公司融资概述一、知识体系(参见图4-2)二、要点分析(一)内部融资的特点1.自主性。内部融资来源于自有资金，上市公司在使用时具有很大的自主性， 只要

2、股东大会或董事会批准即可，基本不受外界的制约和影响。2.有限性。内部融资受上市公司盈利能力的影响，融资规模受到较大限制。3.低成本性。内部融资不需要直接向外支付相关的资金使用费，同时也省却了 发行股票和债券所花费的高昂的筹资费用。内部融资的成本主要是机会成本，而 不表现为直接的财务成本。4.低风险性。内部融资的低风险性，一方面与其低成本性有关，另一方面是它 不存在支付危机，因而不会出现由支付危机引起的财务风险。(二)外部融资的特点1.高效率。外部融资在规模和时间上不受单个上市公司自身积累能力的限制， 能够迅速地、大规模地实现资本集中，其效率远远超过内部融货。2.高成本。外部融资依其产权关系，可

3、分为债务融资和股权融资。3.高风险性。对于债务融资而言，它会引起上市公司无法支付到期债务的财务 风险；对于股权融资而言，证券市场上的股价下跌会引发“恶意收购”的风险。(三)股权融资的特点1.公司财务风险小。由于上市公司通过股权融资获得的是资金的所有权，公司 既不用偿还本金，也不用支付固定的利息，因此这种融资方式不存在到期不能偿 付从而引发破产的财务风险。2.融资成本较高。(四)债务融资的特点1.公司财务风险较大。2.融资成本较低。债务融资能够提高上市公司的净资产收益率，具有财务杠 杆的作用。 同时，利息的支付具有冲减税基的作片。因此，债务融资成本一般 低于股权融资成本。3.与股权融资相比，债务

4、融资一般不会产生对企业的控制权问题。(五)直接融资的特点1.直接性，即资金盈余方和短缺方不经过金融中介，而是直接在金融市场上 达成协议，融通资金。2.流动性强，即直接融资可随时到金融市场上转让变现。(六)间接融资的特点与直接融资恰恰相反，间接融资的特点是间接性、流动性差。(七)短期融资与长期融资融资按其期限长短可分为长期融资和短期融资。v第二节 公司融资成本一、知识体系(参见图4-3)二、要点分析(一)公司债券成本从投资者的角度来看，债券的成本可以看作是使投资者预期未来现金流量(利息 和本金收入)的现值与目前债券的市场价格相等的一个折现率，即： 式中， 为债券目前的市场价格； 为第t期的利息支

5、付； 为债券的(内含)收益率，也即现金流量折现率； 为债券得到期价格，即本金；n为到期期限。由此可近似得到债券的资本成本： 为简单起见，实际计算中通常采用如下公式： (其中，I为各期都相等的固定利息支付， )。由于债券成本中的利息在税前支付，具有减税效应。因此，其税后资本成本如下(假设税率为T)： 。同时，发行债券的筹资费率 一般较高，应予考虑，因此综合以上各种因素的债券成本为： 。(二)优先股成本公司发行优先股，要支付筹资成本，还要定期支付股利。但它和债券不同，其 股利一般在税后支付，不涉及所得税扣减问题，且没有固定到期日。其资本成本的计算公式为： (式中， 为优先股成本，D为优先股股息，

6、为优先股发行价格， 为优先股筹资费率)。(三)普通股成本根据股利法，普通股资本成本的计算公式为：式中， 为普通股目前的市场价格， 为普通股筹资费率， 为第t期支付的股利， 为普通股成本。对于不同的股利支付模型，其资本成本也各不相同。在零增长模型中， ，可得： 在不变增长模型(增长率为g)中， ，可得： (四)未分配利润成本留存收益是公司缴纳所得税后形成的，其所有权属于普通股股东。它实质上 是对公司追加投资，其成本是股东失去对外投资的机会成本，因此与普通股成 本的计算基本相同。但是由于其属于内部筹资，不存在筹资费用。因此其计算公式为：(式中， 为留存收益不变的成本，D为股息， 为普通股目前的市场

7、价格)。股利不断增加的留存收益成本的计算公式为：(式中， 为留存收益不变的成本， 为第一期股息， 为普通股目前的市场价格，g为股息增长率)。(五)加权平均资本成本公司全部资本的总成本，是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成 本进行加权平均确定的，其计算公式为：式中， 为加权平均资本成本(WACC)， 为第j种个别资本成本， 为第j种个别资本占全部资本的比重(权数)。式中的权数是按账面价值确定的。 (六)边际资本成本公司无法以某一固定的资本成本筹集无限的资金，当公司筹集的资金超过一定限 度时，原来的资本成本就会增加。追加一个单位的资本增加的成本称为边际资本成 本。v 第三节 资本结构理

8、论一、知识体系(参见图4-4)二、要点分析(一)净收入理论该理论假定：(1)当企业融资结构变化时，企业发行债券和股票进行融资其成 本均不变，也即企业的债务融资成本和股票融资成本不随债券和股票发行量的变 化而变化；(2)债务融资的税前成本比股票融资成本低。根据以上假定，当企业 增加债券融资比重时，融资总成本会下降。(二)净经营收入理论该理论假定，不管企业财务杠杆多大，债务融资成本和企业融资总成本是不变 的。(三)MM定理1.MM的无公司税模型。假设条件：(1)企业的经营风险可以用EBIT(息税前利润) 衡量，有相同经营风险的企业处于同类风险等级；(2)现在和将来的投资者对企业 未来的EBIT估计

9、完全相同，即投资者对企业未来收益和这些收益风险的预期是相 等的；(3)股票和债券在完全资本市场上进行交易，这意味着没有交易成本；投资 者司同企业一样以同样利率借款；(4)所有债务都是无风险的，债务利率为无风险 利率；(5)投资者预期EBIT固定不变，即企业的增长率为零，所有现金流量都是固 定年金。MM理论的结论：在无税情况下，企业的货币资本结构不会影响企业的价值和资 本成本。2.MM的公司税模型。因为公司所得税是客观存在的，为了考虑纳税的影响， MM还提出了包括公司税的第二组模型。在这种情况下，他们的结论是负债会因利 息的抵税作用而增加企业价值，对投资者来说也意昧着更多的可分配经营收入。(四)

10、米勒模型考虑公司税的MM模型包括了公司赋税因素，但却没有考虑个人所得税的影响。 1976年米勒在美国金融学会上提出了一个把公司所得税和个人所得税都包括在内 的模型来估算负债杠杆对公司价值的影响。(五)破产成本模型破产风险或财务拮据是指企业没响足够的偿债能力，不能及时偿还到期债务。 当财务拮据发上时，即使企业最终不破产，也会产生大量的额外费用或机会成本 ，这便是财务拮据成本。(六)代理成本模型代理成本理论区分了两种公司利益冲突：股东与经理层之间的利益冲突和债券 人与股东之间的利益冲突。v第四节 公司融资方式选择一、知识体系(参见图4-5)二、要点分析(一)普通股筹资1.营通股筹资的优点。首先，普

11、通股筹资没有固定的利息负担。其次，普通股实 际上是对公司总资产的一项看涨期权，如果一个公司具有良好的收益能力和成长性 ，普通股对投资者更具吸引力，因为执行该项期权可获得较高的预期收益。第三， 普通股没有固定的到期日，利用普通股筹集的是永久性的资金，除非公司清算才能 偿还，这对保证公司最低的资金需求有重要意义。第四，发行普通股增加公司的权 益资本，可为债权人提供较大的损失保障，提高公司的信用等级，降低债务筹资的 成本，并为使用更多的债务资金提供强有力的支持。2普通股筹资的缺点。首先，以普通股筹资会增加新股东，这可能分散公司的 剩余控制权。其次，普通股筹资的成本较高。第三，新股东具有同老股东相同的

12、剩 余索取权，可分享发行新股前积累的盈余，这对于老股东来说就会稀释每股收益并 可能引发股价下跌。(二)债券筹资1债券筹资的优点。第一，债券筹资的成本较低。第二，公司运用债券投资 ，不仅取得一笔营运资本，而且还向债权人购得的一项以公司总资产为基础资产 的看跌期权。第三，债券投资具有杠杆作用。2债券筹资的缺点。首先，债券筹资有固定的到期日，须定期支付利息，如 不能兑现承诺则可能引起公司破产。其次，债券筹资具有一定限度，随着财务杠 杆的上升，债券筹资的成本也不断上升，加大财务风险和经营风险可能导致公司 破产和最后清算。第三，公司债券通常需要抵押和担保，而且有一些限制性条款(三)优先股筹资1.优先股筹

13、资的优点。首先，优先股筹集的资本属于权益资本，通常没有到期 日。其次，优先股股东一般没有投票权，不会使普通股股东的剩余控制权受到威 胁。第三，优先股的股息通常足固定的。2.优先股筹资的缺点。首先，优先股筹资的成本比债券高，这是由于其股息不 能抵冲税前利润。其次，有些优先股(累积优先股，参与优先股等)要求分享普通 股的剩余所有权，稀释其每股收益。(四)可转换证券筹资可转换证券包括可转换债券和可转换优先股等，它是在普通债券和普通优先股 的基础上附加了以普通股为基础资产的看涨期权。1.可转换证券筹资的优点。首先，可转换证券通过出售看涨期权可降低筹资成 本。其次，可转换证券有利于未来资本结构的调整。2

14、可转换征券筹资的缺点。首先，一个高速增长的公司在其普通股价格大幅上升 的情况下，利用可转换证券筹资的成本要高于普通股或优先股。其次，如果可转 换证券持有人执行期权，将稀释每股收益和剩余控制权。第三，若公司经营业绩 不佳，则大部分可转换债券不会转换为普通股。(五)认股权证筹资1.认股权证筹资的优点。发行认股权具有降低筹资成本、改善公司未来资本结 构的好处，这与可转换证券筹资相似。不同之处在于认股权的执行增加的是公司 的权益资本，而不改变其负债。2.认股权证筹资的缺点。认股权证筹资也有稀释股权以及当股价大幅度上升时 ，导致认股权权证成本过高等不利方面。(六)内部等资1.利用留存收益筹资的优点：(1)利用未分配利润筹集资金，筹资成本较低。 (2)未分配利润筹资而增加的权益资本不会稀释原有股东的每股收益和控制权， 同时还可以增加公司的净资产，支持公司扩大其他方式的筹贷。(3)末分配利润 筹资可以使股东获得税收上的好处。2.利用留存收益筹资的缺点：(1)分配股利的比例常常会受到某些股东的限制， 他们可能从其消费需求、风险偏好等因素出发，要求股利支付比率要维持在一定 水平上。(2)股利支付过少不利于吸引股利偏好型的机构投资者。(3)股利支付过 少，可能影响到今后的外部筹资，这是因为支付股利很少，可能说明公司现金较 为紧张。