邱国鹭A股市场是价值投资者的乐土

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1、? 我们要确定自己能力 的边界， 没有人能确定自己 能买在最低点， 我们只能确 定一个底部区间。 现在A股 平均市盈率是10倍， 我认为 就是一个相对低点， 因为股 价已经反映出最悲观的情绪。 我是个乐观主义者， 从2008年的1800点起就很 乐观， 到今天仍然乐观。 我 的投资方法很简单， 就是长 期选时看估值， 低估值时高 仓位， 高估值时低仓位。 短 期选时看流动性， 流动性放 松就加仓， 收紧就减仓。 3月份的贷款增量和 存款增速是流动性释放的信 号。 目前的市场已经具备低 估值和流动性放松两个条 件， 值得乐观。 中国经济转型是一场 持久战。2010年许多人卖掉 工程机械去买医药消

2、费， 这 种以为转型会一蹴而就的速 胜论不可取。 我认为中国在可预见 的未来不太可能出现下一个 辉瑞、 下一个沃尔玛， 但出 现下一个卡特彼特、 下一个 三星还是有希望的。 每个国家都有其比较 优势， 而一个国家的长期牛 股和其比较优势是一致的， 如巴菲特在美国买消费和金 融， 在亚洲买的则是浦项钢 铁、 中石油、 比亚迪这些在亚 洲具比较优势的行业和公司。 我的投资之路始于美 国， 但我现在更喜欢研究韩 国、 日本的历史， 因为这两 个国家都走 “制造+出口” 的 路子， 对中国更有参考价值。 现在看好医药股的人 少了， 有一小部分医药股反 而值得研究了。 我更看好有品牌优势 的消费股， 这

3、与现在媒体碎 片化的现状有关。 我目前的投资思路就 是 “金融地产+品牌消费+寡 头制造”， 品牌中我更喜欢 酒， 随着金融创新改革的进 一步推进， 非银行金融机构 今年也会有机会。 我一直信奉沃尔玛创 始人山姆沃顿所说的那句话：“只要买得便宜， 就能 卖得便宜。” 我的组合不但 仓位很高， 而且80%都是大 盘价值股。 投资必须把握你能把 握的东西， 所以我更喜欢买 入那些相对于目前的资产、 现金流、 盈利能力被严重低 估的股票。 这是胜而后求 战， 而不是战而后求胜。 大家总是说A股不适 合价值投资， 我却觉得特别 适合价值投资， 因为被错误 定价的公司特别多。 我把好公司定义为 “三好学

4、生”： 好行业中的好 公司还要等个好价钱。 逆向投资的前提是深 入的调研和分析。 敢越跌越 买， 前提是你对公司研究得 比卖家透彻。邱国鹭语录南方基金公司投资总监邱国鹭资料图对话TalkB42012年4月23日 星期一主编：史月萍 编辑：张洁 电话：0755-83501646低估值加流动性放松 A股市场值得乐观证券时报记者 杨波 陈春雨A股市场值得乐观证券时报记者： 现在， 市场充满矛 盾： 一方面， 相当一部分股票估值已很 低， 投资价值已现； 另一方面， 大家又 对未来还有相当的疑虑。 您怎么看？ 邱国鹭： 过去 40 年， 香港股市 的市盈率基本在 8 倍22 倍之间波动， 如此反复已有

5、多个周期。 香港有那么 多机构投资人， 为什么不在 8 倍市盈 率时买？ 因为在每个周期底部， 大家 都会有对长期前景的担忧， 担心 “这 次不同了”， 如 1998 年亚洲金融风暴、 2008 年次贷危机、 2001 年网络泡沫， 每一次悲观的理由都很充足。 结果， 每一次股市都会超跌， 每一次超跌后 都会回升。 这就是股市的规律。 我们要确定自己能力的边界， 没 有人能确定自己能买在最低点， 最低 点是事后才确认的， 我们只能确定一 个底部区间。 现在 A 股平均市盈率 是 10 倍， 我认为就是一个相对低点， 因为股价已经反映出最悲观的情绪， 10 倍的市盈率体现的是一种没有增 长的经济

6、。 特别是家电、 工程机械、 汽车等行业， 竞争格局较好， 老大和 老二占据了 50%80%的市场份额， 这类寡头制造企业面向下游客户有定 价权， 面向供货商有议价能力， 而估 值有的还不到 10 倍。 以普通制造业 的估值买有品牌、 有定价权的好公 司， 投资价值是显而易见的。 证券时报记者： 这是否可以理解 为， 您对 A 股持乐观态度？ 邱国鹭： 我是个乐观主义者， 从 2008 年的 1800 点起就很乐观， 到今 天仍然乐观。 我的投资方法很简单， 就是长期选时看估值， 低估值时高仓 位， 高估值时低仓位。 短期选时看流 动性， 流动性放松就加仓， 收紧就减 仓。 2008 年底以来

7、， 股市的估值一 直不高， 因此， 我的仓位一直较高， 最近两年半， 我管理的组合平均仓位 在 75%左右。 尽管波动大一些， 但 两年半以来的累计投资收益还是不错 的。 大多数选时的人， 结果往往是高 点高仓位， 低点低仓位。 证券时报记者： 目前流动性已有 放松迹象， 会如何影响市场？ 邱国鹭： 现在流动性的确处于放 松阶段， 1、 2 月份流动性放松不及 预期， 但 3 月份信贷总量 1 万亿， 已 有明显增加， 我认为， 3 月份的贷款 增量和存款增速是流动性释放的信号。 目前的市场已经具备低估值和流 动性放松两个条件， 值得乐观。中国经济转型是持久战证券时报记者： 大家的悲观情绪 更

8、多来自对中国经济转型的担忧， 您 怎么看？ 邱国鹭： 许多人悲观的一个原因 是认为中国的刘易斯拐点已经或即将 出现。 其实， 日本的刘易斯拐点出现 在 1960 年， 韩国出现在上世纪七八 十年代， 之后两个国家还持续了三十 年的经济增长。 而且， 现在还不能确 认刘易斯拐点真的已经出现， 因为中 国老百姓的工资增长， 到目前仍赶不 上名义国内生产总值 (GDP) 的增长。 必须认清一点， 中国经济转型是 一场持久战。 2010 年许多人卖掉工程 机械去买医药消费， 这种以为转型会 一蹴而就的速胜论不可取。 同样， 目 前有些人认为转型不会成功， 这种投 降论也不可取。 如果把 GDP 看作一

9、块大蛋糕， 它被分为 3 份， 一份以税收的形式上 交给国家， 一份以利润的形式留存于 企业， 最后一份以工资的形式流入老 百姓手中。 消费增长要超过 GDP 增 速， 前提条件必须有两个： 要么是工 资在 GDP 中占比要扩大， 让老百姓 有钱花； 要么就是发展消费信贷， 让 老百姓借钱花。 从企业的角度来看， 中国的行业 竞争格局已经过了 “打价格战， 抢出 口订单” 的年代， 公司净利润和毛利 率与 10 年前相比有很大提升。 企业 在 GDP 中分得的蛋糕可能会有周期 性的波动， 但是从结构性讲， 大幅往 下走是不现实的。 从政府的角度来看， 减税的大方 向已经确定， 但这是一个系统工

10、程， 同样不可一蹴而就， 房地产税讨论到 现在才有两个城市试点， 个税起征点 提高也是千呼万唤始出来， 减税注定 是一个缓慢的过程。 当老百姓的收入 增长赶不上 GDP 增长时， 只能是借钱 花， 目前还仅限于买房买车， 借钱旅 游、 购物的消费习惯还没有形成， 也 许这一局面在80后、 90 后成长为消费 主力时将发生变化， 但不是现在。 因 此， 从投资转向消费将是一场持久战。 证券时报记者： 这是否意味着， 以投资为主导的模式短时间内不会退 出历史舞台？ 邱国鹭： 我们看投资， 不仅要从 增量的角度， 还要从存量的角度去 看。 我国的人均铁路、 人均高速公路里程较发达国家相差很远， 只是

11、因为过 去三十年我们工业化、 城镇化的速度太 快， 在增量上才显得尤为突出。 中国有 18 亿亩的耕地， 美国有 30 亿亩， 美国的农民占总人口比例 2%， 也就是 700 万农民， 参照美国的劳动生 产率， 中国的耕地只能容纳 400 万农业 劳动力， 就算中国农业只能达到美国 1/10 的劳动生产率， 也只能容纳 4000 万农民， 这说明中国的城镇化的进程还 远没有结束。 根据目前的测算， 每个人 的城镇化对应的投资是 15 万20 万元。 未来， 投资持续的时间可能要比我们想 象的更长。目前投资思路 金融地产+品牌消费+寡头制造证券时报记者： 您对工程机械、 家 电似乎情有独钟？ 邱

12、国鹭： 我认为中国在可预见的未 来不太可能出现下一个辉瑞、 下一个沃 尔玛， 但出现下一个卡特彼特、 下一个 三星还是有希望的。 从社会分工看， 每个国家都有其比 较优势， 这是国际贸易带来的必然结 果， 而一个国家的长期牛股和其比较优 势是一致的， 如巴菲特在美国买消费和 金融， 这是美国的优势行业， 但巴菲特 在亚洲就不买金融和消费股， 买的则是 浦项钢铁、 中石油、 比亚迪这些在亚洲 具比较优势的行业和公司。 一个错误的逻辑是， 因为美国的医 药股占其总市值的 13%以上， 因此中 国未来也要如此。 意大利的医药股为何 只占总市值的 1%不到， 但却涌现了阿 玛尼、 PRADA 等奢侈品

13、， 这就是因为 不同国家的比较优势不同。 我的投资之路始于美国， 但我现在 更喜欢研究韩国、 日本的历史， 因为这 两个国家都走 “制造+出口” 的路子， 对中国更有参考价值。 中国近 14 亿人 口， 人人都买得起家电， 世界工程机械 一半的产量和市场在中国， 但所有公司 市值总和却没有美国卡特彼特这一家 大， 这是不合理的， 这两个行业在中国 的优势已经凸显。 证券时报记者： 消费品您怎么看？ 邱国鹭： 我认为今后 10 年有两个大 主线， 一个是消费升级， 一个是产业升 级， 消费升级更看好品牌。 大消费里有 4 大概念： 食品饮料、 服装、 零售、 医药。 目前来看， 零售的核心竞争力

14、被严 重侵蚀， 一是电子商务的挤压； 二是商 业地产的快速上马， 造成原有商圈优势 弱化； 三是有车一族增多， 购物半径增 大， 渠道的可替代性增强。 而医药的问题在于医改的不确定性太大， 对老百姓 来说， 看病难主要难在看病贵， 医改的核 心目标是解决看病贵的问题， 原来大家只 看到医药需求增加的一面， 没看到药价下 跌的一面。 长期看， 医药仍是个能出牛股 的行业， 只是在 2010 年被大家过度追捧 导致估值过高， 所以过去一年半的表现令 人失望。 现在看好医药股的人少了， 有一 小部分医药股反而值得研究了。 我更看好有品牌优势的消费股， 这 与现在媒体碎片化的现状有关。 10 年 前有

15、一半的人都在看中央电视台， 那时 广告效果就好， 现在大家看手机、 玩微 博、 打游戏， 分散的受众决定了重塑一 个品牌的难度更大， 成本也更高， 所以 品牌的护城河作用也就更不易被替代。 证券时报记者： 能否用一句话概括 您目前的投资偏好？ 邱国鹭： 我目前的投资思路就是 “金 融地产+品牌消费+寡头制造”， 品牌中我 更喜欢酒， 随着金融创新改革的进一步推 进， 非银行金融机构今年也会有机会。要找到市场错误定价的东西证券时报记者： 您特别强调估值？ 邱国鹭： 我一直信奉沃尔玛创始人 山姆 沃顿所说的那句话：“只要买得 便宜， 就能卖得便宜。” 我的组合不但 仓位很高， 而且 80%都是大盘

16、价值股。 长期回报的决定因素是估值， 一定 要把握你能把握的东西。 成长肯定是好 事情， 谁都想要， 要的人多了， 估值就 高了。 现在的估值跟未来的成长性， 哪 一个更重要？ 当然是成长性更重要， 但 未来的成长性是不确定的， 而现在的估 值则是确定的。 为什么我一直强调低估 值？ 未来确实很重要， 但你把握不住， 投资必须把握你能把握的东西， 所以我 更喜欢买入那些相对于目前的资产、 现 金流、 盈利能力被严重低估的股票。 这 是胜而后求战， 而不是战而后求胜。 证券时报记者： 这正是您取得良好 业绩的原因？ 邱国鹭： 是的， 因为我找到了市场 错误定价的东西， 大家总是说 A 股不适 合价值投资， 我却觉得特别适合价值投 资， 因为大家都不相信价值投资， A 股 被错误定价的公司特别多， 很多有品牌、 有垄断地位、 行业格局好的公司市盈率 都很低， 比如家电、 工程机械类公司中 很多都是个位数的市盈率， 而这些公司 中有的是行业龙头， 有的是寡头制造业。 一种投资方法用的人越少， 成功的 概率越大。 95%的中国老百姓都在投