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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司公司报告报告2009 年年 1 月月 8 日日普钢普钢 初学良初学良 0755-82026820 612 个月目标价：个月目标价： 8.389.48 元 当前股价： 5.54 元 评级调整： 维持 基本资料基本资料 上证综合指数 1924.01 总股本(百万) 7838 流通股本(百万) 3135 流通市值(亿) 174 EPS（TTM） 1.11 每股净资产（元） 3.29 资产负债率 60.20% 股价表现股价表现 （%） 1M 3M 6M 武钢股份 -17.93 -46.99 -15.55 上证综指 -4.69 -31.10 -10.84 -90%
2、-72%-54%-36%-18%0%18%2008/1 2008/4 2008/7 2008/10 武钢股份上证综合指数相关报告相关报告 武钢股份：产量稳健增长，硅钢仍具垄断优势 10/09/2008 武钢股份：三季报业绩尚可，抗风险能力得到体现 10/3/2008 武钢股份武钢股份 600005 强烈推荐强烈推荐取向硅钢价格维持不变，减小市场担心取向硅钢价格维持不变，减小市场担心 公司昨日公布了 09 年 2 月份价格政策，取向硅钢价格维持 1 月份价格不变，普钢价格较 1 月份价格有不同程度的上调。我们认为取向硅钢经过前期调整后，继续下调的空间已经很小，但在进口价格的压力下未来上调的可能性
3、也不大。普钢压力得到缓解，未来价格上调的可持续性主要取决于下游需求的回升。 投资要点：投资要点： ? 公司公布 2 月份价格政策，较月份价格普钢产品有不同程度的上调，取向硅钢价格维持不变。线材：普碳钢不含税上调 120150 元/吨，82B 系列不含税上调300 元/吨；热轧：SPHC、Q195 分切卷基价上调不含税 400 元/吨，其他大部分品种上调不含税 300 元/吨；冷轧：普碳 Q195 等板材不含税上调 470 元/吨，卷材不含税上调 420 元/吨。镀锌：部分产品上调 470 元/吨；镀锡：所有产品基价上不含税上调 500 元/吨；无取向硅钢：所有无取向低牌号品种不含税上调 600
4、元/吨；取向硅钢：维持不变。 ? 公司普钢产品价格得到修正，压力得到缓解，未来价格继续上调取决于市场需求的变化。我们认为上半年市场价格波动区间不会太大，未来铁矿石长协价谈判价格的下降将会打压钢材价格持续上升空间。下半年需求回升，对普钢价格回升具有拉动作用。 ? 公司拳头产品取向硅钢价格面临市场压力减小，未来大幅下跌的可能性不大。下游变压器需求增长未来两年非常确定，年均增长率达到 25%。钢铁产业振兴计划即将出炉，取向硅钢作为高附加值产品或将从中受益。 ? 仍然维持对公司强烈推荐的投资评级。短期内：2 月份产品价格有不同程度的回升，公司经营压力减轻。长期内我们依然看好公司未来两年凭借取向硅钢产品
5、的高毛利带来的抗风险能力。 我们预计公司2008年-2010年EPS分别为0.90、 0.79、1.04 元，09 年每股净资产 4.19 元。短期我们给予公司 2 倍 PB 估值水平，长期给予公司 09 年业绩 12 倍的估值水平，612 个月目标股价区间 8.389.48 元，维持强烈推荐的投资评级。 主要财务指标主要财务指标 单位：百万元 2007 2008E 2009E2010E营业收入(百万元) 54160 77041 80961 88140 同比(%) 26.08%42.25% 5.09%8.87% 归属母公司净利润(百万元) 6519 7034 6205 8186 同比(%) 6
6、7.3%7.9% -11.8%31.9% 毛利率(%) 22.6%18.7% 16.6%18.0% ROE(%) 25.3%23.6% 18.9%21.4% 每股收益(元) 0.83 0.90 0.79 1.04 P/E 6.66 6.17 7.00 5.30 P/B 1.68 1.46 1.32 1.13 EV/EBITDA 4 4 4 3 资料来源：中投证券研究所 公司报告公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5取向硅钢价格不变，未来下跌空间不大取向硅钢价格不变，未来下跌空间不大 公司 2 月份取向硅钢价格维持不变，短期打消市场疑虑。作为一种下游需 求增长确定的高附加值产品， 量的
7、增长已经确定， 市场主要担心因素还是价格。 未来不确定依然存在，但我们认为大幅下调空间很小，但在国内和国外冲击下 上调可能性也很小。 图图 1 上海武钢取向硅钢价格上海武钢取向硅钢价格 资料来源：custeel 中投证券研究所 表 表 1 变压器未来产量预测变压器未来产量预测 变压器产量 变压器产量 亿千伏安 亿千伏安 yoy yoy 2003 年 3.77 27.20% 2004 年 4.90 30.06% 2005 年 6.31 28.89% 2006 年 7.36 16.68% 2007 年 9.10 23.59% 2008E 11.23 23.42% 2009E 14.04 25.00
8、% 2010E 17.55 25.00% 资料来源：中投证券研究所 国内竞争对手：受到冲击被市场增量消化国内竞争对手：受到冲击被市场增量消化 108 年 5 月，宝钢成功生产出第一卷合格取向硅钢，09 年预计向市场投 放 510 万吨产品。宝钢取向硅钢产品目前正在市场投放阶段初期，目前据使 用客户反应良好，成为公司国内最主要的竞争对手。价格层面宝钢与公司恶性 竞争争相降价的可能性不大，毕竟国内市场容量一定，宝钢花费巨大精力看重 也是对应的高额利润。而且虽然宝钢已经投产，但在技术、规模生产、客户渠 道、质量水平、产品品种上在短期内很难对公司的霸主地位形成真正的威胁。 2华菱管线与阿赛洛米塔尔签订
9、合资协议，投资总额 65 亿元，各自持股 50%，共同组建硅钢合资公司。预计 2010 年投产，年产 40 万吨无取向硅钢、 20 万吨取向硅钢，近 2 年难以形成威胁。 公司报告公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/53鞍钢正在研制取向硅钢，其项目正在建设中。产能设计为 26 万吨，分 两期进行。短期内，难以形成压力。 可以看出，虽然未来产能会有扩张，但大多集中在 2010 年之后，短期主 要对手宝钢也处在投放市场初级阶段。 从量上看，2007 年取向硅钢国内市场需求量为 27 万吨（武钢）+ 27.96 万吨（进口）=54.96 万吨。按照 08 年对应增长率 23.42%计算，市
10、场增量为 54.96*23.42%=12.87 万吨。其中宝钢投放 1.5 万吨，再加上公司增量 4 万吨 和进口增量 7 万吨，冲击并不如想象那么大。09 年国内增量约为 10 万吨，需 求端带来的需求增量为 16.96 万吨，因此国内增量基本都能被市场消化。 从结构上看，公司预计到未来一般取向硅钢市场的激烈竞争强度，转战更 高端市场，加大取向硅钢高端品种 HiB 钢的投研和生产力度，2008 年 HiB 产 量预计为 5 万吨。 国际竞争对手：危机导致进口价格下滑，但不必过分担心国际竞争对手：危机导致进口价格下滑，但不必过分担心 08 年前 11 个月我国进口取向硅钢 32.22 万吨，同
11、比增长 29.03%。主要 受国际金融危机影响国际取向硅钢价格下滑转向我国市场，下半年进口量有放 大趋势。但从目前我国进口价格上看，随着未来国际经济的恢复，进口量持续 放大的趋势会得到缓解，国际冲击将减小。 表表 2 我国取向硅钢我国取向硅钢 2007 年进口情况年进口情况 国家或地区 2007 年累计数量2006 年累计数量 同比增长（%）日本 10.77 11.88 -1.11 俄罗斯 7.29 7.15 0.14 韩国 6.22 3.5 2.72 美国 1.17 1.23 -0.06 欧盟 25 国 1.16 1.45 -0.29 进口合计 27.96 26.78 1.18 资料来源：中
12、投证券研究所 钢铁产业振兴计划：取向硅钢或将受益钢铁产业振兴计划：取向硅钢或将受益 国家钢铁产业振兴计划已经制定完毕，预计会扶持相关特定港品种。特别 是需要进口的高附加值钢材产品，如高合金管、冷轧板和特厚板等产品国家会 出台相关扶持政策鼓励国内生产代替进口，因此相关企业会直接从政策中受 益。 取向硅钢属于高附加值、 约 50%需要进口的钢材产品， 完全符合上述要求， 因此或将从即将推出的产业振兴计划中受益。 盈利预测：盈利预测： 我们仍然维持对公司强烈推荐的投资评级。短期内：2 月份产品价格有不 同程度的回升，特别是普钢产品有 120500 元/吨不等的上调，公司普钢产品 经营压力有所减轻。长
13、期内我们依然看好公司未来两年凭借取向硅钢产品的高 毛利带来的抗风险能力。我们预计公司 2008 年-2010 年 EPS 分别为 0.90、 0.79、1.04 元，09 年每股净资产 4.19 元。短期我们给予公司 2 倍 PB 估值水 平，长期给予公司 09 年业绩 12 倍的估值水平，612 个月目标股价区间 8.389.48 元，维持强烈推荐的投资评级。 公司报告公司报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/5附：财务预测表 附：财务预测表 资产负债表资产负债表 利润表 利润表 会计年度会计年度 2007 2008E2009E2010E会计会计年度年度2007 2008E2009E20
14、10E 流动资产 流动资产 14639 24841 30403 23648 营业收入 营业收入 54160 77041 80961 88140 现金 4636 4000 4500 5000 营业成本 41925 62634 67548 72284 应收账款 93 193 202 220 营业税金及附356 478 502 546 其它应收款 43 65 68 75 营业费用 445 616 648 705 预付账款 210 626 675 723 管理费用 1817 2311 2348 2468 存货 8442 18414 22932 15425 财务费用 172 942 1420 1401
15、其他 1214 1542 2025 2205 资产减值损失2 1000 500 200 非流动资产 非流动资产 50308 59841 66078 69716 公允价值变动0 0 0 0 长期投资 427 427 427 427 投资净收益 14 20 20 20 固定资产 30740 49741 60465 66251 营业利润 营业利润 9456 9080 8016 10556 无形资产 26 26 26 26 营业外收入 33 40 40 40 其他 19114 9646 5159 3011 营业外支出 83 100 100 100 资产总计 资产总计 64947 84682 96481
16、 93364 利润总额 利润总额 9407 9020 7956 10496 流动负债 流动负债 24691 38822 46081 36069 所得税 2887 1984 1750 2309 短期借款 4995 12310 19698 8050 净利润 净利润 6520 7035 6205 8187 应付账款 5183 7516 8106 8674 少数股东损益1 1 1 1 其他 14514 18996 18278 19345 归属母公司净利归属母公司净利6519 7034 62058186 非流动负债 非流动负债 14431 15978 17478 18978 EBITDA 13099 14577 16189 20409 长期借款 7188 8688 10188 11688 EPS（元） 0.83 0.90 0.79 1.04 其他 7243 7290 7
