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1、分级债基稳健份额配置价值凸显分级债基稳健份额配置价值凸显自从去年下半年，市场资金面异常紧张、降息预期十分强烈，固定收益类 产品大行其道，其中最抢眼的要属货币基金，收益率曾普遍在 5%以上，远高于 当时 3%、3.25%的一年定存。随着这轮降息、降准，市场资金状况已有改善， 同时监管部门拟将货币基金投资组合的平均剩余期限从 180 天降至 120 天或更 低且规定只能投资于 AA 级以上的信用债，货币基金收益下降已是不争的事实， 灵敏的投资者则开始寻找替代品。与货币基金不同的是，分级债基稳健份额的 收益率短期对市场不如货币基金敏感，因为稳健份额享受的是约定收益率。目 前市场上共有分级债基 22
2、只，根据 13 日的数据，稳健份额即 A 类的约定收益 率普遍在 4.5%以上。虽然流动性不如货币基金，但收益稳定可预期而且远高于 货币基金，适合一部分低收益且流动性要求不高的客户群体。目前市场上的分级债券型基金的稳健份额（详见下文表格），根据运作期 限可以分为无固定存续期和有固定存续期，前者通常是“一开两封”的模式， 即基础份额开放申购赎回，两类子份额均上市交易但不可单独申购赎回，有配 对转换机制，在一定程度上能调节整体折溢价率。有固定存续期的稳健份额又 可具体分为两类：一类不上市交易，定期开放滚动运作，而进取份额上市交易， 目前这是分级债券基金的主流模式，按照合同约定取得约定收益，剩余收益
3、和 风险均由进取份额获取和承担。稳健份额约定收益多数为一年期银行定存利率 加一个固定数字或乘一个系数，每 3 个月或半年开放一次，开放时对稳健份额 进行折算；另一类是稳健份额也上市交易，期间不可申购及赎回，完全封闭的 运作模式更有助于基金整体投资业绩的提升。从约定收益方式上看，可分为固定收益和浮动约定收益。前者在降息周期 中可提取锁定较高收益投资优势更加突出，后者通常根据基准利率定期浮动， 因此在加息周期中可跟随基准利率上调约定收益。对于无固定存续期限的分级债基稳健份额，由于存在配对转换机制虽然能 够抑制整体折溢价，但在上市交易后通常与进取份额存在跷跷板效应，折溢价 方面呈现同涨同跌的特性，本
4、金面临长期打折甩卖的窘境，而约定收益也只能 通过定期折算成基础份额来兑现，将面临基础份额净值波动的风险。因此对市 场把握能力较强、投资期限较长且有一定呈现承受能力的投资者可以择机选择 在折价率较大的时候介入，有望同时获取分红收益和折价回归的双重利益。对于有固定存续期限且定期开放的分级债基稳健份额，类似于银行理财产 品，牺牲一定流动性（通常是 3 个月或半年）获取比较稳定的收益。目前看来， 货币市场基金的收益率不断走低，银行理财产品的收益率也大都比不上分级债 基稳健份额的约定收益率（目前市场上 14 只此类产品的约定收益率分布在 4.5%- 5%之间，平均约定收益率为 4.71%）。7 月中采
5、PMI 下跌至 50.1%，跌幅小于历 史均值，显示经济企稳迹象，债市投资价值逐步下降。此轮始于去年 10 月份的 债市牛市行情使得债券收益率快速下滑，进一步下行的空间有限，债市牛市行 情或已接近尾声。因此，我们认为分级债基的进取份额在面临债市行情平淡以 及稳健份额还本付息的双重压力，投资吸引力已显著下降。虽然在经历了连续两次降息后，稳健份额在下一次开放时约定收益率将下降 50 个基点，但在流动 性充裕和货币宽松的环境下，相比货币市场基金、银行理财产品以及理财债基， 稳健份额的配置价值仍较为凸出。当然，此类稳健份额基金具有风险低且收益 相对稳定的特征，但并非保证收益，在极端情况下，如果基金在短
6、期内发生大 幅度的投资亏损，稳健份额基金的持有人可能不能获得收益甚至可能面临投资 受损的风险。结合历史情况以及当前的宏观条件来看，基金净值短期内大幅度 亏损的极端情况为小概率事件。风险极度厌恶型、希望获取稳定收益且能忍受 短期（3 个月或半年）流动性约束的投资者可根据最近开放日和约定收益率并 适当结合管理人投资管理能力选择适合品种进行配置。对于有固定存续期限且封闭上市交易的分级债基稳健份额，投资者将会面 临一定的价格波动风险。但该类产品有明确的到期期限且收益明确，因此投资 者可参考到期隐含收益率指标（即按当前市价买入并持有到期按当前净值赎回 的年化收益率水平）并根据投资期限选择有吸引力的品种进
7、行投资。操作方式 上除了采取高抛低吸的波段操作还可持有到期可收回本金并获取约定收益。综上所述，我们将分级债稳健份额适合的客户群体总结如下。非常厌恶风险、对收益要求不高且能牺牲短期流动性（例如季度、半年等） 的投资者，可以选择定期开放的稳健份额，这类基金约定收益不高，但定期打 开，本金和收益损失风险几乎没有；计划中长期投资（例如三年以上）、对收益有一定要求且需要保留随时退 出权利的投资者，可以选择固定分级运作期限且上市交易的稳健份额，投资者 可以着重关注到期收益率指标，这类基金约定收益一般较定期开放的稳健份额 高，在二级市场折价率较永续型稳健份额低，对于部分约定收益高的基金不排 除二级市场甚至会
8、溢价，投资者既可以随时在二级市场卖出、或者与激进份额 配对赎回，也可以选择到期收益率高的稳健份额持有到期；对于投资期限长、希望获得稳定现金流且对市场有一定风险承受能力愿意 博取更高收益的投资者，可以在折价率较大的时候选择永续上市的稳健份额， 一方面，可以获得较高的分红收益，另一方面，也可能获得折价回归的收益。 而且这类基金在高风险份额面临向下到点折算的时候还会有较大的短期交易机 会，可以博取更高的收益。当然高收益的同时也蕴含着高风险，选择合适的进 入时机至关重要。需要注意的是，无论上述哪一类稳健份额，如果在升息周期 可以选择浮动约定收益的基金，反之则可以选择固定约定收益的基金。运作期限运作期限
9、基金名称基金名称约定收益率（约定收益率（% %）开放频率开放频率目前约定收益目前约定收益最近开放日最近开放日最大申购最大申购 费费最大赎回费最大赎回费销售服销售服 务费务费是否代销是否代销嘉实多利优先150032年基准收益率 5%/5%/无是 （上市交易）中欧鼎利 A150039一年定存+1%/4.5%/无是 （上市交易）无固定期限信用互利 A150066一年定存+1.5/5%/无否 （上市交易）博时裕祥 A160514一年定存+1.5%半年开放4.75%2012/12/1000.1%，持有期限为一个以上开放周期（不含）的，裕祥 A 的赎回费为 00.35%否信诚双盈 A165518一年定存+
10、1.5%半年开放5%2012/10/1300.1%，持有期限为一个以上开放周期（不含）的，赎回费为 00.35%否富国天盈 A161016一年定存*1.4半年开放4.9%2012/11/2200.1%，持有期限为一个以上开放周期（不含）的，赎回费为 00.35%是中欧信用 A166013一年定存+1.25%半年开放4.75%2012/10/16000.35%是天弘丰利 A164209一年定存*1.35半年开放4.73%2012/11/22000.35%否鹏华丰泽 A160619一年定存*1.35半年开放4.73%2012/12/600.1%，1 年 （含一年）以 上为 0。0.35%否长信利鑫
11、 A163004一年定存*1.1%+0.8%半年开放4.38%2012/12/20000.35%是万家利 A161909一年定存+1.1%半年开放4.6%2012/11/2900.1%，30 天 （含 30 天） 以上为 0.0.35%否天弘添利 A164207一年定存*1.3%季度开放4.55%2012/9/300.1%，持有期限为一个以上开放周期（不含）的，赎回费为 00.35%否诺德双翼 A165706一年定存*1.3%半年开放4.55%2012/8/1400.1%，持有期限为一个以上开放周期（不含）的，赎回费为 00.4%否银河通利债A 161506一年定存*1.3%半年开放4.55%
12、2012/10/25000.3%否信达利 A166106一年定存*1.3%半年开放4.55%2012/11/7000.4%否注：最近开放日请以基金公司公告为准金鹰回报 A162106一年定存+1.1%半年开放4.6%2012/9/5000.35%是国联安双佳A 162512一年定存*1.4%半年开放4.9%2012/12/3000.35%否富国汇利 A150020年基准收益率3.87%/3.87%/是 （上市交易）大成景丰 A1500253 年定存+0.7%/5.7%/是 （上市交易）泰达聚利 A1500345 年期国债到期 收益率*1.3/3.25%/是 （上市交易）海富增利 A150044三年定存+0.5%/5.5%/是 （上市交易）有固定期限 （封闭上市）浦银增利 A150062三年定存+0.25%/5.25%/否 （上市交易）
