《人民币汇率暴跌是否值得担忧》由会员分享，可在线阅读，更多相关《人民币汇率暴跌是否值得担忧（19页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 2015年1月底以来，中国外汇市场经历了“惊心动魄”的一周，1月26日、27日、28日、29日、2月2日即期人民币较中间价的跌幅分别为1.9%、1.7%、1.94%、1.9%和1.984%。人民币汇率五次逼近2%的跌停板，自2005年汇改以来还是首次出现。欧版QE政策的推出和欧元大幅贬值被市场普遍解读为此次触发人民币即期汇率接近跌停的幕后推手。那么，人民币汇率暴跌是否值得担忧？中长期是否会出现趋势性贬值？在全球非美元货币普遍贬值的情况下，人民币是否应该主动贬值寻求自保？未来应当如何进一步推进人民币汇率形成机制改革？人民币汇率暴跌是否值得担忧？人民币汇率暴跌是否值得担忧？今年以来，人民币对美元
2、持续贬值，即期汇率跌幅已五度逼近2%跌停线。人民币暴跌的原因是什么？钟伟：近期人民币贬值的原因是多方面的，最主要的原因是美元升值过于强劲，人民币相对于美元难以持续保持稳定，另外美国的经济增长和复苏势头也比中国更为明朗化，中国的宏观经济在2014年12月份出现了向坏的一个趋势，在此之下，人民币对美元的市场力量走软，第二个因素是人民币对美元的中间价调节机制一直不是特别透明，所以导致人民币汇率天天都放在跌停板上，第三，2014年中国国际收支有所恶化，这也导致了市场的担心。鲁政委：历次人民币贬值，最直接的原因都是美元走强，导致人民币对美元走弱。此前瑞郎与欧元脱钩时，其官方文件中提到瑞郎与欧元脱钩是因为
3、“全球主要经济体央行的货币政策分化不断加剧” ，我认为这一点非常重要。在我看来，全球货币的分化既解释了瑞郎的脱钩，也解释了新加坡元等货币的贬值和加拿大、澳大利亚的降息，自然也解释了人民币走势的变化。现在美元的强势就像破土而出的竹笋，其它货币会随着美元的上升而逐步散落，为强势美元让路，越早避让的货币其经济所受冲击就越小，越晚避让所受冲击就会越大。在此过程中，人民币的表现也正是市场力量驱动下的一种自然态势。张斌：理解人民币汇率变化，关键看两点。一是中间价变化，这代表了央行对汇率的意见，给定2%的波动区间，中间价也锁定了未来中期的人民币汇率变化区间。二是围绕中间价的上下波动，这代表了市场对汇率的意见
4、，市场意见当中有自身的意愿，也有对央行预期行为的反应。解释人民币逼近跌停板，需要理解市场的意见。其一，市场自身的意愿，具体内容是企业在人民币单边升值预期下积累了大量不同形式的外债，随着人民币单边升值预期的消除，企业调整资产负债表中货币错配的压力一直都在，这形成了人民币贬值压力。其二，市场对央行预期行为的反应，具体内容是在美元升值预期背景（近期欧央行量化宽松政策升级加强了这一预期）和人民币参考一篮子货币的汇率成成机制下，人民币中间价存在一个贬值预期，市场为了避免未来人民币汇率中间价贬值带来的风险，抛售人民币。是否需要担忧人民币出现大幅贬值？是否需要担忧人民币出现大幅贬值？鲁政委：人民币贬值最大的
5、风险是，当市场预期人民币会贬值时，却始终没有贬值，这种状况“不可持续” ；当有相当一部分企业相信人民币不会贬值时，人民币却意外地突然贬值了，在“货币错配”下会对企业资产负债表造成冲击。按照宏观对冲基金的逻辑，其攻击对象都是因为其“不可持续” 。因此，只有让货币保持灵活的弹性，才能够较好地缓冲风险。当前这一波美元走强不是暂时性的，而是美元总体上进入了一个长期回升周期，而中国经济却因为汇率高估而日渐困难，即便短期内靠财政扩张能够撑住，由此引发的政府负债率的高企也使得在长期是不可持续的。资本外逃的风险，只有在汇率刚性的体制下才存在，因为只有此时才存在供需双方不平衡问题，并且可能会由于外汇储备不足而导
6、致汇率被动崩塌。纵观全球，几乎所有采用浮动汇率制的经济体，无论大国小国都不太关心国际资本的流动，而对国际资本流动保持高度关注的，都是汇率弹性严重不足的经济体。所以，在当前资本项下开放程度不断提高的背景下，我们只能从增强汇率灵活性的形成机制上来解决这个问题。张斌：这个幅度的人民币贬值算不上大幅贬值，我并不认为也不担忧近期内人民币会大幅贬值。人民币中长期趋势性贬值？人民币中长期趋势性贬值？中长期来看，人民币是否会出现趋势性贬值？鲁政委：可以预见未来三至五年内，毫无疑问人民币的总体趋势是贬值。因为从美元来看，美国经济的继续复苏、美国财政赤字的收窄、贸易逆差的下降都会构成美元进一步走强的支持因素；而反
7、观中国经济，学者们几乎一致的研究结果是，2007年之后，中国的劳动生产率已经开始下降，按照巴拉萨萨缪尔森效应，劳动生产率下降意味着无法支持本币汇率的持续走高。如果是固定汇率，双边汇率不能动，那么，让实际有效汇率上升的途径就是国内通胀水平的上升。通俗来讲，就是汇率被低估，产品太便宜，造成国内外需求量过旺，导致国内通胀压力上升，这就很好地解释了中国20062007年的经济状态。从这个意义上说，2005年，美国要求人民币升值是有些道理的，那个时候人民币汇率的确是被低估的。如果汇率是被高估又会出现什么情况？如果双边汇率还是固定的，最后的结果就是一定表现为通缩，这样才能让实际有效汇率恢复平衡。以上是假定
8、双边汇率固定不变。还有一种情况，如果汇率是浮动的，则当海外需求过旺时，就会表现为本币升值。如果升值会抑制国际对国内产品的需求，导致总需求不会过快扩张，最后的结果就是国内的物价水平不会很高。反之，亦然。虽然2005年7月之后人民币对美元开始浮动，但波动率与港币相差无几，意味着这种波动仅仅是象征性的，本质上对美元仍处于盯住状态。因此，当前市场上关于人民币的贬值预期和中国国内物价所表现出的持续的PPI通缩状态，都符合当前人民币汇率已经高估的判断，是与中国基本面大致吻合的。张斌：人民币汇率会不会趋势性贬值，要从人民币汇率中间价和波幅两个维度做出判断。从中间价角度看，人民币不会趋势性贬值，美元升值会驱动
9、人民币中间价贬值，但与此同时，大宗商品进口价格下降带来的贸易顺差放大会驱动人民币中间价升值，两个力量大致势均力敌，因此，中间价不会持续贬值。给定中间价相对稳定，剩下来就看波幅了。除非货币当局选择大幅放宽波幅限制，人民币汇率不会大跌或者大升。20152015年人民币将贬值年人民币将贬值5%5%？您之前预测，2015年人民币汇率最大贬值幅度将达5%左右，您能否解释一下做出这个预测的逻辑。鲁政委：主要的逻辑分两步走：第一步先讨论人民币理论上贬值的幅度应该有多大；第二步讨论考虑到现实约束后的人民币贬值幅度可能达到多大？对于理论上的贬值幅度，我们的分析表明，人民币的有效汇率（人民币对一篮子货币的汇率）对
10、于中国经济的影响是最大的。首先，有效汇率高估造成了工业企业普遍不盈利，经济整体“脱实向虚” 。数据显示，凡是有效汇率高的时期，都是中国整体工业企业利润增速比较低的时候，其主要原因是，可贸易程度高的产品（主要是第二产业）在国际上大致是一个充分竞争的市场，对每个企业来说，其所面对的价格是既定的（自己几乎无力影响） ，一旦外币定价不变，本币升值就会降低其利润，高估之后就会导致其亏损。正是由于实际有效汇率高估导致可贸易程度高（第二产业）的企业不盈利，使得大家把越来越多的钱转而投资到当时还能继续赚钱的房地产（房地产是可贸易程度低的产业之一） ，在我国这叫做“脱实向虚” “金融不支持实体” ，在经济学上则
11、叫做“产业空心化” ，这是所有实际有效汇率高估的经济体都会出现的现象，而不独中国如此。2012年全国金融工作会议首次从中央层面明确提出要抑制经济“脱实向虚” 、金融要服务实体经济的问题，其实就已经暗示了实际有效汇率高估已经成为关乎中国经济全局的一个重大问题。可当时人们只是认为金融体系（特别是商业银行体系）存在问题，认为金融机构的逐利性太强，其实不然，大家为什么从来就没有仔细想过：究竟是什么原因导致了几乎所有第二产业的企业都不盈利呢？这个就是人民币的实际有效汇率高估。为什么在2008年之前，金融是支持实体的呢？因为那时工业企业的盈利状况都不错，而现在则负债高企（如果金融一直都不支持实体，那么，这
12、些所谓的实体（第二产业）的高负债又是如何形成的呢？） 。其次，有效汇率高估使得宝贵的国内需求被更多地释放到对国外产品的需求上，导致无法有效提升内需特别是消费需求。近年来，由于人民币汇率持续升值，导致大家觉得国内商品越来越不合算（性价比低） ，而出国买东西（或者网上代购）更合算。一个身边的典型例子就是，大家感觉去日本、欧洲、美国旅游越来越便宜，所以出国旅游人数快速增长。2014年，中国的旅游换汇高达2000亿美元，中美间的服务贸易中旅游业占比达到30% 。从日常生活中可以看到，出国旅游购物热成为趋势，很多消费者认为国内产品性价比低于国外，其实这与人民币汇率被高估密切相关。第三，汇率高估还在事实上
13、阻塞了中国产业升级转型的进身之阶。这几年，中央大力推动技术升级，促进产业结构调整，如何才能实现这个目标？观察中国这几年发展最成功、最有竞争力的产业和企业，都是从一开始就义无反顾地融入全球一体化的产业链条中。比如华为和联想，他们所走的都是“贸-工-技”的“干中学”（learning by doing）的升级路径：首先都是从做国外厂商的国内总代理起步，熟悉整个产业链后，在国内组装生产、销售，逐渐开始打造自己的品牌。由于比国外厂商更了解本土消费者需求，最终成功打造了自主品牌。这都是非常成功的案例。这典型地表明，无论是代工还是FDI，其实都是中国企业的最重要的产业结构升级路径。也有人认为中国的互联网、
14、电子商务、互联网金融企业非常有竞争力，但这些模式也都不中国原创的。目前中国做得很成功的互联网业态在国外都有对应的模板，比如百度的模板是Google，支付宝的模板是paypal，京东的模板是亚马逊。虽然不是中国原创，但是开放、学习非常重要，如果人民币汇率高估就会导致国外的投资企业不愿意来中国，就会提高我们的学习成本。从微观层面看，最近几年外商直接投资（FDI）当中制造业的投资比重迅速下降，已经从2006年的接近65%下降到2014年末的33%，8年下降了将近一半，而与此同时，FDI中服务业投资比重则迅速上升；在出口当中，外商所投企业的出口比重迅速下降，从2006年时的60%下降到目前的45%。这
15、反映到现状就是，外商投资的一些制造企业都已经开始关闭在中国的工厂，低端的开始向东南亚、墨西哥等地外流，比如典型的服装、鞋帽、玩具等。与此同时，一些高端制造业的外商投资也宣布不再增加对中国投资，而是考虑新建或继续扩大在北美的工厂。一些调查咨询公司的数据表明，在亚洲，中国已是仅次于新加坡、生产成本第二高的地区；美国最落后的州相对于中国的东南沿海的差距已经缩小到只有10%15%的差距，考虑到本土偏好，这种成本差距对于外商投资来说已经没有吸引力。这将会使我们丧失更多低成本的学习机会。其实每一个代工企业、FDI投资企业都相当于技工学校，培训了中国的中学生，把他们变成熟练的技术工人，如果这些企业不来中国投
16、资，让中国的工人到美国去学习，技术外溢的效果就比到中国投资小得多，这是最值得关注的一个风险。不少人士认为：汇率升值有助于产业结构调整和优化。的确如此，但过犹不及。美国早已深谙此道，第二次世界大战结束以来，虽然美国一直是科技最发达的领先经济体之一，但几乎每隔十多年就通过迫使其他主要经济体对美元升值，以此作为自己经济走出困境的不二法门。由此可见，只有避免高估，才是真正能够促进产业结构升级的汇率机制。现在各界都在说要跨过“中等收入陷阱” ，其实所有开放的经济体都成功越过了“中等收入陷阱” ，没有跨过去的经济体都是转向了民粹主义而实际上日益封闭的经济体，这些经济体总是希望花一笔钱买入国外的先进技术后消化吸收，来实现赶超，这样的经济体最后反而没有跨过中等收入陷阱。人民币贬值对出口的影响。金融危机之前，全球国际贸易年均增速高达15%20%。由于汇率对出口起到很大的作用，危机之后，全球的贸易增速最高只有5%，贬值能促进出口吗？这的确是一个挑战。但是，如果计算一下中国的外贸依存度和全球平均的外贸依存度，就会发现在2002年到2008年之间，中国的外贸依存度显著高于全球平均水平。但从2011
