万科事件揭幕战深度解析

《万科事件揭幕战深度解析》由会员分享，可在线阅读，更多相关《万科事件揭幕战深度解析（13页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、 1 2015 年 12 月 20 日 主主讲讲人：人： 华金辉 上海酷耳投资 CEO 主办方：主办方： 上海酷耳投资 万科事件揭幕战深度解析万科事件揭幕战深度解析 核心观点核心观点： 正是由于股权的分散，为后面在资本市场遭遇的股权之争埋下了伏笔。 早在 21 年之前的 1994年，万科就遭遇了“门口野蛮人”，差点失去控制权，这就是有名的“君万之争”。 从国内外资本市场的经验来看，上市公司防止恶意收购的手段， 事前预防性策略主要有： “驱鲨剂”条款；金降落伞；毒丸计划；员工持股计划；发行特种股票；事后策略主要有白衣骑士、“帕克门”战略、焦土战术、股份回购、诉讼、讹诈赎金等手段。 保险公司本身就

2、是资本运作的一个最好融资平台，无论是巴菲特还是郭广昌，都是采用“保险+投资”双轮驱动的模式，打通了融资与投资的任督二脉，为企业的多元化经营提供平台； 寻找万科式投资机会：未来有可能被并购的、股价被低估的，而且股权是分散的，以及公司本身是拥有一定核心资产的，比如说它的品牌、渠道或者技术，这些公司通常比较容易被人家收购的。 2 主讲人简介：华金辉，上海酷耳投资有限公司 CEO，中国注册会计师，具有多年的证券、 期货市场投资经验， 长期关注二级市场的并购投资机会与案例研究。 会议简介：此次会议，辉上海酷耳投资有限公司 CEO 华金辉通过 3C 中国财经会议与投资者就以下话题与投资者进行深入探讨： 分

3、享主题：资本市场不相信眼泪-万科并购事件解析与投资机会挖掘 1、从“君万之争”到“宝万之争”看恶意收购的/手段与应对措施； 2、双方未来可能的博弈及股价走势分析； 3、对恶意并购的几点理解与思考； 4、投资者如何从万科的并购事件挖掘蕴藏的二级市场投资机会 5、什么样的公司容易被恶意收购？ 6、如何降低被恶意收购的风险？ 华金辉华金辉： 大家好， 非常高兴能有机会在 Wind 这个平台上分享 2015 年末资本市场最吸引眼球的压轴大戏，也就是关于万科与宝能的收购与反收购精彩事件，现在大家都非常关注这场大戏未来会如何演绎， 未来也一定会是记入我国资本市场的一个精彩案例。 今天借此机会和大家交流四大

4、方面的内容： 一是简要回顾并对比一下万科 21 年前和 21 年后的股权之争事件， 并对收购与反恶意收购的手段进行简要评论； 二是未来各方可能的博弈与演绎以及对股价的影响； 三是分析一下未来二级市场的并购投资机会，谁可能是下一个门口的“野蛮人“，作为一个投资者，如何寻找下一个类似万科可能被敲门的上市公司； 四是对恶意收购的几点思考：包括上市公司如何预防被恶意收购、恶意收购的道德与法律问题等。 一、从一、从“ “君万之争君万之争“ “到到“ “宝万之争宝万之争“ “看收购与反收购的手段看收购与反收购的手段 万科在上市之前，王石个人占有 40%的股权，上市之后一直是股权高度分散的企业，王石本人也转

5、变为职业经理人。引用王石的话说，对于万科而言，中小股东就是我们的大股东，虽然没有绝对控股，但是有相对控股，万科多年以来，已经适应了这种股权结构，我们对董事会负责，万科的管理层有绝对的发言权。 正是由于股权的分散，为后面在资本市场遭遇的股权之争埋下了伏笔。早在21 年之前（1994 年） ，万科就遭遇了门口“野蛮人“，差点失去控制权，这就是有名的“君万之争“。王石自己在道路与梦想-我与万科 20 年一书中详细记录了这段历史，大家有兴趣的可以在去看看相关内容。 1994 年 3 月 30 日，君安证券委托 4 家公司（共持有万科总股份的 10.73%）3 发起告万科企业股份有限公司全体股东书 ，提

6、出对万科的业务结构和管理层进行重组。 据王石的回忆，当时，君安承销万科 B 股，有 1000 万股仍压在手上，成本在 12 元每股，而目前市场价只有 9 元每股。按市场价售出将亏损 3000 万元。而“制造万科被收购题材“就是君安想出来的应付办法，既脱手套现，又不亏损。这个应该是并购市场里面典型的“讹诈赎金“或称为“绿色邮件“，以并购为手段，推高股价，然后溢价出售。 在当时，面对君万证券的主动攻击，万科的应对策略： 一是向深交所申请停牌 4 天， 让市场消化君万之争的信息， 防止股价被操纵。 二是利用个人影响向持有 1.1%的海南证券股份和持有 2%国有股的市政府投资管理公司掌握求助，海南证券

7、对君安的拒绝和深圳市投资管理公司的弃权。取得了胜利的结果。 三是监管层的介入，中国证监会市场监管部主任张资平来深圳调查“3.30 事件“，君万之争算是落下帷幕。 时隔 21 年之后，万科又一次在资本市场遭遇了更为严峻的考验。在今年夏天的股市暴跌中，资本市场里风格彪悍的宝能系（姚振华 100%控股深圳市的宝能投资集团有限公司-67.4%控股钜盛华-51%前海人寿）下的前海人寿在 6/7/8月份三次举牌万科，持有万科 15.04%股权，12 月 4 日，钜盛华在 7/8/11/12 月份通过 7 个资产管理计划（与南方资本管理有限公司 4 个，泰信基金管理有限公司 1 个和西部利得 2 个， 杠杆

8、比例为 1： 2， 期限 2-3 年） 买入 54.9 万股占有 4.969%的股权，因此两家一致行动人前海人寿持有公司 A 股 22 亿股，占公司总股本的20.008%，超过华润（15%）股份有限公司为公司第一大股东。截至 12 月 17 日，根据香港联交所数据，宝能系继续增持至 22.45%，进一步奠定了第一大股东位臵，离收购管理办法规定的 30%只差一步之遥。 对比21年前和21年后， 虽然都是股权之争， 但中国的资本市场的法律法规、市场环境已经发生了很大的变化，面临的对手、收购的目的和手段（典型的杠杆收购）都不一样。但恶意收购案中最精彩的并不是恶意收购的方法，而是目标企业的防御恶意收购

9、的手段。可以说每一次恶意收购都是一次精彩的攻防战。在这次万科的反收购事件中，我们可以看到一些似曾相识的应对手段和共同之处:一是都是事后应对策略；二是在应对反恶意收购的手段上，主要是利用管理层的个人影响力寻找友好的“白衣骑士“和中小股东的支持。这次从上周五公告来看，目前的主要应对措施是筹划发行新的股份，定向增发。 从国内外资本市场的经验来看，上市公司防止恶意收购的手段，通常有事前的预防性策略的事后策略两种，预防性的主要有:“驱鲨剂“条款；金降落伞；毒丸计划；员工持股计划；发行特种股票；事后策略主要有白衣骑士、“帕克门“4 战略、焦土战术、股份回购、诉讼、讹诈赎金等手段。这些策略我们会在后面以及互

10、动环节给大家具体介绍。 二、未来各方的博弈及股价走势分析二、未来各方的博弈及股价走势分析 目前， 全市场的眼光都在关注着万科管理层的应对策略以及未来股价的走势。我个人觉得未来的股权之争如何演绎取决于以下几点： 一是管理层及股东之间的博弈。 目前万科的股权结构中， 宝能系占 22.45%，管理层及华润占 19.37%；安邦占 5%，其他 53.18%。从这个股权来看，由于中小股东存在一定的分歧， 万科的管理层寻求华润及保险市场的黑马安邦保险的支持非常关键。首先，华润是否支持万科还是放弃万科:万华润一直在万科的股权结构的稳定、从未减持，虽然没有实际控制力,但一直支持万科的发展。面对他们都不信任的“

11、门口的野蛮人“，华润力挺王石是大概率事件。而且华润作为央企，无论在资金、影响力和资本运作的水平上都是没有问题的。其次，与前海人寿同步增持，资本市场的黑马、安邦保险到底会是万科的白衣骑士还是宝能系的盟友是个很大的不确定因素，安邦保险手中的巨资可能是万科管理层的鲜花，也可能是匕首。最后，中小股东到底会站在那边也是分歧较大，决定了双方的胜败。 二是筹划发行股份能否成功。 筹划发行股份可以通过购买资产或者直接定向增发的形式进行。但面临几个问题：一是成本太高，能否找到好的“白衣骑士“。以上市公司过去 20 个交易日均价的 90%算，差不多在 16.7 左右价格，并不便宜（停牌前 20 个交易日上涨近 7

12、0%） ，而且从数量来看，即使向华润定向增发的股份数量要超过 20 亿股，才能稀释宝能，要耗资 320 亿以上。二是股东会和证监会能否通过。重大事项三分之二。 三是公司管理层还能打什么牌？-可打的牌不多。市场传闻的方法打破 0.8的清仓线(很难，成本太高，一是本身他们有盈利，股价打下去几乎不可能，筹码不够)。传统的方法，修改公司章程（2/3 以上表决权） 。“毒丸计划“（盛大网络与新浪的股权之争） 、帕克门战略(成本太高，不可能)；员工持股计划（难稀释） 、也不排除采用诉讼（操纵股价）来拖延时间。无论采用那种方法，成本都非常高。 四是地方政府或监管层是否会协调。地方政府都是深圳的企业，是否会进

13、行协调也很关键。 未来可能出现的结果及股价走势： 一是王石利用个人影响力， 获得其他股东以及中小股东支持， 找到白衣骑士，定向增发顺利通过，万科管理层把门口的野蛮人赶走，宝能系获利离开，股价回归正常。 （讹诈赎金） 二是宝能系获得胜利，继续增持，触发要约收购。即便如此，距离改组董事会还有相当长的时间，变数仍有很多，华润如果增持进行对抗，保持第一大股东5 地位，则可能会推高股价，如果退出股价回归正常或下跌。 三是长期来看，随着消息的消化，会回归理性的估值，与招商地产、保利地产、绿地集团并无估值优势。 三、如何从万科的三、如何从万科的并购事件挖掘蕴藏的二级市场并购投资机会并购事件挖掘蕴藏的二级市场

14、并购投资机会 （一）谁最可能成为资本市场的“野蛮人“ 1、是关注这些年震撼资本市场的保险资金。尤其这几年比较典型风格激进(安邦、 宝能系)， 频繁在二级市场发生举牌事件， 比如前段时间的安邦举牌民生、招行，生命人寿举牌金地，包括宝能系下的前海人寿举牌万科等。保险公司为什么缘何频繁举牌呢？ 一是保险公司本身就是资本运作的一个最好融资平台， 无论是巴菲特还是郭广昌，都是采用“保险+投资“两只轮子驱动的模式，打通了融资与投资的任督二脉，为企业的多元化经营提供平台； 二是保险公司本身由于保费的增长 （许多平台类保险公司今年的保费增速都在 100%以上，全年的保费收入估计突破 3 万亿） ，有资产配臵与

15、成本的压力，按照目前的监管规则，保险资金投资权益比例可达 30%。 三是出于会计上的考虑。可供出售金融资产/长期股权投资对保险公司当前损益的影响不同。 四是从目前各保险系资金来看，安邦、明天系（生命人寿、华夏人寿、天安人寿、天安财险） 、宝能系保险资金比较偏好流动性较好的银行和地产蓝筹股；而国华人寿、阳光系等自己偏好中小市值股票。 2、关注大资管时代下的私募股权投资机会。例如，在新三板上市的九鼎投资收购富通保险、中江地产等许多公司，中科招商、天堂硅谷也在资本市场频繁举牌。这些企业都成立专门的并购基金，他们的资本市场的动作值得大家关注，而且他们本身也有借壳上市的冲动。 3、中概股回归 A 股的私

16、有化与借壳上市。由于目前国内股市与国外股市的估值差异，许多在国外上市的公司纷纷回归 A 股，并寻找壳资源。例如，史玉柱的巨人网络前段时间的接壳世纪游轮回归A股； 奇虎360也达成了私有化的协议。未来还有很多的中概股等待回归，未来应该有不少机会。 （二）什么（二）什么样的公司容易被收购样的公司容易被收购 1、股价低、估值被低估公司。对保险公司而言，不可忽视的是会计准则的影响：若不能够重大影响，对收购方而言，按照可供出售金融资产计量，存在较大财务风险。 若能够增持至 20%以上， 实现权益法核算， 则考虑到融资成本 7-10%，收购 10 倍甚至更低估值水平的公司，完全不会对报表利润产生不利影响。 2、 股权分散， 而且没有预防措施的公司。 一般指要原控制人控制权低于 30%。根据收购管理办法的规定，收购方要取得上市公司 30%以上的股份，继续收6 购时需要采取全面要约或