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1、 2018 年 1 月 25 日（星期四） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载：CMHK 1 钢铁钢铁行业行业 4Q17盈利势能助力盈利势能助力1Q18钢铁企业盈利钢铁企业盈利快速增长快速增长 根据我们的估算，根据我们的估算，2018 年年 1 季度吨钢盈利同比或超季度吨钢盈利同比或超 30%，全年钢铁行业，全年钢铁行业 盈利增长可达盈利增长可达 15% 房地产悲观情绪正在扭转，而城市群建设助力房地产房地产悲观情绪正在扭转，而城市群建设助力房地产用钢用钢需求超预期需求超预期 我们上调马鞍山钢铁（我们上调马鞍山钢铁（323 HK）和鞍钢股份（）和鞍钢股份（347 H
2、K）盈利预测并调整盈利预测并调整 基期至基期至 2018 年年，上调公司目标价值，上调公司目标价值 6.2/10.5 港币港币，对应对应 47%/18%的上涨空的上涨空 间，维持买入评级间，维持买入评级 4Q17累计足够势能，预计累计足够势能，预计1Q18钢铁企业净利润增长可达钢铁企业净利润增长可达30% 以螺纹钢（HRB400，20mm）为例，2017年1季度和4季度的平均价格分别 为3,633和4,387元（以下若未特别说明，即为人民币）每吨。我们比较了过 去8年4季度和第二年1季度的价格波动，平均值为上涨68元人民币，上涨/下 跌的极值为549/348元。也就是说，即使2018年1季度钢
3、价较2017年4季度下 跌幅度为8年来的极值，2018年1季度的钢价仍将较2017年1季度同比提升 11%。成本端看，2017年4季度铁矿石和焦炭的加权成本较2017年1季度下降 了173元每吨。我们认为目前铁矿石供大于求趋势向下，而焦炭与钢铁受相同 环保政策左右周期相仿，所以铁矿石和焦炭价格在钢价下降的时候同步下行 的可能性最大。同时我们认为行业没有促成大幅下跌的风险点，且政府对价 格大幅波动的敏感性较以往有大幅提升，钢价在1季度出现超历史极端水平大 跌的可能性很小，借助钢铁企业在2017年4季度累计的高盈利势能，我们预 计2018年1季度钢企盈利同比增长将达30%。 预计预计2018年行业
4、增提盈利仍可提升年行业增提盈利仍可提升15% 在之前的报告中我们分析了2018年中国钢铁行业的供需情况，基于基建增幅 放缓但房地产相对乐观的假设，我们预计中国钢铁行业2018年的需求将提升 约1.1%，供需格局没有大的改变。我们预计2018年钢价有望维持在2017年3 季度的水平。仍以螺纹钢为例，2017年3季度的钢价/铁矿石及焦炭的加权成 本分别较2017年平均提升126/51元每吨或3.3%/3.1%。如果剔除其他相对固 定的成本（人工和电费等），净利同比提升超过15%。虽然冷轧2017年3季 度的盈利水平与2017年全年基本持平，这其中仍没有计入钢铁销售增长、原 燃材料价格趋势向下、经营
5、杠杆提升、财务费用降低和前期亏损的税务补偿 等因素。我们认为2018钢铁企业整体盈利同比提升15%为大概率事件。 提升板块公司盈利预测，维持买入评级提升板块公司盈利预测，维持买入评级 基于我们对行业的乐观判断，我们上调马鞍山钢铁2017-19年的盈利预测至 40.9/47.3/51.5亿元，对应同比增速为220%/16%/9%；预计公司2018年ROE 增至17.2%，调整基期并上调鞍钢股份目标价至6.2港元（原目标价为5.5港 元，对应1.4倍2017年预测市净率），对应1.3倍2018年预测市净率或 8.07/7.40倍2018-19年预测市盈率。我们上调鞍钢股份2017-19年的盈利预测
6、 至56.8/63.0/66.7亿元，对应同比增速为251%/11%/6%；预计公司2018年 ROE增至11.2%，调整基期并上调鞍山钢铁目标价至10.5港元（原目标价为 8.0港元，对应1倍2017年预测市净率），对应1.1倍2018年预测市净率或 9.86/9.31倍2018-19年预测市盈率。我们维持对两家公司的买入评级。 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测 焦一丁 谭璐 86755-82908475 86755-83224117 推荐推荐 前次评级 推荐 恒生指数 32654 国企指数 13621 行业表现 资料来源：贝格数据 % 1m 6m 12m 绝对
7、表现 11.4 22.5 23.7 相对表现 (0.0)(0.0) (0.3) (19.9) 相关报告相关报告 1. 2018年展望 - 钢铁及水泥行业钢铁及水泥行业 - 供给侧改革引领政策周期，2018/1/12 2. 钢铁与水泥周报：钢铁价格前期涨幅过快有所 回调，长期逻辑没有改变，2017/12/12 3. 钢铁及水泥行业周报：库存继续下降，叒强烈 推荐钢铁水泥！ ，2017/12/4 4. 钢铁及水泥行业周报：产能缺口确认，再次强 烈推荐钢铁，2017/11/28 5. 钢铁及建材行业周报：钢铁及建材行业周报： 基差再一次扩大，预期调整将迎来新一轮买入机 会，2017/11/21 6.
8、 钢铁及建材行业周报：限产在即，钢铁水泥价 格齐升，冬季涨价逻辑再确认，2017/11/14 -20-100102030405001/201705/201709/201712/2017(%) 金属及采矿 恒生指数 公司 股票 代码 评级 股价 (港元) 目标价 (港元) 市值（百万 美元） EPS P/E (x) P/B(x) ROE (%) FY17E FY18E FY17E FY18E FY17E FY17E FY18E 鞍钢股份 347 HK 买入 8.90 10.52 8,203 0.78 0.87 9.24 8.34 1.04 11.2% 11.2% 马鞍山钢铁股份 323 HK 买
9、入 4.23 6.21 5,058 0.54 0.63 6.35 5.49 1.01 17.1% 17.2% 2018 年 1 月 25 日(星期四) 彭博终端报告下载: CMHK 2 重点图表重点图表 图1：螺纹钢四季度与一季度价差 图2：原材料成本与螺纹钢价格比较 资料来源：Wind、招商证券（香港） 资料来源：Wind、招商证券（香港） 图3：2017年螺纹钢估算盈利空间（售价-原燃材料成 本） 图4：2017年冷轧板估算盈利空间（售价-原燃材料成 本） 资料来源：Wind、招商证券（香港） 资料来源：Wind、招商证券（香港） 图5：马鞍山钢铁预测市净率 图6：鞍钢股份预测市净率 资料
10、来源：公司资料、招商证券（香港） 资料来源：公司资料、招商证券（香港） -600-300030060020102011201220132014201520162017螺纹钢四季度与一季度价差 元人民币/吨 最小值 最大值 平均值 01,0002,0003,0004,0005,000加权铁矿石和焦炭成本 螺纹钢价格 2017年1季度 2017年4季度 元人民币/吨 1,2001,8002,4003,0003,6000102030405060708091011122017年螺纹钢估算盈利空间 元人民币/吨 3季度平均 2017年平均 2016年平均 1,5002,1002,7003,3003,90
11、00102030405060708091011122017年冷轧板估算盈利空间 元人民币/吨 2016年平均 2017年平均 3季度平均 1.02.54.05.57.012/201012/201212/201412/201612/2018股价（港元） 港元 目标价：6.21港元 1.0x 0.8x 0.6x 0.4x 1.2x 25710121512/2012 12/2013 12/2014 12/2015 12/2016 12/2017 12/2018股价（港元） 港元 目标价：10.52 港元 0.9x 1.1x 0.3x 0.5x 0.7x 2018 年 1 月 25 日(星期四) 彭博
12、终端报告下载: CMHK 3 我们上调马鞍山钢铁 2017-19 年的盈利预测至 40.9/47.3/51.5 亿元人民币，对应同比增速为 220%/16%/9%。我们预 计公司 2018 年 ROE 增至 17.2%（原假设为 14.2%），远超历史平均水平，调整基期并上调鞍山钢铁目标价至 6.2 港 元（原目标价为 5.5 港元，对应 1.4 倍 2017 年预测市净率），对应 1.3 倍 2018 年预测市净率或 8.07/7.40 倍 2018- 19 年预测市盈率。 图图7：产品及盈利预测及调整产品及盈利预测及调整 收入拆分收入拆分 更新假设更新假设 原假设原假设 变化变化 （百万元
13、人民币）（百万元人民币） 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 板材 39,898 41,917 43,594 39,898 41,893 43,988 0.0% 0.1% -0.9% 长材 31,565 33,162 34,820 31,565 33,143 34,800 0.0% 0.1% 0.1% 轮轴 1,769 1,946 2,141 1,769 1,946 2,141 0.0% 0.0% 0.0% 其他 3,352 3,519 3,695 3,352 3,519 3,695 0.0% 0.0% 0.0% 总收入
14、76,584 80,544 84,249 76,584 80,501 84,624 0.0% 0.1% -0.4% 毛利润毛利润 （百万元人民币）（百万元人民币） 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 板材 4,034 4,280 4,452 4,034 4,236 4,447 0.0% 1.0% 0.1% 长材 4,838 5,235 5,497 4,838 5,080 5,334 0.0% 3.1% 3.1% 轮轴 143 238 348 143 238 348 0.0% 0.0% 0.0% 其他 0 35 74 0 0
15、 0 N.A. N.A. N.A. 毛利合计 9,015 9,789 10,370 9,015 9,554 10,129 0.0% 2.5% 2.4% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图图8：利润表预测及调整：利润表预测及调整 百万元百万元 更新假设更新假设 原假设原假设 变化变化 人民币人民币 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 营业收入 76,584 80,544 84,249 76,584 80,501 84,624 0.0% 0.1% -0.4% 营业成本 67,569 70,755 73,879 67,
16、569 70,948 74,495 0.0% -0.3% -0.8% 销售费用 903 950 994 903 949 998 0.0% 0.1% -0.4% 管理费用 1,692 1,780 1,862 1,692 1,779 1,870 0.0% 0.1% -0.4% 财务费用 695 531 365 844 826 801 -17.7% -35.7% -54.4% 利润总额 4,349 5,085 5,647 4,200 4,556 4,954 3.5% 11.6% 14.0% 所得税费168 252 378 592 800 1,139 -71.6% -68.5% -66.8% 净利润 4,089 4,727 5,152 3,528 3,673 3,730 15.9% 28.7% 38.1% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图9：马鞍山钢
