《涨跌停板制度对期货市场价格波动的影响分析——基于上海期货交易所的实证研究》由会员分享，可在线阅读，更多相关《涨跌停板制度对期货市场价格波动的影响分析——基于上海期货交易所的实证研究（2页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、价格理论与实践防止价格过度波动与控制市场风险一直都是金融市场发展中最为关心的问题, 而涨跌停板机制正是解决这一问题的主要市场制度。 但自推出以来, 针对它的作用理论界存在很大争论。 人们为此进行了大量的实证研究分析, 但主要都是集中在证券市场。 期货市场具有杠杆特性, 且同一标的商品存在多个不同交割月份的期货和约在同时进行交易, 再加上每日结算制度和保证金制度,涨跌停板制度在期货市场和证券市场所起的作用可能存在差异。 因此, 相对于证券市场, 期货市场上涨跌停板制度就更值得研究。 本文以我国最为重要的上海期货交易所(S F E) 为例, 选取期铜、 期铝、 期胶作为代表,重点研究了涨跌停板制度
2、对上海期货市场价格波动的影响。一、 数据来源与说明上海期货交易所是我国三大商品期货交易所中最具影响力的, 其对上市的所有品种合约均实行涨跌停板限制。 根据上市时间的长短, 我们选取期铜、 期铝、 期胶进行实证研究, 由于期货价格具有不连续的特点, 选取成交量最大、 交易最为活跃的合约构造连续价格序列来进行分析。 按照这一标准, 期铜、 期铝、 期胶分别选取距离当前交易日最近的第四个、 第三个、 第二个期货和约构造连续的价格序列。 对于这样构造的连续价格序列, 在两个不同到期月份合约连接处可能会发生价格跳跃现象。 因此, 在两个不同到期月份合约连接处计算价格变动时,仍采用同一个交割月份的期货数据
3、进行计算,以此构造出交易最活跃且无跳跃值的期货价格序列。 考虑数据的完整性和代表性, 期铜价格序列包括1 9 9 6年1月2日至2 0 0 7年3月2 0日的日交易数据,期铝价格序列包括 1 9 9 5 . 4 . 1 7日至2 0 0 7年3月2 0日的日交易数据,期胶包括1 9 9 8 年1月5日至2 0 0 7 . 3 . 2 0日的日交易数据。 数据来源于上海期货交易所, 包括每个和约交易日的开盘价、 最高价、 最低价、 收盘价、 结算价、 成交量, 实证部分相应用Ot、Ht、Lt、Ct、St、V o l - u m et表示。 因不同时期期货价格波动情况不一样, 上海期货交易所对上市
4、品种期货和约的涨跌停板设置幅度进行过调整。期铜涨跌停板幅度(E)2 0 0 5年3月1日从3 %、4 %、5 %调整为4 %、5 %、6 %; 期铝涨跌停板幅度2 0 0 6年4月1 8日从3 %、4 %、5 %调整为4 %、5 %、6 %; 期胶涨跌停板幅度2 0 0 2年 1 2月2 7日从3 %、4 %、5 %调整为3 %、6 %、6 %, 2 0 0 6年6月1日又调整为4 %、6 %、6 %。二、 涨跌停板对价格波动影响的实证检验实证分析中根据当日收盘价格、 日交易最高最低价格与当日涨跌停板限制价格的大小关系, 将每个交易日分为涨跌停组、 接近涨跌停组、 曾达涨跌停组, 以便于比较。
5、 表1显示了研究期间内期铜、 期铝、 期胶涨跌停次数统计。 从表中看出,期胶波动最为剧烈, 期铝则相对最为平缓, 这与实际投资中期胶投机性表现最强也相一致, 和华仁海(2 0 0 6) 所得结论相同。有关涨跌停板制度在期货市场上作用的最大争论在于其是否降低了市场波动率。 在考察涨跌停板制度对期货价格波动的影响时, 需要注意的就是期货市场可能存在信息对波动影响的非对称性。 资本市场中, 经常可以发现这样的现象:资产的向下运动通常伴随着程度更强的向上运动。 为了解释这一现象,E n g l e和N g ( 1 9 9 3 )绘制了好消息和坏消息的非对称信息曲线, 认为资本市场中的冲击常常表现出一种
6、非对称效应, 这种非对称效应允许波动率对市场下跌的反应比对市场上升的反应更加迅速, 因此被称为“ 杠杆效应” 。 假如期货市场也存在这种杠杆效应, 为控制市场过度波动而设置的涨跌停板制度的市场效应及其设置都将受到影响。 考虑到上海期货市场可能存在期货价格波动的杠杆效应,运用T A R C H模型刻画上期所涨跌停板制度对价格波动的影响。 Rt= a0+ a1U Lt - 1+ a2D Lt - 1+ a3C U Lt - 1+ a4C D Lt - 1+ ut( 1 ) t2= 1+ t - 12+ t - 12+ t - 12I-t - 1+ 2U Lt - 1+ 3D Lt - 1+ 4C
7、U Lt - 1+ 5C D Lt - 1(2) t| - 1 N ( 0 , t2) 上述模型中( 1 )式为价格回归方程,( 2 )式为方差方程。 收益率取对数收益率,R t = l n ( Ct/ Ct - 1);U Lt - 1、D Lt - 1、C U Lt - 1、C D Lt - 1分涨跌停板制度对期货市场 价格波动的影响分析基于上海期货交易所的实证研究马超群谭建内容提要: 本文以上海期货交易所( S F E )期铜、 期铝、 期胶为例, 在考虑不 同信息对期货市场价格波动的非对称冲击下, 运用T A R C H模型刻画了涨跌停板制度对期货市场价格波动的影响。结果显示涨跌停板制度
8、增大了相对成熟期货品种( 期铜) 的价格波动, 而相对不成熟期货品种( 期胶) 的价格过度波动则得到一定程度抑制。 此外, 我们研究发现三个期货品种存在显著的波动“ 杠杆效应” , 价格的向下运动相比向上运动导致了更大程度的波动。 关键词: 涨跌停板价格波动杠杆效应本文为国家自然科学基金(7 0 4 7 1 0 3 0) 项目, 教育部新世纪优秀人才支持计划(NC E T - 0 4 - 0 7 7 1)理论篇5 9P R I C E: T H E O R Y、分别反应了前一期残差平方t - 12和条件方差t - 12对本期条件波动方差的影响。 * t - 12* I-t - 1项为非对称效应
9、 项(T A R C H项) , 反映了正的冲击与负的冲击对条件波动方差的不同影响, 正的冲击有一个倍的冲击, 即t - 1 0时,I-t - 1= 0, 上式的非对称项不存在; 而坏消息有一个( + ) 倍的冲 击, 这是因为当t - 1 0时,I-t - 1= 1, 上式的非对称效应出现。 系 数2、3、4、5表示了涨跌停相关行为对价格波动的影响。 模 型参数估计见表2、 表3。从参数估计结果来看, 除期铜的值外, 所有品种的1、 、均统计显著, 说明上一期的误差项和波动方差对下一期 的条件波动方差具有显著的影响。 从具体的涨跌停行为对价格波动的影响看, 期铜的2、3显著大于零, 期胶的2
10、、3显著 小于零, 其他参数均统计不显著。 这说明期铜在价格达涨跌停板时, 下一交易日的波动性增大, 即对期铜来说涨跌停板制度非但没降低波动性反而加大了市场波动性。 期胶结论却正好相反,在其价格达涨跌停板时下一交易日的波动性减小, 说明涨跌停板制度有效降低了期胶的市场波动。 对于期铝, 涨跌停行为对下一交易日价格波动的影响不显著。 而所有品种的4、5均不显著,即在收盘价格只是接近而未达涨 跌停板价格限制时并未得到以上结论更加证明了上述的分析。 再看模型的T A R C H项, 三个期货品种的都在1 %显著性水平下明显大于零, 说明了负的冲击相对正的冲击导致了更大程度的价格波动, 显示出停板制度
11、对价格波动具有的“ 杠杆效应” ,图1、图2分别是期铜价格波动的非对称冲击曲线图、 波动残差及拟合图。 图1中横轴表示对价格造成影响的信息,x轴的负区域代表促使价格向下运动的信息( 利空消息) , x轴的正区域代表导致价格向上运动的信息( 利好消息) ,y轴 表示价格波动状况。 从图可看出在不同信息冲击下, 向下的价格运动相比向上的价格运动导致了更大程度的波动。 根据这一结论, 从对波动的影响来看上期所采用非对称的停板制度可能更有效。三、 结论与启示本文应用T A R C H模型在考虑不同信息对价格波动产生非对称冲击的情况下, 分析了涨跌停板制度对期铜、 期铝、 期胶价格波动的影响, 得到了如
12、下结论: 1 .总的来说, 上期所涨跌停板制度对不同期货品种价格波动的影响不一致。 对于期铜, 达涨跌停板的下一日的价格波动幅度显著增大,即涨跌停板制度增大了期铜的价格波动。 而期胶上的影响正好与期铜相反, 涨跌停板制度不但没有增大价格波动反而对价格波动起到了一种抑制作用。 涨跌停板制度对期铝的价格波动影响并不显著。联系这三个期货品种的发展状况,在我们的研究中可看出愈是成熟的期货品种,涨跌停板制度愈是显著地增大了其价格波动,而处于发展初期的期货品种涨跌停板制度的实施某种程度上反而降低了其价格波动。 因此, 上海期货交易所可对处于不同发展阶段的期货品种采用不一样的涨跌停板幅度, 放宽相对成熟品种
13、的涨跌停板设置幅度, 而对处于发展初期的品种执行相对严格的涨跌停板设置幅度。跌停板制度对上海期货交易所不同期货品种价格波动影响的差异也对日常实际投资有着指导作用。以期铜为例,因达涨跌停板的下一日的交易价格波动会显著增大, 因此投资者买卖交易可尽量在那一天进行, 从较大的价格波动中寻找高的卖出点和低的买入点。 2 .上海期货交易所期铜、 期铝、 期胶在本研究期间内均表现出了价格波动的非对称性, 即向下的价格运动相比向上的价格运动导致更大程度上的价格波动。 这与我国现在期货投资以中小散户为主的投资者结构是相一致的。 因为中小投资者的风险承受能力较弱且多为风险厌恶型, 当价格出现下降时他们的反应也最
14、为激烈, 这样导致了更大程度的波动。因此, 建议上海期货交易所采取非对称的涨跌停板幅度设置, 即跌停板设置幅度高于涨停板设置幅度。参考文献: 1 B r e n n a n , M. J . At h e o r yo f p r i c el i m i t s i nf u t u r e s m a r - k e t s J . J o u r n a l o f F i n a n c i a l E c o n o m i c s , 1 9 8 6 , 1 6 : 2 1 32 3 3 . 2 K i m , K . A . a n dR h e e , S . G . P r
15、i c el i m i t p e r f o r m a n c e : E v i d e n c e f r o mt h eT o k y oS t o c kE x c h a n g e J .T h eJ o u r n a l o f F i n a n c e , 1 9 9 7 , 5 2 : 8 8 59 0 1 . 3 Y u l i a , V . V . P r i c e l i m i t s i nf u t u r e s m a r k e t s : e f f e c t s o nt h e p r i c e d i s c o v e r yp r o c e s s a n dv o l a t i l i t y J , I n t e r n a t i o n a l R e v i e wo f F i n a n c i a l A n a l y s i s , 2 0 0 3 , 1 2 : 3 1 1 - 3 2 8 . 4 华仁海,陈百助.涨跌停板制度对期货市场价格发现 过程及波动性的影响 J .数量经济技术经济研究, 2 0 0 6 , 5 : 8 6 -9 3 .( 作者单位: 湖南大学工商管理学院) 财经市场6 0
