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1、贵金属之铂钯篇贵金属之铂钯篇(上)摘(2013-03-08 19:40:03)转载 标签： 散户之友股票分类： 【稀有资源】 日期：2013 年 02 月 20 日 资料来源：海通证券进入 2013 年，全球经济复苏的预期增强，而各国进入宽松的货币政策周期，这将推升资源品的价值。从铂系金属自身行业属性而言，供给偏紧，成本接近价格都 将支撑金属价格，而在经济复苏与提倡环保的背景下，催化剂、其他工业与首饰的需求都可望增长，这将推升铂系金属的价格。预计 2013 年铂价、钯价可分布到 达 2000 美元/盎司、900 美元/盎司。 铂系金属的 A 股代言“贵研铂业”：有主题：2013 年环保概念将是
2、热点，中国将大力提升尾气排放标准。作为尾气催化剂制造商，贵研铂业直接受益。有业绩：2013 年贵研铂业铂系金属的回收将达到 2.5 吨，中国没有丰富的铂系金属，在铂系金属上涨的背景下，贵金属将大幅提升公司业绩；有特色：中国金属资源丰富，但是铂系金属资源却极为匮乏，所以中国铂系金属的投资品种很少，A 股市场只有这一家与铂系金属相关的投资标的。1. 铂金与钯金供需铂系金属的资源分布极不均匀，主要分布在南非、俄罗斯以及北美的一些地区。铂系金属包括铂、钯、锇、铑、铱、钌。目前国际上主要的铂系金属投资品为铂金和钯金，此外在工业需求中铂金和钯金的需求是最大的，所以主要讨论铂金和钯金的供需情况。铂金的供给主
3、要分为矿山供给、催化剂回收与首饰回收。近年来，南非的矿山受罢工、设备陈旧以及开采成本上升等原因导致产量大幅下降，而南非是铂金的主要矿 产国，其矿山的下降直接使得全球铂金矿山产量的下降。同时铂金的主要生产商成本已接近铂价，所以未来价格将受开采成本的支撑。随着价格的上涨，铂系金属的 回收将是一大趋势。铂金的需求主要分为催化剂、首饰、投资与其他工业，工业需求(含催化剂与其他工业需求)占总需求的 64%。在经济复苏的预期下，铂金的工业需求将稳步增加。钯金的供需与铂金类似，只是其工业需求的占比更高，为总需求的 91%。1.1 铂金供给矿山供给减少 回收增加铂金的供给分为矿山生产、催化剂回收与首饰回收三个
4、部分，其中矿山生产占总供给的 76.1%(2011 年数据)。总体而言，自 2006 年之后铂金的总供给平稳，增长较小，结构上，回收金属的量逐年增加而矿山生产的量维持稳定。矿山生产一直是铂金供给的主力，但是近几年矿山供给在 200 吨/年左右的位置徘徊。限制矿山产量进一步扩张的主要原因有三：第一，主要产区的成本上升，一些大矿山的完全成本已经高于铂金的价格；第二，由于近年来金 融危机导致南非等产铂大国社会稳定程度降低、罢工此起彼伏，导致矿山产量下降；第三，由于铂金价格的上涨推升回收金属的增加，此外金融危机以来下游需求不 振都限制矿山生产的扩大。从供给的国别来看，南非是铂金矿产的主力，占矿山生产的
5、七成。由于近几年南非主要矿山成本不断上升，加之国内罢工不断导致其矿山的产量增涨缓慢。而第二大 生产国俄罗斯的产量十分稳定。第三大生产国津巴布韦的产量在最近几年增长较快，但是由于规模较小，所以仍然难以取代南非的霸主地位。从回收铂而言，主要分为催化剂回收与首饰回收，两者在近年来都有增加，特别是催化剂的回收。对于回收厂商而言，由于成本的相对稳定，价格的上涨极大地刺激了他们的生产意愿；此外，废旧汽车的增加也拉动回收企业产量的上升。铂金供给主要生产商成本上升全球铂金主要生产商是南非的 Anglo 与 Impala，占全球生产商的 67%。近几年，这两家企业的产量相对稳定，Anglo 产量有小幅的下滑。主
6、要矿山产量下降是由于铂金的实体经济需求下降、近年南非的罢工以及南非矿山的生产成本上升。南非主要矿山生产成本的大幅上升是制约矿产铂金的一个重要因素，根据 2011 年统计，Anglo 的现金成本已经高于铂金价格。造成南非企业生产成本大幅提高的原因主要有四点：第一， 南非限制海外投资矿产资源导致南非矿山开采设备落后从而增加成本，同时由于海外投资的减少使得工人的收入增长缓慢，导致罢工不断影响成本；第二， 南非近年来提升矿山企业对环境的整治力度导致矿山企业的成本上升；第三， 由于成本的上升使得许多矿山停产，导致生产商规模效应下降，从而形成对成本的负反馈；第四， 由于南非货币兰特近几年的持续升值导致转换
7、成美元计价的成本加速上涨。1.2 铂金需求综述边际增长来自中国需求铂金的需求总体分为催化剂、其他工业金属、投资与首饰，根据 2011 年统计，以上几个需求的占比分别为 38.36%、25.34%、5.68%和 30.62%。自 2007 年之后，铂金的总体需求平稳略有下降态势。结构上，2007 年之后，催化剂的需求明显下降，其他工业需求与首饰需求稳步上升，铂金的投资需求上升较大。催化剂需求的下降是由于 2008 年全球金融危机之后各国经济明显下滑，特别是欧洲经历欧债危机导致该地区社会消费能力大幅下降，而汽车消费下降对尾气催化剂的需求明显减弱。从铂金需求的国别上分析，在 2011 年主要国家与地
8、区对铂金需求的占比为：欧洲 27.11%，中国 24.93%，日本 16.44%，北美 11.87%以及其他 19.65%。就近期各国对铂金 的需求来看，发达国家对铂金的需求比例在明显下降，这主要来自于欧洲对铂系金属需求的下降(由 2007 年的 33.8%下降至 2011 年的27.1%)，北美和日本的比例相对稳定。而新兴市场国家，特别是中国对铂金的需求却不断增加，其占比由 2007 年的 18.6%上升至 2011 年的 24.9%。中国需求的增加主要来自于两个方面：第一，由于贵金属投资的热情高涨导致中国首饰消费的稳步增长；第二，由 于中国汽车消费相对其他国家仍处于快速发展阶段，对催化剂的
9、需求不断扩大。未来铂金的需求增长来自于新兴市场国家需求的不断增加以及欧洲需求的复苏。1.3 铂金需求分项工业为基础 投资为加速铂金的工业需求(催化剂+其他工业需求)占总需求的 63.7%，所以工业需求的强弱直接影响铂金的价格。在 2009 年金融危机影响到实体经济时，铂金的工业需求大幅下降导致金属价格下跌，虽然在同年铂金的首饰与投资需求较上年有较大的涨幅。由此可见，工业需求是支撑铂金价格的基础。在 2007 年之前，铂金价格的上涨主要是其工业需求的增加导致的。而在2007 年之后，铂金的投资性需求是推升铂金价格的主要力量，或者说铂金的金融属性在 2007 年之后开始体现。铂金的投资需求主要来自
10、于两个方面：第一，贵金属金融手段的多样化，除去传统股票、期货投资，近几年还出现了铂金的ETF，中国还出现了纸铂金；第二，2008 年金融危机之后各国实行量化宽松导致全球货币的价值下降，贵金属、稀缺金属等资源的价值上升，铂金被赋予贵金属概念跟随黄金一同上涨。值得注意的是，近几年由于推升铂金价格的动力主要来自于其金融属性，或者说贵金属属性，所以其上涨的基本面不如黄金。此外，由于铂金的工业需求不振拖累了铂金价格的上涨，这就导致出现了近期的黄金价格超越铂金价格的局面。1.3.1 铂金催化剂需求占比大、波动大、有增长铂金需求中，汽车尾气催化剂地位重要：首先，其占铂金总需求的比例较大，30%以上；其次，较
11、其他工业需求与首饰而言，催化剂需求的波动较大；第三，从过去的 10 年而言，催化剂需求的复合增长要大于其他工业需求与首饰。简言之，催化剂需求可以概括为占比大、波动大、有增长。汽车尾气催化剂的增长与经济周期密切相关，这是由于下游需求端的汽车行业是周期性较强的行业。自 2008 年金融危机已到第五个年头，全球经济开始出现弱复苏的迹象，各国将逐渐的走出危机、经济重新扩张。所以铂金的催化剂需求也将在经济复苏的背景下出现增长。未来各国铂金催化剂需求将有以下几个特点：第一，欧洲需求将恢复，在2008 年欧洲提升了尾气排放的标准，但是恰逢金融危机，打压经济也削弱了催化剂的需求，未来在经济复苏的背景下，高尾气
12、排放标准的需求将出现“补涨”，这将导致铂金需求恢复；第二，中国在 2013 年将提高尾气排放标准，那么铂金需求的大幅增长是可以预期的；第三，美国、日本的铂金催化剂需求将在经济复苏的背景下温和增长。在以上的背景下，假设发达国家的铂金催化剂需求能回到 2007 年的水平，而中国与其他国家的需求有大幅增长。预计未来两年内全球铂金催化剂需求的复合增长率将在 15%以上。1.3.2 铂金催化剂需求价格上涨刺激回收这部分应该放在供给部分，但是作为催化剂的整体，把催化剂的供给放在此处分析。汽车尾气催化剂中铂的来源主要是矿山供给与回收供应。目前矿山供给仍然占铂金催化剂供给的 60%以上，但是自 2006 年以
13、来，来自于回收的供给也逐渐大幅增加，目前已占铂金催化剂供给的 35%。近年来回收铂供给(此处供给专指催化剂，仅限于本页)占比上升主要是由两个方面造成的：第一，全球主要矿山产量增长萎缩；第二，铂价上涨推动回收企业增加回收力度。矿山供给的瓶颈已在上文做出讨论。定义催化剂的回收率为：当前回收铂供给与 10 年前催化剂总需求的比例，此处假设汽车报废年限为 10 年。从近 10 年铂价与回收率而言，铂价与回收率有较强的正相关(2011 年除外，因为 2001 年催化剂用铂有跳跃性的大涨)，这主要是因为铂价上涨推升回收企业扩产的积极性。总体上铂价的高低决定了回收铂供给的多少。铂价走势共分为 4 个阶段，1
14、987-1992 年，铂价下跌，回收供给的占比走平甚至下跌，只是在 1992 年矿山供给减少才导致回收占比增加(详见需求部分)；1993-1999，铂价走平，回收占比也走平，1999 年也是由于矿山供给减少导致回收占比增加；2000-2001，铂价经历 IT 产业泡沫顶端到破裂，回收占比由高降低；最近 10 年，随着铂价不断上涨，回收占比不断增加。1.3.3 铂金催化剂需求欧洲需求可望恢复欧洲铂金催化剂的需求占铂金催化剂总需求的 5 成以上，1999 年以来，欧洲铂金催化剂的需求大幅增长。未来在欧洲经济触底反弹的背景下，铂金催化剂需求可望增长。欧洲经济的最差时期可能已经过去(在贵金属价格判断中
15、会分析)，在此背景下欧洲尾气排放标准的提升与柴油车市场份额的上升将有助于欧洲恢复铂金的催化剂需求。在 2008 年金融危机之前，欧洲铂金催化剂需求的增减主要由两方面决定：尾气排放标准的提高以及柴油车市场份额的增减。在尾气催化剂标准提升与柴油车市场份额提升的背景下，欧洲铂金催化剂需求都能上涨。这主要是因为：第一，单位柴油车对铂金的用量要大于汽油车(一般在 4-6 倍)，柴油车市场份额的增加将提升铂的需求；第二，尾气排放标准的提升会推升各个品种汽车对催化剂的需求；结合一、二，在尾气排放标准提升与柴油车市场份额提升的双重利好下，欧洲对铂金催化剂的需求会大幅上涨。而在 2008 年之后，虽然尾气排放标
16、准增加，但是整体经济不景气导致柴油车对催化剂的绝对用量减少。而未来，在欧元区逐渐走出债务危机、努力提升经济的背景下，高排放标准与柴油车占比上升将推升催化剂铂金的需求。1.3.4 铂金催化剂需求中国需求不断上涨过去十几年中，中国汽车产量与铂金催化剂需求相关性相对较低，这主要是因为中国尾气催化剂主要使用钯金而不是铂金，钯金的催化剂需求与汽车产量相关性高达 0.989。而在近几年，中国的汽车销量不断上升，而对于铂金的需求也稳步上涨，虽然中国催化剂的铂金需求与汽车产量相关性较低，但是在汽车产量上涨的背 景下，未来中国铂金需求能够稳步上升，同时，由于在2013 年及以后的几年中，中国将陆续提高各种车辆的尾气排放标准，这将极大的刺激尾气催化剂的需求，从而推升铂金的需求。日本尾气催化剂的铂金需求与汽车产量的相关性非常高，1996 年之前可以达到 0.9 以上。然而，在未来的 1、2 年内日本的汽车产量增长有限，同时由于日本致力于新能源汽车的研发，铂金催化剂的需求在短期内难以大幅增长。但是由于全球经济可望弱复苏，这将整体推动日本铂金
