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1、平安与深发展并购整合案介绍及相关分析 陈宁宁 浙商银行投行总部 一、并购背景介绍 (一)新桥投资退出深发展的背景介绍 新桥投资（NEWBRIDGE）是美国德克萨斯太平洋集团(TPG) 专注于亚洲地区投资的子公司，主要从事战略性投资，曾经因收购韩 1国第一银行而让人称道。2004 年 12 月份，新桥投资以每股 3.54 元受让深发展 17.89%股权成为第一大股东后，承诺了五年锁定期（时间点以办理过户登记为准） 。截至 2009 年 6 月份新桥投资总共拥有 5.2 亿股深发展股份，占比 16.76。此时，新桥退出主要基于以下几点： 1.五年锁定期即将届满，退出具有可行性。早在 08 年 7
2、月，就有报道称新桥已经启动退出计划，平安也有意接替，因此新桥退出计划酝酿已久。 2.新桥作为战略投资者，以获取高额溢价回报为目的，不可能长期持有深发展股票，按照深发展 09 年 6 月份的股票市值看，至少能获得 4 倍以上的获利。 （二）中国平安愿意收购深发展股份的原因： “保险、银行、投资”三驾马车并驾齐驱是中国平安综合金融战略的梦想，而目前银行板块目前偏弱。截止 09 年 6 月份，中国平安仅持有平安银行 90.75%的股份，以及深发展 4.68%的股权。按照 09 年中 1 韩国第一银行作为韩国第八大银行，在亚洲金融危机过后陷入困境。1999 年，新桥以约 5亿美元的价格买入韩国第一银行
3、 51%的股权，然后将其改造成一家优质银行，并在五年后出售给渣打银行，出售价格约合 33 亿美元。 国平安年报，银行业营业收入在中国平安中的比重仅为 2.9%，银行业净利润在中国平安中的比重约为 7.45%，银行板块明显偏弱，急需补强。而收购是增强规模的最快捷方式。加之平安之前已作为深发展的中小股东，对深发展银行的公司治理、经营状况等有直接和深入的了解，以及深发展作为全国股份制银行这块具有相当含金量的牌照，因此中国平安收购深发展的意愿非常强烈。 （三）深发展选择中国平安的原因：由内涵式增长到外延式增长的必然选择。 目标公司深发展银行是我国第一家股份制银行，引进新桥投资作为战略投资者后，在 0业
4、务创新、风险管理、流程改革方面取得了显著的成效，不良贷款率急剧下降，资本充足率从 2%提高到 8%以上,可以说新桥给深发展带来的是内涵式增长。而目前阶段，深发展的增长最迫切的是扩大业务规模的外延式增长，因此资本就成为其最重要和迫切的需求。对于深发展来说，引入平安，能够获得长期稳定的资本，长远提升其资本实力和资本充足率，增强其核心竞争力，并可借助平安的交叉销售和网点布局获得“混业经营”的比较优势。其实早在 2008 年 8 月 21 召开的深发展半年业绩发布会上，深发展董事长兼首席执行官纽曼就向平安伸出橄榄枝，表示：如果平安来投资我们，我们会成为一个比其他银行更好的投资对象。 二、并购进程概述及
5、相关分析 截止目前，中国平安与深发展的并购整合共进行了三个方案或阶段：收购新桥股份；深发展向中国平安定向增发；深发展再次向平安定向增发，中国平安以持有的平安银行股权和部分现金支付，实现平安银行注入深发展。其中，前两个方案的公布由同一次董事会表决通过并公布的，不过因审批流程等的不同导致在后续进行过程中产生了先后差异，因此本文以时间为主线，就上述三个方案的具体内容及进行状况进行详细的阐述. （一）.2009 年 6 月 12 日，中国平安董事会通过对外投资公告，公告的主要内容有二： 1.股份转让暨收购新桥所持深发展股份：按照中国平安与新桥投资签订的股份购买协议 ，中国平安受让新桥持有的深发展 5.
6、2 亿股股份，占深发展目前总股本的 16.76。约定的支付方式有两种（最终由新桥行使选择权）：（1 ）全部以人民币 114 亿元的现金方式支付（合每股 22 元，比后述定向增发 18.26 元/股溢价 20%，该价格由双方协商确定，法律没有最低价格的限制） ；或者（2）以中国平安新发行 2.99 亿股 H 股的方式支付即换股收购。 关于换股收购，法律依据来源于上市公司收购管理办法第 36 条的规定：“收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。 ”而上市公司股票是证券的一种，收购人以持有的上市公司股票作为支付收购另外上市公司股份的对价就是所谓的“换股”收购。换股
7、收购又可分为两种：以现有股份支付和以新增股份支付，但是二者的交易主体不同。假如本案是以中国平安现有股份作为支付对价，那么交易的主体应当是中国平安的股东与新桥，而非中国平安本身。因此，中国平安集团公司这个层面，只能以增发新股作为支付对价。 中国平安同时在 A 股和 H 股上市，那么为什么以增发 H 股作为对价 2 呢？我部认为原因有二：大陆公司法对增发股份有限售期的规定，而 H 股没有限售期的强制性规定，因此 H 股更便于新桥套现；其次新桥更看好 H 股的上升空间。因此，新桥将平安增发 2.99 亿股 H 股作为一种可供选择的支付方式。 就前述现金和换股两种支付方式，按照平安董事会公告日前 20
8、 日 H 股交易均价 52.815 港元/股和当时 1.1344 的汇率看，当时 2.99 亿股的股份价值 140 亿人民币左右，与现金支付方式相比溢价更高。同时 3现金支付方式需要经过外管局的审核批准，另外现金支付方式对中国平安的资金压力更大。因此，从当时看来，新桥选择 H 股换股的方式更具可能性，除非届时中国平安 H 股大幅下跌。 2. 股份认购暨定向增发：深发展与平安寿险于 2009 年 6 月 12 日在深圳签署股份认购协议 ，深发展拟向平安寿险非公开发行股票，发行数量不少于 3.70 亿股但不超过5.85 亿股，发行价格为定价 45 基准日前 20 个交易日公司股票交易均价，即 18
9、.26 元/股，募集资金金额不超过 106.83 亿元，募集资金在扣除相关发行费用后全部用 2 上市公司非公开发行股票实施细则第 10 条规定“发行对象认购的增发股份自发行结束之日起 12 个月内不得转让” 。若为控股股东或为实际控制人，则在 36 个月内不得转让。 3 中国人民银行结汇售汇及付汇管理规定第 27 条规定 境内机构下列范围内的外汇，未经外汇局批准，不得结汇。国家外汇管理局综合司下发的外商直接投资外汇业务操作规程（系统版） 1.19 条规定了审批所需资料和流程。 4 按照上市公司证券发行管理办法和上市公司非公开发行股票实施细则的规定，该定价基准日为本次非公开发行股票的董事会决议公
10、告日或股东大会决议公告日。本案为中国平安董事会公告日即 2009 年 6 月 12 日。同时上述两办法规定，上市公司按照不低于发行低价即公告日前 20个交易日均价非公开发行股票。 于补充资本金。 同时中国平安在公告中指出：在上述两笔交易完成时（以后者为准）及上述两笔交易完成前的任何时点，中国平安将采取合法和可行的措施，保证其拥有权益的深发展股份不超过深发展当时已发行股份的 30%。之所以附加该限制条件，是因为按照我国证券法以及上市公司收购管理办法的相关规定， 30%为要约收购的触发条件：收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的 30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发
11、出收购上市公司全部或者部分股份的要约。 相比较普通收购，要约收购的流程更复杂。收购方须履行如下义务：1.各种报告书的制作、所聘财务顾问的相关报告、相关信息披露义务等；2.若收购不是为了终止上市公司的上市地位，须向证监会申 6 请要约豁免，该豁免是否被批准具有不确定性，若豁免未获得批准时须以现金支付对价。 而新桥退出的目的以快速套现为目的，因此需要在这一阶段避免要约收购的发生。 (二)、前述方案的进展状况 6 上市公司收购管理办法 第 62 条规定了要约收购豁免的条件：有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请： （一）收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的
12、实际控制人发生变化； （二）上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺 3 年内不转让其在该公司中所拥有的权益； （三）经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的 30%，收购人承诺 3 年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约； （四）中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形。 1.收购新桥所持深发展股份的进展状况： 7 新桥投资选择换股支付方式，在陆续得到中国保监会的批准、8 商务部反垄断局的批复后，证监会于
13、 2010 年 5 月初核定同意中国平安定向增发境外 H 股，作为收购新桥所持深发展股份的对价；银监会也于 5 月初批复，同意平安集团和平安人寿投资深发展股份的股东资 7 按照保险资金运用管理暂行办法和保险资金投资股权暂行办法的相关规定，保险集团（控股）公司、保险公司的重大股权投资，应当报中国保监会核准。该重大股权投资，主要指对拟投资非保险类金融企业或者与保险业务相关的企业实施控制的投资行为。8 商务部反垄断局认为中国平安和平安寿险投资深发展股份的经营者集中不具有或可能具有排除或限制竞争的效果，即不构成垄断。 本案中主要涉及到“经营者集中”及是否构成垄断，本案属于“经营者取得股权或者资产的方式
14、取得对其他经营者的控制权” 。当然，并非所有的“经营者集中”均需要进行反垄断审查，必须达到一定的标准或者达到一定的程度。就申报标准， 国务院关于经营者集中申报标准的规定第三条规定：经营者集中达到下列标准之一的，经营者应当事先向国务院商务主管部门申报，未申报的不得实施集中：（一）参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过 100 亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过 4 亿元人民币； （二）参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过 20 亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过 4 亿元人民币。
15、就该条中“营业额”的计算， 金融业经营者集中申报营业额计算办法第三条规定，银行业金融机构的营业额要素包括以下项目：1.利息净收入；2. 手续费及佣金净收入； 3. 投资收益；4.公允价值变动收益 5.汇兑收益； 6.其他业务收入。 在本案中，结合中国平安和深发展的08 年会计报表，需要进行申报，取得商务部的批准。商务部以经营者集中反垄断审查决定 （商反垄竞争函2010第 11 号）核准了上述交易。 9 格，并同意深发展非公开发行 A 股普通股。 2010 年 5 月 6 日，新桥将其持有的 5.20 亿股深发展股份全部过户至平安名下，中国平安向新桥定向增发 2.99 亿股平安 H 股作为支付对价。2.99 亿 H 股过户到新桥不到一周，新桥即出售 1.6 亿股，套现 96.96 港元，剩余1.36 亿股于 9 月初出售；至此，新桥持有的中国平安 H 股全部清空，获利 187.76 港元，按照 1.1549 的汇率计算，合计 162 亿人民币，所获收益远远超出 114 亿元人民币的现金支付方式。 至此，通过收购新桥持有的
