万得伙伴-海外与我国基金公司上市研究

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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2013 年 8 月 15 日海外与我国基金公司上市研究海外基金公司上市原因 ： （ 1）给股东提供退出市场的通道和为实施股权激励做好准备。 （ 2）融资补充资本金实力，助力资本消耗业务发展。 （ 3）资本运作，积极扩张。海外基金公司上市无阻力，但并不主流 。海外资产管理公司只要符合相关监管要求就可以公开发行股票，但并不是主流的做法。全球上市公司数量 150 家，相对于全球大约 6000 家的资产管理公司（ Lipper 数据）占比仅 2.5% 左右。美国上市基金公司特征：1) 美国上市基金公司总市值占全球 7 成，但也非主流。 美国上市基金公司有 32

2、家，占美国基金公司总数量的 3% 左右。2) 随行就市，牛市中基金公司发行股票情况较多。 上市时间较为分散，但往往会选在股市牛市时，例如 1998 、 1999 ， 2006 、 2007 年。3) 美国上市基金公司市值近中盘股水平。 平均市值 56 亿美元左右，与标普400 中盘指数 37.43 亿美元的平均市值接近。4) 轻资产行业特征明显， 平均管理资产规模达市值 53 倍。 美国上市基金公司管理资产总规模分别是其自身总资产的 32 倍， 净资产的 130 倍， 市值的 53 倍，并且单位市值管理资产规模随着公司市值增加而减少。5) 估值溢价不明显。 平均 PE 为 21.36 倍， 标

3、普 400 中盘平均 PE21.62 倍。市值在 10 到 100 亿的公司平均估值更高，更受偏好。6) PB 高于市场平均水平。 PB 平均水平 6.5 倍，而美国大盘、中盘、小盘整体的 PB 水平均在 3 倍之下。7) 资产回报率较高 。美国上市基金公司 ROA 和 ROE 都高于美国股票市场的平均水平。8) 内部持股情况比较普遍，配合股权激励 。汇添富基金公司欲打响基金公司上市第一枪。 汇添富基金管理有限公司拟更名添加“股份”二字，意味着汇添富将拉开基金公司股份制改革的序幕，是基金管理公司 IPO 的第一步。我国基金公司上市动因分析： （ 1）增强资本实力，增强竞争力； （ 2）助力新业

4、务发展； （ 3）配合股权激励，留住人才； （ 4）扩大公司市场认知度等。基金公司上市可行性分析 ： 大中型基金公司满足主板、 中小板上市的机会较大，有较强融资需求的小型基金公司则很难满足上市条件。我国基金公司上市尚有争议： （ 1）基金公司并非“资本密集型”企业，海外基金公司上市也非主流做法，我国基金公司是否有必要上市融资； （ 2） 我国基金是契约型的，基金公司上市可能存在损基金持有人利益的担忧， 基金公司上市后股票投资人和基金持有人两个群体可能存在利益冲突。证券研究报告专题研究基 金 研 究首席分析师娄静SAC 执业证书编号 : S0850511030001 电话： 021-232194

5、50 Email: 联系人桑柳玉电话： 021-23219686 Email ： 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明基金研究专题研究 21. 海外基金公司上市情况分析1.1 海外基金公司上市原因分析理论上说，基金公司上市后，获得股权资本，改善了资本结构，并且具有资本市场持续融资能力，大大增强了抵御财务风险的能力，并且在经营管理上经过资产业务重组使得企业内部资源配臵更加合理，发展战略更加明确可行。从海外基金公司上市融资的目的看，主要有三点：（ 1）给股东提供退出市场的通道和为实施股权激励做好准备。这是海外基金公司上市都存在的目的之一，例如香港上市的惠理基金公司，上市的目的也不是融资而是为

6、英美两国的股东提供退出通道。另外，从上表可以看到，上市的基金公司都有一定比例的内部持股，上市为这些通过股权激励或者其他渠道获得股权的股东提供了较好的退出通道。（ 2）融资补充资本金实力，助力资本消耗业务发展。虽然基金公司不是资本密集型的行业，但是发展新业务尤其是创新的业务还是需要比较强大的资本实力做后盾。从海外上市基金公司情况看，上市基金公司在融资后业务发展更加多元化，一些需要较强资本金支持的业务开展的比较顺畅。例如富兰克林基金公司 1971 年上市后在当时较新的货币基金业务上快速发展起来，并且拓展海外市场步伐明显加快， 该公司目前也是全球化发展战略实施较好的基金公司。再比如美国现在规模较大的

7、 T ROWE PRICE GROUP 基金公司早在 1986 年就公开发行股票，融资使得公司资本实力增强，财务状况的稳定性增强，为公司日后国际化发展奠定了资金基础。事实上，该公司在上市后的第二年即 1987 年就建立了全球研究中心，在香港、 新加坡等地开设分公司， 为公司旗下海外基金投资和在海外销售公司基金服务。（ 3）资本运作，积极扩张。对于基金公司来说，仅仅依靠自己业务增长的成长速度是较慢的，通过在行业内兼并吸收其他的基金公司会明显加快基金公司的成长速度。从海外基金行业兼并吸收现状看，巨无霸型的上市基金公司都经历过多次的资本运作，如富兰克林、贝莱德等。我们以目前全球最大的上市基金公司贝莱

8、德为例来说明该公司的扩展道路， 2005年该公司收购了 State Street Research ，强化了自己的研究实力。 2006 年，该公司和美林证券公司达成协议合并美林证券公司的投资管理业务、美林投资管理公司和贝莱德集团来成立一家新的独立企业，这家企业成为全球规模最大的资产管理公司，美林证券公司的股权比例为 49.8% ，其在合并公司里的表决权比例则为 45% 。随后，在 2007 年，公司收购了 Quellos Group 的 FOF 业务，使得公司在 FOF 方面的业务能力显著提升。2009 年，该公司与 Barclays Global Investors ，原来 barclays

9、 公司旗下的 ishare 品牌ETF 业务目前成为该公司新增利润的主要来源。1.2 海外基金公司上市无阻力，但并不主流在海外，像其他公司一样，资产管理公司只要符合相关监管要求就可以公开发行股票，同时也可以发行债券或者优先股进行融资，对资金杠杆的使用较为灵活。但是，海外资产管理行业公司上市并不是主流的作法。根据 GICS （全球行业分类标准） ，目前全球有 152 家资产管理行业的公司上市。而根据彭博的行业分类体系，目前全球有 144 家资产管理公司上市，尽管两者有微幅差异，但整体看全球上市的资产管请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明基金研究专题研究 3理公司数量也仅 150 家左右。 在美

10、国、 英国、 澳大利亚、 加拿大等比较发达的资本市场，上市资产管理公司的数量较多，亚洲日本和香港分别有 2 家和 1 家资产管理公司上市。从全球上市公司数量来看， 相对于全球大约 6000 家的资产管理公司 （ Lipper 数据） ，150 家上市的公司数量的大约占比仅 2.5% 左右， 因此整体来看全球资产管理公司上市不是一种很主流的作法。表 1 全球上市资产管理公司（截至 2013 年 8 月 13 日）国家 数量 国家 数量 国家 数量UNITED STATES 美国 32 PAKISTAN 巴基斯坦 3 EGYPT 埃及 1 BRITAIN 英国 17 ISRAEL 以色列 3 NO

11、RWAY 挪威 1 AUSTRALIA 澳洲 13 IRELAND 爱尔兰 2 HONG KONG 香港 1 TURKEY 土耳其 11 SRI LANKA 斯里兰卡 2 FRANCE 法国 1 CANADA 加拿大 10 DENMARK 丹麦 2 JERSEY 泽西岛 1 INDIA 印度 6 SOUTH AFRICA 南非 2 PERU 秘鲁 1 POLAND 波兰 5 ITALY 意大利 2 JORDAN 约旦 1 GERMANY 德国 5 JAPAN 日本 2 ISLE OF MAN 马恩岛 1 BULGARIA 保加利亚 4 GREECE 希腊 1 NAMIBIA 纳米比亚 1 SW

12、ITZERLAND 瑞士 3 THAILAND 泰国 1 CHILE 智利 1 SLOVENIA 斯洛文尼亚 3 SWEDEN 瑞典 1 KUWAIT 科威特 3 NIGERIA 尼日利亚 1 资料来源：彭博注：上表中上市基金公司是通过彭博资产管理行业进行筛选，可能存在遗漏情况。1.3 美国上市基金公司情况分析美国上市基金公司总市值占全球 7 成，但也非主流截至目前在美国上市的资产管理公司有 32 家，合计的总市值 1681 亿美元，占全球上市基金公司市值的 72% 。美国上市基金公司平均市值为 56 亿美元，高于全球平均18 亿美元的市值。总体来看，美国聚集了全球大部分上市基金公司，且在美国

13、上市的基金公司平均市值更大。表 2 美国上市基金公司与全球对比总市值（亿美元） 全部基金公司 平均市值（亿美元）美国 1681.00 32 56.03 全球 2334.42 144 17.55 美国占比 72% 22% 资料来源：彭博注：上表中上市基金公司是通过彭博资产管理行业进行筛选，可能存在遗漏情况。美国上市基金公司中有 2 家市值数据缺失，全球有 11 家上市基金公司市值数据缺失。但是，相对于美国巨大的资产管理行业和数量众多的资产管理公司，美国上市的基金公司仅仅是少数，美国上市公司占美国基金公司总数量的比例在 3% 左右，即在美国基金公司上市也不是主流的做法。随行就市，牛市中基金公司发行

14、股票情况较多从美国资产管理公司上市时间看， （根据目前能够找到公开发行股票数据，美国有12 家基金公司该数据缺失） ，上市最早的是富兰克林资源公司，该公司在 1971 年 7 月就首次公开发行股票，紧随其后的是信怡泰投资有限公司（ SEI INVESTMENTS ） ，该公司在 1981 年三月首次公开发行股票。 事实上， 2000 年之前上市的基金公司数量仅 10家， 2000 年之后又有 10 家公司上市（剔除上市时间为空的 12 家公司） 。综合来看，美国基金公司上市时间较为分散，但往往会选在股市牛市时发行股票，例如 1998 、 1999 ，请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明基金研

15、究专题研究 42006 、 2007 年这样股票牛市中基金公司上市的数量较多。美国最新一例基金管理公司上市是发生在今年 3 月份， Artisan Partners Asset Management 公司在纽交所发行 3.32 亿美元的普通股，股票发行后股价即较发行价 30元高出 17% ，甚至带动了整个资产管理板块个股的上涨。 Artisan Partners Asset Management 成立于 1994 年， 是一家有限合伙制公司， 目前资产管理规模 740 亿美元，主要的业务收入就来自于收取管理费， 2012 年公布的总利润为 5.06 亿美元。事实上，公司早在 2011 年就想上

16、市，但由于市场环境不好，未能成功，今年由于美国股市一路走强，基金公司股价上扬，使得该公司发行较为顺利。美国上市基金公司市值近中盘股水平从美国上市基金公司市值看，目前美国最大的上市基金公司是贝莱德资产管理公司，总市值为 473 亿美元。上市较早的如富兰克林总市值排在第二位，为 308 亿美元。美国上市基金公司的平均市值在 56 亿美元左右，与标普 400 中盘指数 37.43 亿美元的平均市值接近，总体而言上市基金公司市值处在中等水平。表 3 美国上市基金公司与全球对比（单位：亿美元）美国上市基金公司 标普 500 大盘指数 标普 400 中盘指数 标普 600 小盘指数平均市值 56.03 318.97 37.43 11.47 最小市值 0.22 26.57 4.82 0.84 中位数 19.88 153.10 33.63 9.59 最大市值 473.12 4447.73 180.50 41.43 资料来源：彭博注：上表中上市基金公司是通过彭博资产管理行业进行筛选，可能存在遗漏情况。