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1、胡继之：前海股权交易中心的试验作者：胡继之 阅读数：9730 日期：2013-12-23 “2014：变革与共赢”清华五道口金融EMBA金融家论坛20日在深圳举行。深圳前海股权交易中心董事长胡继之做了主题为“前海股权交易中心的试验”的演讲，以下为演讲实录：大家早上好！今天能在这里和大家见面，倍感亲切。特别是在民间见到吴院长，感慨更深。上世纪80年代初期，吴院长还在五道口读书时，就提出了中国的金融改革要以开放金融市场作为突破口的观点，在当时引起国内舆论一片哗然，甚至引起了华尔街的关注。一直到1986年，政府在推进金融市场改革的过程中，都不敢使用“金融市场”这一提法，而称之为“资金市场”。直到上世
2、纪90年代，“金融市场”的名称才正式启用。在吴院长倡导金融市场开放近30年后的今天，前海股权交易中心（以下简称“前海中心”）又在进行金融市场的另一项试验，就是如何在交易所之外形成一个新的市场形态。客观地说，这项试验的理论准备及政策制订都是原中国证监会主席郭树清提出的。他在经过大量调查后发现，中国社会存在着“中小企业多，融资难；民间资金多，投资难”的“两多两难”问题，并认为这一问题能否解决事关中国的崛起和振兴。在此背景下，郭树清提出要在全国大力推动多层次资本市场建设，加快发展区域性股权交易中心，以切实解决“两多两难”问题。郭树清对区域性股权交易中心建设的核心要点有三个：第一，他决定把股权交易中心
3、的监管权下放给各地方政府，由各地去进行试验。第二，他决定股权交易中心运作由证券公司来主导。我个人认为，这种安排有希望形成中央调控市场、市场引导企业的一套体系，因为券商是由中央政府部门直接管理的。最后，他规定了股权交易中心的业务只能是私募、小众、非标准化业务，与交易所市场进行严格的划分。这实际上是锁定了股权交易中心的风险，不让风险向社会溢出。如果郭树清倡导的这项试验能够成功，历史应当记住他的名字。如果这项试验失败的话，那就是我们这些探索者没有执行好。前海中心自今年5月30日开业以来，到今天为止，已经运营了半年零20天，现在挂牌企业数量达到2706家。下面，我想以素描的方式，从顶层设计和微观运作两
4、个层面，向各位专家作一个简要报告。一、顶层设计的总体描述 1、定位上：前海中心期待在商业银行、沪深交易所之外形成一个专门为中小企业服务的融资平台。尤努斯教授有一篇报告，我读后感受很深。他认为现代金融机构是为富人和大企业设计的，其实普罗大众、中小微企业的金融需求更为急迫、更为广泛。我们知道，像纽约这样发达的城市，它的高利贷利率可以高达2000%；深圳同样有大量的金融机构，据说在卓越大厦就有近百家小贷公司。再往前回溯，整个80年代，在江浙一带，尤其是在浙江，主要是依靠民间的“抬会”在支持乡镇企业的崛起。可见，中小微企业的金融需求一直以来都极其庞大。所以，前海中心首先在定位上考虑如何在商业银行、交易
5、所之外，创造出一套为中小企业服务的体系，而不是模仿交易所市场。2、功能上：我们期望前海中心能够回归资本市场早期，回归梧桐树下的资本市场，由前海中心来充当证券登记托管、交易中枢、证券公司于一体的角色。我们可以想见，早期梧桐树下的资本市场应当是没有完整的专业分工的。资本市场的高度分工，一定是在它发展到极高的程度后才出现。在有了交易所、登记公司、证券公司、会计师事务所、律师事务所等一系列分工后，资本市场形成了一套完整的体系。同时，我们发现，现代资本市场已经发展到极高的程度，像证券公司这类机构的制度设计，很难与规模小、变化大的中小企业进行对接。我们还注意到，即使是国有商业银行，也只能以部分的力量、每年
6、按一定比例来支持中小企业。从中国资本市场的现状来看，一家大型的上市公司，大约相当于一万家中小企业。即便是中小板、创业板的上市企业，也大约相当于1000家中小企业。券商的定位原本是为这类大型上市企业服务的，一个大企业的承销费可以达到几千万、甚至上亿，因此它怎么可能一下子转到为中小企业服务这个层面来？所以，在前海中心建设的早期，我们通过自身组织力量来完成资本市场所有的功能开发，等它发展到一定阶段之后，再逐步进行功能的分离、分工。3、模式上：前海中心针对中国交易所市场状况，提出了“十无模式”。“十无模式”已经运作了一段时间，我们实际上是对目前资本市场中的各项规定进行了十个方面的改变。4、交易上：我们
7、公然申明不关注交易，强调摒弃炒作，希望形成“知根知底”的网上部落，期待未来为投资者提供大量的第一手投资机会。目前，前海中心已有2706家挂牌企业，明年至少达到5000家，后年估计将达到2万家。我预计，当前海中心形成大量企业集群之后，PE的业务模式有可能发生改变，究竟是以原始的方式一家一家地去寻找企业，还是通过我们这里来发现大量优质企业？同时，银行信贷模式也有可能发生改变，究竟是一家一家地去跟企业谈业务，还是在我们这里经过数据比较来择优选择贷款对象？5、技术上：前海中心将把所有业务运作建立在互联网之上，形成“网上部落”。我们正在构筑四大平台：展示平台、融资平台、业务平台、管理平台。整套体系建成之
8、后，投融双方所有的市场活动都能全部记录在案。6、融资上：前海中心以私募为界，以定制为本，为企业进行短期、中期和长期的融资安排。中国交易所市场设计的起点就是为企业进行长期资金安排和筹措股本，并不关注企业的短期融资，我个人认为这是交易所制度的一个重大缺失。所以，前海中心一上场就把企业融资需求分为短期、中期、长期，进行融资业务的战略定位。7、业务上：前海中心在融资的同时，特别注重培训、咨询，充当“企业教练”，提升企业品质，就像褚时健做烟抓烟草、种橙抓水质一样。我非常敬佩褚时健老人，他无论做什么行业，都能以专业化的方式，执着地去实现目标。他在上世纪80年代从抓烟叶种植开始，提高烟草的质量，所以当时的玉
9、溪卷烟厂是唯一能跟外国烟竞争的企业。现在他已经80多岁了，还在从事橙子的种植，首先从解决水源质量开始打好基础，现在“褚橙”在市场上供不应求。因此，我在前海中心进行试验时，突出强调要把培训咨询当做提升企业质量、保障融资安全的一个重要手段。8、风控上：前海中心强调发动系统与制动系统并驾齐驱，因为有多大的发动能力，就要有多强的制动能力。我们已在内部形成了八层控制体系，在外部正在计划全面建立企业经纪人制度。所谓经纪人制度就是针对所有在前海中心进行融资的企业，我们都要派人专门到企业去跟踪了解、监测资金的使用情况。9、管理上：前海中心实行公司化经营、职业化管理、团队化运作。我们目前已经形成业务、技术、管理
10、三大主线，前海中心的运作实际上是由30个“变形虫”团队来主导。我在国信证券也同样力推“变形虫管理模式”，记得有一次在法国，一个公司的CEO问我，国信证券究竟是怎样的企业，我就跟他简要介绍说，国信证券就是由近100个“变形虫”团队进行经营管理的公司。我认为“变形虫管理模式”是全世界最前沿的管理方式，它是对科层体制的取代，比科层体制具有明显的优势。10、方针上：我们的总方针是“市场自治、规则公开、卖者有责、买者自负”。我们不是通过外在强大的监管压力来管理市场，而是一开始就明确了市场参与者需要承担的责任。对卖者而言，在早期自身信誉体系没有形成之前，实际上要进行家庭财产连带担保。而对买者而言，这里的市
11、场是没有政府审查的，投资者必须自己衡量、把握风险。有人可能会提出难道市场风险就没有人来管理了吗？我打个通俗的比方，现在社会上离婚率大约30%，还有情杀等极端事件出现，那我们是不是要取消自由恋爱，由父母来包办婚姻呢？所以，每个人在社会上的风险都应该由自己来担当，如果没有这种担当能力，就不要参加这个游戏。二、微观运作的主要情况接下来，我从两个方面对前海中心的微观运作情况进行简要介绍。一个方面是大家最关心的挂牌情况，另一个方面是前海中心对企业的融资安排。（一）挂牌情况在前海中心开业后至今半年多的时间里，所有挂牌企业没有一家倒闭，这既表明它们的生存能力很强，同时也证明了我们选择企业的标准得当。那为什么
12、会有那么多的企业愿意来挂牌呢？经过前海中心近一年的运作，我强烈感受到中小企业的真正需求千奇百怪。我认为，交易所的功能并不是天然地只能交易，中小企业的需求也绝不仅仅是筹资。我们经过总结后发现，企业来前海中心挂牌能够满足它们不同的需求：1、通过挂牌，得到前海中心的融资安排。我给大家举一个具体的案例。在广东省云浮市有长达53公里的石头长街，全国大部分的石材都由这里供应，并且这里每年还举办国际石材展销会。前年，为了动员当地资质较好的石材企业上市，我以国信证券总裁的身份专门前去拜访，但是当地石材协会的会长明确地告诉我，他们这里的所有企业都拒绝上市，原因是他们不希望暴露自己的家底。今年，我以前海中心董事长
13、的身份又去拜访这位会长。一开始，他仍然表示拒绝。后来，我在当地为一百多家企业作了一场报告，解读前海中心设计的整套理念，并告诉他们，对于符合融资条件的挂牌企业，在办完基本手续的情况下，我们能够在10分钟内完成资金发放。结果他答应安排他们的副会长来体验一下。现在前海中心来自云浮的挂牌企业已经超过20家，其中有5家企业获得融资安排。2、通过挂牌，期待以公开方式、公正价格出让企业。有的企业来前海中心挂牌真是想卖掉企业的。云南有位教授办了家企业，现在在全国都有网点。他现在已经50多岁了，管理企业时感到负担越来越重，他说我一辈子这么干值得吗？前海中心开业后不久，在我们组织的第一次“梧桐聚会”上，他听了我们
14、的制度设计后，高兴地说到，你们的制度设计对我来说真是太好了，我可以通过你们的平台找到合适的买家，以最公正的价格、最公开的方式把企业转让出去。3、通过挂牌，期待寻找志同道合的投资人。为什么我们提出要打造“知根知底”的“网上部落”呢，就是因为在我们这里，投资过程是可以在互联网平台上反复讨论的，而不是像交易所市场那样以标准化股票的方式在二级市场进行“背靠背”交易，就连隔壁买了股票你都不会知道。“部落”的特征就是大家都能够“知根知底”。比如深圳有家叫百纳九洲的企业，它的注册资本是200万，在我们这里挂牌之后，现在它已经找到一个“意中人”，通过出让30%的股权，筹资2000万，也就是说这个企业的市值一下
15、子达到6000多万。4、通过挂牌，期待对企业整体进行市场定价我们在山东东营市大王镇发现，当地有些生产轮胎的企业资质很好，其中一些企业已经符合上市条件，但他们表示不上市，愿意到前海中心来挂牌。他们来挂牌的目的除了把前海中心作为银行之外的有效融资渠道外，更重要的是通过这里卖出少量股份，从而对企业进行整体市场定价。他们表示，每次跟银行或投资者打交道时，都要提供诸如收益、厂房、设备等各种详细资料，但却无法提供企业的整体估值。他们期待在前海中心挂牌出让少量股权后，能够获得企业的整体市场定价。其实，“市值”的概念在国内被弱化了。我们现在这么多人在交易所市场投资股票，却没有多少人真正关注市值，大家谈的最多反
16、而是市盈率。而在国外进行投资时，投资者首先关注的是市值，先界定企业的整体价值，防止过度炒作。所以，通过前海中心的服务能对企业进行整体市场定价，能够满足很多中小企业的需要。5、通过挂牌，加盟前海中心的中小企业部落，改变这些中小企业孤独、无组织状况。作为社会中的一员，我们每个人都是需要组织的，总是感觉在越大的机构任职越好。记得在上世纪80年代，当时我在人民银行工作，经常有机会在全国各地开会，那种感觉非常好。而在现实中，大量中小企业一个个都是“孤岛”，相互间缺少联系。所以，在前海中心开业后，中小企业的响应程度很高。我们下一步将组织若干活动，比如计划在明年组织企业家俱乐部，以加强企业家们之间的交流。同时，我们还将设立中小企业案例研究中心，每年选择100家左右的企业，然后联系香港、美国等地顶尖高校的相
