多种货币储备体系的缺陷及其矫正

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1、 镛雷 ， 钝 枸 一 向 围 季 可 不 财政 金融 财经研究 1 9 9 9年 第 5期 总第 2 1 0期 下g 2 多种 货 币储备体 系的缺 陷及 其矫 正 布 雷 顿 森林 体 系 崩 溃 以 后 ， 国际 货 币 体 系 由此 进 入 了 所 谓 的 牙 买 加 体 系 针 对 牙 买 加 体 系 所 表 现 出 来 的 种种 弊 端 ， 国 际学 术 界 多 有 抨 击 例如 英 国 的格 雷罕 姆 伯 德 ( Gr a h a m B i r d ) 认 为现 行 的 国际 货 币 体 系 是 一 种 由人 为 设 计 和 经 过 专 门的 补 充 、 修 改 组 成 的拼

2、凑 之作 。 美 国 的 约翰 威 廉 姆 森 ( J o h n Wi l l i a ms o n ) 更 是 将 其 定 义 为 “ 国际 货 币 无 体 系 ( i n t e ma t j 0 n a l mo n e t a r y n o n s y s t e m) ” 可 见 ， 牙 买 加 体 系 并非 “ 人 为 实 施 ” 的 ， 更 非 “ 专 门设 计 ” 的 ， 而 是 国 际 社 会 面 对 布雷 顿 森 林 体 系 崩 溃 所 作 出 的被 迫 的 、 无 奈 的 选 择 作 为这 一 体 系组 成 部 分 的 国际 储 备 体 系 自 然也 难 以 摆 脱

3、类 似 的窠 臼 现 行 国际 储 备 体 系 的一 个 基 本 特 征 是储 备货 币 的多 元 化 ， 由 此 构 成多 种 货 币储 备 体 系 在 这种 情 况 下 ， 各 国 货 币 当局 如何 选 择 储 备 货 币 ， 如 何 安 排 其 合 意 的外 汇储 备 结 构 就 成 为一 项 极 为重 要 的 决 策 一 、影 响 一 国外 汇 储 备 结 构 的 因 素 分 析 ( - ) 汇 率 制 度 外 汇储 备 的 主 要 功 能是 作 为 “ 干 预 货 币 ” 用 于外 汇市 场 干 预 ， 从 而 稳 定 一 国 货 币 与其 他 国 家货 币之 间 的 汇 率 一

4、国使 用 何 种 货 币 作 为 干 预货 币 ， 这 与 该 国 实 行何 种 汇 率 制 度 有 关 。如 果 一 国采 取 的 汇 率 制 度 使 其 本 币与 某 种 外 币 建立 紧密 的联 系 ， 则 该 国 货 币 当局 就 需要 大 量 持 有 该 种 外 币 作 为 干 预 货 币 ， 以便 通 过 外 汇市 场 干 预 来稳 定本 币 与 该 种 外 币 之 问 的 汇 率 。 ( = ) 交 易需 要 交 易 需 要 在 决 定 外 汇 储 备 的 货 币 构 成方 面起 到 了主 要 的 作 用 外 汇 储 备 在 性 质 上 是 一 种 应 付 未 来 临 时 性 需

5、 要 的 准 备 金 、 因而 要 求 其 具 有 良好 的 国 际 收 受性 ， 即一 旦 用 于 支 付 时 能 易 于 为对 方 所 接 受 因 此 ， 一 国外 汇储 备 的结 构 变 动 是 该 国与 某 一 储 备 货 币 国 家 的 贸易 份 额 的 函 数 这 里 的 贸 易份 额 是 指 一 国对 某 一 特 定 国 家 的进 出 口值 占该 国进 出 口总 值 的 比重 换 言 之 ， 一 国 与 某 一 外 国 的 贸易 数 额 越 大 ， 该 国就 越倾 向于 以该 外 国货 币用 作外 汇储 备 ， 因 为 该 国 在 对 外 支 付 时 使 用 这 种 货 币 的

6、概 率 较 高 除 了贸易 以外 ， 交 易需要还表现在对外金融方 面 若一 国与某一外国的金融机构关系 比较 密切 ， 或对该 外国管理其他 国家进入其金融市场的政 策比较熟悉 ， 或在该外国融资的条件相对 有利 ， 就会 以该外 国货 币作 为筹措资金的定值单位 。 可见 ， 只要 一国的对 外金融活 动， 例如金融 投资( 资产) 和商业贷款( 负债) 等主要集 中在某一外国 ， 且数额 较大 的话 ， 那么该外 国货币在其 外 汇 储备 中 也会 占 较 大 比重 。 1 1 ( 三 ) 资产管理 外 汇 储 备 是 一种 金 融 资产 ， 因而 持 有 外 汇储 备 必 然会 相 应

7、 面 临 流动 性 、 安 全性 和 效益 性 问 题 。 尤 其 是 在 当 今 的 浮动 汇率 条 件下 ， 即 使 我 们 持 有 的外 汇储 备 的 构 成保 持 不 变 ， 随 着 不 同货 币 的 汇 率 的 起 伏 波 动 ， 其 价 值 也 会 不 断 发 生 变 化 。 为 了 在 流 动性 、 安 全 性 和 教 益 性 这 三 者 之 间 找 到 合 意 的 平 衡 点 ， 货 币 当局 必 须 使 外 汇 储 备 的 构 成 达 到 最优 组台 。 二 、 多种 货 币 储 备 体 系的 结 构 缺 陷 由上 述分 析 可 知 ， 货 币 当局 的外 汇储 备 的 币

8、种 选 择 要 受 到 众 多 因 素 ， 如 汇率 制 度 、 贸 易 和 投 资 的方 式 、 货 币 当局 的行 为 、 收 益 和 风 险 的 变 化 的影 响 。 这 些 因 素 的 不 断 变 化 ， 迫 使 货 币 当局 在不 断地 抛 售 某 种 储 备 货 币 的 同时 又 补 进 另 一 种 储 备 货 币 ， 以便 使 其 外 汇 的 币种 组 合 始 终 处 于最 优状 态 。 货币 当局 的这 种 在 不 同 储 备 货 币 之 间 不 断 转换 的 行为 又转 而 加 剧 了这 些 货 币 的 汇率 的 急 剧 波 动 ， 从 而 对 整 个世 界经 济 的稳 定

9、带 来 威 胁 。与 此 同 时 ， 国 际金 融 市 场 上 的 巨额 游 资 为 寻 求 较 高 的 利 率 和 外 汇投 机 收 益 也 在 储 备 货 币之 问频 繁 流 动 ， 对 汇率 的 波 动起 到 了 推 波 助 澜 的作 用 。 汇 率 的 频 繁 波 动 本 身 就 是 浮动 汇率 制 度 的 基 本 特 征 ， 而 多 种 货 币储 备 体 系 则使 这 一 特 征 显 得 更 为 突 出 ， 因为 当人 们 普 遍 预期 某 种储 备货 币 的 汇 率走 势 趋 跌 之 时 ， 国 际 外 汇市 场 上就 会 出现集中抛售该种货 币的浪潮 ， 从而使这种 货币进一步走

10、软 ； 反之 ， 在 人们一致 看好某种储备 货 币 之 际 ， 外 汇市 场 上 就 会 出 现 针 对 这 种货 币 的抢 购风 潮 ， 使 其 汇率 受 到 哄抬 。 有 些 根 据 资 产选 择 原 理 管 理 外 汇 储 备 且 偏 重 收 益 ， 敢 于 承 受 风 险 的 中 央 银 行 也 会 以 “ 跟 风 的 方式 加入 外 汇 市 场 的 投 机 行 列 ， 从 而 加 剧 汇率 的 波 动 。 7 0年 代 以 来 的 历 史 事 实 表 明 ， 随 着 各 国 中央 银行 增 加 德 国 马 克 、 日元 、 瑞 士 法 郎等 货 币 的 储 备 ， 这 些 货 币

11、的 汇率 也 呈 现 出一 段 长 期 上 升 的 走 势 。 尤 其 是 在 这 些 货 币 的 汇 率 已经 上 扬 时 ， 继 续 大 量 购 进 这 些 货 币 的 市 场 行 为 显 然 对 世 界 经 济 具 有 不 利 影 响 。 此 外 ， 随 着 局 势 的 演 变 ， 长 期 投 资 战 略 也 会 发 生 相 应 的 调 整 。例 如 ， 在 1 9 7 9 1 9 8 0年 间 ， 英 镑 作 为 “ 石 油货 币” 曾 受 到 一 些 中央银 行 和 私 人 机构 的广 泛“ 追 捧 一 然 而 到 了 1 9 8 1年 石 油 供 应 过 剩 时 ， 英 镑 的 需

12、 求 也 变 得 极 度 疲软 显然 ， 中 央 银 行 实 施 外 汇 储 备 的多 元化 战 略 ， 使得 汇率 不 稳 定 的可 能 性 增 加 了 货 币 当局 的 储 备 货 币 结 构 在 短期 里 的 突 然 变 化 会 导 致 有 关 货 币汇 率 的 急剧 波动 ， 而 中 央 银 行 的 资产 选 择 的持续 变 化 会 导 致 有 关 货 币 的持 续 上升 或下 跌 。 可 见 ， 汇率 的波 动 会加 剧 储 备 货币 之 问 的转 换 ， 这 转 而 又会 导致 汇率 的进 一 步波 动 ， 使 之 持 续大幅度偏离均衡汇率。 多种货币储备体系的这种破坏稳定的作用显

13、然不利于资源的有效分配。 储 备货 币的汇率 走势 的强 弱变化会 造成强势货 币的“ 窖藏” 行 为 ， 国际金融学术界 把这种 现 象 称 为 多 种货 币储 备 体 系 条 件 下 的“ 劣 币驱 逐 良币 ” 的格雷 欣 法 则 。 有 些 西 方 学者 认 为 ， 在 当 前浮动汇率 制度下 ， 汇率 的 自动调 节可使强弱货 币的供求始终保持均衡 因而不存在格雷欣法 则 事 实 上 ， 目前 任何 一 个 国 家 ， 甚 至 包 括 主 张 汇 率 “ 自由化 ” 的 美 国 和 加 拿 大 及 7国集 团 ” 中的所 有其 他国家都会在本 国货币汇率受到猛烈 冲击时通过大规模外

14、汇市 场干预等方式来稳 定 本 币 汇 率 。 因此 ， 在这 种 管 理 浮 动 汇 率 制 度 下 ， 即 使 汇 率 受 到 市 场 的 猛 烈 i 中击 ， 也 不 会 一 步 到 位 ， 立 即 达 到 新 的均 衡 点 。 货 币 当局 的 干 预行 为一 方 面 延 长 了汇 率恢 复到 新 的均 衡 水 平 的时 间 ， 另 一 方 面 也使 “ 劣 币驱 逐 良币” 的过 程得 以延 续 此 外 ， 货 币 汇率 的变 化 常 常 会 呈 现 出一 种 趋 势 。 在这 种 趋 势 根 本 逆 转 之 前 ， 格 雷 欣 法 则 就 1 2 会 体现 其 旺 盛 的生 命 力

15、 。 在 多 种 储 备 货 币 体 系 条 件 下 格 雷 欣 法 则 产 生 的 一 个 难 以逾 越 的 障 碍 。 就 是 在 外 汇 市 场 上 强 势 货 币 由 于 面 临 超 额 需求 而严 重 短 缺 ， 弱 势 货 币 则 因 为竟 相 抛 售 而 始 终 是 供 应 过剩 ， 由此 必 然 造 成 储 备 货币 结 构 性 的 供 应 不 足 和 过 剩 现 象 的 同时 存 在 为 了验 证 在 多 种 货 币 储 备 体 系 条 件 下 。 不 同储 备 货 币之 间的 大 规 模 转 换 对 汇率 的 影 响 ， 弗 菜 德 勃 格 斯 坦 ( C F r e d

16、B e r g s t e n ) 和 约 翰 威廉 姆 森 ( J o h n Wi l i i a ms o n ) 对 7种 主 要 储 备 货 币相互间的转换分别进行 了实态研究 ， 结果相 当有力地表 明， 储 备货币的转换在总体上会导致 汇率 的波动 。 在他们 研究 的 1 4个案例中 ， 只有 4个案例汇率没有受到明显影响 ， 而且这 4个中 有 一 个 的 结 果不 太 确 定 。从 具 体 情 况 看 ， 在 这 l 4个 案 例 中储 备 货 币转 换 的 数 额 最 大 的是 一些 发 达 国 家 在 1 9 7 6年 第 4季 度 将 大 量 的储 备 货 币转 换 为美 元 ， 美元 的 汇 率 立 即 达 到 了 顶 峰 。 其 中抛 售 美 元 抢 购 其 他 货 币 的 数 额 最 大 的 一 次 是 在 l 9 7 8 1 9 7 9年 问 ， 而 同 期 的 美 元