美联储货币政策革命和评析

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1、-1- 美联储货币政策革命和评析美联储货币政策革命和评析1 摘摘 要：要：由美国次贷危机引发的全球金融危机宣告了传统货币政策的失灵。现任美联储主席 伯南克大胆创新， 改变了前联储主席格林斯潘对美国金融体系的放任和疏于监管的态度， 采 取了一系列应对危机的新货币政策手段。 这些政策的实施在美国经济学界和政界引起了激 烈的争议，政策的长短期效果值得探讨。 关键词：关键词：货币政策; 金融危机; 流动性 1 引言引言 曾被誉为“世纪人物”，“古往今来最好的中央银行家”的美联储前主席格林斯潘 2008 年 秋天不得不承认， 他执掌的美联储对美国金融体系的放任和疏于监管是错误的， 因为他过高 地估计了市

2、场的自我矫正能力2。“整个智力大厦已经在去年夏天 （2007 年） 倒塌了！”（Peter S. Goodman，2008） ，“智力大厦”的倒塌宣告了新自由主义经济理论的危机。一贯主张收缩 美联储职权范围， 将货币政策集中到治理反通货膨胀的美联储现任主席伯南克一反常态， 发 明和采用了一系列前所未有的货币政策干预手段。 （宋小川，2008）从接管 AIG 到购买数百 亿美金的抵押证券，美国联储很快将自己转变为“联储公司”，同时经营保险、投资银行、对 冲基金等多项业务。在 2009 年 3 月 17 至 18 日召开的美联储公开市场委员会（FOMC）例 会上，美联储将货币政策的重心从利率手段转

3、向非传统的数量宽松（Quantitative Easing）手 段。 这场席卷全球的金融危机始发于美国房地产泡沫的破裂。从 2004 年 6 月起，美联储开 始实施紧缩的货币政策，连续 17 次将联邦基金利率从 1%提高到 2006 年 8 月的 5.25%。紧 缩的货币政策导致贷款成本增加，还款违约率上升，房价下跌，次贷风波产生。2007 年 4 月 2 日，美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司申请破产保护，随后，30 多家次级 抵押贷款公司停业，次贷危机爆发。2007 年秋天，次贷危机开始蔓延渗透到整个金融体系， 演变为大规模的金融危机， 美国股票市场出现恐慌， 导致股价下挫， 证券投

4、资基金市值缩水。 五大投行在一周内全军覆没，濒临破产的两房和全球最大保险机构美国国际集团 AIG 被政 府接管。愈演愈烈的金融风暴迅速渗透到实体经济部门。随着房地产泡沫破裂，金融商品价 格暴跌、普通居民和企业的财富缩水、不得不紧缩开支。这种消费和投资的下降使得企业不 得不裁员，形成失业、有效需求进一步下降、企业破产，失业进一步上升的恶性循环。2009 年 2 月 19 日道琼斯指数跌至 2002 年 10 月 9 日以来的最低点 7465.95。2009 年 5 月美国的 失业率攀升至 9.4%。危机不仅席卷整个美国，而且笼罩着世界。欧洲、日本、中国等经济 速度明显放缓。 2 美联储货币政策捉

5、襟见肘美联储货币政策捉襟见肘: 新的流动性陷阱新的流动性陷阱 危机宣告了传统货币政策的失灵。 公开市场操作、 调整存款准备金和再贴现率被称为传 统货币政策的“三大法宝”。公开市场操作影响基础货币存量；调整再贴现率将通过影响贴现 1本文得到国家社科基金项目 非均衡的就业理论与扩大就业的财政货币政策 资助， 合同批准号： 06BJL019 2在金融危机之前格林斯潘一直坚持采取自由放任经济政策， 认为市场具有很强自我矫正能力。 2004 年格林 斯潘曾乐观断言美国的金融体系和金融机构个体都变得更稳定、具备更强的抗风险能力 -2- 贷款的数量影响货币供应量； 法定存款准备金率的变动则引起货币乘数增减。

6、 三大政策最典 型的特征是政策的实施通常不带有差别性和选择性，因此被称为一般性的货币政策工具。 公开市场业务一向受到西方货币政策制定者的青睐， 其最大的优点是央行掌握主动权直 接向市场投入或收回基础货币，以增加或减少货币存量，影响利息。但在新的流动性陷阱面 前，商业银行不愿意扩大贷款，央行无能为力。法定存款准备金率政策本身存在两个致命的 缺陷， 第一是其调节可能通过货币乘数的扩大缩小引起经济大起大落， 调节的灵活性和准确 度不够。其次是对于超额准备金持有量不同的银行，其调整的力度会大相径庭。对超额准备 很低的银行，提高准备金率可能会立即引起流动性问题；而对于超额准备金很高的银行，政 策效果可能

7、不尽人意。 即使联储通过降低储备金率增加银行的可贷资产， 但在银行惜贷的情 况下，储备金率的下调只能增加银行的超额储备金。再贴现率政策的主要缺陷是，央行只能 通过“贴现窗口”的利率调整提供派生存款变动的动力，货币存量的增减最终取决于存款机 构。一旦出现流动性陷阱，商业银行拒绝放款，央行无能为力。 自 2007 年 8 月 6 日次贷危机爆发以来，美联储基准利率从 5.25%一路下降，到 2008 年 12 月 17 日，联邦基金基准利率已下调至 0-0.25%区间，意味着美联储正式启动“零利率”货 币政策。然而，史无前例的“零利率”货币政策然并没有使美国货币市场信用紧缩状况得到有 效缓解，也没

8、有将美国经济从衰退中拯救出来。除了降低利率之外，美联储还大量购买债券 和其他资产，希望向流通领域注入流动性，虽然美联储资产从不到 1 万亿美元，激增到 2 万多亿美元，但银行贷款并没有如期增加，增加的只是商业银行的超额准备金3。显然，美 国货币金融体系的确已坠入新的“流动性陷阱”，美联储殚精竭虑，传统货币政策回天乏术。 3 美联储货币政策的创新美联储货币政策的创新 3.1 对金融机构的直接救助（对金融机构的直接救助（bailout） 为了稳定市场， 美联储不得不在危机中对重要的金融机构提供救助， 接受救助的金融机 构主要有投资银行贝尔斯登、房利美、房地美和 AIG。2008 年 3 月 14

9、日，美联储紧急批准 了 JP 摩根与贝尔斯登的特殊交易， 即联储通过 JP 摩根向美国 5 大投资银行之一贝尔斯登提 供应急资金，以缓解其流动性短缺问题。2008 年 7 月 13 日，美联储和美国财政部联合宣布 对陷入财务困境的“两房”提供救助， 允许“两房”直接从联储贴现窗口借款。 2009 年 3 月美联 储又增持房利美与房地美发行的房屋抵押证券 7500 亿美元至 1.25 万亿美元，增持“两房”发 行的机构债券 1000 亿美元至 2000 亿美元。2008 年 9 月 16 日，美联储宣布向 AIG 提供 850 亿美元的高息抵押贷款，条件是美政府需获得 AIG79.9的股权，并持

10、有其向其他股东分红 的否决权。2008 年 10 月 8 日，美联储再度声明，此前向 AIG 提供的 850 亿美元贷款额度已 用尽， 允许 AIG 以投资级固定收益证券作抵押， 美联储将再度给予 AIG378 亿美元的贷款额 度。2009 年美国财政部和美国联邦储备委员会 2 日发表的联合声明说，为确保美国第一大 保险公司 AIG 渡过难关，将再向该公司提供 300 亿美元的救助资金。自 2008 年 9 月金融危 机全面爆发以来，美国政府和联储已向 AIG 提供了 1500 亿美元救助。 3.2 利用非传统金融工具向市场注入流动性利用非传统金融工具向市场注入流动性 为了帮助经济主体度过危机

11、，美联储推出一系列非传统金融工具，对市场注入流动性。 3 2008 年 6 月以来，美国商业银行存放在美联储的超额储备资金从 5000 多亿美元激增到 8000 多亿美元。 -3- 中国中国科技论文在线科技论文在线 这些工具包含短期拍卖融资工具 （Term Auction Facility TAF） 、 短期证券借贷融资 （Term Securities Lending Facility TSLF） 、一级交易商信贷工具（Primary Dealer Credit Facility PDCF） 、 货币市场共同基金流动性工具 （Asset-Backed Commercial Paper Mon

12、ey Market Mutual Fund Liquidity Facility AMLF） 、商业票据融资工具（Commercial Paper Funding Facility CPFF） 、 货币市场投资融资工具( Money Money Market Investor Funding Facility MMIFF )等。虽然这些金融工具的名称和实施的对象不同，但最终目的都在于 对金融市场提供流动性，改善流动性陷阱。 3.3 联手财政部清理联手财政部清理“有毒资产有毒资产” “有毒资产”包含不良贷款和不良抵押贷款支持证劵两部分。2009 年 3 月召开的 FOMC 例会确定联储将使用总额

13、 1 万亿美元的证券贷款工具（Term Asset-backed Securities Loan FacilityTALF）向家庭消费信贷和中小企业贷款市场直接提供流动性。TALF 原来的目 标是为投资者提供贷款，使消费者更加容易取得汽车、信用卡和学生贷款。但在财政部长盖 特纳的计划中，TALF 还将支持投资者购买银行“有毒资产”，扩大短期资产支持工具 TALF 的使用范围。同时美国联邦存款保险公司（FDIC）将设立一个基金用于支持私人投资者购 买“有毒资产”，具体将向私人投资者提供约 85%的贷款。另一方面，财政部将雇用四至五家 投资管理公司，以“一对一”的方式（即私人投资者投入一美元，政府

14、同样出一美元，双方共 担盈亏的方式）协助私人投资者和机构去买入“有毒资产”。 3.4 直接从财政部购入美国长期国债直接从财政部购入美国长期国债 2009 年 3 月，联储在 FOMC 例会声明“为改善私人借贷市场的条件”，FOMC 决定在未来六 个月内买入总额为 3000 亿美元的美国长期国债。 显然， 为了缓解信贷紧缩， 刺激经济复苏， 美联储在货币政策上又下了一剂猛药。 3.5 采取国际联合救助行动采取国际联合救助行动 为了应对不断恶化的金融危机冲击， 美联储先后与欧洲中央银行、 英格兰银行和日本银 行等进行了大规模的国际联合援助行动。主要内容包括： （）各主要国家中央银行通过公 开市场操

15、作等渠道向本国货币市场注入流动性。 （）美联储与主要国家的中央银行建立临 时货币互换安排，并根据形势发展调整互换的期限和规模。从 2008 年 10 月 13 日起，为配 合其他国家中央银行的救市行动，美联储宣布，暂时上调与欧洲中央银行、英格兰银行、瑞 士国家银行和日本银行的美元互换额度至无穷大。 （）2008 年 10 月 8 日，美联储、欧洲 中央银行、英格兰银行、加拿大中央银行、瑞典中央银行和瑞士国家银行等联合宣布降息 50 个基点。除此之外，国际货币基金组织敦促成员国扩大相当于产出 2%的政府支出，中国 承诺增加支出约 6000 亿美元， 欧盟承诺增加支出 2500 亿美元以上， 日本

16、和印度也提出经济 刺激计划（Sudeep Reddy，2009） 。在 2009 年 4 月伦敦召开的 G20 峰会上，成员国专注于经 济复苏计划和金融监管。 4 对美联储货币政策创新的评析对美联储货币政策创新的评析 美联储这一系列革命性的货币政策举措， 遭到了两党政客的抨击， 但却得到了绝大多数 经济学家的赞同和多数选民的认可。虽然对其政策效果的评估，还为时过早，但在经济金融 化背景下，剖析新货币政策的理论依据，观察和分析这些货币政策的长短期正负面效应，对 我国金融危机下采用新货币政策具有现实意义和参考价值。 -4- 中国中国科技论文在线科技论文在线 4.1 新货币政策的理论依据新货币政策的理论依据凯恩斯革命兴起凯恩斯革命兴起 自从里根时代以来的布什、 克林顿