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1、 行业及产业行业及产业 行业研究行业研究/行业点评行业点评 证券研究报告 证券研究报告 医药生物医药生物 2014 年 02 月 24 日2014 年 02 月 24 日 分享医疗服务行业变革的投资机会分享医疗服务行业变革的投资机会 医疗服务行业深度研究 看好 看好 证券分析师证券分析师 罗佳荣 A0230513070006 研究支持 研究支持 杜舟 A0230113100001 联系人联系人 姚宏福 (8621)232978187422 地址：上海市南京东路 99 号 电话：(8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 医疗服务行业变革迫在眉睫医疗服务行业变革迫在眉睫。医疗服
2、务行业是我国少数未经市场化变革的 “处女地”，新医改推动医疗需求大幅上升，医疗服务行业落后的盈利模 式掣肘全产业发展：医疗优质资源集中在大城市的大医院，供给结构性失 衡，老百姓看病难和看病贵；医疗服务长期“以药养医”和“以械养医”， 医疗服务价值被严重低估。医疗服务行业变革迫在眉睫，我们认为变革的 关键是改变“三大结构失衡”： 调整产业结构：建立完善的初诊和转诊 制度，引导医疗资源均衡分布。改善收入结构：提高医疗服务价格，实 现“以医养医”。调整产权结构：引入社会资本参与公立医院改革，推 动医疗服务行业市场化。国务院明确提出至 2020 年健康服务业总规模达到 8 万亿元以上，非公立医疗机构床
3、位数和服务量要达到总量的 20%，为社会 资本介入医疗服务业提供了契机，也为培育中国大型医疗集团提供了土壤。 ? 医疗服务行业有四大发展方向，社会资本介入医疗服务行业有四大模式。医疗服务行业有四大发展方向，社会资本介入医疗服务行业有四大模式。 医院具有重资产属性，医生是医院的核心资产，医院行业壁垒高，客户粘 性强，优质医院具有非常好的盈利能力和稳定的现金流。专科连锁、综合 医院改制、产业链延伸和集团化是我国医疗服务行业未来发展的四大方向； 药事服务物流供应链改革是未来发展趋势。社会资本介入医疗服务行业有 四大模式：1、新建私立医院：投资额较大，培育期长，风险较高但产权清 晰；2、收购私立医院：
4、无需经历培育期，通过医院管理运营优化提升盈利 能力，不足在于优质医院标的较少，收购竞争激烈；3、公立医院转制并收 购：是我国医疗服务改革的深水区，涉及多方利益与非转营等政策障碍， 国资背景的收购方具有先天优势，未来政策方向至关重要；4、公立医院托 管：不涉及公立医院产权，仅通过委托经营方式获取医院管理费和供应链 管理利润。 ? 他山之石：私有化和集团化是国外医疗服务行业发展的共同特点。他山之石：私有化和集团化是国外医疗服务行业发展的共同特点。欧美发 达国家如美国、德国，以及亚洲邻国及地区如台湾、日本、新加坡，在国 家医疗需求迅速增长、医保改革、财政控费的情况下，都经历了医院产业 私有化和集团化
5、的发展过程，成长出了大型医疗集团公司，如美国的 HCA、 德国的费森尤斯以及新加坡的来福士医疗集团。国外医疗服务行业和大型 上市医疗集团的发展路径对我国具有借鉴意义。 ? 投资建议：分享医疗服务行业变革的投资机会。投资建议：分享医疗服务行业变革的投资机会。我们认为 2014 年将迎来医 疗服务行业变革的历史性时刻，医疗服务产业投资和股票投资的最佳时间 来临，这将是一个时间跨度很长且收益极高的投资机会，我们建议重点把 握医院并购主题和三条主线，我们依次推荐：复星医药、爱尔眼科。建议 关注：信邦制药、通策医疗、金陵药业、开元投资、慈铭体检。 医院并购主题和三条主线，我们依次推荐：复星医药、爱尔眼科
6、。建议 关注：信邦制药、通策医疗、金陵药业、开元投资、慈铭体检。 ? 主线一医院集团：主线一医院集团：看好战略清晰，具备卓越并购及整合资源能力的上市 公司，在集团化模式下依靠规模效应打造医疗服务行业航母。推荐：复 星医药。 ? 主线二专科医院：主线二专科医院：看好规模大、高增长、高壁垒的专科领域，公司连锁 复制及差异定位能力至关重要。看好眼科、肿瘤专科、口腔科和辅助生 殖专科。推荐：爱尔眼科；建议关注：信邦制药、通策医疗。 ? 主线三综合性医院：主线三综合性医院： 看好具有获取优质医院项目资源及医院管理资源的 上市公司，国资背景的上市公司在公立医院改制方面具有先天优势。建 议关注：金陵药业、开
7、元投资。 ? 我们同时推荐公立医院改革中参与药事服务物流供应链变革参与药事服务物流供应链变革的医药生 产和流通企业。推荐：康美药业、国药股份、白云山；建议关注：嘉事 堂、南京医药。 ? 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或 交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的 1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围 内履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾 处的法律声明。 2014 年 02
8、 月 医疗服务行业深度报告2014 年 02 月 医疗服务行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究 拓展您的价值 投资案件投资案件 投资评级与估值投资评级与估值 给予医疗服务行业看好评级。我们认为 2014 年医疗服务投资的最佳时间来临， 这将是一个时间跨度很长且收益极高的投资机会，我们建议重点把握医院并购主题 和三条主线： 医院并购主题 和三条主线： 1.资金雄厚并购整合能力强的医院集团：1.资金雄厚并购整合能力强的医院集团：推荐复星医药，公司正以非常市场化 的方式布局和打造大型医院集团，具有成为中国 HCA 的潜力和雏形。 2.大市场高壁垒具有强大连锁复制能力的专科医
9、院：2.大市场高壁垒具有强大连锁复制能力的专科医院：推荐爱尔眼科，公司具有 成功成熟的连锁复制模式，老店盈利能力强且稳定，新店盈利能力稳步提升，未来 将以体内和体外培养相结合的方式每年以 10-15 家店的速度扩张。建议关注：信邦 制药、通策医疗、慈铭体检。 3.资质优异的综合性医院：3.资质优异的综合性医院：建议关注金陵药业、开元投资，两公司均持续积极 洽谈医院收购项目，进行再度收购的可能性较大。 4.我们同时推荐公立医院改革中参与药事服务物流供应链变革参与药事服务物流供应链变革的医药生产和流 通企业。推荐：康美药业、国药股份、白云山。建议关注：嘉事堂、南京医药。 关键假设点关键假设点 医疗
10、服务改革顺利推进；公立医院改革与鼓励民营医院发展政策在各地推进 有别于大众的认识有别于大众的认识 医疗服务是朝阳行业，A 股上市公司介入医疗服务行业尚处早期阶段，市场对 医疗服务行业的市场容量、改革关键、未来发展方向、行业核心属性、以及介入模 式缺乏系统清晰的认识。我们认为： 1.市场容量巨大：1.市场容量巨大： 现今我国健康服务业总规模 1.65 万亿， 非公立医院服务量占比不 到 10%。国务院明确提出至 2020 年健康服务业总规模达到 8 万亿元以上，非公立医 疗机构床位数和服务量要达 20%。市场扩容+份额提升提供足够大的增长空间。 2.三大改革关键：2.三大改革关键：(1)调整产业
11、结构：建立完善的初诊和转诊制度，引导医疗资源均 衡分布(2)改善收入结构：提高医疗服务价格，实现“以医养医”(3)调整产权结构： 引入社会资本参与公立医院改革，推动医疗服务行业市场化。 3.四大发展方向：3.四大发展方向：(1)专科连锁(2)综合医院改制(3)产业链延伸(4)集团化；药事服 务物流供应链改革是未来趋势。 4. 三大行业核心属性：4. 三大行业核心属性：(1)医院具有重资产属性(2)医生是医院的核心资产(3)医院 行业壁垒高，客户粘性强，优质医院具有非常好的盈利能力和稳定的现金流。 5. 四大介入模式：5. 四大介入模式：(1)新建私立医院：投资额较大，培育期长，风险较高但产权清
12、 晰(2)收购私立医院：无需经历培育期，通过医院管理运营优化提升盈利能力，不足 在于优质医院标的较少， 收购竞争激烈(3)公立医院转制并收购： 是我国医疗服务改 革的深水区， 涉及多方利益与非转营等政策障碍， 国资背景的收购方具有先天优势， 未来政策方向至关重要(4)公立医院托管： 不涉及公立医院产权， 仅通过委托经营方 式获取医院管理费和供应链管理利润。 股价表现的催化剂股价表现的催化剂 上市公司收购医院；公立医院改革各省试点正式实行；国有企业医院改制试点 正式实行；加快发展社会办医的政策进一步落实 核心假设风险核心假设风险 政府医疗服务改革力度及进度低于预期；上市公司医院收购进度不达预期；
13、上 市公司旗下医院运营及盈利能力提升低于预期 2014 年 02 月 医疗服务行业深度报告2014 年 02 月 医疗服务行业深度报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究 拓展您的价值 目目 录录 1. 改变三大结构失衡是我国医疗服务改革关键改变三大结构失衡是我国医疗服务改革关键. 7 1.1 我国医疗服务行业发展迅猛但仍有广阔提升空间 .7 1.2“三大结构失衡”是我国医疗服务行业的关键症结.9 1.3“三大结构调整”是改革关键.13 2. 医疗服务行业关键要素与未来四大发展方向医疗服务行业关键要素与未来四大发展方向. 17 2.1 医疗服务行业价值链及关键要素 .17 2.2 医疗服务行业未来发展的四大方向.20 2.3 药事服务物流供应链改革是未来发展趋势.28 3. 社会资本介入医疗服务行业的四大主要模式社会资本介入医疗服务行业的四大主要模式. 31 3.1 私立医院新建.31 3.2 私立医院收购.32 3.3 公立医院转制并收购 .33 3.4 公立医院托管.35 4. 他山之石：私有化和集团化是共同特点他山之石：私有化和集团化是共同特点 . 37 4.1 美国 .
