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1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 专题深度报告专题深度报告零售行业 2018 年年 11 月月 7 日日 全球经典商超系列研究（一）全球经典商超系列研究（一） CostcoCostco 商业模式新视角商业模式新视角 核心观点核心观点： 一、一、 公司概述公司概述 2018 财年 Costco 营收规模达 1416 亿美元， 净利润 31.3 亿美元， 是仅次于沃尔玛的世界第二大线下实体零售商。好市多（Costco）作 为全球首家会员制仓储零售商，其商业模式的诸多亮点“会员制保 障利润；低 SKU 的高品质严选模式，低毛利率最大化消费者剩余； 同店销售回暖，海外扩
2、张提升估值”等已成为业界共识，因此我们 试图在市场普遍的观点基础上，进一步深挖好市多的其他亮点和优 势。 二、二、 全球市场对全球市场对 Costco 商业模式的普遍看法商业模式的普遍看法 （一）会员制打造差异化盈利模式 （二）低 SKU，低毛利率，高周转率低价构建护城河，高周转驱 动盈利 （三）同店销售增长回暖，海外扩张提升估值 三、三、 我我们的观点们的观点 （一）Costco 深层次的商业逻辑 Costco“会员制” “低 SKU、低毛利、高周转”背后的深层次逻 辑在于 Costco 改变了传统零售商的职能在某种程度上，从商品销 售渠道商转变为全能“零售服务提供商” 。 （二）线下培养消
3、费习惯 +线上迅捷到家配送+调整消售结构，减少 电商冲击 在过去十年，美国乃至全球传统零售业，都受到了来自电商的 极大冲击，而好市多在 2007 到 2017 年之间市值却增长了 243%。 Costco 还定位家庭，营造良好的家庭购物体验，培养消费者的购物 习惯，为客户提供线上购物无法享受的美好时光。 （三）定位精准服务中产阶级，优质服务提高用户粘性 典型的美国中产家庭，可以在 Costco 完成所有家庭生活的相关 采购。Costco 在超市周边配套建立加油站、美食街、听力援助中心 等机构设施，力图构建极具竞争力的商业生态圈。Costco 还提供极 具吸引力和竞争力的退货、试吃等服务。 （四
4、）高待遇激发员工效率，降低人员流失率 根据彭博商业周刊提供的数据，沃尔玛员工每小时平均工 资为 12.67 美元，但是 Costco 的平均工资为 20.89 美元。目前，在 Costco 工作一年以上的员工中，离职率只有 5%，Walmart 整体员工 流失率为 44%。高待遇让 Costco 的单个员工平均创造更多的收入， 也节省了大量的员工招新和离职成本。 四、四、 风险提示风险提示：以上全部分析不作为文中所涉及的公司股票的“买 卖”建议评定。 分析师分析师 李昂李昂 ： （8610）83574538 ：liang_ 执业证书编号：S0130517040001 特此鸣谢： 甄唯萱、高亦博
5、 行业数据行业数据 2018.11.07 资料来源：wind，中国银河证券研究院整理 相关研究报告相关研究报告 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 标普500上证综指 专题深度报告专题深度报告/零售行业零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 目录 一公司概述一公司概述 . 2 （一）开创仓储会员之先河，业绩指标行业领先 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 二全球市场对二全球市场对 Costco 的商业逻辑的普遍看法的商业逻辑的普遍看法 . 3 （一）会员制打造差异化盈利模式 . 3 （
6、二）低 SKU，低毛利率，高周转率低价构建护城河，高周转驱动盈利 . 5 （三）同店销售增长回暖，海外扩张提升估值 . 7 三我们的观点三我们的观点 . 8 （一）Costco“会员制” “低 SKU，低毛利，高周转”背后的商业逻辑 . 8 （二）线下培养消费习惯 +线上迅捷到家配送+调整销售结构，减少电商冲击 . 8 （三）定位精准服务中产阶级，优质服务提高用户粘性 . 10 （四）高待遇激发员工效率，降低人员流失率 . 14 四四 风险提示风险提示 . 18 专题深度报告专题深度报告/零售行业零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 一公司概述 开创仓储会员先河，业
7、绩指标行业领先 Costco （好市多） 开仓储会员店之先河， 由 Price Club 和原 Costco 强强整合而来。 Price Club 创立于 1976 年，为全球第一家会员制仓储批发卖场，仅供会员购买，商品价格低廉、 门店装修简单，最初以服务小型企业为主，后开放个人采买。1980 年公司上市，1992 年开始 进军海外市场，1993 年，Price Club 门店达 94 家，营收 60 亿美元。原 Costco 第一家店开设 于 1983 年， 商业模式效仿 Price Club， 于 1985 年上市， 至 1992 年门店数达到 100 家。 1993 年，Price Cl
8、ub 和原 Costco 合并为现今的好市多。公司的经营理念是在广泛的商品类别中，在广泛的商品类别中， 以较低的价格以较低的价格为会员为会员提供经过严选的有限提供经过严选的有限的国家和私人品牌的国家和私人品牌产品，以达到较高的销售量和存产品，以达到较高的销售量和存 货周转率。货周转率。 表表 1：Costco 的发展历程的发展历程 1983 1985 1992 1999 2004 第一家 Costco 仓 储量贩店于美国 西雅图成立 Costco 于美 国上市 门店数达到100 家 单店平均销售 额达到 1 亿美 元 全美第 5 大，全球第 11 大零售商 2005 2006 2012 201
9、3 2015 年销售额达到 500 亿美元 首获财富 杂志 “全球最 受尊敬公司” 会员收入首超 20 亿美元，门 店超过 600 家， 会员人数超过 6700 万 年销售额超过 1000 亿美元，成为全球 第三大零售商 成为全球第二大零 售商 资料来源：彭博、wind，中国银河证券研究院整理 截止 2018 财年第四季度， Costco 在全球拥有 762 家门店， 2018 财政年度结束时共有 762 家网点投入运营，其中包括 527 家在美国和波多黎各、100 家在加拿大、39 家在墨西哥、28 家在英国、26 家在日本、15 家在韩国、13 家在台湾、10 家在澳大利亚、2 家在西班牙
10、、1 家 在法国和 1 家在冰岛。2018 财年好市多营收规模达 1416 亿美元，净利润 31.3 亿美元，是仅 次于沃尔玛的世界第二大线下实体零售商。 专题深度报告专题深度报告/零售行业零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 图图 1：Costco 的营收增长情况的营收增长情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 图图 2：Costco 的净利润的增长情况的净利润的增长情况 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 二全球市场对 Costco 商业逻辑的普遍看法 关于 Costco 的商业模式，全球市场上已有大量分析，主要观点概括如下： （一） 会员制打
11、造差异化盈利模式 Costco 的盈利主要来自会员费的盈利主要来自会员费（占占会员费会员费比比例例约为约为 85%95%） ，会员制对会员制对 Costco 的经营的经营 至关重要至关重要。第一，会员制为 Costco 提供了客户群体的信息，降低了 Costco 经营风险。会员的 主要群体-企业主和经理、持牌专业人士以及为政府、公用事业、医院或银行工作的人往往比 其他许多人收入更稳定。因此，Costco 接受支票的风险更小。第二，会员制下，Costco 的客 户群体需求和偏好较为一致，Costco 更容易针对他们的需求和偏好提供更加有效率的服务。 最后， 缴费的会员会将 Costco 当成他们的俱乐部， 会员制使客户保持较高的忠诚度和复购率。 Costco 的会员按用户类型分为个人用户和企业用户：会员针对个人和企业客户分成 Gold Star 和 Business 两种类型，会员年费是 60 美元/年 （2011 年 11 月年费从$50 上调至$55;2017 年 5 月从$55 上调至$60） ，均可享额外一张免费的家庭附属卡；根据是否参与返利，区分为非 执行卡和执行卡，执行卡需额外
