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1、财务管理股权管理私募股权基金的发展启示根据所投资企业的类型，私募股权投资基金可以分为5种：（1）风险投资基金（VentureCapital简称“VC”）：根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本（2）收购基金（LeveragedBuyoutFund）：是指专门从事杠杆收购（LBO）业务的投资基金。杠杆收购又称为融资收购，即收购方以目标公司的资产作为担保向金融机构取得大量资金，收购完成后对目标公司进行一系列改造、运营，使目标公司的价值得以提升，利用企业产生的现金流来偿还债务，最后通过再次卖出，获得股权增值的收益。（3）
2、财务困境基金：是指专门投资于面临破产、重组、贱价出售或其他财务困境的公司的基金。基金致力于通过加强管理、资产重组等手段帮助企业摆脱困局、重获新生，这也是该类基金获得价值增值的关键。（4）房地产PE：房地产PE从机构投资者中融资，投资于住房、商业地产、厂房、物业等房地产资产。除了资金募集渠道上的差别外，房地产PE与公募的房地产信托投资基金（REITs）不同的是，PE更看中项目的成长性，而REITs则倾向于投资具有稳定预期现金流的项目。（5）组合基金：又称基金的基金，这些基金并不直接投资于金融产品或企业，而是投资于其他的基金中，例如共同基金的组合基金、对冲基金的组合基金、私募股权投资基金的组合基金
3、等。从最初的VC发展至今，PE已经形成了形形色色的投资策略与存在形式，可以肯定的是，随着市场的进一步发展，企业对资金需求的多样化加深，更多创新型的PE也会随之出现。今天和大家分享的主要是私募股权投资基金的组合基金。私募股权基金的特点：（1）积极参与被控企业的经营管理传统的证券投资基金所遵循的投资理念是发现价值，其获得收益的多少主要取决于所选择的股票及其进场时机，基金经理人的职责是找到价值暂时被低估或具有长期成长性的股票及其组合，从而分享公司股价成长的收益，但一般对公司的运营不发表意见，甚至不参加公司的董事会或股东代表大会。与此不同，私募股权投资基金则崇尚创造价值，积极地参与到被投资企业的经营管
4、理中，通过组建新的领导班子、完善公司治理结构、对目标公司进行战略性重组等，帮助企业获得长期的价值增值，充分利用基金本身的强大人脉与各种资源的现有网络，在多方面支持所投资企业。（2）资金来源广资金来源主要有养老金、捐赠基金、保险公司、商业银行、高资本净值的个人或家族公司等。近年来，欧美的私募股权基金资金来源呈现日益多元化的趋势，机构投资者为主，个人所占比例一般不超过10%。公司养老基金和公共养老基金是私募股权资本最大的投资者，大约占了资本来源的40%50%。美国、英国和法国的养老基金在私募股权资本市场的投资增长速度很快，在美国其势头己经超过了私有资本对私募股权资本的投资。（3）投资期限长,流动性
5、差私募股权投资基金创造价值的投资理念决定了其资金不可能在短期内实现退出，即使有PE在资金、管理、市场等多方面的支持，被投资企业实现价值增值或者运作上市也需要很长时间。资料表明，PE的投资期限一般在5到7年;同时，因为PE的投资对象主要是非上市企业股权,往往不存在公开的股权交易市场,投资者大多只能通过协议转让股份,投资缺乏流动性。（4）高风险，高收益PE所投资的企业,不论是处于初创阶段的创业企业,还是需要重组的大型企业,或者是处于急需资本快速发展的企业,都蕴涵着较大的风险。项目自身经营的不确定性与PE为完成投资所承担的高财务杠杆都使得投资曝露在很大的风险中。对理性的投资者而言，承担高风险必然要求
6、项目有与之对应的高预期回报。事实上，在一些项目中，PE确实可以获得十几倍甚至几十倍于初始投资的高额收益，这样的案例经常见诸报端，并不罕见。如表1所示，1990年1月2004年6月，PE的年收益率远高于同期的其他投资方式。但是应该清楚的是，PE行业本身的分化很严重，投资的失败率极高，少数优秀的PE获得了绝大部分收益。因此，能否将资金投给优秀的PE对投资者而言是一个重大考验。私募股权基金的市场结构：一、境外私募股权的过去、现在与将来1.1基本概况:私募股权投资最早产生于美国，在20世纪S0年代进入迅猛发展阶段，1980一1982年美国私募股权融资额达到35亿，是20世纪70年代的215倍，1987
7、年增长到178亿美元，2000年达到1773亿美元。私募股权投融资同时期在欧洲也取得到了较快发展。全球私募股权融资经过20世纪90年代的发展，在2000年左右达到了一个高峰，总额达1920亿美元。但是随着全球经济的衰退和网络经济泡沫的破灭，私募股权融资在欧美发达国家陷入低谷，接下来的两三年中迅速跌落至820亿美元。但作为一种新兴的投融资体系，近几年来在亚洲地区私募股权投资活动十分活跃。特别是自从2004年以来，随着亚洲私募股权市场大规模发展，全球私募股权投资又恢复了增长势头。而中国则成为了这一轮私募股权投资基金发展的重点对象市场。近年来，国际私募股权基金的发展已经成为国际金融的一大热点。据不完
8、全统计，2005年全球私募股权基金共募集资金1730亿美元，2006年2150亿美元，2007年7380亿美元，2008年更是达到了8300亿美元。资金主要来源于机构投资者，并且日益多元化，特别是一些养老金、捐赠基金、保险公司、商业银行和公司等机构投资者，个人所占比例一般情况不超过10%。2006年全球的并购交易总额是3.79万亿美元，比2005年增加了38%，其中全球并购交易中的20%、美国并购交易中的27%都是由私募股权基金来完成的。美国私募股权基金占全年GDP的0.6%，欧洲为0.35%，日本为0.2%，目前在我国该比例还不到0.1%。据清科集团的研究数据显示，中国私募股权市场日趋活跃。
9、2007年共有64支可投资亚洲市场（包括中国大陆地区）的私募股权基金成功募集资金355.84亿美元，较2006年的141.96亿美元增长150.7%。同时，私募股权投资机构在中国大陆地区共投资了177个案例，整体投资规模达128.18亿美元。全球私募基金募资总量(亿美元)200520062007200817302150738083002006年私募股权基金占全年GDP的比重美国欧洲日本中国0.60%0.35%0.20%少于0.1%1.2美国私募股权基金的发展历史和现状美国PE的发展历史大约可以分为以下四个阶段：第一阶段：启蒙阶段:1946-1969。1946年,美国研究和发展公司(Americ
10、anresearchanddevelopmentcorporationARD)的成立,标志着有组织的专业化管理的风险投资开始崭露头角。美国三十年代以及四十年代初期，社会对于新公司的成立比率偏低以及缺乏对风险企业提供长期融资的工具的担忧是ARD成立的主要原因。因此，ARD的创立者们希望通过ARD实现以下两个目标：一是为创业公司和小企业提供一种私下的融资工具；二是不仅给创业公司提供资金，还致力于提供目标公司的管理水平。然而，在50年代，美国的风险投资产业还未形成一个真正意义上的行业，而只是个别的投资项目，对经济的影响力不大。1958年,美国通过小企业投资法(Smallbusinessinvestm
11、entact)支持小企业投资公司(Smallbusinessinvestmentpanies，SBIC)。它直接受美国小企业管理局的管辖,并可从政府处获得低息贷款和税收优惠；相应的，它也受到一定的投资限制、这项政策在早期刺激了SBIC的发展。到1963年,美国约有692家SBIC公司,筹集到的私人权益资本为4.64亿美元。虽然SBIC发展迅速，然后其本身也是有一些重要的缺陷的：一是并非所有的SBICs都为新创风险企业提供融资。特别是利用政府优惠贷款来提供杠杆业务的SBIC是需要向政府支付大量利息的，因此它们更偏爱于有着稳定现金流的公司；二是SBICs吸引了大量的个人投资者而非机构投资者。这些个
12、人投资者并不真正理解私募股权投资的风险以及面临的困难；三是最致命的一点是，SBICs没有吸引到最优秀的投资经理们的加入。自60年代后期,SBIC的数目和规模都减少了。到1977年,SBIC只有276家。第二阶段:成长与挫折阶段：70年代。有限合伙制（LimitedPartnership）的发明解决了SBICs的很多内在缺陷，例如对投资限制的规避，对投资经理的激励问题等。从1969年到1975年，大概29家有限合伙制的私募股权基金得以建立，募集了3.76亿美元的资金。规范的，采取有限合伙制的风险资本开始被认可为一个产业，而全国风险资本协会（TheNationalVentureAssociatio
13、n）也于1973年成立。然而遗憾的是，正当有限合伙制给PE产业带来巨大生机时，PE产业却遇到了很多的麻烦。（1）70年代中期，IPO市场基本上已经不存在了，因此通过迅速让小企业上市套现获利的好日子已经一去不复返了；（2）经济的衰退以及孱弱的股票市场影响了公司的投资以及收购活动，使得通过收购退出私募股权的方法也行不通了；（3）税收的不利抑制了企业家从事创业的激情。结果就是，70年代很少的初创企业得到了融资。然而，正因为得到融资的企业非常少，结果这些企业得到了有经验的风险投资者更多的关注，产生了非常高的收益。这一高收益引发了80年代PE行业的爆炸性增长。到了1977年，公众的注意力再一次聚焦于风险
14、企业缺乏融资的担忧。政府以及相关部门出台了一些有利政策，刺激了PE市场的再度繁荣。其中具有重要意义的政策有：（1）1979年,劳工部修改了雇员退休收入保险法案(ERISA)中关于“谨慎人”的规定,允许养老基金在不影响整个投资组合的安全时,可投资于小的或新兴的企业中。这使得养老基金逐渐成为风险资本的重要来源。在1976年1978年,获得的养老基金平均每年不足500万美元。但在1979年的前6个月就获得5000万美元的养老基金。（2）1980年,国会解决了普通合伙人作为投资顾问的登记问题。不再要求风险基金的管理人按投资顾问法的规定进行登记,这使得普通合伙人可获得同经营业绩相联系的酬金。（3）税收的
15、优惠。1978年,国会将资本所得税由49%调到28%。1982年,又将税率调到20%,风险资本额由此增加1812亿美元。1981年国会通过股票期权法,允许实现股票期权时不必纳税,可在股票被出售时才交所得税。第三阶段：爆炸性增长阶段：80年代与90年代。有限合伙制的发明以及众多有利的政策出台大大促进了PE产业的发展。从1980年到1982年，PE新筹金额超过35亿美元，是整个70年代新筹金额的2.5倍之多。而在之后的三年间，新筹金额增加到每年超过40亿美元。相对于风险资本的稳定增长，非风险资本的增长则显得更加突出，尤其值得一提的是，主要投资于IT产业的风险投资基金（VC）推动着IT股票屡创新高，
16、到2000年，风险公司能以100倍甚至更高的市盈率上市，甚至没有利润的公司也能以高价上市。尽管互联网是一个重要的现象，带来了全球性的生产力提高，但随之而来的却是泡沫。纳斯达克泡沫在2000年破裂，指数从5400点跌落到1000点左右。VC在这次泡沫破裂中遭受重创。第四阶段：重新崛起阶段：2001年至今。2001年之后，PE的发展重新加速。近5年来,美国私募股权投资基金总额增长了近100%。2006年,全球由私募基金主导的并购额达到7374亿美元,超过了2005年的2倍,占所有并购总额的18%。2006年,美国三大证交所(纽约证交所、纳斯达克和美国证交所)公开发行股票的筹资总额为1540亿美元,而通过所谓144A条款私募发行股票的筹资总额高达1620亿美元。2007年上半年,全球私募股权基金共筹集2400亿美元资金,预计全年将超过上
