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1、第五章 证券价值分析（二）,影响债券投资价值的因素 债券的价值评估 债券的收益率 债券的利率期限结构 证券投资基金分析 可转换证券分析 认股权证分析,内 部 因 素 外 部 因 素,第一节 影响债券投资价值的因素,1、债券的期限 2、债券的票面利率 3、债券的提前赎回规定 4、债券的税收待遇 5、债券的流动性 6、债券的信用级别,一、内 部 因 素,现值 与 终值 债券的价值评估模型,第二节 债券的价值评估,一、现值与终值,（一）一次性现金流（复利） 终值： 现值：,一、现值与终值,（二）多重现金流 1、普通年金：又称后付年金 （1）普通年金的终值： （2）普通年金的现值：,一、现值与终值,2
2、、先付年金：又称预付年金 （1）先付年金的终值： （2）先付年金的现值：,一、现值与终值,3、永续年金： 永远持续的一系列等额现金流，没有终值，但有现值。 永续年金的现值：,一、现值与终值,4、增长年金： 某一增长趋势会以相同的增长率永远持续下去，没有终值，但有现值。 增长年金的现值：,二、债券的价值评估模型,（一）评估债券价值的步骤: 1、明确债券的现金流(已知现金流)：本金、利息 利息的支付方式决定现金流的特点：一次性或一系列 2、确定贴现率：同一到期日、 同一信用等级债券的市场收益率。,（二）各期贴现率相同条件下的债券定价 1、息票债券的定价：（一年支付一次利息） 其中： P-债券价值
3、C-票面利息 FV-票面金额（面值） r-贴现率（到期收益率） n-到期日（剩余偿还期） t-贴现期数,二、债券的价值评估模型,例：某公司债券面值为1000元，票面利率为8%，剩余期限为5年，该债券每半年支付一次利息，到期归还本金。目前市场利率为10%，该债券市场价格为920元，判断是否应该买入。（半年付息最普遍） 债券理论价值大于市场价格，不考虑风险因素，则应该买入。,二、债券的价值评估模型,2、零息债券的定价: 息票债券实际上可以分解为一系列零息债券，因而零息债券的定价和收益率是一个基础。 其中： P-债券价值 FV-债券面值 r-贴现率 n-到期日（剩余偿还期）,二、债券的价值评估模型,
4、3、累息债券的定价： 其中： P-债券价值 FV-债券面值 N-到期日（绝对偿还期） i-票面利率 r-贴现率 n-到期日（剩余偿还期）,二、债券的价值评估模型,（三）各期贴现率不同时债券的定价： 息票债券： 其中： P-债券价值FV-债券面值 r-贴现率 n-到期日（剩余偿还期） r1、r2、r3rn-各种期限债券的收益率,二、债券的价值评估模型,名义收益率 当期收益率 到期收益率 赎回收益率 持有期收益率 收益率之间的关系,第三节 债券的收益率,名义收益率即是债券的票面利率，息票利率。,一 、名义收益率,二 、当期收益率,其中： r 为到期收益率。又称为内在收益率（债券投资的NPV=0）通
5、常被认为是一个各期收益率的平均值。,三 、到期收益率,其中： r-赎回收益率 m-赎回前的剩余期限 CP-赎回价格,四 、赎回收益率,五 、持有期收益率,溢价债券：票面利率当期收益率到期收益率 平价债券：票面利率=当期收益率=到期收益率 折价债券：票面利率当期收益率到期收益率,六 、收益率之间的关系：,第四节 债券的利率期限结构,利率期限结构的概念 利率期限结构的类型 利率期限结构的理论,一、利率期限结构的概念,收益率曲线： 是在以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的坐标平面上，反映在一定时点上不同期限债券的收益率与到期期限之间的关系。 利率期限结构： 是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系。该
6、结构可通过利率期限结构图表示。 利率期限结构主要包括四种类型。,二、利率期限结构的类型,实际上，债券的定价是依据不同期限的收益率来估计的。 具有不同到期日的无（信用）风险债券的收益率之间的关系被称为利率期限结构，通常是利用国债收益率曲线来表达。收益率曲线通常是由零息国债的收益率作为依据，其中，长期收益率即是剥离债券的市场收益率。 利率期限结构是证券定价的基础，它提供了不同期限的收益率来为不同期限的现金流进行贴现。,二、利率期限结构的类型,1、市场预期理论 该理论认为利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。如果预期未来即期利率上升，则利率期限结构呈上升趋势；如果预期未来即期利率下降，则利
7、率期限结构呈下降趋势； 2、流动性偏好理论 该理论认为远期利率等于对未来即期利率的市场预期加上一个流动性溢价（liquidity premium）。这是因为市场通常由短期投资者控制，对于这类投资者而言，除非远期利率相对于他们所预期的未来即期利率有一个溢价，否则他们不愿意持有长期债券。,三、利率期限结构的理论,3、市场分割理论 该理论认为在市场存在分割的情况下，投资者和借款人由于偏好或者某种投资期限习惯的制约，他们的贷款或融资活动总是局限于一些特殊的偿还期部分；而且在其最严格的限制形式下，即使他们进行市场间的转移会获得比实际要高的预期利率，他们也不会离开自己的市场而进入另一个市场。 这样的结果使
8、市场划分为两大部分：短期资金市场和长期资金市场。于是，利率期限结构在市场分割理论下取决于短期资金市场供求状况与长期资金市场供求状况的比较。,三、利率期限结构的理论,第五节 证券投资基金分析,评价基金经营及业绩的指标 开放式基金的价值与价格 封闭式基金的价值与价格,（一）考虑因素 1、基金的投资目标 2、基金的风险水平 3、基金的比较基准 4、评价的时期选择 5、基金组合的稳定性,一、评价基金经营及业绩的指标,1、单位基金资产净值 单位净值=（基金资产总值各种费用） 基金单位数量 基金资产总值：指一个基金所拥有的资产，包括现金、股票、债券和其他有价证券等； 各种费用：管理费、托管费、运作费等；
9、基金的单位资产净值是变化的，从总体上看，与基金单位价格的变动趋势是一致的，但并不绝对成立，如封闭式基金会出现折价。,一、评价基金经营及业绩的指标,2、基金净值收益率 简单（净值）收益率 简单净值收益率的计算不考虑分红再投资影响，其计算公式与股票持有期收益率的计算类似： R = NAVt+D -NAVt-1 NAV t-1 式中： R简单收益率 NAVt、 NAVt-1期末、初期基金的单位净值 D在考察期内，单位基金的分红金额,一、评价基金经营及业绩的指标,例：某基金在1999年12月3日的单位净值为1.4848元/单位，2000年9月1日的单位净值为1.7886元/单位，期间基金曾经在2000
10、年2月28日每10单位派息2.75元，则这一阶段该基金的简单收益率为： R = 1.7886 + 0.275 1.4848 = 39% 1.4848 此外，还有时间加权收益率、算术平均收益率、几何平均收益率、年（度）化收益率等。,一、评价基金经营及业绩的指标,申购价格 = 基金单位净值+ 申购费 赎回价格 =基金单位净值 赎回费 开放式基金的价格完全由基金单位净值决定。,二、开放式基金的价值与价格,发行价格 = 基金面值 + 基金发行费用 交易价格：与股票价格表现形式一样，影响因素主要是基金资产净值、市场供求。 封闭式基金一般是折价交易，即市场价格低于基金单位净值。,三、封闭式基金的价值与价格
11、,第六节 可转换证券分析,可转换证券的投资价值 可转换证券的转换价值 可转换证券的理论价值 可转换证券的市场价值 可转换证券的转换平价,可转换证券是指在一定时期内，按一定比例或价格转换成一定数量的另一种证券的特殊公司债券。 可转换证券的投资价值是指当它作为不具有转股选择权的一种证券的价值。 可转换证券的投资价值的计算按必要收益率折算出未来现金流量的现值。 例：某可转换债券的面值为1000元，票面利率为8%，剩余期限为5年，同类债券的必要收益率为9%，该可转换债券当前的投资价值为：,一、可转换证券的投资价值,可转换证券的转换价值是指实施转换时得到的标的股票的市场价值。 转换价值=标的股票市场价格
12、转换比例 转换比例= 可转换证券面额 转换价格 例：接上例可转换债券的转换比例为40股，实施转换时标的股票市场价格为每股26元，该可转换债券的转换价值为：CV = 26 40 = 1040（元）,二、可转换证券的转换价值,可转换证券的理论价值也称内在价值，是指将可转换证券转股前的利息收入和转股时的转换价值按适当的必要收益率折算的现值。 式中： P可转换证券的理论价值 t时期数 r必要收益率 C可转换证券每期支付的利息 FV可转换证券在持有期期未的转换价值,三、可转换证券的理论价值,可转换证券的市场价值也就是可转换证券的市场价格， 可转换证券的市场价值一般应保持在可转换证券的投资价值和转换价值之
13、上。,四、可转换证券的市场价值,上图说明： （1）当股价较低时，转债的价值主要由债券价值构成，此时，转债可被视为一般债券。 （2）当股价较高时，转债的价值主要由转换价值决定，转债可被视为股票（转换的可能性较大）。 转债的市场价格（价值）：两个底限 转债市价转换价值，否则存在无风险套利机会。 转债市价债券价值，否则获得较高的到期收益率。 转债市价MAX（债券价值，转换价值）,四、可转换证券的市场价值,（1）转换平价 可转换证券的转换平价是指使可转换证券市场价值等于转换价值的标的股票的每股价格。 转换平价= 可转换证券的市场价格 转换比例 （2）转换升水 转换升水=可转换证券市场价格-可转换证券转
14、换价值 （3）转换贴水 转换贴水=可转换证券转换价值-可转换证券市场价格,五、可转换证券的转换平价,例：接上例可转换债券当前市场价格为1200元，标的股票的市场价格为26元，该可转换债券当前的转换平价为： 转换平价 = 120040 = 30（元） 转换升水 = 1200 -1040 = 160（元） 转换升水率 = （1601040）100 % = 15.38 %,第七节 可转换证券分析,案例分析：钢钒转债的价值分析,1.公司名称: 攀枝花新钢钒股份有限公司 2.证券简称: 钢钒转债 3.发行日期: 2003-01-22 4.发行数量: 1600000000 5.发行面值: 100 6.发行
15、价格: 100 7.票面利率: 第1年1.5%,第2年1.8%,第3年2.1%,第4年2.4%, 第5年2.7%. 8.付息方式: 每年付息一次 9.期 限: 5年 10.存续期间: 2003-01-22-2008-01-22 11.转换期间: 2003-07-22-2008-01-22 12.上市日期: 2003-02-17 13.担 保 人: 攀枝花钢铁有限责任公司,案例分析：钢钒转债的价值分析,14.回售日期: 回售条件: 存续期第四、五年期间内,可按面值的103%回售 回售价格: 回售申请期: 15.到期赎回日期: 2008-01-22 到期赎回价格: 提前赎回日期: 2004-04-06 提前赎回条件: 40个交易日中30日股票收盘价不低于当期 转股价的130% (7.33元) 提前赎回价格: 105 16.初始转股价格: 5.8 最新转股价格: 5.64,案例分析：钢钒转债的价值分析,注释： 可回售（Puttable）：持有人拥有将债券卖回给发行人的权利，是一种卖出期权。 当息票利率大大低于市场利率时，执行权利。 可赎回（Callable）：发行人拥有将债券买回的权利，是一种买入期权。 当息票利率大大高于市场利率时，执行权利。 转债中的赎回条款主要是起到强制转股的作用。,【2008-02-16】 新钢钒今日公告称，公司新钢钒股票自2003年12月19日至2004年2
