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1、布錦忠 香港交易所衍生產品市場發展及運作副總監 2005年7月3日,期權市場業務運作事項,本講義內容不能視為向任何人士推薦現貨及衍生產品買賣或提供投資意見。本講義所載之資料已力求精確及完整，惟香港交易所對此不作保證。香港交易所對其內容不負任何責任。如有錯漏，亦不可作為任何申索或訴訟之根據。,期權市場業務運作事項(II),布錦忠 香港交易所衍生產品市場發展及運作副總監,本講義內容不能視為向任何人士推薦現貨及衍生產品買賣或提供投資意見。本講義所載之資料已力求精確及完整，惟香港交易所對此不作保證。香港交易所對其內容不負任何責任。如有錯漏，亦不可作為任何申索或訴訟之根據。, HKEx 2005,1,1
2、,內容,股票期權莊家(做市商)運作 期權交易風險管理與監控,2,申請莊家執照 期權買賣交易所參與者可向交易所申請允許其為某期權類別的期權合約擔任莊家 莊家執照的申請人有合適的資格，足以為其所申請的有關期權合約進行莊家活動（將考慮交易所認為適用的事項包括期權買賣交易所參與者申請人的交易記錄、職員、電腦設備及內部保安程序 莊家執照為非獨家性，不可轉讓,股票期權莊家運作,3,莊家的權利及義務 每名莊家有權在收到報價要求或根據持續報價責任將開價盤輸入期權交易系統 莊家須向交易所註明其選擇的責任範圍是回應報價或持續報價 莊家可獲准同時向期權交易系統輸入多個開價盤,股票期權莊家運作,4,莊家的權利及義務
3、於被要求時提供買賣報價、或提供持續報價 必須符合 回應時間(90秒內)、 最少合約數目(30合約以上)、 最少報價維持時間(10秒)、及 最大買賣差價以內等要求,股票期權莊家運作,5,最大買賣差價,股票期權莊家運作,6,莊家的優惠 交易所費用,股票期權莊家運作,7,莊家的優惠 印花稅豁免 適用於在相關正股作對冲(避險)買賣的交易 每名莊家需儲存交易紀錄並在交易所要求時出示以下關於其主要用以對沖期權合約而進行之持倉組合的詳細資料以作查核： (1)該持倉組合內每個部份之描述，例如該部份屬於一項證券、期貨合約或其他種類之工具； (2)每個部份於每個交易日開市及收市時之結餘情況，不論其屬於長或短倉,股
4、票期權莊家運作,8,期權定價 影響期權定價因素: 相關股票價格 距離到期日時間 利率 股息預測 波幅,股票期權莊家運作,9,期權定價 莊家將各項影响期權價格的因素之數值輸入期權定價模式內，然後算出期權之理論價值 視乎期權的種類，定價模式為 Black-Scholes Model 或 Binomial Model 當中除了相關股票價格外，相關正股之波幅 (Volatility)，即引伸波幅 (Implied Volatility) 水平預測尤為重要,股票期權莊家運作,10,股票期權莊家運作,11,期權報價 在算出期權之理論價值後，莊家必須定出買賣差價 (Bid-Ask Spread)，方可定出輸
5、入市場內之買價 (Bid Price)及賣價 (Ask Price) 買賣差價視乎 相關股票之買賣差價 對冲之成本 經營業務之成本 利潤 及規則之要求,股票期權莊家運作,12,期權報價 莊家可同時透過交易系统輸入負責之期權類別的多個開價盤 莊家亦可於相關因素出現變動，而導致理論價格變動時同時將多個開價盤撤走 各項影响期權價格的因素當中，相關股票價格隨著市況的變動而會透過程式自動輸入定價模式內，從而更新報價水平 相對而言，相關正股之引伸波幅 (Implied Volatility) 水平預測之變動必須依賴莊家之專業技術和經驗而作出適當調整,股票期權莊家運作,13,期權報價 交易所會監察所有莊家的
6、報價表現 以便查核他們是否符合相關規則 及釐定他們所獲得的優惠是否恰當，和莊家執照應否仍然有效,股票期權莊家運作,14,期權風險参數 Delta-=P / S Gamma-= P / Vega- ()= P / V Theta-=- P / T Rho-= P / I,股票期權莊家運作,15,期權莊家對冲活動 例： 假設莊家的某開價盤在交易系统內被配對， 如滙豐7月125元認購被買入10手 (即莊家沽出了10手認購期權 假設該期權之Delta值為0.4，則莊家在對冲時應該買入之相關股票手數為： 期權數量 X Delta 值 10 手 X 0.4 = 4 手股票,股票期權莊家運作,16,期權莊家
7、對冲活動 以上之對冲活動必須隨者相關股票價格變動而作出調整 (Dynamic hedging) 例如，若股價上升，該認購期權變得更為價內(in-the-money)，故Delta值亦上升，因此必須買入更多股票作為對沖 相反，若股價下跌，則必須沽出一些股票 莊家股票賣空可以低於當時最佳沽盤價進行,股票期權莊家運作,17,期權莊家對冲活動 買賣相關股票只能對沖因股價變動所引起的風險，即 Delta 對冲Gamma 及 Vega，則必須買賣一些具有 Gamma 及 Vega 成份的產品 期權類衍生產品 包括在交易所買賣的期權、衍生認股權證、或場外期權等 對冲Theta，則買賣一些不同到期日的期權 對
8、冲Rho，則買賣一些利率產品 如利率期貨、遠期利率協議等,股票期權莊家運作,18,期權莊家風險管理原則 所有因莊家活動而累積之期權持倉以投資組合方式管理 在投資組合內，風險参數是可以累積或互相抵銷的 風險参數都會因市場環境轉變而令投資組合之風險出現增減，故需要以不同的投資產品作出適當的對沖活動,股票期權莊家運作,19,期權交易風險管理及監控,20,各類風險 風險管理工具 監控措施,內容,21,期權 - 各類風險,交易所及 / 或參與者需面對的風險包括: 信貸風險 (credit risk) 市場風險 (market risk) 流動風險 (liquidity risk) 運作風險 (opera
9、tional risk) 法律風險 (legal risk),22,期權 - 風險管理工具,所有通過交易所交易設施成交的交易，結算所都會成為每一名買家的對手(即賣家)，亦成為每一名賣家的對手(即買家)，此程序稱為責務變更 (Novation) 同時扮演著交易買賣雙方兩個角色，結算所為著履行其作為合約對手的責任，便面對著不同的風險，故此必須設有以下的風險管理安排,23,期權 - 風險管理工具,結算所的風險管理工具 對結算所參與者素質的要求 市價計值計算按金 (Mark-to-market margining) 持倉數量限制 儲備基金,24,期權 - 風險管理工具,結算所參與者資格 為交易所參與者
10、及CCASS參與者 符合財務資源要求 設有適當之辦公室後勤系統 作儲備基金供款,25,期權 - 風險管理工具,對結算所參與者的財政狀況要求 - 結算所參與者必須符合基本的資本要求($5,000,000); 及 -維持最低的速動資金水平 (有關水平以結算所的要求與財務資源規則( FRR)下的速動資金要求，較高者為準)。,26,期權 - 風險管理工具,按金要求 - 結算所對一切在其系統作結算交收的產品定出最低按 金要求，同時亦在客戶層面訂立最低按金要求，但參與者對客戶收取的按金水平可較結算所的最低要求嚴格 - 按金必須是現金或結算所指定的其他抵押品,27,期權 - 風險管理工具,股票期權按金計算
11、需繳付按金持倉(Marginable Positions) - 期權短倉適用，已備兌(covered)者除外 - 通常以相關正股之收市價計算所需按金(Margin Requirement) - 於市況波動時可能需要收取即市按金(Intra-day Margin),28,期權 - 風險管理工具,股票期權按金計算 以PRiME (Portfolio Risk Margining System)方法計算按金 -SPAN系统(芝加哥商品交易所研發)兼容的按金計算系统 -為每一結算所(SEOCH)參與者估計一系列假設之市場情况 -從中選取一個令該參與者可能蒙受最大損失的情况 -於該情况下若將參與者所有持
12、倉平倉後，其所面對之財務責任總值為總按金要求,29,期權 - 風險管理工具,股票期權按金計算 總按金要求 (Total Margin Requirement) = 市價計值按金 (Mark-to-Market Margin) + 風險按金 (Risk Margin),30,期權 - 風險管理工具,股票期權按金計算 市價計值按金 -每天收市後，SEOCH會根據每期權系列之結算價作市計值，從而釐定所需按金,31,股票期權按金計算 按金間距 (Margin Interval) -SEOCH會根據相關正股之歷史波幅，而從其在下一追收按金時段前可能出現的波幅，釐定風險排列(risk array)的上下限
13、 受最大虧損之風險排列時之按金會與市價計值按金比較，多出者是為風險按金(Risk Margin) 亦顧及市場假期可能受外圍因素的影响,期權 - 風險管理工具,32,期權 - 風險管理工具,風險排列,33,股票期權組合按金(Portfolio Margining)計算 -總額按金 (Gross Margining) 計算 - 不理會長倉之風險抵銷 -淨額按金 (Net Margining) 計算 - 長倉可抵銷部份風險,期權 - 風險管理工具,34,期權 - 風險管理工具,總額按金計算 (例),35,期權 - 風險管理工具,虧損($),淨額按金計算 (例),36,股票期權按金計算 公司戶口 淨額
14、計算形式： 相同系列之長倉與短倉會以淨額形式計算，得出淨長或淨短倉以計算按金 淨長倉按金入賬(margin credit)可抵銷相同類別其他系列之短倉按金支賬(margin debit) 在整個類別淨額計算後出現按金入賬者，可用以抵銷其他類別之按金支賬,期權 - 風險管理工具,37,股票期權按金計算 客戶戶口 計算形式： 綜合客戶戶口(Omnibus Client Account)以總額形式計算 個別客戶戶口(Individual Client Account)以淨額形式計算，戶口之間不能抵銷 SEOCH參與者之客戶按金要求 = 綜合客戶戶口按金要求 + 個別客戶戶口按金要求的總和,期權 -
15、風險管理工具,38,股票期權按金處理 即市按金 (Intra-day Margin) 有需要時(例如市場較波動)於上午九時至下午四時發出 須於一小時內繳付,期權 - 風險管理工具,39,持倉管制 (1)持倉限制 (2)持倉比率,期權 - 風險管理工具,40,期權 - 風險管理工具,持倉限額及申報要求 為確保市場持正操作，交易所設定期貨及期權產品的持倉限額 交易所亦要求參與者每天申報大額持倉量/總申報限額，以便交易所監察市場持倉情況及防止操控出現,41,期權 - 風險管理工具,股票期權持倉限額,42,期權 - 風險管理工具,股票期權持倉限額,淨持倉限額 同一客戶所有戶口合併計算 例： 限額為10
16、,000 (1) 持有7,100認購長倉及3,000認沽短倉 = 超出限額 (2) 持有7,100認購長倉及3,000認沽長倉 = 未超出限額,43,期權 - 風險管理工具,持倉比率,公司戶口風險按金/速動資金 3 總風險按金/速動資金 6 總按金要求/速動資金 10,44,期權 - 風險管理工具,儲備基金 結算所設有儲備基金以保證其作為每份合約交易對手之責任。若有結算參與者未能提供結算所要求的按金，結算所可用儲備基金支付餘下的債務責任。 儲備基金之款項主要來自參與者供款，但保險保額及其他形式的保障亦會使用。,45,初步供款,股票期權 -風險管理工具,46,不定額供款 視乎市場規模及波幅而决定基金額，及是否需要不定額供款 根據每名SEOCH參與者之平均按金要求及期權金淨額釐定個別供款,股票期權 -風險管理工具,47,期權 - 風險管理措施,
