《投资银行业务2011第四章培训资料》由会员分享，可在线阅读，更多相关《投资银行业务2011第四章培训资料（52页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、投资银行学,第四章 发行与承销 第一节、改制上市的理由、原则与模式 一、改制上市的理由 （一）改制上市是筹集资金做大做强的重要途径 企业的发展决定于四大要素：技术、资本、管理和人才，其中资本是最关键的一个要素。当企业发展到一定阶段时，创业资本已经远远不能满足企业发展的需要。而通过改制向社会公开发行股票，企业能够在短时期内将分散在社会的闲散资金集中起来，筹集到扩大生产、规模经营所需要的巨额资本，迅速提高企业的资本金，为新一轮的财务杠杆经营（增加举债，扩大资产总额）提供前提，从而增强企业发展能力。因此，企业改制上市是企业做大做强的必经之路。 （二）改制上市是股东财富增值的重要手段 企业改制上市后，
2、发起人股东既可以通过新增社会股东支付的高市盈率认股价格享受资本公积金带来的巨大账面资产增值，也可以在未来全流通的历史机遇中获得自由退出的选择权和财富增值的潜在机会。,（三）可以建立规范的公司治理结构 通过企业的改制上市，可以实现企业投资主体的多元化，明确产权关系，建立起以股东大会、董事会、监事会、经理分权与制衡为特征的公司治理结构，将公司直接置于市场的竞争和监督之中，较好地建立起企业竞争机制、激励机制和管理结构，化解企业的决策风险、管理风险和控股股东的道德风险，以促进企业的长期健康稳定发展。 （四）优化资源配置和价格发现 企业通过改制上市，企业可以通过证券市场价格发现的功能，实现自身价值市场化
3、和最大化。美国纽约交易所5的蓝筹上市公司集中整个市场95的流通市值，充分反映成熟市场经济中资本市场的价格发现功能。随着中国证券市场的不断成熟和价值投资理念的深入人心，绩优蓝筹企业逐渐成为中国证券市场的中坚力量。,二、企业改制的原则与模式 企业在上市申请前如果是有限责任公司、国有独资企业、国有事业单位或是非公司制企业，首先应改制设立股份有限公司；企业在上市申请前如果是股份有限公司，则可直接进入上市辅导程序。 （一）企业改制的原则 1.合法合规性 企业改制应遵守公司法、证劵法、工商注册登记条例和中国证监会关于企业改制上市的相关法规等，以保证改制设立后的股份公司不存在重大的法律纠纷隐患和发行上市的法
4、律障碍。 2.合理性 改制设立后的股份公司股权结构、业务结构和资产结构应合理，公司主营业务突出，具有完整的经营体系和独立面向市场的经营能力，有效避免同业竞争好关联交易。 3.前瞻性 改制设立后的股份公司应具有核心竞争力和可持续发展能力，保证资产的盈利能力和合理的资本回报率；具有完整的法人治理结构和制衡机制，保证公司发行上市后的规范运作和可持续发展。,2、有限责任公司整体变更 有限责任公司整体变更是指有限责任公司的资产经审计后，以其审计基准日的净资产按照等比（100%）折合成股本，整体变更设立股份有限公司。有限责任公司的股东成为股份公司的发起人，有限责任公司的债权债务依法有股份公司承继。 中国证
5、监会发行监管部股票发行审核标准备忘录（2001）第2号规定：有限责任公司整体变更为股份有限公司，且变更后运行不足三年申请发行股票的，需连续计算原有限责任公司的经营业绩，其资产评估结果调帐的合规性按以下标准掌握： （1）根据企业会计准则基本准则第5条和企业会计制度第6条“会计核算应当以企业持续、正常的生产经营活动为前提”及企业会计准则基本准则第19条“各项财产物资应当按取得时的实际成本计价”和企业会计制度第11条第（十）款“企业的各项财产物资在取得时应当按照实际成本计量“的规定，有限责任公司依法变更为股份有限公司后，变更前后虽然企业性质不同，但仍为一个持续经验的会计主体，适用企业会计准则基本准则
6、第19条及企业会计制度第11条的规定，不应改变历史成本计价原则，资产评估结果不应进行账务调整。 （2）如果有限责任公司变更为股份有限公司时，根据资产评估结果进行了账务调整的，则应将其视同为新设股份公司，按公司法规定应在股份有限公司开业三年以上方可申请发行新股上市。 （3）根据公司法第99条规定，“有限责任公司依法经批准变更为股份有限公司时，折合的股份总额应当相等于公司净资产额”。因此应以变更基准日经审计的净资产额为依据折合为股份有限公司的股份。,3、发起新设股份有限公司 发起新设是指根据公司法规定，由五个以上的发起人以其经营性资产（货币、实物、工业产权、非专有技术、土地使用权等）净审计评估后以
7、协商确定后的价值出资，组建新的股份有限公司。 （1）根据公司法第80条的规定，股份有限公司设立时，“发起人可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专有技术、土地使用权作价出资。对作为出资的实物、工业产权、非专有技术、土地使用权，必须进行评估作价，核实财产，并折合为股份”。按照企业会计准则基本准则和企业会计制度的规定，投资者投入股份公司的资产应该以协商确定的价值作为入账价值，并据以折为股份。如果发起人共同认可了资产评估结果，则应该将资产评估价值作为入账价值，并据以折为股份。 （2）根据公司法第152条第三款的规定，股份有限公司申请其股票上市应满足“开业时间在三年以上，最近三年连续盈利”。因此，
8、新设股份有限公司应在满足公司法上述要求的条件下方可申请发行新股上市。 原国有企业或国有事业单位部分改制，自2004年1月1日起，根据中国证监会116号文规定，业绩不能连续计算，除国务院批准豁免外，均需设立股份公司并运行三年后方可提出发行上市的申请。,4、分立设立 股份公司分立设立包括派生分立和新设分立：派生分立指一家股份公司（A）分立成一家存续股份公司（A-）和一家派生股份公司（B），即（A）=（A-）+（B）；原股份公司的法人地位保留，只需变更注册资本；新设分立指一个股份公司（A）分立成两家新的股份公司（B）和（C），即（A）=（B）+（C），原股份公司法人地位依法注销。 5、合并设立 公司
9、合并可以采取吸收合并和新设合并两种形式。一家公司吸收其他公司为吸收合并，被吸收的公司解散。两家以上公司合并设立一家新的公司为新设合并，合并各方解散。,第二节、上市途径与上市地点选择 一、直接上市的主要途径 （一）发行人民币普通股（统称A股） A股是由我国境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含港、澳、台投资者）以人民币认购并在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易的普通股股票。 （二）境内上市外资股(统称B股) B股的正式名称为人民币特种股票。它是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易的股票，B股公司的注册地和上市地均在境内，其投资者限于：外国的自然人、法
10、人和其他组织，港、澳、合的自然人、法人和其他组织。2001年2月B股的二级市场投资向境内个人开放。,（三）境外直接上市 境外上市外资股指在中国境内注册的股份有限公司在境外发行，由境外投资者以外币认购并在境外证券交易所上市的股票，按照上市地的不同，在香港上市的外资股叫H股，在美国纽约上市的叫N股，在新加坡上市的叫S股。 （四） 境外间接上市（红筹股模式和境内权益模式） 红筹股的概念诞生于20世纪90年代初期的香港股票市场。中国在国际上有时被称为“红色中国”，香港和国际投资者把在境外注册、在香港上市的带有中国大陆概念的股票称为红筹股。两类公司的股票都被投资者称为红筹股。第一种，如果某家上市公司的主
11、要业务在中国大陆，其业绩的大部分也来自该业务，但是在中国境外注册、在香港上市的股票就是红筹股；第二种，按照权益多少来划分。如果一家上市公司股东大部分直接来自中国大陆或具有大陆背景，也就是为中资所控股，那么这家在中国境外注册、在香港上市的股票才属于红筹股。 红筹股模式主要适用于国有企业境外上市；境内权益模式的法律结构基本等同于红筹股模式，但主要适用于外资企业或民营企业的境外间接上市。,二、境内外上市特点比较 在海外市场上市和国内上市各有利弊，对于民营企业而言，在国内A股上市虽然审核时间较长，但是综合比较还是比海外上市有优势，以下是企业选择境内外上市利弊方面的比较分析。 （一）上市时间 对于一般的
12、民营企业而言，如在内地资本市场上市，则尚需经过辅导验收、申报材料制作及申报、材料审核、发行上市等几个阶段。按照目前内地资本市场审核和发行速度计算，最终完成发行上市所需时间至少要1824个月。但若深圳中小企业板开板，国内A股发行速度将大大提速。而如以红筹股的形式在境外资本市场上市，则所需时间仅为68个月。相比而言，境外上市所需时间较短，但若境外上市地市场低迷，则经常出现招股失败的现象，如上海复地首次香港招股就出现认购不足的问题。 （二）持续融资便利性 与内地资本市场相比，境外资本市场对上市公司两次融资之间的时间间隔无特殊要求，而且对再融资公司的资格条件审核也相对较为宽松。因此，一般的民营企业在境
13、外上市后进行持续融资将非常便利，国内A股市场目前再融资至少有12个月的时间间隔，但再融资政策正在进一步改革和调整。,（三）提高品牌价值问题 如果企业的销售市场在境内，则选择A股上市有助于提升其企业和产品的品牌，投资者可能也是企业产品的消费者。同时由于国内A股市场属于新兴市场，绝大多数股票交头活跃，上市公司容易受到市场和投资者的关注。而在境外上市，除少数绩优蓝筹或大盘股外，绝大多数中国企业由于信息披露和文化差异等原因，较少被境外机构投资者所关注，对其股价和后续融资都产生消极的影响。 （四）融资成本较高 按照目前一般的费率水平，企业在内地资本市场上市的平均费率为5-10，在境外资本市场上市的平均费
14、率为1020。因此，相比内地资本市场，企业在境外资本市场上市融资成本较高，而且前期费用较高，企业需承担一定的上市费用风险。 （五）融资规模较小 根据中国证监会的有关规定，企业在内地资本市场首次融资，最大融资规模不能超过企业发行前一年未经审计净资产的两倍。相比内地资本市场20倍的发行市盈率，境外资本市场由于市盈率普遍较低（基本在10倍以下），因此企业首次融资规模一般较小。 （六）便利企业实施股票期权计划 境外直接上市可以实施股票期权、员工信托股票等激励机制，而在国内，目前员工激励机制法规不完善，暂未能实施股票期权计划。,第三节、券商投行选择发行人的标准 由于中国资本市场资源的稀缺性，因此选择合格
15、和优秀的发行人进入资本市场是保荐机构的重要任务。保荐机构选择发行人的标准主要包括以下方面： 一、景气行业与行业地位 保荐机构在推荐企业时，应先选行业、再选企业。即首先选择景气行业，其次选择景气行业中的龙头企业。 景气行业是指预期行业平均增长率大于GDP增长率的行业，包括政策景气行业和经济景气行业，前者是指国家产业政策变化引起的预期看涨的行业，后者是指由经济与行业周期变化带来的预期看涨的行业。如果发行人所处行业属于夕阳行业或者行业周期处于衰退期，则发行人的微观经营状况很难有较大的发展前景。 行业龙头指的是主营业务突出、行业地位领先的优秀企业，即企业的主营收入占总收入的比例不低于50%；主营收入不
16、小于全行业平均值；企业的核心产品市场占有率和技术水平处于特定行业的领先地位。,二、主营业务的盈利能力 主营业务的盈利能力决定发行人的整体盈利水平，是投资者认购新股的主要决策依据。考察发行人的主营业务盈利能力主要包括： （1）过去三年公司主营业务的收入占收入的比例是否稳步增长，主营收入增长率是否高于行业平均水平； （2）过去三年公司的利润结构分布，主营业务利润占利润总额的比重，非经常性损益占利润总额的比例； （3）公司产品的核心竞争力分析（技术、质量、性价比等）； （4）公司财务会计政策的稳健性对公司利润的影响。,三、成长性 目前新股的发行定价一般以发行前一年的每股收益（EPS）作为计算基准，因此监管部门往往注重发行人过去三年经营业绩的审核。但随着企业上市后业绩变脸事件（业绩下滑甚至亏损）的频频发生，监管部门开始重视发行人的成长性问题。 企业的成长性与行业周期、企业的核心竞争力和募集资金投向等均有密切的联系，需要保荐人有敏锐的眼光和准确的判断能力。 四、法人治理 完善的公司治理不但能够有效保护中小投资者的利益，而且也能获得机构投资者的认购溢价。考察公司的法人治理
