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1、摘 要 随着资本市场的不断发展与完善，风险投资逐步成为企业获取发展资金的重要资金来源之一。退出机制作为风险投资的重要环节必不可少，只有建立顺畅完善的退出机制，资本循环和资本增值才能实现。在退出机制上，我国由于法律、法规、市场体制等因素的制约，使得作为风险投资收益实现的退出过程阻碍重重，这已经成为制约我国风险投资发展的主要问题。本文旨在通过对风险投资退出机制的介绍以及现今我国风险投资退出机制的现状与美国相比较得出问题症结，提出完善资本市场，完善政府（法律法规）职能，完善投资机构三方面的改进意见，以此健全我国的风险投资退出机制。关键词：风险投资 退出机制 现状分析 对策ABSTRACTWith t
2、he continuous development of capital markets and improved access to venture capital business development funding has gradually become an important source of funding. Broad sense refers to all high-risk investment risk, high potential return on investment; the narrow sense refers to the high-tech ven
3、ture capital-based, production and business investment in technology-intensive products. Exit mechanism for venture capital as an important part of essential, only by establishing an exit mechanism for smooth and perfect, capital circulation and capital gains can be achieved. Capital exit process as
4、 the main method to realize investment revenue has meet many obstacles as a result of our laws and regulations，market structure，and other factors. This has become the major problem which constraining the development of venture capital in China. This article aims to venture capital through the introd
5、uction of exit mechanisms for venture capital in China, as well as the current status of the mechanism of withdrawal, compared with the United States to draw a conclusion, put forward a sound capital market, improve the government (laws and regulations) functions, improve the investment institutions
6、 in three areas of improvements so as to improve the exit mechanism for venture capital in China.Key words：Venture capital ;Exit mechanism ; Analysis ; Measures第1章 风险投资退出机制概述1.1风险投资的内涵风险投资(venture capita1) 简称是VC，在我国是一个约定俗成的具有特定内涵的概念其实把它翻译成创业投资更为妥当。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密
7、集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。从投资行为的角度来讲，风险投资是把资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其产品的研究开发领域，旨在促使高新技术成果尽快商品化、产业化，以取得高资本收益的一种投资过程。从运作方式来看，是指由专业化人才管理下的投资中介向特别具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程，也是协调风险投资家、技术专家、投资者的关系，利益共享，风险共担的一种投资方式1。1.2风险投资的运作机制一般来说，风险投资分为融资，投资，退出三个方面。融资也就是募集基金，分为公募与私募两种方式。前者指以公开
8、的方式向非特定投资者募集；后者指通过私下方式向特定投资者募集资金。由于风险投资的高风险性，而且其所追求的长期投资回报，注定了风险投资更适合于向特定投资者募集资金，这类投资者一般具有较强的风险鉴别与承受能力，同时不是通过短期买进卖出获取利差的机构或较富有的个人。按交易方式不同，投资基金分为开方式与封闭式。对于风险投资的低流动性，以及产权固定，封闭式基金显然更有利于从事长期投资并进行相对周密和从容的投资安排。风险资金来源基本由以下几个方面：(1)富有个人(2)大型企业(3)银行等金融机构(4)政府部门(5)基金会或捐赠基金(6)养老金(7)保险公司等。投资阶段应该进一步细分为项目筛选，投资安排，项
9、目监控。项目筛选是对投资的前提性工作，投资安排主要研究以何种方式投资于创业企业以及所持股份的比例等，项目监控则是实时地进行风险控制与收益分析。风险投资的退出机制是指风险投资机构在其所投资的风险企业发展相对成熟后， 将所投的资金由股权形态转化为资金形态，即变现的机制及相关的配套制度和安排， 是风险投资体系的核心组成部分。从投资角度来看，风险投资把资金投向蕴藏着失败风险的高新科技项目及其产品开发领域的过程；从运作方式来看是由专业人才管理下的投资机构向具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程，是协调风险投资家、技术专家、投资者的关系及利益共享、风险共担的一种投资机制，以期在促进新技术成果尽快商品化过
10、程中既承担高风险又谋求高回报的投资行为，通常由风险投资公司以投资基金方式运作。资本周期性流动的存在就构筑了资本退出的有效渠道，使资本在不断的循环中实现增值，并将能赋予风险投资活跃的生命力。1.3风险投资退出机制的意义和作用 风险投资是指由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业 (特别是中小型企业)中的一种股权资本；凡是以高科技与知识密集为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的外来投资 ，都可视为风险投资。风险投资在扶植高科技产业 、推动高新技术产业化的发展中起到了举足轻重的作用，并帮助许多高技术企业取得了成功。特别是在高新技术企业创建期和成长期，风险投资的作用是不可替代的
11、。我国正在进入一个科技快速发展的新时代 ，要想使高科技企业在世界竞争中占有一席之地 ，就必须建立我国的风险投资体系，以推动高科技产业的配套发展2。 风险投资的退出机制在整个风险投资体系中处于核心地位，也是其实现收益的保障性途径之一。风险资本最根本的特征不仅仅在于它敢冒风险将资金投入到前景不甚明朗的产品或领域中一些极具发展潜力的新兴企业 ，以实现其资本和投资活动的循环流动性。这些企业是新思想、新技术、新产品和新市场的综合集成 ，其价值不可能通过简单的财务核算或同类产品来确定 ，只能通过市场评价来发现和实现。风险资本要想获得最高的回报就必须根据这类企业的发展规律，在被投资企业结束高速成长回归正常生
12、产周期前退出投资，以获得高额资本收益率。良好的退出机制是保持风险投资流动性、连续性和稳定性的内在要求。风险资本是一种需要承担更高风险的权益资本, 其投资的目的就是为了获得通过创业企业的高成长可能带来的高回报。但高回报的实现不仅需要找到“准确的入口”,即真正高成长性、有价值的企业, 同时还依赖于找到一个“有效的出口”,即实现高额回报的退出机制。良好的退出机制可以为风险资本提供增值和解套的机会,从而促进其迅速发展扩张。良好的退出机制是实现创业资本增值的重要条件。在各种退出机制中,最能实现风险资本增值的是首次公开上市。良好的退出机制可以为风险资本建立一个有效的评估和筛选机制。风险企业只有在风险资本退
13、出后进入市场才能通过市场的信息机制检验和评估其内在价值, 最终将真正有价值的企业筛选出来。所以,风险投资退出机制的意义不仅是为了风险投资家取得高回报,更重要的是,这一机制越完善, 就越能将真正有价值的企业筛选出来。1.4四种主要退出机制及其特点1.4.1公开上市公开上市(Initial Public Offering，即IPO)。公开上市是指风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。上市一般分为主板市场和二板市场。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。这种方式适合处于在成长期的末期、已具备基本规模的中型企业。二板
14、上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。 优点：1、对于风险投资机构来说，公开上市可以使之获得丰厚的资本收益。2、对于风险企业来说，公开上市有助于树立企业形象，增强原有股份的流动性，同时为企业未来通过增发等方式在证券市场持续低成本筹资提供了有效渠道。3、对风险企业和管理层来说，公开上市发行可以保持管理层的稳定性和企业的独立。由于股权得到分散，风险也随之分散，而且可以摆脱创业投资机构的控制。缺点：1、上市手续繁杂、限制多、费用较多，如承销费用、注册费用、宣传费、会计费
15、、律师费、印刷费等，都对资金的募集提出更高的要求。2、为稳定股价和保护大众投资者，法律规定了上市企业的法人股的锁定期，风险投资家不能再上市后立即退出，这增强了高额回报的不确定性。1.4.2兼并收购兼并收购(M&A，Merger And Acquisition)。兼并与收购是风险资本退出的比较常用的一种方式，是投资商通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。兼并是只有一家实力较强的公司与其它几家独立的公司合并组成的新公司，而实现较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分
16、为两种方式，即一般收购和二期收购。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。而二期收购则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。 优点：1、对收购方来说，直接收购企业比创办新企业投资少、风险小、见效快、进入新领域也较容易，还可取得技术、规模、市场和竞争等方面的优势，从而产生综合经济效益。2、对风险投资机构来说，由于出售方式的持有期最短，可以立刻收回投资，还可以减少股价波动所造成的损失，与IPO方式相比，费用低廉、操作程序简单、迅速。缺点：1、不易新找到合适的收购方。2、收购容易使企业丧失独立性，导致创业企业的管理层和经营管理方式发生变动。1.4.3回购回购(Buyouts)。回购是指风险企业管理层
