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1、 CHAPTER11CorporateValuationandValue BasedManagement第11章公司价值评估和基于价值的管理 CorporateValuation公司价值评估Value BasedManagement基于价值的管理CorporateGovernance公司治理 CorporateValuation Listthetwotypesofassetsthatacompanyowns 公司价值评估 列出公司拥有的两种资产 Operatingassetsandnonoperating assets经营性资产与非经营性资产Financial ornonoperating a
2、ssets金融性资产 或非营业资产Assets in place在用资产 Assets in Place在用资产 Assets in placearetangible suchasbuildings machines inventory 在用资产是指有形资产 例如建筑物 机器设备 存货 Usuallytheyareexpectedtogrow 通常 在用资产会逐渐增加 Theygeneratefreecashflows 他们会产生自由现金流量 ThePVoftheirexpectedfuturefreecashflows discountedattheWACC isthevalueofoper
3、ations 在用资产产生的预期自由现金流量 以加权平均资金成本为折现系数进行折现后的现值称为营业价值 ValueofOperations营业价值 注 Vop为营业价值FCF为自由现金流量WACC为加权平均资金成本 NonoperatingAssets非营业资产 Marketablesecurities有价证券Ownershipofnon controllinginterestinanothercompany拥有另外一家公司的非控制性股权Valueofnonoperatingassetsusuallyisveryclosetofigurethatisreportedonbalancesheet
4、s 非营业资产的价值通常与资产负债表上显示的数据非常接近 TotalCorporateValue企业的总价值 Totalcorporatevalueissumof 企业的总价值包括 Valueofoperations营业资产的价值Valueofnonoperatingassets非营业资产的价值 ClaimsonCorporateValue对企业价值的要求权 Debtholdershavefirstclaim 债权人拥有第一位的要求权Preferredstockholdershavethenextclaim 优先股股东拥有第二位的要求权Anyremainingvaluebelongstosto
5、ckholders 剩余部分价值属于普通股股东 ApplyingtheCorporateValuationModel企业价值评估模型的应用 Forecastthefinancialstatements asshowninChapter4 预测财务报表 详细内容见第四章Calculatetheprojectedfreecashflows 计算预计的自由现金流量Modelcanbeappliedtoacompanythatdoesnotpaydividends aprivatelyheldcompany oradivisionofacompany sinceFCFcanbecalculatedfo
6、reachofthesesituations 由于无论是不发放股利的企业 私人企业还是公司内部的部门都可以计算自由现金流量 所以该模型同样适用于这些情况 DataforValuation评估数据 FCF0 上年自由现金流量 20million 百万 WACC 加权平均资金成本 10 g 年股利增长率 5 Marketablesecurities 有价证券 100million 百万 Debt 负债 200million 百万 Preferredstock 优先股 50million 百万 Bookvalueofequity 权益帐面价值 210million 百万 ValueofOperati
7、ons ConstantGrowth营业资产价值 固定增长 SupposeFCFgrowsatconstantrateg 假定自由现金流量以固定的比率g增长 ConstantGrowthFormula固定增长公式 Noticethattheterminparenthesesislessthanoneandgetssmallerastgetslarger Astgetsverylarge termapproacheszero 注意 括弧内的数值小于1 随着t值不断变大 该数值越来越小 当t值无限大时 该数值趋近于0 ConstantGrowthFormula Cont 固定增长公式 续 Thes
8、ummationcanbereplacedbyasingleformula 上述累加公式可以用下面的简单公式代替 FindValueofOperations计算营业资产价值 ValueofEquity权益价值 SourcesofCorporateValue公司价值的来源Valueofoperations 420营业资产价值 420Valueofnon operatingassets 100非营业资产价值 100ClaimsonCorporateValue对企业价值的要求权ValueofDebt 200负债价值 200ValueofPreferredStock 50优先股价值 50Valueof
9、Equity 权益价值 ValueofEquity股东权益价值 Totalcorporatevalue VOp Mkt Sec 企业总价值 营业资产价值 Vop 有价证券 420 100 520million 百万 Valueofequity Total Debt Pref 股东权益价值 企业总价值 负债价值 优先股价值 520 200 50 270million 百万 MarketValueAdded MVA 市场增加值 MVA MVA Totalcorporatevalueoffirmminustotalbookvalueoffirm市场增加值 公司的总价值减去公司的全部帐面价值Total
10、bookvalueoffirm bookvalueofequity bookvalueofdebt bookvalueofpreferredstock公司的全部帐面价值 权益的帐面价值 负债的帐面价值 优先股的帐面价值MVA 市场增加值 520 210 200 50 60million 百万 BreakdownofCorporateValue企业价值分类 ExpansionPlan NonconstantGrowth扩张计划 非固定增长 Financeexpansionbyborrowing 40million 百万 andhaltingdividends 通过借入资金 40million 百
11、万 以及停止支付股利实现财务扩张Projectedfreecashflows FCF 预计的自由现金流量 FCF Year1FCF 5million 百万 第一年的自由现金流量 FCF 5million 百万 Year2FCF 10million 百万 第二年的自由现金流量 FCF 10million 百万 Year3FCF 20million 百万 第三年的自由现金流量 FCF 20million 百万 FCFgrowsatconstantrateof6 afteryear3 第三年后 自由现金流量 FCF 以固定的比率6 增长 More 更多内容 Theweightedaveragecos
12、tofcapital kc is10 加权平均资金成本kc为10 Thecompanyhas10million 百万 sharesofstock 公司有一千万股股份 HorizonValue水平价值 Freecashflowsareforecastforthreeyearsinthisexample sotheforecasthorizonisthreeyears 在本例中 预测了三年的自由现金流量 所以预测时间段为3年Growthinfreecashflowsisnotconstantduringtheforecast sowecan tusetheconstantgrowthformula
13、tofindthevalueofoperationsattime0 在3年的预测期中 自由现金流量的增长不固定 所以我们无法使用固定增长公式来计算时点0时的营业资产价值 HorizonValue Cont 水平价值 续 Growthisconstantafterthehorizon 3years sowecanmodifytheconstantgrowthformulatofindthevalueofallfreecashflowsbeyondthehorizon discountedbacktothehorizon 在预测范围 3年 以后 增长率为固定值 所以我们可以对固定增长公式进行调整以
14、计算预测时间段以外的所有自由现金流量价值 并折现到预测时间段以内 HorizonValueFormula水平价值公式 Horizonvalueisalsocalledterminalvalue orcontinuingvalue 水平价值也称为终点价值 终值 或持续经营价值 Vopat3 Findthevalueofoperationsbydiscountingthefreecashflowsatthecostofcapital 以资金成本为折现率将自由现金流量折现来计算营业资产价值 0 4 545 8 264 15 026 398 197 1 2 3 4 kc 10 416 942 Vop
15、g 6 FCF 5 0010 0020 0021 2 21 2 530 10 0 06 0 Findthepricepershareofcommonstock 计算普通股每股价格 Valueofequity 权益价值 Valueofoperations 营业资产价值 Valueofdebt 负债价值 416 94 40 376 94million 百万 Pricepershare 每股价格 376 94 10 37 69 Value BasedManagement VBM 基于价值的管理 VBM VBMisthesystematicapplicationofthecorporatevaluat
16、ionmodeltoallcorporatedecisionsandstrategicinitiatives VBM是企业价值评估模型在所有企业决策和战略行动中的系统性应用TheobjectiveofVBMistoincreaseMarketValueAdded MVA VBM的目标是增加市场增加值 MVA MVAandtheFourValueDriversMVA以及四种价值驱动因素 MVAisdeterminedbyfourdrivers MVA主要由四种因素决定 Salesgrowth销售增长率Operatingprofitability OP NOPAT Sales 营业获利能力 税后净营业利润 销售收入 Capitalrequirements CR Operatingcapital Sales 资金需要量 资金需要量 营业资本 销售收入 Weightedaveragecostofcapital加权平均资金成本 MVAforaConstantGrowthFirm固定增长公司的市场增加值 MVA InsightsfromtheConstantGrowthModel对固定增长模型的理
