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1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 A A 股股策略策略深度深度 2019 年年 11 月月 3 日日 银河策略 银河策略 货币货币政策政策深度深度 CPI 上升上升引发的通胀担忧 小引发的通胀担忧 小 扰动还是大震动 扰动还是大震动 核心核心要点 要点 事件事件 近期 由于猪瘟和环保去产能等因素叠加带来的猪肉价格猛涨 时隔六年之后 触及了 3 的敏感点位 因此引发了不少投资者的担 忧 甚至担忧类似于 2011 年的高通胀风险 历史上的通货膨胀 历史上的通货膨胀 2003 2005 2007 2008 年的较为严重的通货膨胀 是经济内生动力强劲的投资过热和物价上涨
2、 对现在的参考意义不大 2010 2011 年年的通货膨胀是中国经济投资过热的绝唱 其借鉴意义是 政府对政策调整很慎重 预期会 抢跑 数据 在宏观调控初期 资本市场往往担心经济下滑而下跌 如果经济数据向好 资本市场会 反弹 高通胀时期的受益板块 农业 电子 食品饮料 医药 计 算机等行业和宏观经济的关联度较低 在政策调控时较为抗跌 且在 市场反弹时能够显著地跑赢市场 市场走势和 PPI 的关联度较高 由于沪深 300 指数偏重于周期性板块 相比较 CPI 指标 其走势和 PPI 的走势更相关 2011 年通膨也有猪肉涨价的原因 但不是主要原因 2013 年年 CPI 破破 3 是虚惊一场是虚惊
3、一场 并没有引发央行的调控动作 2017 年 的大宗商品猛涨和房价大涨是没有 CPI 配合的资产价格膨胀 当时 宏观经济处于显著的下台阶阶段 对比当下 2019 年 中国经济处于下 台阶 GDP 达到 6 也是很不容易的事情 产能过剩 经济下滑是主 要矛盾 物价上涨并不是主要矛盾 启示 坚定做多坚定做多成长成长领涨板块 领涨板块 当时 移动互联网如火如荼 TMT 家用电器 医药生物是领涨行业 未来半年 即使未来半年 即使 CPI 破破 4 也不用过度担心 这一次是典型的结构也不用过度担心 这一次是典型的结构性性 通货膨胀 即使破通货膨胀 即使破 4 也不会持续 只是短期 小扰动 也不会持续 只
4、是短期 小扰动 GDP 增速下滑压力大依然是未来较长时间的主要矛盾 央行在未来一 段时间下调 MLF 或者通过 OMO 释放流动性是完全有可能的 房价稳定和宏观经济处于下降通道是主要指标 这比猪更重要的多 2020 年 GDP 增速有可能会下降到 5 8 左右 是全球大国中的高速 度 依然是困难的任务 央行降准 1 2 个百分点 降息 1 2 次 0 25 0 5 个百分点 是很可能发生的 债券市场长期牛市的逻辑不变 在 2020 年中后期很可能再次回来 行业配置建议行业配置建议 精选消费 医药和信息科技的核心受益品种 这是精选消费 医药和信息科技的核心受益品种 这是三三 大大主旋律主旋律 银
5、行等低估值品种值得配置 完善 反脆弱 的投资体系 排除伪成长和伪白马公司 排除过度依赖融资的竞争力较弱的公司 分析师分析师 付延平付延平 fuyanping 8610 83571383 执业证书编号 S0130519060001 研究支持研究支持 曾万平曾万平 研究员研究员 zengwanping yj 135 2048 9973 从业证书编号 S0130119090083 近期报告近期报告 20191013 中美贸易协议将是年内市 场第二大利好 关注三季报行情 20190906 小黄金坑 行情已经走 完了一半 20190819 抓住科技等主线 珍惜 小黄金坑 20190812 上市公司质量研
6、究之一 排雷 的先导预警指标 2 3 1 7 6 8 0 2 3 6 1 3 9 2 0 1 9 1 1 0 6 1 4 1 8 A 股策略点评股策略点评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2 目录目录 一 CPI 上升引发的通胀担忧 3 二 通货膨胀对股市影响的历史回顾 3 三 如何看待未来的 CPI 走势和政策 15 四 未来行情展望与行业配置建议 16 插 图 目 录 18 表 格 目 录 18 2 3 1 7 6 8 0 2 3 6 1 3 9 2 0 1 9 1 1 0 6 1 4 1 8 A 股策略点评股策略点评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 3
7、 一 一 CPICPI 上升引发的通胀担忧上升引发的通胀担忧 近期 由于猪瘟和环保去产能等因素叠加带来的猪肉价格猛涨 消费者物价指数 CPI 持续走高 在时隔六年之后 触及了 3 的敏感点位 上一次触及该点位是 2013 年 因此 引发了不少投资者的关注乃至担忧 甚至担忧类似于 2011 年的高通胀风险 2011 年的通 胀引发了宏观经济政策显著收紧 使得沪深股市跌幅较大 图图 1 CPI 近十年近十年走势走势 数据来源 数据来源 Wind 中国银河证券研究院 中国银河证券研究院 图图 2 2011 年年 CPI 快速上升引发市场大跌快速上升引发市场大跌 数据来源 数据来源 Wind 中国银河
8、证券研究院 中国银河证券研究院 现在的问题是 CPI 破 3 后 会不会形成强烈的通胀预期 趋于宽松的政策会不会 显著收紧 尤其是货币政策 历史上是否有类似的参考 二 二 通货膨胀通货膨胀对股市影响对股市影响的历史回顾的历史回顾 2000 年之前 中国经济处于短缺经济时代 通货膨胀曾经高达两位数 在 1990 年代 早期和中期的房地产过热和物价过快上涨 这一时期的经济结构和股市结构和现在相差过 大 缺乏可比较性 最近四次通货膨胀对股市的影响最近四次通货膨胀对股市的影响 最近二十年 有三次通货膨胀较为明显的阶段 有 一次通货膨胀略有苗头的时期 其物价指数 CPI 高点先后在 2004 年 7 月
9、的 5 3 2008 年 2 月的 8 7 2011 年 7 月的 6 5 2013 年 2 月和冬天的 3 前面三次高通胀均引发市 2 3 1 7 6 8 0 2 3 6 1 3 9 2 0 1 9 1 1 0 6 1 4 1 8 A 股策略点评股策略点评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 4 场大跌 2013 年的偏高通胀年的偏高通胀对股市对股市的的影响影响出现出现明显明显分化 分化 偏重经济周期的偏重经济周期的主板表现差 主板表现差 中小板和中小板和创业板表现良好 创业板表现良好 图图 3 2004 年高通胀引发市场大跌年高通胀引发市场大跌 图图 4 2007 年年 20
10、08 年上半年高通胀引发市场大跌年上半年高通胀引发市场大跌 图图 5 2013 年偏年偏高通胀高通胀时期 主板时期 主板弱 弱 创业板创业板强强 图图 6 2013 年偏年偏高通胀高通胀时期 中小板和创业板走势强劲时期 中小板和创业板走势强劲 数据来源 数据来源 WindWind 中国银河证券研究院 中国银河证券研究院 1 2003 2005 年的通货膨胀和投资过热年的通货膨胀和投资过热 时代背景 中国城市化 工业化处于加速期 2004 年 经济过热 尤其是固定资产投资过热 当时一组数据被屡屡引证 中国以世 界水泥消耗总量的 50 钢铁的 34 煤炭的 31 氧化铝的 25 电力的 13 实现
11、 的却仅仅是世界 4 的 GDP 总量 这种高投入 高消耗的高增长是难以承受的 早在 2003 年上半年 房地产 钢铁 水泥 电解铝等行业的投资过热问题已有所显 现 下半年 投资过热的行业不断增多 2004 年 1 2 月 中国固定资产投资同比增长高达 53 对比 2018 年固投 5 8 的增速 恍如隔世 一季度 GDP 增速升到 9 8 2004 年 3 月 25 日 中国央行实行差别存款准备金率制度 4 月 13 日 央行再次提高 存款准备金率 如此高频率 十分罕见 过热的投资带动钢材涨价 水泥涨价 粮食涨价 PPI 生产者价格指数猛涨 2 3 1 7 6 8 0 2 3 6 1 3 9
12、 2 0 1 9 1 1 0 6 1 4 1 8 A 股策略点评股策略点评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 5 图图 7 2003 年年 2005 年投资过热时期 固投过热 年投资过热时期 固投过热 PPI 猛涨猛涨 数据来源 数据来源 Wind 中国银河证券研究院 中国银河证券研究院 4 月 28 日 以中央处置江苏 铁本 钢铁 事件 为标志性起点 强力宏观调控全面 启动 5 6 月间 出台全面清理固定资产投资项目 开发区 土地市场等政策 抑制固定 资产投资 中央向各省市派驻检查组 督查土地 金融 固定资产投资项目清理等 三季度 调控见效 7 月 固定资产投资完成额出现年度
13、内的首次回落 到了 9 月 固定资产投资完成额再度升高 10 月 28 日 时隔九年后 央行宣布加息 2005 年 国家出台房地产市场系列调控措施 政府时隔多年后再次开始调控房价 新 旧 国八条 于当年 3 月和 5 月先后出台 9 月 银监会发文收紧房地产信托 通过上述简要关键信息可以看出 2003 2005 年的固定资产投资过热 工业品上涨过 快 消费者物价上涨过快 和 2019 年下半年的 CPI 上涨有着显著不同的诱因 时代大背 景也明显不同 结论 结论 2003 2005 年的政策调控引发股市大跌 供当下参考的投资信息很有限 年的政策调控引发股市大跌 供当下参考的投资信息很有限 2
14、2007 2008 年年上半年上半年的通货膨胀和投资过热的通货膨胀和投资过热 时代背景 中国城市化 工业化处于加速期 这一轮投资过热 通货膨胀和 2003 2005 年很类似 大宗商品涨价速度比普通消费者 商品涨价更快 面对投资过热 我们回顾下中国人民银行的调控政策 2007 年 1 月 5 日 中国人民银行决定从 1 月 15 日起提高存款类金融机构人民币存款 准备金率 0 5 个百分点 2 月 16 日 中国人民银行决定从 2 月 25 日起提高存款类金融机构人民币存款准备金 2 3 1 7 6 8 0 2 3 6 1 3 9 2 0 1 9 1 1 0 6 1 4 1 8 A 股策略点评
15、股策略点评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 6 率 0 5 个百分点 3 月 14 日 召开 窗口指导 会议 要求商业银行进一步统一思想 全面 正确 积 极地理解和贯彻中央确定的宏观调控政策措施 合理均衡发放贷款 更好地发挥金融在加 强和改善宏观调控中的作用 3 月月 18 日 中国人民银行决定上调金融机构人民币存贷款基准利率 日 中国人民银行决定上调金融机构人民币存贷款基准利率 金融机构一年 期存款基准利率上调 0 27 个百分点 由现行的 2 52 提高到 2 79 一年期贷款基准利率 上调 0 27 个百分点 由现行的 6 12 提高到 6 39 其他各档次存贷款基准利
16、率也相应调 整 4 月 5 日 中国人民银行决定从 2007 年 4 月 16 日起提高存款类金融机构人民币存款 准备金率 0 5 个百分点 执行 10 5 存款准备金率 4 月 25 日 中国人民银行决定从 2007 年 5 月 15 日起提高外汇存款准备金率 1 个百 分点 执行 5 的外汇存款准备金率 4 月 29 日 中国人民银行决定从 2007 年 5 月 15 日起提高存款类金融机构人民币存 款准备金率 0 5 个百分点 执行 11 存款准备金率 图 8 2007 年年 固定资产投资过热固定资产投资过热 图 9 2007 2008 年年 CPI 和和 PPI 猛涨猛涨 资料来源 资料来源 wind 中国银河证券研究院 中国银河证券研究院 资料来源 资料来源 wind 中国银河证券研究院 中国银河证券研究院 5 月 11 日 召开 窗口指导 会议 传达国务院常务会议精神 要求各金融机构切实 做好货币信贷和金融服务工作 防止经济由偏快转向过热 促进国民经济又好又快发展 5 月 18 日 中国人民银行决定从 2007 年 6 月 5 日起提高存款类金融机构人民币存款 准备金率 0
