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1、大唐国际负债融资公司治理效应探究研究 【摘要】本文选取了大唐国际作为研究对象，首先对负债融资治理效应的相关文献做了简要总结，然后在此基础上结合企业的近五年来上市公司财务报表进行计算总结，探索其负债融资的治理效应。研究发现大唐国际上市以来积极进行债务融资活动，但负债融资的治理效应并没有得到有效发挥。最后，根据负债融资效应的分析结论，给出相应的政策性建议。 【关键词】大唐国际；负债融资；治理效应 一、引言 电力行业属资金密集型行业，它的发展需要各种渠道的资金投入，电力行业资本结构的合理与否直接关系到公司融资成本的高低和市场价值的大小。随着近年来电力事业的高速发展，对资金需求量大，只有充分利用资本市
2、场上可利用的资源，优化其自身的资本结构，才能缓解资金供给压力，实现企业的平稳有序发展。根据财务管理理论，适当规模和种类的负债融资不仅可以有效发挥对管理者的监督作用，还可以减少信息不对称程度，有效的约束所有者，从而产生对经营者激励和监督作用，约束管理层过分投资，对提升公司市场价值都起到积极的推动作用。大唐国际作为两大电网、五大发电集团之一，自上市以来一直积极进行债务融资活动，本文将选取大唐国际作为研究负债融资效应的样本公司，从公司治理效应出发，研究其债务融资状况是否合理有效，负债融资治理效应能否充分发挥。 二、负债融资的公司治理效应的相关理论 负债融资的公司治理效应主要反映在对公司治理结构效率的
3、影响，具体包括以下几个方面：有效发挥对管理者的监督约束作用。债务约束是一种硬约束，即到期必须归还本金和利息、只有符合条件的公司才能取得债务资金以及负债的破产约束。债务的信息传递功能可以减少信息不对称程度。负债率的高低可以向股东传递公司经营状况的好坏，有利于利益相关者正确的评价公司和公司管理者从而形成更有效的经营激励机制。债务具有约束公司所有者的作用。因为负债增多而增加了破产的可能性，使得公司股东承受更多的经营风险，股东便会更加关注公司的经济效益，增加监管公司经营的动力。 三、大唐国际负债融资的治理效应分析 作为一种固定的清偿契约，负债对于公司的现金流有一定硬性约束。从公司治理的角度出发，举借负
4、债可以增强债权人对经营管理者的监管力度，使得管理层减少自由使用现金流的次数。另外，负债融资的比重增加将使得管理者拥有的持股比例相对增高，这有利于减少股东同管理者的利益冲突，缓和二者之间的矛盾，避免不必要的损失。 从理论上讲，探讨大唐国际负债融资的公司治理效应需要从公司控制权配置机制来展开。当公司经营管理者采取较高的努力水平和较少的机会主义行为时，可以提高公司收益以满足债权人的本金和利息支付时，公司控制权就保留在管理者手中；而在管理者选择较低的努力水平和较多的机会主义行为，导致公司收益降低至无法支付债权人的利息和本金时，公司控制权也就转移到了债权人手中。在市场机制健全的经济体制中，无论是通过银行
5、贷款还是企业债券融资都能够实现上述公司治理效应。但是，在我国的现实经济生活中，大唐国际公司治理效应却得不到应有发挥。 1.银行贷款约束的有效性分析 银行贷款能够发挥债务融资的公司治理效应，通常都存在这样的假设前提，即贷款银行和借款公司都是独立的利益主体。银行股东不仅要追求自身利益的最大化，而且还存在一整套鼓励银行经营者追求银行股东利益最大化的激励机制。银行经营管理活动只要不违背相关金融监管法律，政府也不会干涉其具体的经营活动。在这种情况下，银行就具有足够的激励去维护自身的利益，努力监督贷款企业并在贷款企业无力还贷时启动破产程序来保护自身的利益。 基于对债务融资结构现状分析，可以发现大唐国际债务
6、融资的大部分来自银行贷款。以2006年为例，电力上市公司的长期借款占到负债总额的57.02%。而且债权人主要是国有商业银行。目前中国商业银行的市场化程度还比较低，政府对其还存在着较严重的干预，还存在许多政策性贷款，而且目前我国的破产法律法规并不支持银行在公司陷入财务危机时接管公司，这大大削弱了银行在公司治理中发挥积极作用。另外，大唐股权集中度很高，第一大股东居于主导地位，近五年来第一大股东持股比例平均为30%，而且第一大股东大唐集团也是国有企业。这种情况下商业银行与电力上市公司同属国家所有，公司会自发的对银行产生依赖，银行经营者没有动力关心银行贷款质量和公司经营状况，相应的银行对电力上市公司的
7、监督和约束也就得不到正常发挥。因此银行贷款对电力上市公司只是一种软约束，这使得银行贷款的公司治理效应失去了其应有意义。 2.企业债券约束的有效性分析 企业债券融资的情况不同于银行贷款，作为债务人的公司必须直接面对众多的债权人，这样也就不存在以上导致债务约束软化的情况。在公司无法支付债券本息的情况下，债券持有者必然会向公司直接施加压力。一旦公司违约，触怒那些真正关系自身利益的个体(即债券投资者)，公司即使不面临着破产威胁，其管理者的地位也必定要受到威胁。这就会在一定程度上增强其努力工作、避免债务违约的动机，代理问题也得到了有效的解决。因此，相对与银行贷款约束，企业债券在我国公司治理实践中的可行性
8、更高。 但是由于我国债券发行的要求极为严格，并且在发行时还需要经过决议、申请与批准、制定募集办法与公告、发行募集等一系列过程，手续烦琐，费用支出较高。大唐通过发行债券募集资金的情况很少。而且通常债券购买者所持有的债券规模较小，相对分散，没有足够的能力来实施监督权，因此企业债券的公司治理效应也没有起到作用。 四、研究结论与建议 大唐发电自上市以来资产负债率连年增长上升，自2008年以来，资产负债率水平已超高80%，与此同时，企业存在严重的资金压力问题，并且有逐步恶化的趋势。在融资方式上大唐发电充分运用了债务资本成本比股权资本成本低的特点，选择进行大量债务融资，充分发挥财务杠杆的作用来促进企业的发
9、展。但是，大唐发电的债务融资中银行借款占绝对支配地位，而债券融资和股权融资却并不成功，公司治理效应存在严重缺陷，这同其债务融资结构中债券融资缺乏，国有银行长期借款居多的单一融资模式有关。 因此，在电力改革的大背景下，电力企业面临挑战和机遇，面对改革的深化，电力公司只有开阔思路、抓住机会，才能获得可持续发展。这必然要求电力公司根据自身所处主客观条件的变化不断调整资本结构，使之趋于优化。资本结构优化是一项长期而复杂的过程，大唐电力公司在实际运营过程中可以考虑从以下方面入手进行资本结构的优化。第一，加大对证券市场的利用，充分发挥公司自身实力雄厚，经营稳定的优势，在证券市场中优化股东结构，降低融资成本
10、。第二，适当减少企业负债的比重，开发公司债券、股票增发、可转换债券等多种融资渠道，在降低融资成本的同时降低财务风险。第三，在做大企业的同时要培养几个重点企业作为整个集团的现金流企业，避免因资金投资分散且回收期长而造成的短期流动资金短缺的风险。 参考文献 1Jensen,M.C.,W.H.Meckling.Theory of the Firm:Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership Structure.Journal of Financial Economics,1976,3(4):305-360. 2李向辉.电力上市公司债务融资效应研究D.华北电力大学,2008,3. 3洪锡熙,沈艺峰.我国上市公司资本结构影响因素的实证分析J.厦门大学学报(哲学社会科学版),2000(3):45-52. 作者简介： 王聪（1988），女，江苏徐州人，华北电力大学经济与管理学院会计学硕士研究生，研究方向：财务管理理论与实务。 龚璇（1989），女，广西钦州人，华北电力大学经济与管理学院会计学硕士研究生，研究方向：财务管理理论与实务。 罗士婕（1989），男，山东枣庄人，华北电力大学经济与管理大学资产评估硕士研究生，研究方向：资产评估。7
