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1、保荐人制度 一、保荐人制度的渊源及发展 (一)概念 所谓保荐人制度，其实是一种企业上市制度，是 指由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司 发行文件与上市文件中资料是否真实、准确、完整， 协助发行人建立严格的信息披露制度，承担风险防范 责任。保荐人在企业上市过程中承担着完全的保荐责 任，监管部门则主要通过对保荐人的重点监管来达到 防范和控制市场风险的目的。 (二)要素 第一，保荐人(sponsor)。它是保荐行为实行者， 一般由具备资格的金融中介机构，通常是由证券公司 或其他投资银行担任。证券法规定:“保荐人应当遵守 业务规则和行业规则，诚实守信，勤勉尽责，对发行 人的申请文件和信息披露资
2、料进行审慎核查，督导发 行人规范运作 。”保荐人在企业上市前后从事的保荐 工作的侧重点有所不同。企业申请上市前，保荐人要 对发行人的质地和条件作出实质性审查，在此，保荐 人扮演了“辅导者”和“独立审计师”的角色。企业完成 上市以后，保荐人的保荐工作转向指导和督促企业持 续地遵守市场规则，按照要求履行信息披露义务。此 外，保荐人还可以代表企业，与交易所和投资者之间 进行积极的沟通联络。在此阶段，保荐人又同时担当 起企业“董事会秘书”和“公关专家”的职责。 第二，保荐对象。它是保荐人的服务对象，一般 是指证券发行人和上市公司，它们在发行有价证券筹 集资本、上市和信息披露等方面都需要保荐人提供保 荐
3、服务。从世界范围来看，虽然现在我国大陆和香港 地区、英国等国家地区在主板和创业板都实行保荐人 制度 ，但由于催生保荐人制度的摇篮是二板市场(或 称创业板市场)，国外的保荐人制度多见于二板市场， 因此，保荐对象一般是兼具成长性和风险性较高的中 小企业。 第三，保荐行为。它是保荐人履行保荐责任所实 施的行为，主要包括公司发行上市保荐行为、证券交 易保荐行为和信息披露保荐行为等， 主要体现在“尽 责推荐”和“尽责持续督导”两个阶段。 二、保荐人制度的起源及其在中国的产生与发展 (一)保荐人制度的起源 保荐人制度产生于英国，目前英国、加拿大、我 国香港等国家和地区的创业板市场均对保荐人制度有 明确的规
4、定。英国伦敦证券交易所是最早引入保荐人 制度的证券交易所。 1995年6月，伦敦证券交易所建 立了AIM市场（Alternative Investment Market）， 主要用于接纳成长型中小企业股票的公开发行和上市 交易。此后，这一制度又效仿并移植到香港证券交易 所等创业板市场和主板市场。 (二)保荐人制度在中国的产生与发展 我国在2003年12月29日，中国证监会发布了证 券发行上市保荐制度暂行办法，自2004年2月1日起 开始实施。2005年10月27日全国人大常委会审议通过 了新修订的中华人民共和国证券法。该法规定发 行人申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券， 依法采取承销方式
5、的，或者公开发行法律、行政法规 规定实行保荐制度的其他证券的，应当聘请具有保荐 资格的机构担任保荐人。明确规定了保荐人制度的适 用范围，并且授权国务院证券监督管理机构制定保荐 人的管理办法。保荐人是防范和规避创业板市场运行 风险的重要承担者。保荐人不仅要在企业申请上市的 过程中进行尽职调查和精心培育，遴选出质地较为优 秀的企业上市，以确保上市公司的整体质量，而且在 企业上市后的相当一段时间内，要督促企业遵守上市 规则，强化信息披露制度，以有效维护投资者的合法 权益。 (三)保荐人制度 一是建立了保荐人和保荐代表人的注册登记管 理制度。 暂行办法对企业发行上市提出了“双 保”要求， 即企业发行上
6、市不但要有保荐机构进行 保荐，还需具有保荐代表人资格的从业人员具体负 责保荐工作。这样既明确了机构的责任，又将责任 具体落实到了个人。 二是明确保荐期限。根据暂行办法规定， 企业首次公开发行股票和上市公司再次公开发行证 券均需保荐机构和保荐代表人保荐。保荐期间分为 两个阶段，即尽职推荐阶段和持续督导阶段。暂 行办法规定首次公开发行股票的，持续督导的期 间为证券上市当年剩余时间及其后两个完整会计年 度；上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督 导的期间为证券上市当年剩余时间及其后一个完整会 计年度。持续督导的期间自证券上市之日起计算。 三是确立了保荐责任。暂行办法规定，保荐 机构应当建立健全证
7、券发行上市的尽职调查制度、对 发行上市申请文件的内部核查制度、对发行人证券上 市后的持续督导制度。规定保荐机构应当遵守相关法 律法规，诚实守信，勤勉尽责，尽职推荐发行人证券 发行上市（包括首次公开发行股票和上市公司发行新 股、可转换公司债券等等），持续督导发行人履行相 关义务。保荐机构履行保荐职责应当指定保荐代表人 具体负责保荐上作。在保荐期间，保荐机构和保荐代 表人应承担辅导、尽职调查、规范、跟踪、揭示风险、 指导等职责，并做出保证和承诺，如果违反则应承担 相应的法律责任。 四是引进了持续信用监管和相应惩罚措施。暂 行办法规定中国证监会建立保荐信用监管系统，对 保荐机构和保荐代表人进行持续动
8、态注册登记管理， 将其执业情况、违法违规行为、其他不良行为等记录 予以公布。暂行办法同时规定了不能尽职履行保 荐职责的各种情形，并规定了相应的处罚措施，其中 最主要的惩罚措施是不再受理保荐机构的推荐，情形 严重的，中国证监会将剥夺保荐机构及相关保荐代表 人的资格。 四、保荐人制度的功能价值辨析 (一)保荐人制度的正功能 1、保荐人制度的导向功能 （1）保荐人制度对保荐人行为的导向 保荐人制度通过对保荐人资格、职责、违规制裁 等一系列的制度设计，为保荐人从事保荐上作提供了 行为模式。 首先，在保荐对象的选择上，由于责任和风险加 重，保荐人制度必将引导保荐人在选择上市项目之初 就彻底摈弃原先不注重
9、公司质地的观念，转而注重对 保荐对象质地的考察，通过挑选公司并做到充分揭示 风险，以规避保荐风险、提升信誉。 其次，在保荐工作中，保荐人制度一方面为保荐 人完成保荐工作提供了工作规程，提供了保荐工作的 行为模式，更为重要的是，保荐人制度为保荐人设定 了为保荐对象信息披露的担保义务，一旦保荐对象违 反信息披露的法律规定，保荐人也要承担连带责任。 此种推定过失责任的设计，要求保荐人切实履行其保 荐职责，加强对保荐对象的监管，因为其免责条件是 非常严格的。 最后，在保荐人自身建设上，一方面保荐人与保 荐对象是双向选择的关系，保荐对象选择保荐人时考 虑的因素通常有：保荐人在同行业中是否有较高的声 誉、
10、是否与其他知名中介有良好的合作记录、是否有 自己的发行渠道和分销网络、是否有专业经历的经验 以及能否为公司上市后运作提供后续支持和帮助等。 保荐市场的竞争必然要求保荐人不断加强提高自己的 竞争力。另一方面，保荐人制度为保荐人设置的较严 格的资格条件及保荐人的审批与年检制度，也要求保 荐人不断加强自身建设。 （2）保荐人制度对保荐对象行为的导向 首先，在保荐人的选择上，由于保荐人所履行的 推荐职责行为对于公司能否进入证券市场起着决定性 作用，保荐对象必须慎重选择保荐人，一旦保荐失败， 其本身要承担巨大损失。 其次，在信息披露上，保荐人制度对证券发行人、 上市公司的信息披露提出了全面性、真实性和时
11、效性 的基本要求，将有助于健全证券市场的证券发行与上 市的信息披露制度以及持续信息披露制度。 最后，在自身建设上，保荐对象在选择保荐人的 同时，自己也处于被选择的地位。在创业板市场，保 荐人选择保荐对象通常的标准有:目标公司是否具有成 长性与增长潜力， 其主营业务是否突出、是否有较高 的科技含量、是否有明确的经营策略、 是否有较高管 理素质等。这些标准必将引导拟上市公司苦练“内功”， 不断完善公司治理结构，增强持续发展的能力。否则， 没有保荐人的选择与推荐，保荐对象是无法上市的。 2、保荐人制度的整合功能 保荐人制度的整合功能表现在调整和协调证券市 场各主体之间的矛盾、冲突及纠葛， 使之成为统
12、一体 系的过程和结果。 证券市场主体是多元的，除了保荐人、保荐对象， 还有证券监管机构、证券交易所、 投资者以及其他的 中介机构。保荐人制度通过一系列的制度安排， 将保 荐人与其他主体联系起来， 明确了他们之间的相互关 系，使之统一于证券市场， 在一定程度上促进了证券 市场健康有序的发展。 证券监管部门借助保荐人对拟 上市人的发行资格及其上市条件进行实质性审核， 有 利于把好证券市场的准入关口;拟上市人遵照保荐人的 专业意见进行改制、 健全公司治理结构、设计和实施 发行方案， 有利于公开发行、上市的成功实施；保荐 人督导上市公司认真履行包括信息披露在内各项义务， 有利于确保上市公司行为的合法性
13、和合规性。 另一方 面，实施保荐人制度要求保荐人作为中介机构牵头人， 协调律师事务所、 会计师事务所、资产评估机构等相 关中介机构，在各自的职责范围内，勤勉尽责、诚实守 信，本着对证券市场负责、对投资者负责的态度，推荐 优质公司发行上市。公司上市后，依据保荐人制度的设 计，保荐人对保荐对象仍然要履行持续的辅导与保荐责 任，继续督导上市公司认真履行各项法定义务，有利于 实现上市公司与投资者之间的信息对称，达到保护投资 者利益的目的，进而实现促进整个证券市场健康发展的 目标。 3、保荐人制度的控制功能 保荐人制度规定了证券市场主体的行为模式，然而 并不是所有的主体都能按规矩办事，尤其是保荐人与保
14、荐对象，往往会基于其自身的利益而做出偏离制度的行 为。为此，保荐人制度设计了监管措施与法律责任，依 据行为主体对于制度的偏离程度，由证券监管的主体对 行为者加以批评教育、惩罚或制裁。此所谓保荐人制度 的控制功能。 在保荐人制度下，证券监管机构监管的重点对象是 保荐人，通过对保荐人的监管达到防范和控制市场 风险的目的。因而保荐人制度控制功能的核心在于 对保荐人的控制。 （1）对保荐人资格的控制 保荐人需符合一定的资格标准，这是其资格获 得的前提，但保荐人的资格并不是终身的，不少国 家的保荐人制度中，都设计了保荐人资格的复核和 年检制度，保荐人一旦出现某些不符合其资格持续 保持的情况，如在英国，符
15、合保荐人资格和专业经 验的从业人员少于四名时，证券监管主体就会将其 除名。 （2）对保荐人行为的控制 一旦保荐人的行为偏离了制度要求或其行为模式， 保荐人就要受到相应的惩罚与制裁，甚至因此而承担 法律责任。如保荐对象在保荐期间内披露的法定信息 中的虚假性、误导性、遗漏性内容而给投资者造成的 经济损失时，保荐人要承担连带的赔偿责任；保荐人 违反其法定义务，泄露了保荐对象的内幕信息时，则 有可能要承担刑韦法律责任。保荐人制度通过对偏离 行为的处罚，提高违规成本，从而达到控制市场主体 行为的目的。 (二)保荐人制度的负功能 1、增加道德风险 （1）保荐人的道德风险 主要表现在证券主管机构和投资者与保
16、荐人之间 的委托一代理关系中。保荐人制度的目的是为了保证 保荐对象信息披露的真实性，在保荐人与保荐对象签 订保荐协议后，可以将证券主管机构和投资者与保荐 人的关系视为一种委托一代理关系。即证券主管机构 和投资者委托保荐人监督保荐对象的信息披露，在申 请上市阶段还要求保荐人确保保荐对象符合上市条件 的要求。保荐人基于对保荐对象的自接了解往往拥有 信息优势，而证券主管机构和投资者只能借助于保荐 人的工作去判断和分析保荐对象的信息，处于明显的 信息劣势地位。在这种信息不对称的情况下，保荐人 往往会基于其自身利益而隐藏其行为，即不会认真地 去核查保荐对象的情况，甚至协助保荐对象向证券主 管机构和投资者提供虚假的信息。 （2）保荐对象的道德风险 在保荐人尽职尽责的理想模式下，保荐人制度有利 于改变保荐对象与投资者之间的信息不对称，降低保
