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1、上海大学 硕士学位论文 需要确立和分析LESOTHO股票市场的有效性 姓名：Maleshoane Lekomola 申请学位级别：硕士 专业：国际经济与贸易 指导教师：王时芬 20100601 I ：海人学硕I j 学位论文 S h a n g h a iU n i v e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 摘要C H I N E S EA B S T R A C T 许多研究者普遍认为有效市场假说在资本市场上作用很大，近来这一假说的有 效性越来越受到关注和疑问。在关注有效市场假说的有效
2、性的同时，在L e s o t h o 建立一个股票市场的可能性也被测试了。L e s o t h o 的情况更糟糕，因为那儿还没 有一个有效的资本市场在运作。 因此，本论文的研究有是十分必要的，因为研究的结论或许能帮助莱索托的财 政部和中央银行作出决定，如何来运行和拓展资本市场，以及如何为大众提供 各种各样的储蓄和投资的选择。当前的情况是，大众们不得不挤在国债市场里， 因为金融中介机构中无法提供其他的金融资产( 莱索托中央银行，1 9 9 9 ) 。还有， 本文的研究也将为缩小现存的长期贷款间的供需差距提出办法。这种情况下， 股票市场的潜在角色，根据其发挥的作用被表述为“创造资本资源，在各种
3、互相 竞争的投资机会间分配资源，和评估证券和管理的质量”，将成为决策者关注的 焦点。 总之，没有股票市场，资本市场就无法运行。股票市场是资本市场的核心，是 动员和疏导国民的储蓄成为生产性投资的支点。本研究将证明或证伪由于资本 市场的规模太小，信贷并不能导致L e s o t h o 的经济增长，而股票市场是动员国 内资本的有效工具。 因此，本文的主要目标是1 ) 检验L c s o t h o 信贷水平和经济增长之间的关系；2 ) 确定建立改进了的内部资本动员方法的必要性，特别是建立股票市场，而这在 V I I I 一I 二海人学硕I j 学位论文S h a n g h a iU n i v
4、e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 当下明显地缺失；3 ) 探讨L e s o t h o 建立有效的股票市场所需的先决条件和应该 克服的可能的障碍。在L e s o t h o 建立股票市场可能遇到的问题中，公司和中央 银行具有的问题是：我们的基础服务很差，经济活动相对低层次，有活力的 公司数量不多，民众缺乏金融意识，金融市场相对薄弱，边际储蓄倾向低，没 有监管框架以及没有吸引人的资产。 政府借款、向私有部门发放信贷和按揭被证明导致了经济增长的下降。正如理 论框架显示的，以借款融资的
5、公众消费降低了经济的生产潜力。因此，有必要 在L e s o t h o 扩大( 对生产部门) 的信贷投放。此举将增加供给，以使生产部门 中的私营部门有更多资金用于投资。 结果显示债券的系数是2 6 6 4 ，其值为正，意味着债券数量变动1 单位，导致 G D P 同向变动2 6 6 4 单位。经济部门在这类中长期投资中花的钱越多，总体经 济增长越多。在莱索托的例子中，按揭和经济增长具有反向关系，系数是一 5 6 9 1 3 7 。意味着按揭资金每增长1 个单位，G D P 下降5 6 9 1 3 7 个单位。给政府 的放贷和G D P 也有反向关系，也即政府借钱越多，经济增长下降越多。但“政
6、 府借贷”( X 3 ) 的t 值并不显著。政府借贷每增加1 个单位，导致G D P 下降0 4 7 4 个单位。这可能是由于，在莱索托，政府借到的钱都花在诸如极其昂贵的政府 车辆和高额的旅行花费等非生产性的开支上了。另一个原因是，政府借贷对私 人投资具有挤出效应。最后，私营部门的借贷导致经济下降。私营部门的借贷 每增长1 个单位，G D P 就下降3 7 7 7 个单位。 I X 上海人学硕二I ：学位论文 S h a n g h a iU n i v e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e M a s t e r sD e g r e e
7、 债券的t 值是显著的。这符合“大拇指原理”，也就是大于2 的t 值( t 2 ) 是显 著的( G u j a r a t i ，1 9 9 5 ) 。这意味着债券极大地促进了经济增长。同样地，“按揭” 和“私营部门的借贷”的t 值都是显著的。这表明“按揭”、“私营部门借贷”和“政 府借贷，使得经济显著下降。R 2 和调整后的R 2 分别是o 8 1 4 和0 7 7 7 ，数值之 高令人满意，意味着总体来说在莱索托，银行的放贷促进了经济增长。 莱索托中央银行认为该国不存在有效的资本市场，但与中央银行合作的国家私 有化机构正在试图建立一个资本市场。之所以进展缓慢，因为一个有效的资本 市场所必
8、须的重要因素，诸如合适的法律框架、监管框架、有效率的银行体系 和可靠的通讯体系在近几年里还未建立起来。 中央银行也未认真考虑过在莱索托建立一个股票市场，因为建立股票交易所的 基础设施还不完善。然而，如果条件允许，中央银行将乐意建立一个股票交易 所。中央银行认为，无法建立一个股票市场所面临的问题包括：相对低水平的 经济活动，有竞争力的公司数量不够，相对较弱的金融市场，监管框架缺位， 以及公众的金融意识单薄。克服这些困难的努力取得了一些进步，但还未取得 重要的具体成果。 就像研究显示的，债券对经济增长具有肯定的影响作用。但情况还不像中央银 行公布的那样糟糕。事实是L e s o t h o 的资本
9、市场是肤浅的并且缺乏韧性。与实 体经济相比它太脆弱。这就导致了货币市场成为融资的主要来源。这反过来又 X L 海人学硕l ：学位论文 S h a n g h a iU n i v e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 产生了长期投资基金供给不足的问题 在莱索托以及其他许多类似的那种经济体里，经济增长对资本形成的依赖性很 大。在莱索托，资本对G D P 的高比例是需要的，它能维持人均生产活动的水平； 如果劳动生产率水平要提高，就需要更高的资本对G D P 的比例。目前，债券和 股票的发行都
10、受到限制，并且需要很高的回报率，因为投资者们很少有其他选 择，不得不将证券持有到兑付的日子。如果股票交易市场建立和发展起来的话， 这一限制将在很大程度上被克服，因为证券有了被转让的平台。股票市场将有 助于外国风险投资的进入，这样一来，将奠定现代经济的基础。 股票市场的作用发挥将取决于许多因素。对交易条件的控制将起到减缓外国投 资流入的作用，因此相对来说，更大部分的资本将在国内筹集。股票市场将成 为动员起这些资金的渠道，而这又在很大程度上取决于公众对股票市场的信心， 以及股票市场通过大规模的示范教育令民众产生这种信心的能力。在拥有如伦 敦和巴黎等成熟市场的国家这类信心已被建立了起来( A n d
11、 r e w s ，1 9 7 5 ) 。 增强投资者信心的另一个重要因素是政府对股票市场监管和市场自我监管的力 度。不论该监管机制是内生的、外来的或两者结合的，监管的目标都应是增强 和维护投资者的信心以利于让股票市场有效发展和运作。要向公众不断显示证 据，表明股票市场并不是有钱人的游戏场所，而是每个人的投资场所，这对提 升投资者的信心非常重要。 上海人学硕十学位论文S h a n g h a iU n i v e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 股票市场的存在是吸引外国风险投资束发展
12、莱索托的资源行业和其他基础工业 的重要因素。股票市场是各公司获得资本来源和资本价格的信息的主要源泉。 需要资金来扩大业务的公司将会通过对股票市场重要情况的分析以做出高明的 投资决策。这将使通常获得干百万个人储蓄委托的机构投资者成熟和发展起来。 通过自我监管，股票市场将适应民众对市场需求的变化。市场将接受新的挑战， 并保证完成它在国家金融系统中的作用。大多数的莱索托公有企业正在被私有 化这一事实为股票市场的有效运作提供了有利的条件。 回归模型证明政府借贷、私营部门借贷和按揭导致了莱索托的经济下降。本文 的理论框架也显示靠借贷维持的公众花销降低了国家的生产潜力。莱索托应该 增加对特定部门的放贷。这
13、将增加供给，更多的资金应该提供给有意投资于生 产部门的私营企业。 虽然各种各样的事例说明，商业银行和其他的金融中介机构曾成功地为商业和 工业部门提供了短期贷款，但总体来说，长期资本的供给却明显不足。这一情 况反映出在莱索托储蓄严重不足( 原因是经济结构不合理，较低的人均收入， 以及很高的边际消费倾向) 。政府广泛的借贷使得私营部门能够获得的资金很 少，从而导致了国内长期资本的短缺。如果要想提高国内的经济增长率，绝对 需要创造出大量的国内储蓄。大而言之，股票市场的建立将有利于实现这一目 标。 X ：海人学硕I j 学位论文 S h a n g h a iU n i v e r s i t y ,
14、 E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 鉴于在莱索托建立股票交易所所面临的一个重大问题是本地群众缺乏国家意 识，缺乏股票市场的必备知识，还有其他的一系列限制条件，因此需要开展一 场大规模的教育运动，这一点无论如何强调都不为过。 股票市场所遭遇的另一些问题是基础的服务设施简陋，民众的经济活动水平太 低，有竞争力的公司数量太少，民众的金融意识缺乏，相对较弱的金融市场， 以及缺少合适的监管框架。 从本文的研究结论出发，我们可以提出一些建议，包括对民众进行普及股票交 易所知识的教育以使他们参与交易，还有鼓励投资信托机构和基
15、金的发展。正 确的宏观经济政策也必不可少。 本文还建议，当储蓄随着实际收入的增长而增长后，有必要找到让这种储蓄积 累起来并通过一定的渠道流向生产性投资的方法。要让建立金融机构和市场， 特别是建立股票市场以满足这一需求的努力有利可图。建立股票市场将不但有 助予莱索托实现工业化和达到资本积累，而且会经济增长提供更多的动力。 另外，当前施行的税收法更有利于举债融资，而非证券融资。如果要让在股票 市场上市的公司成长起来，那么应该创造一定的政策环境以鼓励公司愿意在将 来设立的股票市场上市。其中一项激励政策可以是对有兴趣上市的公司实行税 收优惠。这项激励机制可以增加有兴趣上市的公司的数量，并且提高股票市场
16、 X I I I I ：海大学硕一 ：学位论文 S h a n g h a iU n i v e r s i t y , E c o n o m i c sa n dT r a d e - M a s t e r sD e g r e e 的流通性。 莱索托政府还应该实行谨慎的宏观经济政策。长期持续的高利率、高通胀率以 及财政赤字等不但引起了金融动荡，而且增加了整个经济的不确定性。它们都 对在莱索托建立股票市场产生负面影响大多数的莱索托的投资者资金不充 裕，并且经验不足。这一事实要求政府鼓励经纪公司的经理们发展基金和信托 产品，包括养老金基金和证券指数基金。 目前在莱索托，国债是投资的主要方式。研究表明这一方式是有效率和有作用 的。因此，在股票市场开张前，继续发售国债是很重要的。但现在莱索托国债 市场提高效率面临的最大问题是公众对它缺乏应有的意识。改变这种状况需要 开展一场旨在提高潜在的本国投资者知识水平的深入的教育运动。另外，市场 监管活动也是一个新话题，比如信息的披露和会计准则要受到经常的检验以使 它们和国际标准接轨。这样，本国的投资者不会被
