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1、第7章 收购与重组战略 本 章 主 要 内 容 6并购重组和战略整合 1并购的基本概念和类型 2全球并购浪潮和历史特征 4并购阻碍因素和有效并购 3并购的动机和风险研究 5并购过程中的重点环节 1、并购的基本概念 合并合并 MergerMerger 两家公司将相互的业务进行整合,其资源和实力两家公司将相互的业务进行整合,其资源和实力 在合并后能够比各自独立发展产生更强的竞争优势。在合并后能够比各自独立发展产生更强的竞争优势。 吸收合并(兼并) : A+B=A 新设合并 : A+B=C 收购收购 AcquisitionAcquisition 一家公司通过购买另一家公司部分或全部一家公司通过购买另
2、一家公司部分或全部 的股权,将被收购公司的业务纳入其战略投资的股权,将被收购公司的业务纳入其战略投资 组合,从而达到更加有效的利用其核心竞争力组合,从而达到更加有效的利用其核心竞争力 的目的。的目的。 收购:经营控制权 : A+B= A+B 接管接管 Take-overTake-over 属于收购的一种,但被收购的目标公属于收购的一种,但被收购的目标公 司往往并非出于自愿与收购者达成协议。司往往并非出于自愿与收购者达成协议。 一、并购的基本概念和类型 经济发展程度 并购 活动 与资 本市 场的 成熟 程度 非洲国家 基 础新 兴过 渡发 达 南美洲国家 东欧国家 马来西亚 中 国 韩 国 日
3、本 德国 意大利 新加坡 香港 法国 美国 英国 资 料 来 源:Goldman Sachs 并购活动与资本市场的关系 (1)按并购涉及的行业性质分类 横向并购 l 横向并购是指处在同一个行业,生产同类产品或 采用相近生产工艺的企业之间的并购。 纵向并购 l 纵向并购是指生产或经营过程中具有前向或后向 关联的企业之间的并购。 混合并购 l 混合并购是指处于不同产业部门、不同市场,且 这些产业部门之间的生产技术没有多大联系的企业 之间的并购。 2、并购类型 (2)从动机划分 善意购并:双方自愿协商 恶意购并:目标公司不同意收购,收购公司在证券 市场上强行收购(影响股市、有抵制、难度大、需实力 )
4、 (3)从支付方式划分 现金购并:向目标公司的股东支付一定数量现金而 获取目标公司所有权 股票购并:收购公司通过增发股票获取目标公司所 有权 综合证券/混合购并:兼有现金收购和股票收购的特 点,收购公司支付的不仅有现金、股票,而且还有认股权证 、可转换债券等多种形式的组合 2、并购类型 控股式 通过收购目标公司的一定股份成为其最大股东,从而控制 目标公司。 购买式 收购公司通过购买目标公司的全部股份而使之成为其附属 的全资子公司。 吸收式 收购公司吸收目标公司的净资产或股份作为股本投入收 购公司,从而使目标公司成为收购公司的一个股东。 并购的途径 二、全球并购浪潮和历史特征 1、全球并购浪潮
5、第一次浪潮:19世纪末20世纪初 第二次浪潮:20世纪20年代 第三次浪潮:20世纪50-60年代 第四次浪潮:1970年代中期-1980年代末 第五次浪潮:20世纪90年代-2001年911事件 19世纪末至20世纪初,高峰时期在1898-1903年 . 主要形式是横向并购,即有竞争关系、经济领 域相同或生产产品相同的同行业之间的并购。通过 这次横向并购,在美、日、德形成了一批大型工业 垄断企业集团。如美国钢铁公司,资本超过10亿美 元,其产量占美国市场销售量的95. 第一次浪潮 第二次浪潮 l 发生在1915至1930年,1928年1929年达到高峰。 l 这次并购的特点是以纵向并购为主,
6、即在生产和经 营方面互为上下关系的企业间的并购。其形式是大企 业并购小企业,与中小企业之间的并购交错共存。对 规模经济和寡头垄断地位的追求,是此并购浪潮的主 要动力。 第三次浪潮 l 发生于第二次世界大战后的整个50-60年,1967 1969年达到高潮. l 此次并购以混合并购为主要形式,被并购企业已不 限于中小企业,而进一步发展为大垄断公司并购大垄 断公司,从而产生了一批跨行业、跨部门的巨型企业 。主要目标是追求企业经营上的安全保障。 第四次浪潮 l 发生于1975-1992年间,1985年达到高峰。 l 此次并购呈现出形式多样化的趋势,横向、纵向 、混合三种形式交替出现,并出现了“小鱼吃
7、大鱼 ,弱者打败强者”的杠杆并购形式,并购范围日趋 广泛,并购的目标也逐渐拓展到国际市场。 第五次浪潮 l 始于1994年,自1998起,特别是1999年以来, 并购出现了一些新的特点和新动向。 l全球性企业并购,跨国并购频繁 ; l强强联合高潮迭起,巨额并购案例增多; l同行业横向并购多,跨行业并购少;合作型并购增 多,恶意兼并减少。近年来的全球同行业横向并购 几乎涉及所有行业:石油、化工、汽车、金融、电 信等等重要支柱产业和服务业。 l跨行业并购在高新技术领域兴起,并出现了一股引 人注目的产业融合潮。 名称时间主要特征 第一次 并购浪潮 1897-1904 1. 横向合并;2.加工和制造业
8、;3.提高了 产业集中度 第二次 并购浪潮 1916-1930 1. 横向合并、纵向合并 2. 主要是一些垄断公司并购大量企业 3. 产生了金融资本 4. 产生国家干预下的企业并购 第三次 并购浪潮 20世纪 50-60年代 1. 以混合并购为主 2. “大鱼吃大鱼”为主 第四次 并购浪潮 20世纪 75-89年代 1. 并购形式呈多样化 ,敌意收购起到了 重要作用;2. 出现了“小鱼吃大鱼” 第五次 并购浪潮 20世纪90年代 1. 参与并购的企业的规模都非常大 2. 主要采用股票形式支付 3. 敌意收购相对减少,更多是战略并购 2、各国并购的历史特征 (一)美国企业并购 (1)十九世纪末二
9、十世纪初 特点:a.大企业开始集中;b.工业组织的现代 结构开始形成;c.企业垄断开始出现;d.通过股票 市场实现。 (2)二十世纪20年代 特点:a.出现纵向兼并、产品扩张兼并、市场扩 张兼并等形式;b.投资银行开始发挥作用;c.股票 市场已成为资本所有者行业退出的有效通道。 (一)美国企业并购 (3)二十世纪60年代 特点:a.出现混合型兼并;b.伴随企业管理水平 的提高;c.职业经理层对企业的控制与支配加强。 (4)二十世纪80年代 特点:a.小企业兼并大企业;b.投资银行家成为 主角;c.税收体制、政府的其它社会政策支持;d. 金融资产恶化导致经济体系的不稳定。 (5)二十世纪90年代
10、 特点:a.大企业的自主兼并;b.实业界的企业家 是主角;c.产业结构变迁的市场引导;d.政府的推 动。 2、各国并购的历史特征 (二)其它发达国家的企业并购 l日本 特点:a.规模小;b.关联交易多;c.拯救式 并购多;d.银行操纵多;e.率先进入美国、欧洲 等进行跨国兼并。 l英国 特点:a.与美国相似,规模、效果逊于美国 ;b.政府政策摆动大。 l其它欧洲大陆国家 德、法、荷、意等国: 1、私有化浪潮与兼并收购交织; 2、跨国兼并较多。 2、各国并购的历史特征 (三)中国的企业并购 l香港80年代以前的企业购并 特点:a.经济高速发展,产业结构升级; b.华资企业的崛起。 l香港80年代
11、以来的企业购并 特点:a.政治局势的变化,资本市场机遇; b.大陆资本的进入; c.香港经济与大陆经济的日趋融合。 (三)中国的企业并购 国内的企业兼并 l外资企业对国内企业的兼并 l上市公司对其它企业的兼并 l民营企业对国有企业的兼并 三、并购战略的动机和风险研究 (一)并购战略的动机 l追求规模经济 一个企业要取得最佳经济效益,就需要有合理 的企业规模。 l优化企业组合 企业内部不同生产环节的组合状况,主要是依 据技术和市场等因素形成设计而成的。对企业不同 生产工序之间关系的及时调整,其目的是为了发挥 最佳经济效益。优化企业组合是企业经营管理的一 项重要内容。 (一)并购战略的动机 加强专
12、业化与协作关系 当今世界经济联系不断趋向广泛,企业生产专业 化分工不断深化,生产专业化与协作关系大大发展 ,企业通过多种渠道充分利用各个国家和地区的最 优条件,实现资源合理配置,使公司产品成本低、 利润高、市场范围大、协作关系广。 互补企业能力 分属于不同企业的独特优势可以通过企业间的 相互协调、取长补短,来实现优势互补、共同发展 。 (一)并购战略的动机 争夺科技制高点 不管是哪一个企业都不可能在科学迅猛发展的 今天,掌握和开发所有行业内的先进技术,这就需 要各企业之间相互协作,彼此沟通。 获取高额利润 增强市场控制能力 企业并购有可能把大量的资金、设备、原材料 和劳动力等生产要素集中在自己
13、手中,进而形成强 大的经济实力,获得一种垄断地位。 (二)并购战略的风险 财务风险:财务风险是指由于企业并购战略的实施而出现财 务损失或资金周转出现问题的各种风险。 目标企业价值评估风险:由于收购双方信息的不对称,收购 企业掌握目标企业的信息要比目标企业本身要少的多。 运营风险 反收购风险 法律风险:为了保持市场竞争机制的有效运转,许多国家陆 续制订了反垄断法。 政治文化风险: 收购企业在进行跨国并购时,往往还会受 到目标企业所在国的政治、文化、民族情绪等因素的干扰。 而使并购不能进行或增加并购过程的困难。 反收购概述 l反收购,是指被收购公司管理层为了防止公司控制权转移而 采取的旨在预防或挫
14、败收购者收购本公司的行为。公司收购 与反收购实质上是一种争夺控制权的行为。收购成功即表明 收购人控制目标公司的管理权,这种权力转换意味着目标公 司经营者的改换和公司经营策略的变化,这必然涉及目标公 司以及原经营者甚至股东的利益,如果此时目标公司的管理 者不愿被收购,且还具有一定的实力,可以采取必要的反收 购措施,对公司的控制权进行必要的维护。 l反收购具有以下特征: (1)反收购行为的主体是目标公司的管理层; (2)目标公司反收购的核心在于防止其控制权转移,公司收 购与目标公司反收购之间争夺的就是控制权; (3)目标公司反收购措施分为两大类:一类是预防收购者收 购的事前措施,另一类为阻止收购者
15、收购成功的事后措施。 2.收购要约前的反收购措施 l(1)驱鲨剂 l(2)牛卡计划 l(3)“毒丸”计划 l(4)“锁定”安排 l(5)相互持股 l(6)寻求机构投资者和中小股东支持 l(7)刺激股价涨升 l(8)雇佣“鲨鱼观察者” l(9)管理层防卫策略 3.收购要约后的反收购措施 l(1)绿色邮件 l(2)焦土战术 l(3)邀请“白衣骑士” l(4)“帕克门”(Pac-man)防御战略 l(5)股份回购与死亡换股股份回购 l(6)对公司股东进行劝说 l(7)杠杆现金流出 l(8)防御性合并 l(9)诉诸法律 四、并购的阻碍因素和有效并购 l(一)并购的阻碍因素 l(二)有效的并购 l1、有
16、效的并购过程 l2、有效的并购条件 (一)企业收购的动机和阻碍因素 收 购 增强市场力量 克服进入障碍 降低新产品开发成本 加快进入市场的速度 降低新产品开发风险 实现多元化的发展 避免本行业过度竞争 整合的困难 对收购对象评估不充分 巨额或超正常的负债 难以形成协同与合力 过分多元化 经理们过分关注收购 公司过于庞大 (二)1、有效的并购过程 v 详细调查研究并购分析谈判收购后的整合方案 v并购分析程序 v 要求:联合企业的价值应大于并购前双方独立经营的价值 NPV(A+B) NPV(A)+ NPV(B) 投标公司愿意为目标公司支付的最大价格 P=NPV(A+B)-NPV(A) A为投标公司;B为目标公司;NPV为净现值 评估企业自我价值 确定并购策略 选择和审查购并目标 评估目标企业的价值 评估协同效应 评估购并后联合企业的价值 (二)2、有效的并购条件 v 双方具有互补性的资产或资源 v 收购行为是善意的 v 认真调查研究选择目标公司并进行细致的谈判 v 收购方有宽松的财