并购中的激励性支付技术_赢取计划

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1、鬓 鹭 琴 罄 淤并 购 中 的 激 励 性 支 付 技 术赢 取 计 划李 耀内 容 提 要 本 文 介 绍 了 并 购 支 付 条 款 中 采 用 的 一 项 核 心 技 术 赢 取 计 划 。 指 出 赢 取 计 划 本 质 特 征 是一 项 期 权 计 划 , 详 细 介 绍 了 赢 取 计 划 的 具 体 设 计 内 容 , 并 举 例 说 明 了 赢 取 计 划 的 价 值 评 估 。 这 项 技 术 目 前在 国 内 并 购 中 未 见 运 用 , 未 来 将 有 很 大 施 展 空 间 。关 键 词 赢 取 计 划 收 购 兼 并在 收 购 兼 并 中, 当 买 卖 双 方 就

2、 目 标 企 业 的 价 格 无 法 达成 一 致 时 , 可 以 通 过 达 成 一 项 特 殊 的 合 约 安 排 赢 取 计 划 , 来 实 现 交 易 。 “ 赢 取 计 划 ” 的 定 义 是 , 它 是一 项 合 约 规 定 , 收 购 方 对 目 标 企 业 购 买 价 格 的 一 部 分 ,在 收 购 完 成 时 不 支 付 给 目 标 企 业 股 东 而 在 收 购 结 束后 , 根 据 目 标 企 业 未 来 的 财 务 业 绩 或 者 其 他 绩 效 指 标 的完 成 情 况 , 将 这 部 分 支 付 金 额 给 予 或 有 支 付 。 这 些 指 标构 成 了 赢 取

3、 计 划 的 内 含 触 发 条 件 , 只 有 触 发 条 件 被 触发 , 买 方 才 需 要 支 付 现 金 或 股 票 予 卖 方 。一 、 攻 取 计 划 的 优 点 与 局 限 性在 收 购 兼 并 的 历 史 中 , 赢 取 计 划 的 采 用 是 从 规 模 较小 、 私 人 拥 有 的 目 标 公 司 开 始 的 。 这 些 公 司 一 般 经 营 历史 较 短 , 波 动 性 很 大 , 企 业 未 来 的 现 金 流 量 不 确 定 。 但是 近 年 来 , 赢 取 计 划 也 在 一 些 大 型 公 司 包 括 上 市 公 司 收购 案 中 开 始 被 运 用 。 表

4、是 美 国 世 纪 年 代 收 购 案 中 采用 赢 取 计 划 的 情 况 。从 表 中 可 见 , 在 所 有 公 开 的 收 购 兼 并 案 例 中 , 采取 赢 取 计 划 的 比 重 并 不 大 , 但 是 赢 取 计 划 价 值 量 的 绝 对表 世 纪 年 代 美 国 收 购 兼 并 中 采 用 夏 取 计 划 的 情 况在 当 年 所 有 案例 总 价 值 中 赢 取 计在 采 取 赢 取 计 一 划 的 跤案 例 中 , 赢 取 计 划 支 付划 价 值 的年年 份份 采 取 赢 取 计 划 的的 在 当 年 所 有 案案 赢 取 计 划 的 价 值值 在在人 案 例 数 目

5、目 例 中 采 取 赢 取 计 划划 陌 万 美 元 佃佃案案案案 例 的 比 重 戈卯卯 一竺 一 一 井 一 塑一丽 己 丁 一 刀。资 料 来 源 美 国 证 券 数 据 公 司 , 收 购 兼 并 数 据 库 。数 值 增 加 很 快 。 这 既 是 因 为 美 国 上 世 纪 年 代 收 购 兼 并发 展 速 度 很 快 , 同 时 也 是 因 为 在 一 些 大 型 并 购 交 易 中 采取 了 赢 取 计 划 。 表 中 有 一 个 显 著 的 特 点 是 , 一 旦 交 易 采用 了 赢 取 计 划 , 则 赢 取 计 划 的 价 值 量 占 整 个 交 易 价 值 量经 济

6、箫 嫂 新 管 理 的 患 第 糟 期的 比 重 就 非 常 可 观 , 表 中 该 比 重 数 值 从 一 。既 然 在 所 有 收 购 兼 并 案 例 中 采 取 赢 取 计 划 的 比 重 并不 大 , 那 么 赢 取 计 划 究 竟 在 哪 些 购 并 案 中 适 用 呢 采 用赢 取 计 划 有 哪 些 优 点 又 有 什 么 局 限 性首 先 , 让 我 们 分 析 赢 取 计 划 的 优 点 。第 一 , 沟 通 买 卖 双 方 的 价 值 评 估 鸿 沟 。 采 用 赢 取 计划 的 最 主 要 原 因 , 是 买 卖 双 方 对 目 标 企 业 的 内 在 价 值 评估 不

7、同 。 一 般 卖 方 的 评 估 值 高 于 买 方 的 评 估 值 。 赢 取 计划 的 目 的 , 就 是 要 填 平 双 方 在 价 值 评 估 上 的 鸿 沟 , 以 达成 交 易 。 对 于 卖 方 来 说 , 如 果 目 标 企 业 被 收 购 后 , 业 绩确 如 卖 方 预 期 , 表 现 很 好 , 则 赢 取 计 划 就 能 提 供 附 加 的支 付 金 额 予 卖 方 。 对 于 买 方 来 说 , 只 有 当 目 标 企 业 的 业绩 较 大 地 超 过 了 买 方 预 期 时 , 赢 取 计 划 才 会 触 发 , 发 生附 加 的 支 付 , 否 则 不 会 发

8、生 支 付 。 双 方 都 同 意 在 目 标 企业 未 来 完 成 业 绩 目 标 任 务 的 条 件 下 , 支 付 赢 取 计 划 的 金额 , 此 时 目 标 企 业 较 高 的 价 值 评 估 都 是 合 理 的 。 这 样 ,赢 取 计 划 通 过 采 取 或 有 支 付 的 方 式 , 解 决 了 收 购 交 易 中的 最 大 难 题 。第 二 , 留 住 目 标 企 业 的 股 东 经 理 。 当 目 标 企 业 的股 东 卖 方 同 时 也 是 企 业 经 理 、 关 键 的 管 理 人 员 时大 量 的 科 技 型 、 创 业 型 小 企 业 是 这 种 情 况 , 赢 取

9、 计划 有 利 于 在 企 业 收 购 后 留 住 这 些 人 员 。 这 些 目 标 企 业 的核 心 人 员 有 动 力 留 在 原 企 业 , 努 力 实 现 既 定 的 业 绩 任务 , 以 获 得 未 来 潜 在 的 支 付 金 额 , 这 保 证 了 目 标 公 司 的继 续 积 极 增 长 。虽 然 赢 取 计 划 具 备 上 述 优 点 , 但 在 谈 判 双 方 具 体 设计 的 时 候 , 会 遇 到 很 多 复 杂 的 实 际 问 题 。 这 些 问 题 如 果处 理 不 当 , 会 使 赢 取 计 划 的 效 果 大 打 折 扣 。第 一 , 购 并 后 的 企 业 整

10、 合 。 在 购 并 完 成 后 , 如 果 目标 企 业 完 全 整 合 入 收 购 方 , 那 么 赢 取 计 划 是 无 法 发 挥 有效 作 用 的 。 因 为 整 合 后 的 企 业 的 销 售 、 成 本 、 利 润 等 决策 是 从 整 合 后 的 整 体 企 业 考 虑 的 , 而 不 是 原 来 的 目 标 企业 。 这 样 , 目 标 企 业 的 管 理 层 失 去 了 对 原 目 标 企 业 的 控制 。 所 以 在 赢 取 计 划 实 施 期 间 , 必 须 保 证 目 标 企 业 的 经营 独 立 性 , 或 者 在 业 绩 目 标 的 选 择 上 注 意 消 除 企

11、 业 整 合的 影 响 。第 二 , 业 绩 目 标 的 具 体 设 置 。 赢 取 计 划 的 思 想 虽 简单 , 但 其 实 施 的 困 难 之 处 在 于 要 产 生 一 个 有 效 的 业 绩 目标 。 这 个 业 绩 目 标 可 能 是 一 个 计 算 公 式 或 者 一 组 数 值 ,其 设 计 宗 旨 是 要 简 单 明 确 、 易 于 测 算 , 并 为 双 方 所 认同 。第 三 , 业 绩 目 标 设 置 过 于 激 进 。 目 标 公 司 的 管 理 层可 能 过 于 乐 观 , 将 业 绩 目 标 设 置 得 过 为 激 进 。 这 样 一 旦实 际 经 营 中 目

12、标 公 司 完 不 成 既 定 业 绩 目 标 、 或 者 出 现 这种 可 能 性 的 情 况 很 大 时 , 赢 取 计 划 的 存 在 反 而 会 使 管 理层 丧 失 工 作 动 力 。 所 以 较 好 的 办 法 是 选 择 比 较 现 实 的 业绩 目 标 , 将 业 绩 目 标 分 解 , 在 支 付 金 额 上 逐 步 递 增 , 这样 有 利 于 保 持 目 标 公 司 管 理 层 的 持 续 动 力 。 另 外 也 可 以设 置 业 绩 目 标 的 调 整 机 制 , 用 于 反 映 经 营 环 境 的 变 化关 于 业 绩 目 标 的 具 体 分 析 见 下 文 。第 四

13、 , 支 付 金 额 过 低 。 如 果 业 绩 目 标 完 成 , 赢 取 计划 没 有 提 供 重 大 的 分 享 金 额 给 予 目 标 公 司 管 理 层 , 则 这种 激 励 机 制 的 效 果 很 小 。二 , 橄 取 计 划 本 质 是 一 项 期 权赢 取 计 划 本 质 是 一 项 期 权 , 是 建 立 在 目 标 企 业 未 来业 绩 基 础 上 的 一 个 买 入 期 权 。 当 然 , 赢 取 计 划 和 期 权 交易 所 交 易 的 标 准 金 融 期 权 有 所 不 同 。 但 是 , 理 解 赢 取 计划 的 期 权 本 质 , 对 于 具 体 方 案 设 计

14、者 来 说 , 是 非 常 重 要的 。赢 取 计 划 是 有 价 值 的 , 即 使 目 前 处 于 虚 值 一一 一 状 态 。 赢 取 计 划 对 收 购 方 来 说 , 并 非免 费 , 而 是 有 成 本 的 。 在 一 项 收 购 交 易 中 , 如 果 收 购 方认 为 给 予 出 售 方 的 赢 取 计 划 是 虚 值 , 将 赢 取 计 划 看 作 为一 种 对 出 售 方 的 安 抚 计 划 , 这 是 错 误 而 有 害 的 。赢 取 计 划 适 用 于 未 来 不 确 定 性 大 的 企 业 。 对 于 期权 来 说 , 基 础 资 产 的 波 动 性 越 大 , 则

15、期 权 的 价 值 越 大 。所 以 , 赢 取 计 划 常 常 在 收 购 高 科 技 行 业 的 企 业 、 快 速 增长 的 企 业 时 运 用 , 也 常 常 出 现 在 整 个 经 济 环 境 剧 烈 波 动的 时 期 。 反 之 , 在 成 熟 行 业 、 成 熟 企 业 中 以 及 经 济 环 境相 对 平 稳 的 时 期 , 购 并 中 就 很 少 运 用 赢 取 计 划 。赢 取 计 划 创 造 了 双 赢 格 局 。 期 权 市 场 , 本 身 就 是一 个 买 卖 双 方 对 基 础 资 产 未 来 波 动 性 看 法 的 交 易 市 场 。所 以 , 购 并 中 赢 取

16、 计 划 的 成 功 , 就 在 于 实 现 了 买 卖 双 方对 目 标 企 业 未 来 风 险 看 法 的 交 易 。表 是 我 们 对 赢 取 计 划 和 普 通 的 股 票 买 人 期 权 的 比较 。入 。 、 卜 入 雏 凡 落 友 人 称 滋 、 清 。 红 场 几 、 飞 、表 直 取 计 划 的 期 权 特 征 与 标 准 股 票 买 入 期 权 的 比 较比比 较 项 目目 标 准 股 票 买 人 期 权权 赢 取 计 划划 对 赢 取 计 划 的 价 值 的 含 义义基基 础 资 产产 普 通 股 股 票票 赢 取 计 划 锁 定 的 目 标 包 括 目 标 企企 赢 取 计 划 本 身 是 一 个 衍 生 证 券 资资业业业业 的 销 售 额 、 利 润 、 现 金 流 , 以 及及 产产市市市市 场 份 额 或 者 开 发 的 新 产 品 等等等执执 行 价 格格 期 权 合 约 中 规 定 的 执 行 价价 任 何 规 定 的 目 标 标 尺 数 额 或 者 触 发发 规 定 的 目 标 数 额 越 低 或 者