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1、请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 23 研究报告 电气设备行业 2017-9-5 光伏中报总结：整体平稳，企业分化，光伏中报总结：整体平稳，企业分化， 龙头脱颖而出龙头脱颖而出 行业研究深度报告 评级 看好看好 维持维持 报告要点 分布式带动装机超预期，行业收入稳定增长 上半年国内光伏实现新增装机 24.4GW，同比增长 9%，其中分布式装机 7.11GW，超出市场预期，带动国内装机增长。从季度水平来看，1 季度受春节 因素等影响，装机相对平稳，2 季度装机则呈现明显的增长趋势，单季度实现 装机 17.19GW，同比增 12.76%。在价格同比下跌下，装机增长与龙头份额提 升驱动收入增长，
2、上半年 A 股光伏板块 26 家企业合计实现收入 634.81 亿，同 比增 18.84%；其中制造类企业收入 408.28 亿，同比增 14.68%；电站类企业 收入 269.54 亿元，同比增 26.93%。单季度来看，在装机季节性影响下，2 季 度收入明显加速向上，实现收入 404.60 亿元，同比增长 32%，环比增长 76%。 上半年盈利整体平稳，Q2 改善明显 盈利方面， 上半年A股26家光伏企业归属净利润为38.27亿， 同比下降13.47%； 但剔除*ST 海润及易成新能影响，归属净利润合计为 45.48 亿元，同比增长 3.88%，保持平稳：1）制造类企业（不含易成）上半年净
3、利润 33.57 亿，同比 下降 1.94%；电站类企业（不含海润）净利润 17.42 亿，同比增 23.27%。2） 2 季度行业盈利改善明显，剔除易成、海润，24 家企业合计净利润 35.4 亿，同 比增 37%。3）盈利能力方面，受组件、辅材等毛利率下降及电站开发业务占 比上升影响，上半年行业毛利率下滑 0.85%至 21.18%；2 季度单季度毛利率为 20.97%， 环比降 0.59%， 但由于费用率下降， 净利率 9.03%， 环比上升 4.44%。 产业链分化加剧，单晶、分布式等环节龙头表现优异 企业间盈利分化趋势加剧，单晶硅片、硅料及分布式企业盈利表现明显好于行 业，尤其是具备
4、成本优势的龙头企业：1）受益成本下降，单晶企业毛利率与净 利率持续上升；同时受益于单晶扩产，设备类企业订单量明显增长，如晶盛机 电；2）凭借丰富的资源储备、技术与资金优势等，分布式电站龙头企业业绩快 速提升，如阳光电源、林洋能源；3）硅料环节供求偏紧，在价格稳定的背景下， 低成本的龙头企业盈利能力维持高位，如通威股份等。 投资建议：精选个股，布局单晶与分布式 伴随分布式启动与平价周期逐步来临， 预计后期光伏需求将维持平稳增长趋势。 同时，供给端竞争优化，龙头企业借助品牌与成本优势，带动业绩超越行业增 长。建议继续关注光伏板块投资机会，精选个股，布局单晶与分布式，如制造 标的隆基股份、通威股份、
5、晶盛机电隆基股份、通威股份、晶盛机电等，及阳光电源、林洋能源阳光电源、林洋能源等分布式标的。 分析师分析师 邬博华邬博华 （8621）61118797 wubh1 执业证书编号：S0490514040001 分析师分析师 张垚张垚 （8621）61118720 zhangyao3 执业证书编号：S0490515060001 联系人联系人 陈怀山陈怀山 （8621）61118720 chenhs 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 601012 隆基股份 买入 300274 阳光电源 买入 601222 林洋能源 买入 300316 晶盛机电 买入 600438 通威股份 买入 市
6、场表现对比图（近市场表现对比图（近 1212 个月）个月） -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 2016/92016/122017/32017/6 电气设备沪深300 资料来源：Wind 相关研究相关研究 光伏、工控龙头中报表现抢眼，静待积分制落 地锁定长期趋势2017-9-3 外资车企布局提速，分布式放量具有持续性 2017-8-27 7 月光伏并网超预期，重视电动车中游龙头 2017-8-19 风险提示： 1. 装机量不及预期 每日免费获取报告 1、每日微信群内分享5+最新重磅报告； 2、每日分享当日华尔街日报、金融时报； 3、每周分享经济学人 4、每月汇总50
7、0+份当月重磅报告 （增值服务） 扫一扫二维码 关注公号 回复：研究报告 加入“起点财经”微信群。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 行业研究深度报告 目录 分布式带动装机超预期，行业收入稳定增长 . 4 分布式带动装机超预期，产业链价格先抑后扬 . 4 上半年行业收入同比稳定增长，Q2 加速向上 . 7 上半年盈利整体平稳，Q2 改善明显 . 10 净利润整体平稳，Q2 同比大幅增长 . 10 毛利率小幅回落，费用率先升后降 12 产业链分化加剧，单晶、分布式等环节表现优异 15 应收账款及存货高位，现金流季节性波动 . 18 图表目录 图 1：2017 年上半年国内新增装机 24
8、.4GW，同比增长 9% 4 图 2：2017 年上半年分布式新增装机 7.11GW，同比增长 290% . 5 图 3：2 季度，国内新增装机 17.19GW，同比增长 12.76% . 5 图 4：2 季度分布式新增装机 4.68GW 5 图 5：多晶硅价格自 4 月底以来明显上涨 . 6 图 6：多晶系列价格 2 季度以来企稳回升，多晶硅片反弹明显 . 6 图 7：2017 年上半年多晶硅片均价同比下降 24.48% . 6 图 8：2017 年上半年单晶硅片均价同比下降 6.92% . 6 图 9：2017 年上半年多晶电池均价同比下降 28.22% . 6 图 10：2017 年上半
9、年单晶电池均价同比下降 19.06% . 6 图 11：2017 年上半年多晶组件均价同比下降 23.79% . 7 图 12：2017 年上半年单晶组件均价同比下降 21.05% . 7 图 13：2017 年上半年 A 股 25 家光伏企业收入合计 634.81 亿元，同比增长 18.84% . 7 图 14：2017 年上半年 A 股 17 家光伏制造企业收入合计 408.28 亿元，同比增长 14.68% . 8 图 15：2017 年上半年 A 股 11 家光伏电站类企业收入合计 269.54 亿元，同比增长 26.93% 9 图 16：2 季度 26 家光伏企业实现收入 404.6
10、0 亿元，同比增长 32%，环比增长 76% . 10 图 17：上半年 26 家光伏企业净利润合计 38.27 亿元，同比下降 13.47% 11 图 18：剔除海润/易成，24 家光伏企业净利润 45.48 亿元，同比增长 3.88% 11 图 19：2 季度行业盈利触底复苏，净利润同比由负转正（单位：亿元） . 12 图 20：剔除海润/易成，2 季度行业净利润为 35.40 亿元，同比增长 37.07% 12 图 21：上半年行业综合毛利率为 21.18%，相比去年同期的 22.03%下降 0.85 个百分点 13 图 22：2 季度 26 家光伏企业平均毛利率为 20.97%，环比小
11、幅下降 . 14 图 23：2 季度 26 家光伏企业综合净利率为 7.67%，环比增长 4.51 个百分点 . 15 图 24：隆基股份硅片、组件出货量分别增长 17.3%、123%（单位：GW） 15 图 25：中环股份新材料业务同比增长 17.85% 15 图 26：上半年隆基股份毛利率、净利率大幅提升 . 16 图 27：上半年隆基股份归属净利润 12.36 亿元，同比增长 43.60% . 16 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 23 行业研究深度报告 图 28：上半年晶盛机电营收 8.09 亿元，同比增长 91.56% 16 图 29：上半年晶盛机电归属净利润 1.42 亿元，
12、同比增长 88.14% . 16 图 30：上半年林洋能源归属净利润 3.37 亿元，同比增长 52.75% . 17 图 31：上半年阳光电源归属净利润 3.69 亿元，同比增长 63.99% . 17 图 32：近些年国内硅料产能平稳增长（万吨） 17 图 33：上半年多晶硅均价为 128.7 元/kg，基本维持平稳 . 17 图 34：上半年多晶硅企业毛利率延续增长 18 图 35：2 季度末，26 家光伏企业应收账款合计为 568 亿元，环比增长 63 亿元 18 图 36：2 季度末，26 家光伏企业存货合计为 246 亿元，环比下降 6.39 亿元 19 图 37：2 季度行业经营
13、性现金流净额为 38.59 亿元 21 表 1：2017 年 7 月 1 日起国内光伏标杆电价大幅下调 . 4 表 2：2017 年上半年 17 家制造类企业实现收入 408 亿元，同比增长 14.68% 8 表 3：11 家电站开发类企业实现收入 269.54 亿元，同比增长 26.93% 9 表 4：电站运营企业收入同比明显增长 . 10 表 5：剔除易成新能，上半年制造类企业实现归属母公司净利润 33.57 亿元，同比下降 1.94% 11 表 6：剔除 ST 海润，上半年电站类企业实现归属母公司净利润 17.42 亿元，同比增长 23.27% . 12 表 7：2017 年上半年行业综
14、合毛利率为 21.18% 13 表 8：2016 年以来，晶盛机电单晶炉订单明细放量 . 16 表 9：行业整体应收账款水平有所上升 . 18 表 10：行业存货环比 1 季度末小幅下降，较年初明显增加 20 表 11：2 季度经营性现金流净额为 38.59 亿元，季节性转正 21 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 23 行业研究深度报告 分布式带动装机超预期，行业收入稳定增长 分布式带动装机超预期，产业链价格先抑后扬 2016 年上半年， 在抢装效应带动下， 国内光伏装机大幅增长， 上半年实现装机约 22GW， 超过 2015 年全年的 15.4GW 水平。 今年上半年国内光伏则维持增长
15、趋势，上半年实现新增装机 24.4GW，同比增长 9%左 右。 图 1：2017 年上半年国内新增装机 24.4GW，同比增长 9% 资料来源：国家能源局，长江证券研究所 装机增长一方面来自于电价大幅下调下的电站抢装： 国家能源局 2016 年 12 月发布 关 于光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知 ， 从 2017 年 6 月 30 日起，国内一类、二类、 三类资源区标杆电价将由 0.80、0.88、0.98 元/千瓦时下调至 0.65、0.75、0.85 元/千瓦 时，下调幅度分别达到 18.8%、14.8%、13.3%，从而刺激国内地面电站与地面分布式 项目的抢装。 表 1：2017 年
16、 7 月 1 日起国内光伏标杆电价大幅下调 资源区资源区 2011 2012-2013 2014-2016.6 2016.6-2017.6 2017.6- 下调幅度下调幅度 类光资源区 1.15 1.00 0.90 0.80 0.65 -18.8% 类光资源区 1.15 1.00 0.95 0.88 0.75 -14.8% 类光资源区 1.15 1.00 1.00 0.98 0.85 -13.3% 资料来源：国家发改委，长江证券研究所 抢装使得上半年国内地面电站装机维持平稳， 而驱动国内光伏装机增长的核心因素则在 于分布式市场的爆发。 上半年国内分布式 7.11GW， 同比增长 290%， 装机规模超过 2016 年全年水平，其中户用分布式规模同比超过 7 倍。 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 23 行业研究深度报告 图 2：2017 年上半年分布式新增装机 7.11GW，同比增长 290% 资料来源：Wind, 长江证券研究所 从季度装机来看，1 季度受春节因素等影响，新增装机相对平稳，2 季度装机则
