瓶装水产业深度：消费升级推动瓶装水产业高增长稀缺水源造就企业护城河优势

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1、 行业报告行业报告 | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中小市值中小市值 证券研究报告证券研究报告 2017 年年 12 月月 26 日日 投资投资评级评级 行业评级行业评级 强于大市(首次评级) 上次评级 上次评级 作者作者 吴立吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1 蒋梦晗蒋梦晗 联系人 jiangmenghan 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 行业走势图行业走势图 瓶装水产业深度：消费升级推动瓶装水产业高增长， 稀缺水源造就企业护城河优势 瓶装水产业深度：消费升级推动瓶装水产业高增长， 稀缺水源造就企业护城

2、河优势 需求端：千亿级瓶装水市场方兴未艾需求端：千亿级瓶装水市场方兴未艾 近 20 年来，伴随着我国经济腾飞，瓶装水市场高速增长：我国瓶装水消费 量由 2002 年的 858.8 万吨高速增长至 2016 年的 4536.6 万吨万吨，销售规模由 234 亿跃升至 1600 多亿元多亿元， CAGR 达到 14.8%， 是全球平均增速的 2 倍以上， 预计 2019 年销售规模突破 2000 亿元。 在收入提升、 消费升级的背景下，“健 康饮水 “健 康饮水+便利性”便利性”将是未来瓶装水市场持续增长的核心驱动力，高铁与自驾 游的兴起是瓶装水市场新的增长点。 供给端： “水源地价值供给端： “

3、水源地价值+规模效应”建立行业护城河规模效应”建立行业护城河 瓶装水产业链的核心在于上游水源地和下游渠道端：上游优质水源地的稀 缺性形成天然行业护城河优势 上游优质水源地的稀 缺性形成天然行业护城河优势，尤其在“水十条”等水资源管控政策的驱 动下，高开采成本使得行业门槛不断提高；另一方面，受制于我国水源地和 消费市场的地理隔阂，瓶装水行业的物流成本高昂瓶装水行业的物流成本高昂，同时瓶装水自身的无 差异化属性使得渠道商的议价能力较强渠道商的议价能力较强，物流与渠道合计占据产业链 60% 价值。对于瓶装水厂商来说，高固定资产投入、低边际成本的行业特征决 定了规模经济的优势 高固定资产投入、低边际成

4、本的行业特征决 定了规模经济的优势所在，因此厂商必须通过差异化定位、建立渠道优势 保证销量才能“有利可图” 。近年来新进企业增多使得行业竞争加剧，行业 集中度有所下降。 海外龙头企业分析：雀巢海外龙头企业分析：雀巢 VS 达能：巨头间的瓶装水“战争”达能：巨头间的瓶装水“战争” 雀巢和达能均是全球食品饮料巨头，旗下产品、品牌众多，业务范围广泛。 从雀巢和达能瓶装水的发展历程来看，外延并购是核心所在，差异化布局 全球市场 外延并购是核心所在，差异化布局 全球市场：雀巢依靠低端产品“优活”在新兴市场进行拓展，当地建厂以控 制成本； 达能通过收购当地龙头品牌建立渠道优势， 进而扩大品牌市场份额。 投

5、资建议投资建议 建议关注国内具有稀缺水源优势和渠道布局优势的瓶装水生产企业 上市公司：吉林森工吉林森工（旗下新泉阳泉为东北地区龙头企业、拥有优质长白山 水资源优势） ，普利思普利思（区域性水产销龙头企业） 其他重点关注：华润怡宝华润怡宝（瓶装水市占率第一、渠道优势显著） 风险提示：风险提示：政策风险、水资源短缺风险、市场竞争风险 重点关注标的重点关注标的 股票股票 主营主营 营业收入（万元）营业收入（万元） 归母净利（万元）归母净利（万元） 名称名称 业务业务 2016 yoy 2016 yoy EPS（2016） PE（TTM） 吉林森工 瓶装水、园林绿化 38,403.08 -71.51%

6、 1,171.52 -73.80% 0.04 - 普利思 瓶装水 15952.33 28.18% 2388.99 207.93% 0.29 4.32 资料来源：wind、天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS，因部分公司在三板上协议转让缺少收盘价，或已摘牌，或停牌，无法获得 PE 数据。 -6% -1% 4% 9% 14% 19% 24% 2016-122017-042017-08 中小市值沪深300 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 瓶装水行业概况瓶装水行业概况 6 1.1. 瓶装水起源 6 1.2. 我

7、国瓶装水发展历程 . 6 1.3. 瓶装水分类 8 2. 需求端：千亿级瓶装水市场方兴未艾需求端：千亿级瓶装水市场方兴未艾. 8 2.1. 现在：销售规模已达 1600 亿元 8 2.1.1. 产量近 5000 万吨，成为全球最大市场 8 2.1.2. 行业增速远超全球平均水平 . 9 2.1.3. 超越碳酸、茶饮料成为软饮市场第一 . 10 2.2. 未来：“健康饮水+便利性”是瓶装水市场增长的核心驱动力 . 10 2.2.1. 收入增加，饮用水消费升级 . 10 2.2.2. 对水质安全的担忧促使消费者选择瓶装水 11 2.2.3. 便利性是消费选择瓶装水的另一主因 . 13 2.2.4.

8、 高铁与自驾游是我国瓶装水市场新的增长点 . 14 3. 供给端：供给端：“水源地价值水源地价值+规模效应规模效应”建立行业护城河建立行业护城河 . 15 3.1. 上游优质水源地的稀缺性形成护城河效应 . 15 3.1.1. 水源决定产品价值 15 3.1.2. “水十条”设立水资源红线，高开采成本抬高行业门槛，形成护城河效应 16 3.2. 中游成本结构决定规模经济，营销手段塑造产品差异化优势 17 3.2.1. 固定资产投入规模较大，边际成本趋于零 17 3.2.2. 产品差异化小，品牌竞争激烈，薄利才能多销 17 3.2.3. 通过营销手段打造品牌价值感知，形成产品差异化优势。 . 1

9、8 3.3. 下游物流与渠道环节瓜分 60%产业链价值 19 3.3.1. 水源地与消费市场之间的地理差距使得物流成本高企. 19 3.3.2. 产品自身属性使得渠道商议价能力较强 20 3.4. 竞争格局垄断竞争市场，近年来竞争加剧导致集中度下降 . 20 3.4.1. 行业集中度与发达国家差距不大，新进企业增加导致竞争加剧 20 3.4.2. 天然矿泉水品牌市占率逐步提升，低端纯净水销量下滑 20 4. 海外龙头企业分析：雀巢海外龙头企业分析：雀巢 VS 达能达能巨头间的瓶装水巨头间的瓶装水“战争战争” . 21 4.1. 雀巢：百年品牌历久弥新，高端气泡水风靡全球 21 4.1.1. 并

10、购全球优质品牌，水业务版图不断扩大 22 4.1.2. 瓶装水愈发流行，公司业绩持续受益 . 23 4.1.3. 加码气泡水，抢占高端瓶装水市场 24 4.2. 达能：“龙头品牌+渠道创新”让新兴市场成为新引擎 . 25 4.2.1. 兼并龙头品牌，瓶装水业务迅猛拓展 . 26 4.2.2. 充分享受新兴市场发展红利，业绩增长迅速 . 27 4.2.3. 本土化、多品牌战略打开新兴市场 28 4.3. 小结：外延并购大势所趋，差异化布局全球市场 29 5. 投资建议及推荐关注标的投资建议及推荐关注标的 . 30 淘宝店铺 “Vivian研报” 首次收集整理 获取最新报告及后续更新服务请在淘宝搜

11、索店铺 “Vivian研报” 或直接用手机淘宝扫描下方二维码 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 5.1. 华润怡宝（未上市） . 30 5.2. 吉林森工（600189） 33 5.3. 普利思（838820） . 35 图表目录图表目录 图 1：我国瓶装水行业历史产量统计（万吨） . 7 图 2：2002-2016 年各国瓶装水消费量全球占比变化情况 9 图 3：2002-2016 年中国瓶装水消费量及增速 . 9 图 4：2002-2016 年中国瓶装水销售规模及增速. 9 图 5：2002-2016 年中国与其他国家瓶装水消费

12、总量的变化情况（2002 年=100） . 9 图 6：2016 年全国地表水水质类别情况 . 10 图 7：2016 年各流域地下水水质评价结果 . 10 图 8：2002-2016 年我国软饮细分子行业占比变化情况 . 10 图 9：我国城镇化率 2020 年预计将超过 60% 11 图 10：我国城镇及农村居民可支配收入稳步提升（元） 11 图 11：2016 年美国瓶装水市占率首次超过碳酸饮料 11 图 12：中产阶级将成为我国主体消费力量 11 图 13：自来水入户处理过程 12 图 14：不同水源的水中溶解性物质浓度（TDS）情况 12 图 15：2013 年与 2016 年居民饮

13、用水选择倾向性 12 图 16：消费者对于影响饮用水水质的主因看法 . 13 图 17：影响消费者购买瓶装水的因素占比 13 图 18：各国瓶装水人均消费量（升） . 13 图 19：日本近半数消费者均认为瓶装水更好 . 14 图 20： 香港地区购买瓶装水选择因素占比 14 图 21：我国高铁运送人次逐年递增 14 图 22：2012-2016 年我国自驾游出行人次逐年增长 15 图 23：瓶装水产业链示意图 15 图 24：中国居民日常饮水分级指南图 . 16 图 25：2017 年我国部分探矿权交易结果公示 17 图 26：2017 年我国部分采矿权交易结果公示 17 图 27：我国近年

14、来瓶装水行业毛利率在 25%左右 . 18 图 28：我国近年来瓶装水行业利润率在 5-10%之间 18 图 29：农夫山泉玻璃瓶矿泉水 . 19 图 30：农夫山泉学生矿泉水 19 图 31：我国主要优质水源地与主要消费市场地理距离较远 . 19 图 32：矿泉水的成本结构 20 图 33：2012-2016 年瓶装水各零售渠道销量占比（%） . 20 图 34：2016 年不同地区瓶装水市场集中度对比 . 20 图 35：2011-2016 年我国瓶装水 CR5 变化情况（%） 20 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 36：

15、2016 年我国主要瓶装水品牌市占率 21 图 37：2007-2016 年不同品牌市占率变化情况（%） . 21 图 38：2016 年雀巢各种产品的营收占比 . 21 图 39：2016 年全球瓶装水销量前五公司的市场份额（%） 22 图 40：2016 年北美饮用水销量前五公司的市场份额（%） 22 图 41：雀巢旗下主要瓶装水品牌 23 图 42：雀巢瓶装水业务营收增长情况 . 24 图 43：雀巢水业务增速构成 24 图 44：雀巢水业务营业利润增长情况 . 24 图 45：含气量不同的气泡水 25 图 46：巴黎水在中国的销量及增速 25 图 47：巴黎水历年产量及增速 . 25

16、图 48：2016 年达能各种产品的营收占比 . 26 图 49：2016 年全球瓶装水销量前五公司的市场份额（%） 26 图 50：达能和雀巢历年全球瓶装水销量市场份额对比（%） . 26 图 51：达能饮用水产品营收增长情况 . 27 图 52：达能瓶装水业务增速构成 27 图 53：达能饮用水业务净利润情况 28 图 54：2016 年全球瓶装水市场份额前十品牌（%） 29 图 55：2016 年雀巢各品牌销量占比 29 图 56：2016 年达能各品牌销量占比 29 图 57：价格变动对比 30 图 58：销量变动对比 30 图 59：华润万家门店分布情况（2017.6）. 32 图 60：怡宝员工不断增长 32 图 61：各品牌三年销量同比增长情况 . 32 图 62：华润怡宝历年营收情况 . 32 图 63：华润怡宝历年利润情况 . 32 图 64：公司营收和净利润增长情况 33 图 65：公司毛利率和净利率情况 33 图 66：公司瓶装和桶装水产量 . 35 图 67：普利思营收构成 . 36 图 68：普利思营收增长情