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1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2018年12月26日 纺织服装 增持（维持） 陈羽锋陈羽锋 执业证书编号：S0570513090004 研究员 025-83387511 chenyufeng 张前张前 执业证书编号：S0570517120004 研究员 0755-82492080 zhang_qian 1 纺织服装纺织服装: 冬去春来， 静待风起冬去春来， 静待风起 2018.11 2纺织服装纺织服装: 本土品牌正崛起，板块布局迎本土品牌正崛起，板块布局迎 良机良机2018.05 3 歌力思歌力思(603808,买入买入)
2、: 内生增长强劲， 多内生增长强劲， 多 品牌协同显现品牌协同显现2018.04 资料来源：Wind Lululemon:崛起的运动休闲黑马崛起的运动休闲黑马 华泰纺服【他山之石】系列之一 核心观点核心观点 海外运动服装行业发展历史悠久， 诞生了 Adidas、 Nike 等知名品牌。 其中， 仅成立 20 年的年轻企业 Lululemon 上升势头尤为迅猛，在美股服装板块 脱颖而出。我们认为 Lululemon 的成功对于国内中高端品牌服饰企业有重 要的借鉴意义，回顾其发展历程，我们认为优质的产品和营销能力是成功 的关键：凭借对设计、面料的不断科技创新，以及以意见领袖为核心打造 的高粘性的社
3、区运营，公司得以在竞争白热化的市场脱颖而出。国内定位 有差异化，品牌、渠道、技术提升的优质品牌运动休闲服饰企业值得关注， 个股方面建议关注比音勒芬。 中高端运动休闲服饰龙头，近年业绩持续增长中高端运动休闲服饰龙头，近年业绩持续增长 Lululemon 以爆款瑜伽裤起家，定位中高端运动休闲，成立以来，凭借其 出色的产品创新、独特的社区运营、行业领先的门店坪效，在运动休闲领 域后来居上。公司股价持续增长，截至 2018 年 11 月 28 日，公司总市值 高达 162.51 亿美元，位列美股纺织品、服装及奢侈品板块第三。推动股价 的主要因素是公司近年业绩的持续增长：2006-2017 年营业收入、
4、净利润 年均复合增速分别为 30%、38%。2017 年公司调整战略，瞄准“男装+电 商+市场国际化” ， 进一步促进业绩复苏。 2018年上半年营业收入实现13.73 亿美元，同比增长 24.68%；净利润实现 1.71 亿美元，同比增长 113.76%。 科技创新打造产品差异，社区运营实现直营门店超高坪效科技创新打造产品差异，社区运营实现直营门店超高坪效 分析 Lululemon 发展历程，有以下几点值得借鉴： （1）持续在设计、面料 上科技创新，为消费者提供高质量、高舒适度、高科技感、高性能的优质 服饰； （2）以“意见领袖”为核心，打造社区运营模式。通过层层递进的 品牌推广方式，将品牌
5、文化与理念潜移默化传递给消费者，与之建立情感 连接，提升客户粘性； （3）直营渠道精益化管理，不断提升顾客用户在零 售终端的购物体验， 2017 年其直营门店坪效高达 12 万元人民币/平米；（4） 供应链分散化，增强对供应处的话语权。 投资建议：关注定位差异化且全价值链提升的优质企业投资建议：关注定位差异化且全价值链提升的优质企业 对比海外同行，我国本土品牌文化积淀略显薄弱，分析 Lululemon 的成功 经验，我们认为优质的产品与卓越的营销是其成功的关键：凭借对设计、 面料的不断科技创新，以及以意见领袖为核心打造的高粘性的社区运营， 公司得以支撑高品牌溢价，并领跑竞争白热化的运动休闲服装
6、市场。建议 关注定位差异化，品牌、渠道、技术提升的优质企业。随着中国中产及以 上阶层不断扩大，居民中高端服装消费需求将持续释放；同时，个性、健 康诉求更高的年轻一代逐渐成为社会主力消费，中高端运动休闲服装市场 将持续诞生新的机会，个股方面建议关注比音勒芬。 风险提示：渠道扩张不达预期，海外扩张受阻。 (30) (20) (11) (1) 9 17/1218/0218/0418/0618/0818/10 (%) 纺织服装沪深300 一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级： 行业研究/深度研究 | 2018 年 12 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票
7、和行业评级标准 2 正文目录正文目录 投资概要 . 4 1.我们为什么选择 Lululemon 为研究对象？ 4 2.从 Lululemon 的成功经验，我们能学到什么？ . 4 3.内资运动服装品牌如何在群雄割据的中高端市场突出重围？ . 4 Lululemon：运动休闲服饰后起之秀 . 5 产品：创新推动产品差异化，支撑中高端品牌溢价 7 爆款瑜伽裤一条 100 美元，凭什么风靡全球？ . 7 专注科技创新，持续提供具有竞争力的高品质产品 9 营销：意见领袖配合社群运营层层递进，品牌推广细腻有节奏 11 口碑营销：以意见领袖为核心，利用消费者的力量进行营销推广 . 11 社区运营层层递进，
8、有节奏的推广方式将品牌核心价值穿透人心 . 13 从破圈期到萌芽期：开设体验展示店，获取种子客户 . 13 从萌芽期到增长期：建立社区，为顾客打造不一样的体验营销 . 14 从增长期到成熟期：持续解锁新的品牌活动，作为社区运营的延伸 . 14 渠道：专注直营，门店坪效冠绝同行 15 直营门店坪效高达 12 万元/平米，领跑服装业 15 门店数量调控灵活，市场重心渐向亚太转移 . 15 加速电商渠道发展，打通线上与线下 16 供应链：从源头加强品控，精益化库存管理 . 17 上游供应链分散化，加强产品质量控制 . 17 增加专利投入，削弱上游话语权 . 17 精益化管理库存，助力服装新零售 18
9、 竞争日渐加剧，Lululemon 探索“破局之路” 19 全球运动休闲风热度不减 19 巨头入场加剧竞争 . 20 公司持续拓宽赛道，加码男装业务 21 商业判断有误，子品牌 Ivivva 沦为“鸡肋” 22 财务对比：盈利、运营能力行业领先 23 收入端：近年营收与安踏持平，增速超过老牌龙头 Nike、Adidas 23 利润率：毛利率拔行业头筹，净利率摘得榜眼 24 营运效率：存货、应收账款管理能力行业领先 25 投资建议：关注定位差异化且全价值链提升的优质企业 . 26 风险提示 26 行业研究/深度研究 | 2018 年 12 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评
10、级标准 3 图表目录图表目录 图表 1： Lululemon 上市股价变化（截至 2018 年 9 月底）及大事记 . 5 图表 2： 2012-2018 年 Lululemon 市值（单位：亿美元） 5 图表 3： 全球运动（休闲）服饰市场市值排行（单位：亿美元） . 5 图表 4： 2013-2018H1 公司营业收入增长情况 . 6 图表 5： 2013-2018H1 公司净利润增长情况 . 6 图表 6： Lululemon 的瑜伽裤十分柔软贴合 . 7 图表 7： Lululemon 的 Align 系列瑜伽裤具有明显的修型效果 . 8 图表 8： 2018 年公司主打产品、目标人群
11、及售价 . 8 图表 9： 公司主要涉足服装产业链中的高附加值环节 . 9 图表 10： 利用 3D 建模技术设计女性胸衣 9 图表 11： Lululemon 主要面料及相应产品 . 10 图表 12： 世界各地的门店大使都是各自领域的意见领袖 11 图表 13： Lululemon 中国区品牌大使姚晨 12 图表 14： 消费者自发在社交媒体上分享自己身穿 Lululemon 的照片 . 12 图表 15： 随着品牌成熟度逐渐增加，品牌推广方式也“有纪律地”变化 13 图表 16： Lululemon 品牌大使正带领大家上免费的瑜伽课程 . 13 图表 17： Lululemon 丹佛市门
12、店活动 . 14 图表 18： Lululemon 官网不断更新世界各地的社区活动 . 14 图表 19： lululemon 一场瑜伽派对超过 1000 人参加 . 14 图表 20： 2017 年美国知名零售品牌门店坪效（单位：美元/平方米） . 15 图表 21： 2013-2018H1 公司全球门店数量分布情况 16 图表 22： 2015-2017 门店数量复合增速 16 图表 23： 2012-2018H1 各渠道占营业收入占比 16 图表 24： 2013-2017 年公司合作供应商/生产商数量 . 17 图表 25： 2014-2017 年全球生产比例（当地生产量/全球生产量）
13、 . 17 图表 26： 专利面料制成的 ABC 男裤系列 18 图表 27： 顾客可以通过 app 查看门店的商品库存与位置 18 图表 28： 2014 年 11 月-2018 年 11 月“athleisure”全球搜索热度 19 图表 29： 运动休闲全球市场规模（十亿美元） . 19 图表 30： 2018 年爆款 Yeezy 鞋新配色限量发售 20 图表 31： 全球部分中、高端知名服装品牌梳理 21 图表 32： 公司各产品线 SKU 数量及占比（截至 2018 年 11 月） . 21 图表 33： Ivivva 针对孩子开展线下活动，但与实际购买者父母无法建立直接联系 . 2
14、2 图表 34： Lululemon、安踏、Adidas、Nike、Under Armour、Puma 全球收入及增速（亿 美元） . 23 图表 35： Lululemon、安踏、Adidas、Nike、Under Armour、Puma 全球净利润及增速（亿 美元） . 24 图表 36： 2009-2017 年 Lululemon、安踏、Adidas、Nike、PUMA、Under Armour 毛利 率 24 图表 37： 2009-2017 年 Lululemon、安踏、Adidas、Nike、PUMA、Under Armour 净利 率 25 图表 38： 2009-2018H1
15、Lululemon、安踏、Adidas、Nike、Puma、Under Armour 存货周 转天数 . 25 图表 39： 2009-2018m Lululemon、安踏、Adidas、Nike、Puma、Under Armour 应收账款 周转天数 . 25 行业研究/深度研究 | 2018 年 12 月 26 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 投资概要投资概要 我国运动服装行业在上世纪 80、 90 年代诞生了如李宁、 安踏、 匹克等国内知名运动品牌， 但在中高端市场至今未出现具有明显优势的本土龙头，这部分市场仍被 Nike、Adidas 等 海外知名品牌占领。我
16、们通过对美国品牌 Lululemon 的产品、渠道、营销、供应链管理进 行剖析，帮助我们加深对目前行业发展现状的理解，思考未来中国服装企业的发展方向。 1.我们为什么选择我们为什么选择 LululemonLululemon 为研究对象？为研究对象？ 我国运动服装品牌相较百年品牌我国运动服装品牌相较百年品牌 NIKE、Adidas 积淀仍有不足，研究年轻品牌的成功经积淀仍有不足，研究年轻品牌的成功经 验具有参考价值。验具有参考价值。随着中国中产及以上阶层不断扩大，居民中高端服装消费需求将持续释 放。近年中国中高端消费明显回暖，2015-17 年高端服装品牌收入持续提升，居民需求持 续升级。据麦肯锡预计，2018-2022 年中国轻奢产品销售增速可达 11%-13%，2025 年销 售额可达 6200 亿元。 因此， 我们选取定位为中高端的年轻品牌 Lululemon 作为研究对象。 2.从从 LululemonLululemon 的成功经验，我们能学到什么？的成功经验，我们能学到什么？ “科技创新“科技创新+品牌营销”是其品牌崛起的基础。品牌营销
